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INTRODUCCIÓN

Acerinox es uno de los mayores fabricantes del mundo de acero inoxidable, para lo cual cuenta con seis fábricas (tres en España y una en Estados Unidos, Sudáfrica y Malasia), de las cuales tres son integrales. 

La venta de sus productos la realiza a través de una amplia red comercial compuesta por 34 oficinas comerciales y una red de agentes comerciales que le permite tener presencia en 48 países de los cinco continentes.

La compañía fabrica cuatro tipos de productos: Acería, Laminación en caliente, Laminación en Frio y Producto largo.

Le evolución reciente de sus cuatro líneas de producción (en miles de toneladas) ha sido la siguiente:

Los costes de producción de Acerinox se ven afectados por los de sus principales insumos (Níquel, Ferrocromo, Molibdeno y Chatarra férrica), considerándose la evolución del precio del Níquel como un buen indicador de la evolución del sector.

La evolución reciente de la facturación de Acerinox por zonas geográficas ha sido la siguiente:

A destacar que Europa y Japón están perdiendo peso en la producción mundial de acero inoxidable y que el principal ganador es China:

DATOS EN MILES DE TONELADAS

 

El pasado mes de marzo adquirieron la compañía alemana VDM Metals, la cual es líder en la fabricación de aleaciones especiales de níquel y cobalto, así como en aceros inoxidables de alta aleación con propiedades especiales. Cuenta con siete plantas de producción en Alemania y Estados Unidos, sus ventas en el ejercicio 2.018-2.019 fueron de 852 millones de euros y su Ebitda de 97 millones de euros. Esta incorporación permitirá a Acerinox aumentar su facturación en varios sectores (aeroespacial, químico, industria médica, hidrocarburos y energías renovables, entre otros).

Los principales accionistas del Acerinox son:

ACCIONISTA

%

CORPORACIÓN FINANCIERA ALBA

19,35%

NIPPON STEEL CORP

15,81%

INDUSTRIAL DEVELOPMENT CORP OF SOUTHT AFRICA LTD

3,26%

DANIEL BRAVO ANDREU

3,00%

 

 

ANÁLISIS ECONÓMICO FINANCIERO

(datos en millones de euros):

VENTAS

La evolución de las ventas de Acerinox ha sido la siguiente:

La cifra de negocio de la empresa es bastante inestable tal y como corresponde a un productor de materias primas. En efecto, dado que Acerinox suministra insumos para la industria, su volumen de actividad está estrechamente ligada al ciclo económico. Además, la puesta en funcionamiento de nuevas fábricas puede provocar excesos de capacidad que actúen negativamente tanto sobre el volumen real de actividad como sobre los precios de venta.

Se espera que sus ingresos se reduzcan el -4% en este ejercicio y que a partir del siguiente superen los del año 2.019:

A primera vista las previsiones parecen optimistas, pero hay que tener presente que la empresa adquirida recientemente ha aportado 279 millones de euros a los ingresos consolidados del grupo desde su adquisición hasta el pasado 30 de junio y que facturo 852 millones de euros en el ejercicio 2.018-2.019.

En primer semestre sus ventas se han reducido el -4,5% menos debido a una menor actividad provocada por el COVID-19 y a unos precios de venta inferiores a los del año anterior:

 

 

JUNIO 2019

JUNIO 2020

VENTAS

2.442

2.331

VARIACIÓN

 

-4,5%

 

MARGEN BRUTO

El porcentaje de margen bruto sobre ventas también es bastante volátil:

Para los próximos años se prevé una mejora significativa del margen bruto:

EBITDA

Las cifras de Ebitda están sujetas a bruscas oscilaciones

Se prevé que la cifra de Ebitda aumente en los próximos años hasta situarse por encima de los niveles alcanzados en los últimos doce años:

En el primer semestre el Ebitda se ha reducido el -12,4% respecto del año anterior:

 

JUNIO 2019

JUNIO 2020

EBITDA

188

165

% SOBRE VENTAS

7,7%

7,1%

VARIACIÓN ANUAL

 

-12,4%

 

RESULTADO DE EXPLOTACIÓN

El porcentaje de resultado de explotación sobre ventas que consiguen es bastante reducido:

A destacar que el margen de explotación tan solo ha sido aceptable en tres de los últimos doce años, lo cual la hace a la empresa especialmente vulnerable en momentos de exceso de oferta.

