El optimismo de que las extensas reuniones de ayer en Atenas produjeron el esbozo de un acuerdo, ha proporcionado a la moneda única un poco de impulso durante la noche, el euro alcanzó un máximo de dos meses por encima de 1,33. De acuerdo con un asistente griego, que habló con The Guardian, el ministro de Finanzas griego Venizelos tendría el "texto final del acuerdo en sus manos" en el momento en el que ha subido a un avión esta mañana, para dirigirse a una reunión del Eurogrupo en Bruselas. El primer Ministro Papademos afirmó que los principales partidos políticos y la troika han limado sus diferencias en todos los ámbitos a excepción de las pensiones complementarias. Por ejemplo, los políticos griegos, aparentemente, han acordado la reducción del 22% en el salario mínimo exigido por la troika.
Aquellos con una disposición más escéptica podrían afirmar que hemos escuchado todo esto muchas veces antes. Si realmente hay un acuerdo, la troika ha sido hasta ahora notablemente muda. Justo en este momento el reloj sigue corriendo y hay poca claridad. Incluso si no ha sido el último, no está ni medio claro que los políticos griegos podrían cumplir cualquier acuerdo, sobre la base de la evidencia de los últimos dos años.
Si el euro realmente está aumentando las expectativas de un acuerdo vinculante sobre Grecia, en nuestra opinión, esto representa un verdadero triunfo de la esperanza sobre la experiencia.
Draghi mantiene una cara seria. Después de los nervios por la mañana, la noticia de que los principales líderes políticos firmaron un memorando de entendimiento de las últimas demandas de la troika, Mario Draghi, ve que hay "señales tentativas de estabilización" en Europa. La actitud y el lenguaje de Draghi en la conferencia de prensa fueron comprensiblemente cuidadosos y considerados y sugirió que, si bien la economía de la zona del euro enfrenta riesgos bajistas, ya no eran "sustanciales". También afirmó que las perspectivas de inflación se han mantenido prácticamente equilibradas, lo que implicaba que no se sentía inclinado a bajar los tipos de nuevo pronto, y dijo que la demanda para el próximo LTRO a 3 años (que se celebrará a finales de este mes) sería fuerte. Draghi también expresó su oposición a cualquier propuesta de que el BCE acepte un recorte en sus tenencias de bonos griegos.
Reino Unido volviendo al reequilibrio sobre la pista. La libra se vió beneficada ayer por la noticia de que el déficit comercial en diciembre fue el más bajo en nueve años. Los volúmenes de exportación en el último trimestre de 2011 crecieron un 3,7%, en contraste con las importaciones que crecieron sólo un 0,7%. Como resultado, la estimación inicial de PIB -0,2% para el Q4 es probable que la revisión sea superior. Es interesante que, dadas las incertidumbres a través de Europa, el principal contribuyente a la imagen de la mejora del comercio ha ido creciendo en los volúmenes de exportación, que creció un 6% en el segundo semestre del año pasado. Las importaciones se mantuvieron bajos por la demanda interna débil y cayó muy ligeramente durante el semestre terminado en diciembre. El Banco también estará satisfecho al saber que las importaciones son en realidad cada vez más baratas, que a su vez está ayudando a que el BoE logre su objetivo de inflación. La confirmación de que la economía se está reequilibrando debe ser moderada por la debilidad evidente en el sector industrial. La producción industrial logró un aumento del 0,5% en el último mes del año pasado, pero sigue una racha de cuatro caídas en los últimos cinco meses. El debilitamiento de la demanda local y el clima suave pesaba sobre el gas y la producción de electricidad. La producción manufacturera se está arrastrando, con la creciente demanda externa casi en su totalidad compensada con caída de la demanda interna.
