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A cualquier inversor nacional que haya seguido en los últimos trece años la evolución en Bolsa de las acciones de TELEFÓNICA, el comportamiento de las mismas en el tiempo le ha debido causar una profunda decepción. El grupo de comunicaciones, que en su día fue la compañía española con mayor capitalización bursátil y cuyo precio total se situaba en aquel momento cerca de los 107 mil millones de euros, apenas vale hoy en su conjunto la cifra de 18 mil millones, el 17% de la valoración de entonces, habiendo sido ya en la actualidad superado por valores como INDITEX, IBERDROLA, BANCO SANTANDER, ENDESA, CELLNEX, SIEMENS GAMESA y AMADEUS, que estaban por debajo del líder y hoy le aventajan ampliamente. TELEFONICA, como grupo cotizado en el IBEX-35, se ha quedado dentro de un núcleo intermedio de empresas, tales como NATURGY, BBVA, AENA, FERROVIAL o GRIFOLS, que presentan unas cifras de evaluación similares.

Especialmente grave es esta situación a nivel internacional si tenemos en cuenta como caso a estudiar que la valoración bursátil total de APPLE en el año 2010 ascendía a 168 mil millones de euros frente a los 89 mil millones que representaba TELEFÓNICA al inicio de ese ejercicio. En la actualidad, APPLE es la compañía con mayor capitalización del mundo con una estimación de precio total por encima de 1,8 billones de euros, lo que en la práctica significa que la Compañía española pasó en 10 años de valer la mitad que la multinacional norteamericana a representar apenas el 1% de su capitalización total. Es la diferencia entre un modelo de negocio con éxito basado en el liderazgo, la innovación, el avance tecnológico y el conocimiento del mercado, a otro, que, despreciando estos fundamentos, se ha dejado llevar por la inercia diaria.

Esta disminución de valor ha sido exclusivamente sufrida por los accionistas de la Compañía, que en su conjunto han visto disminuir su patrimonio en una cantidad superior a la suma total del importe de todas las ayudas y rescates percibidos del Estado por el sistema financiero español en la crisis económica iniciada en año 2009. Sin embargo, esta situación no ha representado en la misma medida una pérdida importante en la remuneración de sus principales ejecutivos, responsables últimos de la gestión. Si nos figamos en los datos públicos de la Compañía publicados por la misma en la página web de la CNMV, los tres principales miembros ejecutivos del Consejo de Administración percibieron en su conjunto en el año 2011 una remuneración de 12,358 millones de euros, cifra que al cierre del año 2019 ascendió a la cantidad de 9,361 millones, si bien en este último caso se referido exclusivamente a dos sueldos, el del presidente, José María Álvarez-Pallete y el del CEO del Grupo, Ángel Vila Boix.

Las causas de la pérdida de valor en las acciones se pueden imputar tanto a problemas derivados de las dificultades por la que atraviesa el sector (los propios de un negocio en competencia, el exceso de regulación gubernamental que sufren los operadores, así como las cuantiosas inversiones a realizar en sus redes con escasa rentabilidad final), como por aquellas internas derivadas de errores en la gestión que la Compañía no ha sabido atajar a tiempo. En este artículo trataremos de analizar el negocio principal al que se dedica TELEFÓNICA, su estructura y sus fuentes de ingresos por países y recomendaremos una serie de medidas a tomar por la dirección que creemos necesarias para que los inversores y fondos de inversión vuelvan a considerar al Grupo como una oportunidad en donde colocar sus ahorros.