Se espera que Acerinox tarde tres años en superar los niveles de resultado de explotación de los años 2.017 y 2.018:

En el primer semestre de este ejercicio el margen de explotación se ha hundido:

 

JUNIO 2019

JUNIO 2020

RESULTADO DE EXPLOTACIÓN

100

34

% SOBRE VENTAS

4,1%

1,4%

VARIACIÓN ANUAL

 

-66,2%

 

No obstante, hay que tener presente que han tenido unos gastos extraordinarios de 43 millones de euros.

 

RENDIMIENTO DEL ACTIVO

El rendimiento que consiguen de su activo también se ha situado en porcentajes muy reducidos en la mayor parte de los ejercicios:

BENEFICIO NETO

Las cifras del beneficio neto son decepcionantes desde el año 2.008 hasta el año 2.016 y tras un breve paréntesis de dos años han vuelto los números rojos:

No obstante, hay que tener presente que en el año 2.019 la cifra de beneficios se vio afectada por varios ajustes extraordinarios. Sin estos ajustes el resultado neto hubiera sido de 176 M (3,70% sobre ventas).

Se espera que las cifras de beneficios mejoren en los próximos tres años, pero sin llegar a alcanzar las cifras de los años 2.017 y 2.018:

En el primer semestre el resultado neto se ha reducido el -96,8%:

 

JUNIO 2019

JUNIO 2020

BENEFICIO NETO

69

2

% SOBRE VENTAS

2,8%

0,1%

VARIACIÓN ANUAL

 

-96,8%

 

No obstante, hay que tener presente que este año han realizado un ajuste de 43 millones de euros por el deterioro de los activos de Bahru Stainless.

 

RENTABILIDAD SOBRE LOS FONDOS PROPIOS

Tan solo consiguen alcanzar niveles de rentabilidad aceptables en dos de los últimos doce años:

FLUJO DE CAJA LIBRE

Acerinox cuenta con una buena capacidad para convertir sus beneficios en flujo de caja libre:

Agrupando las cifras de todo el período estudiado, vemos que la cifra de flujo de caja libre acumulado es superior a la del beneficio neto acumulado:

 

ACUMULADO

 

2005-2019

FLUJO CAJA OPERACIONES

4.351

CAPEX

-2.660

FLUJO DE CAJA LIBRE

1.691

   

BENEFICIO NETO

1.598

%

106%

 

SITUACIÓN FINANCIERA

El resumen del balance de situación de Acerinox a 31/12/2.019 es el siguiente:

 

El endeudamiento de la empresa, restando la tesorería de su exigible, es del 82%, su fondo de maniobra y su posición financiera a corto son positivos y su deuda financiera neta representa 1,3 años de Ebitda:

 

2019

FONDOS PROPIOS

1.929

EXIGIBLE A LARGO

1.254

INMOVILIZADO

-1.933

FONDO MANIOBRA

1.249

NECESIDADES CIRCULANTE

-685

POSICIÓN FINANCIERA

564

   

TESORERIA

884

DEUDA FINANCIERA CORTO

-320

POSICIÓN FINANCIERA

564

   
 

2019

DEUDA FINANCIERA

1.372

TESORERÍA

-884

DEUDA FINANCIERA NETA

488

EBITDA

371

RATIO

1,3

A destacar, que la deuda financiera de Acerinox se ha situado a fecha 30 de junio de 2.020 en 864 millones de euros por el desembolso efectuado para la compra de VDM Metals.

 

RENTABILIDAD ACCIONISTAS

La evolución de la rentabilidad por dividendo ha sido la siguiente:

Acerinox ha procurado distribuir dividendos de manera regular y creciente a sus accionistas, lo cual ha permitido compensarlos por tener que mantener unas acciones cuyos precios han tenido un pobre desempeño.

No obstante, existe una elevada incertidumbre sobre cuál será el importe del dividendo de este año ya que la celebración de la junta general de accionistas del año 2.019 se ha aplazado. Por nuestra parte, no descartamos que se vean obligados a reducir o eliminar el dividendo si la situación económica continúa deteriorándose.