Más QE después de mayo por parte del BoE. Como se esperaba, el Banco de Inglaterra decidió levantar su programa de compras de activos con otros 50bln hasta los 325bln en una operación que se llevará a cabo durante los próximos tres meses. En un comunicado que acompañó a este anuncio, el Banco de Inglaterra citó la preocupación de que "un déficit importante" en la economía del Reino Unido podría persistir y que, sin las compras de activos adicionales, la inflación podría que no alcance la meta del Banco. Por otra parte, los responsables políticos esperan que la economía siga débil a corto plazo y, como tal, en nuestra opinión más QE no se puede descartar una vez que este último grupo de compras se ha completado en mayo. En algunos aspectos, la preparación para el Banco de Inglaterra para seguir participando en la acomodación monetaria responsable está ganando algunos aplausos en este momento de austeridad fiscal sin precedentes.
El carry trade del euro
La segunda subasta a 3Y del BCE se llevará a cabo a finales de este mes; la primera operación realizada (por el Presidente del BCE) que aplazó un credit crunch en la eurozona y, más provisionalmente, produjo el rally en los activos de riesgo que hemos visto hasta ahora este año. Pero, significa esto que el Euro se vaya a convertir en la moneda escogida para el carry trade?
A primera vista, puede haber algo de fondo en esta propuesta. Desde la primera subasta establecida el 22 de diciembre, el euro se ha debilitado sensiblemente frente a las principales monedas de mayor rendimiento. Por supuesto, no es tan simple como este pensamiento, la moneda única, ha sido acosada por una serie de fuerzas negativas, no únicamente por los problemas que rodean a Grecia.
Pero hay tres razones por las que el euro no es probable que se convierta en la moneda de carry trade en una continuación del apetito por el riesgo. En primer lugar, hay una fuerte evidencia de que la razón principal para que las instituciones de la zona del euro tomen dinero es para cubrir el próximo reembolso. El propio análisis del BCE en su último boletín mensual, que se ha llevado a cabo estudiando los datos individuales de cada banco, refuerza esta visión mostrando una fuerte correlación entre las necesidades de financiación de los bancos y su acceso a los fondos en el 3Y LTRO.
En segundo lugar, a pesar de que los tipos de mercado han sido empujados hacia zonas más bajas (financiación overnight por debajo de 0,40% este año), el tipo aplicado a las subastas a 3Y es notablemente superior, siendo el promedio de los tipos de referencia del BCE sobre la vida del préstamo, actualmente en un 1%. En comparación con de la financiación de los bancos centrales para la libra esterlina, franco suizo, los dólares y el yen, sigue siendo 50 puntos básicos más alto que el siguiente más cercano.
Finalmente, la fuerza y el posicionamiento. El yen y el Swissie están causando a sus respectivos bancos centrales sensaciones de incomodidad y hay riesgos de una intervención por parte de ambos para debilitar sus monedas. Para el dólar, mientras que la perspectiva de un nuevo QE puede haberse descolgado de la agenda, el hecho de que la Fed se incline en esa dirección está debilitando el billete verde mientras los activos de riesgo suben.
El factor final a considerar es la extensión del carry trade interno- la re-inversión de los fondos dentro del aérea del euro. Durante el período en el que el BCE estaba ofreciendo fondos a 1 año a los bancos, los datos sugerían que alrededor de la mitad eran reinvertidos en el Mercado de bonos. Pero esto era en un tiempo cuando los rendimientos eran substancialmente más bajos, con unos márgenes promedio de los spreads periféricos sobre Alemania de un 1% durante 2009 y principios de 2010 vs casi 7.00% hacia finales del año pasado. Los datos del BCE ( Boletín mensual de Enero) sugieren que los bancos se han convertido en compradores netos de bonos en Noviembre ( por un mero EUR 1.4bln), pero datos posteriores probablemente muestren un aumento substancial en los meses que vienen. Con todo, a no ser que el BCE rebaje los tipos substancialmente en los meses siguientes, hay poderosas razones para creer que el euro no va a convertirse en una divisa para el carry de pleno derecho, con el carry trade interno siendo una fuerza más dominante que la de cross-currency.