TELEFÓNICA fue creada en el año 1924 bajo la denominación de COMPAÑÍA TELEFÓNICA NACIONAL DE ESPAÑA (CTNE) por iniciativa de la multinacional norteamericana ITT, con un capital social desembolsado por los socios de 1 millón de pesetas. Veintiún años más tarde, en 1945, el Estado Español toma la decisión de considerar la compañía como un negocio estratégico para el desarrollo del país y procede a tomar una participación en su capital del 79,6%. Esta participación se vio reducida a lo largo del tiempo mediante ampliaciones de capital, suscritas por accionistas particulares a través de Bolsa, que sucedieron a partir del año 1967. Era una forma que se consideró en su momento interesante para canalizar el ahorro nacional en una Compañía estable y segura capaz de proporcionar dividendos a sus participes. De esta época se recuerda todavía la popular campaña publicitaria para la colocación de acciones realizada en televisión española y que fue protagonizada por el actor José Luis López Vázquez y sus famosas “matildes”.

Pero fue ya en la década de los años 90, primero en 1995 bajo el Gobierno de Felipe González y posteriormente en 1999, bajo la Presidencia de José María Aznar, cuando se procede por fases a su definitiva privatización.

Estas colocaciones en Bolsa trajeron consigo la entrada de dos accionistas importantes en el Grupo de telecomunicaciones: BBVA y CRITERIA – CAIXA. El primero con una participación actual del 5,18% y la segunda que posee el 5,01%. Juntos y unidos al fondo de Inversión norteamericano BLACKROCK, que ostenta una participación total del 5,70%, representan en su conjunto el 15,89% del capital social de TELEFÓNICA. Por tanto, el 82,9% del capital de la Compañía está en manos de más 1,4 millones de inversores y ahorradores mediante acciones que cotizan en bolsa mientras la propia TELEFÓNICA mantiene en autocartera el 1,49%.

Esta participación en la propia Compañía acumula enormes pérdidas para los accionistas, ya que el precio al que estaban contabilizadas las mismas al cierre del año 2019 era de 9,88 euros por acción y en estos momentos estas acciones se pagan en el mercado de valores a un precio de 3,34 euros. Esto en cifras absolutas supone una depreciación aproximada de más de 507 millones de euros. Demasiadas pérdidas para lo que cabe calificar como una actuación irresponsable ajena al negocio al que se dedica la propia Compañía. Recientemente ha salido publicado en prensa la idea tomada por la dirección de TELEFÓNICA de repartir dichas acciones entre los propios accionistas como una fórmula para aumentar la retribución a los mismos.

La escasa participación de las dos compañías españolas (BBVA Y CRITERIA-CAIXA) en el capital de TELEFÓNICA, sin embargo, se ve representada en el Consejo de Administración por un total de 6 miembros (31,5% del total), que, junto a los representantes en el Consejo de los 2 máximos ejecutivos del Grupo, facilita que sea en la práctica imposible la toma de decisiones estratégicas sin el consentimiento implícito de ellos. A esta situación habría que añadir la influencia en su momento de los diferentes Gobiernos a la hora de seleccionar al presidente de la Compañía a pesar de la salida del Estado del accionariado. Así sucedió a partir del año 1996 en los casos de Juan Villalonga y Cesar Alierta y anteriormente con los gobiernos socialistas a través de los nombramientos de Luis Solana y Cándido Velázquez. La presidencia actual en TELEFÓNICA es ocupada por José María Álvarez Pallete, directivo de la casa, quien fue nombrado en el año 2016 en el cargo a propuesta de Cesar Alierta ante su inminente jubilación.

Tanto el actual presidente de la Compañía como su CEO tienen pequeñas participaciones en el capital. El primero del 0,05% (valoradas al cambio actual en 9,3 millones de euros) mientras que el segundo ostenta el 0,02% del capital (con una estimación de valoración de 3,75 millones de euros).

Quizá en lo expuesto anteriormente se encuentre parte de lo que justifique la falta de apetencia de entrar en el capital de la Compañía por parte de los inversores, que ven otras alternativas del mercado como más deseables y con menor riesgo de depreciarse. En definitiva, la injerencia política en el pasado, la falta de un accionista de control que realmente invierta significativamente en el negocio y que crea firmemente en él a la vez que aporta talento y nuevas ideas participando activamente en la gestión, así como la excesiva burocracia, la presencia en mercados no estratégicos y las duplicidades en la gestión hacen que TELEFÓNICA, en estos momentos, sea considerada como una empresa poco recomendable donde invertir los ahorros por parte de los particulares.