 

EVOLUCIÓN DEL BENEFICIO POR ACCIÓN Y DE LA COTIZACIÓN

La evolución del beneficio por acción, de la cotización y del PER y la prevista para los próximos años es la siguiente:

Donde podemos ver que la cotización de la acción se situaba a finales del año 2.019 en una cifra similar a la del año 2.005 y muy por debajo de los niveles conseguidos en los años 2.006 y 2.007. El principal motivo es la decepcionante evolución del beneficio por acción de la empresa.

En efecto si esta magnitud no crece a lo largo del tiempo es imposible que la cotización de la acción se comporte bien a largo plazo.

Si tomamos como base 100 los datos del año 2.007 tenemos el gráfico siguiente:

A destacar que en los periodos difíciles la cotización no cae tanto como el beneficio por acción, a lo cual contribuye la política de dividendos de la empresa.

El gráfico anterior también nos indica que, desde esta perspectiva, la acción no está infravalorada, pero que podría estarlo si consiguen cumplir con las previsiones.

 

COMPARABLES

A continuación, comparamos los múltiplos de Acerinox con algunas empresas del sector:

RECOMENDACIONES

El 74% de los analistas recomienda comprar la acción de Acerinox y sitúan su precio objetivo en 9,82 euros, muy por encima de su cotización actual de 6,82 euros:

RECOMENDACIONES ANALISTAS

%

COMPRAR

14

74%

MANTENER

5

26%

VENDER

0

0%

TOTAL ANALISTAS

19

100%

  Fuente: Refinitiv y elaboración propia

 

RENTABILIDAD ESPERADA Y PRECIO OBJETIVO

La rentabilidad anual esperada en base a las previsiones de los analistas, en caso de mantener la inversión hasta el año 2.024, se sitúan entre el 10,1% y el 13,3%:

A la que habría que añadir los dividendos que se distribuyan.

No obstante, hay que tener presente la elevada la incertidumbre que existe sobre la evolución futura del sector y que acertar el momento de entrada lo es todo en este tipo de empresas, lo cual esta reservado a auténticos especialistas en el sector de materias primas.

 

RESUMEN Y CONCLUSIONES

Acerinox es uno de los mayores fabricantes del mundo de acero inoxidable. Cuentas con seis fábricas (tres en España y una en Estados Unidos, Sudáfrica y Malasia), de las cuales tres son integrales.

La venta de sus productos la realiza a través de una amplia red comercial compuesta por 34 oficinas comerciales y una red de agentes comerciales que le permite tener presencia en 48 países de los cinco continentes.

 

 

Le evolución reciente de sus cuatro líneas de producción (en miles de toneladas) ha sido la siguiente:

El principal mercado de Acerinox es América (48%), seguido por Europa (36%), Asia (12%) y África (4%). A destacar que Europa y Japón están perdiendo peso en la producción mundial de acero inoxidable y que el principal ganador es China.

El pasado mes de marzo adquirieron la compañía alemana VDM Metals, la cual es líder en la fabricación de aleaciones especiales de níquel y cobalto, así como en aceros inoxidables de alta aleación con propiedades especiales. Cuenta con siete plantas de producción en Alemania y Estados Unidos y sus ventas en el ejercicio 2.018-2.019 fueron de 852 millones de euros y su Ebitda de 97 millones de euros. Esta incorporación permitirá a Acerinox aumentar su facturación en varios sectores (aeroespacial, químico, industria médica, hidrocarburos y energías renovables, entre otros).

La evolución de las ventas de Acerinox ha sido la siguiente:

La cifra de negocio de la empresa es bastante inestable tal y como corresponde a un productor de materias primas, ya que su volumen de actividad está estrechamente ligada al ciclo económico. Además, la puesta en funcionamiento de nuevas fábricas puede provocar excesos de capacidad que actúen negativamente tanto sobre el volumen real de actividad como sobre los precios de venta.

Se espera que sus ingresos se reduzcan el -4% en este ejercicio y que a partir del siguiente mejoren hasta situarse en 5.633 millones de euros en el año 2.022.

A primera vista las previsiones parecen optimistas, pero hay que tener presente que la empresa adquirida recientemente ha aportado 279 millones de euros a los ingresos consolidados del grupo desde su adquisición hasta el 30 de junio y que en el ejercicio 2.018-2.019 facturo 852 millones de euros.

 

En primer semestre de este ejercicio su facturación se ha reducido el -4,5% menos debido a una menor actividad provocada por el COVID-19 y a unos precios de venta inferiores a los del año anterior.

