La decisión de Irlanda de celebrar un referéndum sobre el 'pacto fiscal’, lo más probable es que pueda acabar como una tormenta en un vaso de Guinness, en lugar de un gran obstáculo en el camino de la implementación de las exitosas nuevas reglas fiscales. El pacto puede entrar en vigor con la ratificación de 12 de los 17 miembros de la eurozona e Irlanda no tiene historia de creación de escándalos, pero aún así cuidado con tales referendos. La oscilación inicial del euro y su posterior recuperación en las noticias, era una reacción comprensible. La atención más inmediata hoy va a ser en los resultados de la subasta del BCE de fondos a  3Y.


Entrando en lo desconocido

Durante la semana pasada, ya el mercado ha llegado a nuestro punto de vista de que realmente no se saben las implicaciones de la subasta a 3Y de los fondos del BCE. Esto ha sido evidente no sólo en algunos de los comentarios sobre rumores aquí y allá, sino también en los propios mercados. Lo interesante de la sesión del martes fue el optimismo provisional no visto en el EUR / USD desde hacía tiempo, en contraste con la reticencia del australiano y el neozelandés. La participación en la primera OFPML se correlacionó fuertemente con las necesidades de refinanciación de los bancos participantes. El BCE quiere ver más una real  alimentación a través de la economía real, pero eso es una tarea difícil cuando los bancos se enfrentan a una ardua tarea  para reducir el tamaño de sus balances de cara a una recapitalización limitada.


Alemania debe replantarse la situación

La posición de Alemania en el aumento de la capacidad de rescate de la zona del euro se está convirtiendo en otra colección de contradicciones que a menudo lleva a su enfoque hacia la gestión de la crisis. Esto se hace aún más pertinente después de que el rechazo (no ha sido inesperado) por los ministros de Finanzas del G20 y los jefes de los bancos centrales, durante  el fin de semana acerca de las demandas que para ayudar a la zona del euro. Hay dos líneas de pensamiento acerca del aumento. Algunos lo ven como proporcionar un respaldo más creíble para impedir el contagio a otros países, sobre todo si Grecia necesita más apoyo u otra reestructuración (forzada). Otros consideran que la construcción de un firewall hará que a la vez se tiente a los mercados para probarlo, además de que también se reduzca el incentivo para que los países periféricos lleven a cabo las reformas necesarias y medidas de austeridad fiscal necesarias para asegurarse de que, o bien se mantienen acceso a los mercados (Italia y España) o el cumplimiento de con los actuales programas de préstamo (Portugal e Irlanda).


En nuestra opinión, sin embargo, este período de disminución de rendimientos de los bonos periféricos (España e Italia) ofrece la mejor oportunidad para impulsar los vehículos de rescate, porque si esperáramos a la próxima crisis (y sus riesgos) poco se podría hacer o ya sería demasiado tarde. Además, la posición del BCE como acreedor privilegiado de deuda periférica hace que su compra de bonos del programa sea menos eficaz para mantener bajos los rendimientos, debido a que a mayor incremento del BCE (en proporción a la del sector privado), mayor es el riesgo que los titulares restantes del sector privado sean apaleados en cualquier eventual reestructuración (a pesar de las garantías). El mejor resultado de la cumbre de esta semana de los líderes de la UE sería un ablandamiento de la postura de Alemania y la elaboración de una hoja de ruta para la fusión de la EFSF (aproximadamente EUR 250bln restante) en el mecanismo permanente de estabilidad europea (500bln euros de capacidad). Por supuesto, esto no sería suficiente para respaldar a España e Italia, pero sería un paso en la dirección correcta y sería forzado por los mercados.

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