Pero esta situación no es la única que está perjudicando a la Compañía. Veamos a continuación la actividad del Grupo y su presencia internacional.

 

TELEFÓNICA: ACTIVIDAD Y PRESENCIA INTERNACIONAL


TELEFÓNICA
, que cuenta con más de 315,7 millones de usuarios y presencia activa en 12 países, es una multinacional de telecomunicaciones de origen español que opera en el negocio de telefonía fija y móvil, actuando también como proveedor de internet (ADSL o fibra óptica), contenidos y media, Televisión de pago, transmisión de datos y otros servicios complementarios.

Se trata en su composición de un Grupo integrado y diversificado que con actividad fundamentalmente en España, Brasil, Reino Unido y Alemania, que cuenta con presencia activa adicional en otros países de Hispanoamérica, fundamentalmente México, Argentina, Venezuela, Colombia, Ecuador, Uruguay y pequeñas naciones de Centroamérica.

Entre su cartera de marcas comercializadas destacan TELEFÓNICA, MOVISTAR, O2 y VIVO y otras menos conocidas y más especializadas como son ELEVEN PATHS, LUCA, ACENS, GIFFGAFF, TELXIUS, TUENTI, BLAU y ON THE SPOT entre otras.

La facturación total de TELEFÓNICA en el año 2019 ascendió a 48.422 millones de euros, de los cuales 30.692 fueron realizados por el negocio de telefonía móvil (63,38%), correspondiendo 25.090 millones de euros de ellos a los ingresos proporcionados por servicios y los restantes 5.602 millones de euros a la obtenida por venta de terminales a sus clientes.

Más del 76% de los ingresos totales del Grupo son obtenidos por la Compañía fuera de España y cuenta en su estructura, independiente de la división del negocio por países, con importantes filiales tecnológicas. Entre ellas destacan TELEFÓNICA INFRA, cuyo principal activo es la participación de 50,1% de TELXIUS (propietaria de torres y sistemas de antenas que son usadas por la compañía matriz y que a la vez presta servicios a terceros), TELEFÓNICA TECH, que abarca los negocios relacionados con la ciberseguridad, Internet de las Cosas, big data y nube, TELEFÓNICA I+D, que centra su esfuerzo en la innovación tecnológica y TELEFÓNICA BUSINESS SOLUTIONS, que ofrece servicio a empresas y grandes multinacionales, proveedores de servicios y realiza actividades de roaming para el Grupo.

TELEFÓNICA también tiene otras participaciones financieras no estratégicas en su balance. Si prescindimos del reciente acuerdo con PROSEGUR para introducirse en el negocio de alarmas de hogar como servicio complementario a sus clientes, destacan sus inversiones en PRISA (9,03%), BBVA (0,66%) y CHINA UNICOM (0,59%).

En total 113.819 personas trabajan en las diferentes divisiones, filiales y empresas que componen TELEFÓNICA, de los que el 29% lo hacen en Brasil y el 20% en España, estando el resto situado entre los diferentes países donde la Compañía se encuentra presente. Esta plantilla se ha visto disminuida desde el año 2017 en la cifra de 8.899 personas, fundamentalmente por los intentos de simplificar la estructura sobredimensionada y la eliminación de duplicidades. En España la compañía ha iniciado un plan voluntario de suspensión de empleo, estando pendiente su culminación. Del total de personal que desempeña diferentes funciones dentro del Grupo el 8,6% tiene una edad superior a los 54 años mientras que solo el 32,15% se encuentran por debajo de los 34 años.

El mercado originario por emplazamientos de la Compañía es España, su país de origen, donde continúa siendo su principal operador en todas las ramas de su actividad, tanto por accesos, voz, datos, internet y tv de pago. En la actualidad TELEFÓNICA ESPAÑA representa aproximadamente el 29% de la facturación de Grupo y aporta en las cifras globales un OIBDA del 28,8% sobre sus ventas.

