Resultados que incumplen nuestras previsiones a nivel de ingresos: -1,1% vs R4e (-4,1% vs 4T 10), superan a nivel EBITDA +1,1% vs R4e (+10% vs 4T 10), EBIT +1,1% vs R4e (+18% vs 4T 10), beneficio antes de impuestos -6,3% vs R4e (+7,3% vs 4T 10) después de que los gastos financieros fueran supereriores a nuestras previsiones (-895 mln eur vs -831 mln eur R4e) y provisionaran 130 mln eur en inversiones. El beneficio neto supera con creces nuestras previsiones +52% vs R4e (+100% vs 4T 10) tras haber recogido un impacto fiscal positivo de 781 mln eur (vs pago impuestos 637 mln eur R4e) y BPA 0,59 eur, +52% vs R4e (+97% vs 4T 10). La deuda financiera neta aumenta 870 mln eur vs 3T 11 hasta 56.300 (2,48x EBITDA R4 12e).
Por divisiones, en España los resultados siguen siendo muy débiles, habiendo incumplido ampliamente nuestras estimaciones y haber recogido una caída de ingresos muy superior a la de anteriores trimestres. Ingresos -5,6% vs R4e y -9,5% vs 4T 10 y EBITDA -8,8% vs R4e y -5,1% vs 4T 10. El incumplimiento de ingresos incluye tanto a la división de telefonía fija (-6,2% vs 4T 10 y vs -0,7% R4e) como a la de móviles (-14,2% vs 4T 10 y vs -3,3% R4e). Telefónica ya no desagrega el EBITDA por división. En telefonía fija han perdido 189 mil líneas (menor caída del año), -7,3% vs 4T 10 (en línea con nuestras previsiones) mientras que la pérdida de líneas en banda ancha ha superado nuestras previsiones: -2,9% vs 4T 10 (-1,9% R4e). Los resultados han sido peores en móviles: pérdida de tráfico en minutos -7,1% vs 4T 10 (R4e -5%) y consumo medio/mes (ARPU): -12,2% vs 4T 10 (R4e -7%). Tanto la caída de tráfico como la del ARPU se han acelerado en 4T 11 vs trimestres anteriores 2011.
En Europa, Telefónica ha superado nuestra previsión de ingresos +1,5% vs R4e y en línea en EBITDA: -0,7% vs R4e con ingresos -3,8% y EBITDA -2,7% vs 4T 10. Por países, menor caída de lo esperado en Reino Unido (44% ingresos y 40% EBITDA división), ingresos -6,5% vs 4T 10 (R4e -9%), si bien los datos operativos han sido muy negativos: líneas +0,3% vs 4T 10 (R4e +1,2%), tráfico en minutos -16% (R4e -10%) y ARPU -9% vs 4T 10 (en línea R4e) y y peor evolución del EBITDA: -8,6% vs 4T 10 (R4e -4,3%). En Alemania (33% ingresos y EBITDA división), mejores resultados de lo previsto en EBITDA: +12% vs 4T 10 (R4e +4%). En Ingresos +1,2% vs 4T 10 (en línea R4e). Los resultados han estado apoyados por el buen comportamiento accesos (+6,1% vs 4T 10 y en línea R4e), tráfico +7,1% vs 4T 10 y menor caída ARPU: -5% vs 4T 10 (R4e -8%).
En LatAm, los ingresos quedan levemente por debajo de nuestras previsiones en ingresos: -0,7% y superan ampliamente en EBITDA: +10,6% vs R4e. El crecimiento modera significativamente vs anteriores trimestres: ingresos +2,5% vs 4T 10 y EBITDA +7,9% vs 4T 10 después de que los resultados de Brasil comiencen a ser más homogéneos (integración Vivo en octubre 2010).
Telefónica cumple con sus objetivos 2011 (crecimiento de ingresos y margen EBITDA), que excluyen variaciones en divisa y cambios en perímetro de consolidación: crecimiento ingresos +0,1% vs 2010 (objetivo crecimiento hasta +2%). Por regiones: España -7,6%, Europa -1,6% y LatAm +5%. El margen EBITDA 2011: 36,1% (objetivo parte alta 30%s). El margen EBITDA ha caído -2,1 pp vs comparable 2010. Por regiones: España 44,3%, Europa 27,2% y LatAm 17,%). La guía 2012 (tanto operativa como financiera) no depara sorpresas. Guía operativa: crecimiento ingresos (excluyendo variaciones en divisa y cambios en perímetro de consolidación) > 1% y una caída del margen EBITDA inferior al -2,1 pp registrada en 2011.Por tanto, el margen EBITDA 2012 podría caer hasta 34,1%.
Guía financiera: La deuda financiera neta/EBITDA < 2,35x (que equivale al objetivo previo dfn + compromisos/EBITDA 2,5x. Además, confirman el dividendo con cargo a 2011 (a pagar en noviembre 2012 y mayo 2013) de 1,50 eur/acción (1,30 eur en efectivo y 0,20 eur en acciones), en línea con nuestras previsiones tras recortar la política de retribución a finales de 2011.
Conclusión
Resultados que incumplen nuestra previsión de ingresos y superan la de beneficios operativos. Mayores gastos financieros de lo previsto (deuda financiera más elevada de lo esperado y mayor aumento del coste de la misma) al tiempo que recogen provisiones por inversiones. El beneficio neto se ve muy impulsado por los créditos fiscales recogidos en el trimestre. La compañía anuncia un cumplimiento de guía 2011 "muy apurado" y lanza unos objetivos operativos y financieros 2012 que no deberían sorprender al mercado (bajo nivel de crecimiento, aunque mayor al de 2011 y nueva caída de los márgenes operativos, inferiores a la caída de 2011.
Uno de los puntos clave es su nivel de endeudamiento (dfn/EBITDA R4 12e 2,5x), más elevado que la de sus comparables europeos, y el proceso de desapalancamiento que debería realizar mediante la venta de activos no estratégicos (esta semana vendieron su participación en Hispasat). Hasta que no veamos una mejora en el negocio en España (decepcionante en 4T 11), el principal catalizador será el anuncio de nuevas ventas de activos. Se nos ocurre división en República Checa, participaciones en China Unicom, Telecom Italia o BBVA. Conferencia hoy 16:00 CET.