Las cifras del beneficio neto han sido decepcionantes desde el año 2.008 hasta el año 2.016 y, tras un breve paréntesis de dos años, han vuelto los números rojos:

No obstante, hay que tener presente que en el año 2.019 la cifra de beneficios se vio afectada por varios ajustes extraordinarios. Sin estos ajustes el resultado neto hubiera sido de 176 millones de euros (3,70% sobre ventas).

Se espera que las cifras de beneficios mejoren en los próximos tres años hasta situarse en 224 millones de euros en el año 2.022.

En el primer semestre de este ejercicio el resultado neto se ha reducido de 69 millones de euros a 2 millones de euros. No obstante, hay que tener presente que han realizado un ajuste de 43 millones de euros por el deterioro de los activos de Bahru Stainless.

A destacar que, tan solo han conseguido alcanzar niveles de rentabilidad sobre fondos propios aceptables en dos de los últimos doce años.

Como aspectos positivos tenemos que Acerinox cuenta con una buena capacidad para convertir sus beneficios en flujo de caja libre, que su endeudamiento es bastante reducido (82%) y que su deuda financiera tan solo representa 1,3 años de Ebitda.

Acerinox ha procurado distribuir dividendos de manera regular y creciente a sus accionistas, lo cual ha permitido compensarlos por tener que mantener unas acciones cuyos precios han tenido un pobre desempeño. No obstante, existe una elevada incertidumbre sobre cuál será el importe del dividendo de este año ya que la celebración de la junta general de accionistas del año 2.019 se ha aplazado. Por nuestra parte, no descartamos que se vean obligados a reducir o eliminar el dividendo si la situación económica continúa deteriorándose.

La evolución del beneficio por acción, de la cotización y del PER y la prevista para los próximos años es la siguiente:

Donde podemos ver que la cotización de la acción se situaba a finales del año 2.019 en una cifra similar a la del año 2.005 y muy por debajo de los niveles conseguidos en los años 2.006 y 2.007. El principal motivo es la decepcionante evolución del beneficio por acción de la empresa. En efecto, si esta magnitud no crece a lo largo del tiempo es imposible que la cotización de la acción se comporte bien a largo plazo.

Si tomamos como base 100 los datos del año 2.007 tenemos el gráfico siguiente:

A destacar que en los periodos difíciles la cotización no cae tanto como el beneficio por acción, a lo cual ha contribuido la política de dividendos de la empresa.

El gráfico anterior también nos indica que, desde esta perspectiva, la acción no está infravalorada, pero que podría estarlo si consiguen cumplir con las previsiones.

Sorprende que el 74% de los analistas recomienden comprar la acción de Acerinox y sitúen su precio objetivo en 9,82 euros, muy por encima de su cotización actual de 6,82 euros. Quizás están pensando en el potencial de revalorización que tiene la acción en caso de que Acerinox consiga cumplir con las previsiones. Buena prueba de ello es que la rentabilidad anual esperada, en caso de mantener la inversión hasta el año 2.024, se sitúan entre el 10,1% y el 13,3%:

A la que habría que añadir los dividendos que se distribuyan.

No obstante, antes de tomar la decisión de comprar las acciones de Acerinox hay que tener en cuenta las consideraciones siguientes:

 

 

  • La decepcionante evolución que han tenido los números de la empresa y la cotización de su acción.
  • La elevada la incertidumbre que existe sobre la evolución futura del sector.
  • Que acertar el momento de entrada lo es todo en este tipo de empresas, lo cual está reservado a auténticos especialistas en el sector de materias primas.
  • Que desarrolla su actividad es un sector muy poco atractivo en el que existe una intensa rivalidad competitiva que se traduce en bajos márgenes de beneficio, por lo que no es exagerado afirmar que a un equipo directivo de primera linea de una empresa de este sector le resultará casi imposible superar los resultados que puede conseguir un equipo directivo promedio en una empresa que desarrolle su actividad en un sector atractivo.

Por todo ello, y sin descartar que Acerinox pueda estar infravalorada por el mercado, no consideramos que sus acciones cumplan con los requisitos mínimos necesarios para incorporarlas a una cartera orientada al crecimiento a largo plazo.

 

 

 

 

 

Nota: La mayor parte de los datos utilizados han sido obtenidos de Refinitiv y de las páginas web de la propia empresa y de la CNMV.

Fecha Informe: 25 de agosto de 2.020

 

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