Si bien posee una cuota de mercado del 30,15%, compite en nuestro país con otros operadores bien posicionados como ORANGE (24,76%), VODAFONE (22,88%), MÁSMÓVIL (13,53%) y otras compañías de menor tamaño que juntas abarcan el restante 8,66%.

El segundo mercado por importancia y donde el Grupo tiene fijadas grandes expectativas de crecimiento es Brasil, dada las perspectivas de crecimiento de su economía, el tamaño del país y su población superior a los 211 millones de habitantes. Presentes en el este mercado desde el año 1998, y afianzada esta posición en 2003 con una Joint Venture inicial con PORTUGAL TELECOM con la creación de la marca VIVO, dio un gran paso adelante en su consolidación en el año 2015 con la adquisición de GTV (GLOBAL VILLAGE TELECOM) al grupo francés VIVENDI, quien cobró parte del precio en acciones de la ya consolidada después de la fusión TELEFÓNICA BRASIL. De la culminación de esta operación resulta una participación de TELEFÓNICA en su filial brasileña del 73,68%.

TELEFÓNICA BRASIL cotiza en la actualidad en la bolsa de Nueva York con una capitalización bursátil de 11.990 millones de euros, por lo que la participación que ostenta en la misma la cabecera del Grupo está valorada a precios de mercado en la actualidad en la cifra de 8.834 millones de euros, es decir, el 47% del precio total de TELEFÓNICA en bolsa.

En los nueve primeros meses del año 2020, la división brasileña aportó al Grupo español el 18% de la facturación consolidada total, por debajo del 20,7% realizado al cierre del ejercicio 2019, a causa fundamentalmente de la crisis provocada en el país por los efectos de la pandemia COVID-19 y la fuerte competencia. A falta de los datos definitivos correspondientes al ejercicio actual, el OIBDA aportado en su negocio por esta división fue del 42,47% sobre ventas durante el último año cerrado.

En el mercado brasileño, donde TELEFÓNICA BRASIL es el principal operador con una cuota de mercado del 33,5%, la operadora compite con CLARO, perteneciente a AMÉRICA MOVIL, la compañía fundada por el empresario mexicano CARLOS SLIM, que tiene una posición del 24,9%, así como con TIM BRASIL que representa el 22,4% del espectro. Recientemente estos tres operadores han llegado a un acuerdo conjunto para repartirse la cuota del 16% que ostentaba Oi, compañía en concurso de acreedores desde hace tiempo y en proceso de liquidación de sus activos.

Diferente es la posición de TELEFÓNICA en los otros dos principales mercados donde opera: Alemania y Reino Unido. Menor peso y cuota de mercado, márgenes operativos más reducidos y sometidos además a una mayor regulación. La presencia en Reino Unido procede de la adquisición formalizada en el año 2006 del operador O2 por cerca de 26 mil millones de euros, que fue realizada a elevados precios y que supuso en su momento un incremento significativo del endeudamiento del Grupo, pero que a la vez le permitió la consolidación en el mercado británico y en el alemán fundamentalmente.

En Reino Unido, la compañía cuenta con 25 millones de clientes en móviles, obtuvo en el año 2019 el 14,68% de su facturación, con un OIBDA aproximado del 30,15% sobre ventas.

El reciente acuerdo, pendiente de su formalización, con VIRGIN MEDIA tras el pacto alcanzado con su propietario LIBERTY GLOBAL, caso de llegar a materializarse mediante fusión de negocios le proporcionará a la unión de ambas compañías una cuota de mercado superior al 34% y le alzará como líder. A dicha unión le seguirán de cerca BT con el 32%, VODAFONE con el 18% y THREE con el 9%.

En Alemania, donde opera con la marca O2 y donde se hizo en el año 2014 con el Grupo E-PLUS, propiedad de KPN, el Grupo presta servicio a 43 millones de clientes. Los ingresos totales de la división representan el 15,28% de la facturación conjunta del Grupo y el negocio proporciona un OIBDA del 31,43% sobre la cifra de negocio.

TELEFONICA DEUTSCHLAND HOLDING, compañía cotizada en Bolsa, es la sociedad donde se agrupa todo el negocio de Alemania y en ella TELEFÓNICA, accionista mayoritario con una participación del 69,2%, comparte negocio con socios como BLACKROCK (3,18%), T. ROWE (3%) y FRANKLIN RESOURCES (1,16%). TELEFÓNICA DEUSCHLAND HOLDING tiene una capitalización bursátil actualmente en el entorno de los 6.752 millones de euros. Solo la operación de compra de E-PLUS supuso una inversión de 8.500 millones de euros, en un mercado donde TELEFÓNICA, desde el año 2005 lleva invertidos más de 25 mil millones de euros.

Se trata de un mercado maduro donde compite principalmente con T-MOVIL, filial de DEUSTCHE TELECOM y la británica VODAFONE.

Tema aparte es la presencia del Grupo en otros países de Sudamérica fruto de una expansión desproporcionada iniciada en los años 80 y 90 que perseguía como fin último la implantación en todo el continente, y que ahora resulta cuestionada por la dirección de la Compañía por múltiples motivos, tales como la dispersión en la gestión, el debilitamiento de la economía en la zona, la continua depreciación de la moneda unida a una fuerte inflación así como las interferencias políticas y la falta de seguridad jurídica para las inversiones.

Entre estos países se encuentran Venezuela y Argentina, así como en menor medida Colombia, Chile, México y Ecuador. TELEFÓNICA a lo largo del año 2018/19 se ha desprendido o está pendiente de hacerlo de sus negocios en Costa Rica, Guatemala, El Salvador, Panamá y Nicaragua, estando, si bien las circunstancias actuales no son las adecuadas, pendiente de desinvertir en Colombia y Chile.

Estas desinversiones se unen a las realizadas con la venta de una participación minoritaria en el capital de TELXIUS a PONTEGADEA y KKR, la enajenación a favor de PHOENIX TOWER INTERNATIONAL de 2.029 torres en Ecuador y Colombia por 290 millones de euros, la venta de 8 Data Centers situados en diferentes países a NABIAX, el pacto con CATALANA OCCIDENTE para desprenderse de la aseguradora ANTARES y otras operaciones menores, siempre con el objetivo claro de poder reducir su abultado endeudamiento y simplificar la estructura societaria del Grupo, para centrarse en aquellos negocios que considera estratégicos cara al futuro.

Sin embargo, estos esfuerzos, a pesar de haber podido rebajarse con ello el endeudamiento de la Compañía, parecen insuficientes para la mejora de su balance y la reducción significativa de su endeudamiento. TELEFÓNICA, en su composición actual, consume mucha liquidez para mantener sus infraestructuras hasta el punto que éstas llegan a representar en inversiones de mantenimiento todos los años cifras aproximadas al 20% de sus ventas, así como, por otro lado, el reparto de dividendos, consustancial al espíritu de la compañía desde sus orígenes, independientemente de los resultados y previsiones, merman muchos recursos financieros.

El Grupo en el año 2019, consciente de esta complicada situación, decidió acometer un nuevo plan estratégico basado en centrarse en los 4 principales mercados donde opera, desinvertir del resto de operaciones en Sudamérica y activar aquellos negocios tecnológicos que aporten valor a la Compañía.

Un año más tarde, y también afectados por las consecuencias económicas de la pandemia COVID-19, los resultados obtenidos difieren en mucho de las previsiones estimadas inicialmente. Y es en estas circunstancias donde cabe preguntarse si la dirección actual de TELEFÓNICA tiene el perfil apropiado para dar credibilidad a este plan y si el mismo es lo suficientemente ambicioso para generar valor a los accionistas.

Quizá el futuro de TELEFÓNICA pasa por un cambio radical en su estructura actual. Una compañía holding, con participaciones de control en sus filiales, en las cuales de entrada a socios estratégicos y accionistas minoritarios que busquen rentabilidad y estén dispuestos a compartir riesgos con la matriz de tal forma que ésta, desprendiéndose de estos porcentajes, pueda con la liquidez obtenida hacer descender significativamente el endeudamiento. Gestionar adecuadamente las filiales, para hacer que éstas sean capaces de generar resultados positivos y puedan pagar dividendos y royalties por asesoramiento a la cabecera, a la vez que se entra en nuevos negocios tecnológicos de la mano de socios y fondos especializados son claves para poner en valor de nuevo a la Compañía. En definitiva, desplazar el foco de posicionamiento hacia SILICON VALLEY e impulsar, con cabeza, el fomento con terceros de negocios emergentes y globales de nuevas tecnologías.

Un caso concreto de estudio puede ser la participada TELXIUS. Lo que aparentemente fue una operación positiva para la Compañía vendiendo el 49,9% de su capital a sus actuales socios, puede ser mejorable si la Compañía en su totalidad se integra, a cambio de acciones, en un operador de mayor tamaño, tal como son CELLNEX o AMERICAN TOWER, que le garantice una mayor liquidez y rentabilidad vía dividendos a la actual y que a su vez diluya la dependencia de ésta de obtener ingresos del negocio generado con los pedidos de la propia matriz del Grupo.

Volviendo al caso de APPLE, que comentamos al principio de este artículo, la multinacional norteamericana cotiza en la actualidad a 35,49 veces su valor en libros, mientras que el Grupo TELEFÓNICA lo hace tan solo a 1,6. De la buena gestión que pueda hacer la Compañía, de su capacidad de sacrificio y su talento depende su futuro, pero para ello, inevitablemente debe cambiar su modelo actual de negocio.



  1. #3
    02/01/21 21:55
    Esto llevamos diciendo ya algunos años
    "Y es en estas circunstancias donde cabe preguntarse si la dirección actual de TELEFÓNICA tiene el perfil apropiado para dar credibilidad a este plan y si el mismo es lo suficientemente ambicioso para generar valor a los accionistas."........y yo no me lo preguntó afirmo que los que dirigen la empresa no están cualificados para dar un vuelco a la compañía .
  2. #2
    01/01/21 13:41
    Creo que con esto,que has escrito,está todo dicho:
    "Tema aparte es la presencia del Grupo en otros países de Sudamérica fruto de una expansión desproporcionada iniciada en los años 80 y 90 que perseguía como fin último la implantación en todo el continente, y que ahora resulta cuestionada por la dirección de la Compañía"
    Si a la actual Dirección,solo le importa cobrar sus sueldazos,porque iba a cuestionar el modelo de la anterior Dirección,con Alerta?
    BBVA y CaixaBank,reciben un suculento dividendo anual,no creo que les interese que "La Vaca Lechera" de dividendos,entre en una situación en que deba recortarlo,o,eliminarlo.
    Cambiar la estrategia de una empresa tan grande,toma mucho tiempo.
    Que la actual Dirección lo haga,o,no,está por verse.
    Si lo hacen,Telefónica,puede"Renacer".
    Y, gracias por tu excelente artículo.
  3. #1
    31/12/20 11:05
    Gracias.
    Que te parece la peculiar situacion en que nos encontramos? Dinero tendiendo a gratis para Tef, supongo que es lo que hace aumentar el valor de todo tipo de inmuebles.( bbv, gas natural, ence, etc,etc, es decir las ultimas transacciones del mercado).
    Soy accionista y siguo acumulando, el precio del dinero hace variar enormemente el valor de un activo, llegando a anular su deuda si es capaz de ir cambiando vencimientos gratis.
    Tambien soy partidario de holding.
    Gracias, suerte.