Análisis de CAF tras la publicación de resultados.

Hoy CAF ha publicado los resultados del primer trimestre de 2008.

La cifra de negocios ha crecido un 10,2% y el beneficio neto ha crecido un 45% sobre el primer trimestre del año anterior.

Esta empresa ha destacado, en los últimos años, por la constancia en el crecimiento de sus beneficios. También parece poco expuesta a la influencia del ciclo económico, dada la naturaleza de su negocio (los trenes y metros son pagados normalmente por el sector público, así que sus ventas no están expuestas a los vaivenes del mercado de consumo). Viendo la evolución del precio de los combustibles y el nivel creciente de saturación del tráfico urbano, el uso del transporte público no parece que vaya a disminuir en el futuro, más bien al contrario.

Aprovechando la publicación de resultados, vamos a dar un repaso a la situación de esta empresa y ver si sigue siendo tan interesante como lo ha sido en los años anteriores.

No puede dejarse de echar un vistazo a su gráfico, en el que se aprecia una de las subidas más espectaculares de la Bolsa española. Desde comienzos del año 2000, la cotización (corrigiendo dividendos), ha pasado de 16,68 a 282,35 euros. Es decir, se ha revalorizado, durante más de 7 años, a una tasa anual acumulativa del 47%. Vamos a ver hasta que punto esa subida está justificada.

Para hacerme una idea rápida de cómo va evolucionando la situación de cada empresa, aprovechando una base de datos que tengo preparada para las empresas del mercado continuo, convierto los datos absolutos en datos por acción, y los represento gráficamente. Así construyo un gráfico que me dice cosas mucho más importantes que el gráfico de cotizaciones.
Éste es el de CAF, con los datos publicados hoy ya actualizados.

Vemos como el beneficio por acción ha crecido de forma paralela a la cotización, por lo que la subida de la acción parece muy fundamentada.
Las ventas han venido creciendo año a año, a una tasa media del 13,4%, sin los altibajos que tan poco nos gustan a los que invertimos pensando en el largo plazo.
El beneficio neto ha crecido de forma más importante que la cifra de ventas (a una tasa media del 29%). Eso indica, por una parte, un aprovechamiento de las economías de escala y, por otra, una gestión eficiente de los procesos productivos. Muchas empresas con crecimientos de ventas importantes no consiguen hacer crecer su beneficio, ya sea porque no son capaces de organizar su producción para niveles de demanda cada vez mayores (muchas veces por falta de capacidad o experiencia de sus directivos) o bien porque, tratando de lograr ventas cada vez más grandes, bajan los precios o aceptan trabajos cada vez menos rentables, minando de esa forma sus márgenes. En CAF no ocurre ni una cosa ni otra.
El beneficio neto va, durante todos estos años, paralelo al ordinario. No ha sido incrementado ni disminuido por resultados extraordinarios en todo el periodo. Eso simplifica mucho el análisis. Las pérdidas extraordinarias reflejan decisiones mal tomadas en el pasado o un negocio sometido a un entorno con incertidumbres. Los beneficios extraordinarios no son malos pero, en determinadas ocasiones, suponen un intento de maquillar cuentas por parte del equipo directivo. Hay que investigar siempre su origen y procurar adivinar el acierto o desacierto del hecho o la decisión que los ha provocado. En este caso, como no hay ninguno, podemos estar tranquilos al respecto.

En definitiva, un vistazo a sus cuentas muestra un crecimiento espectacular y sostenido y una gestión de altísima calidad.
Tras los resultados publicados hoy, su PER se sitúa en 10,4 veces su beneficio, más propio de una empresa completamente estancada que de una con ese crecimiento. Según mis cálculos, para el promedio de las empresas cotizadas en la bolsa española, el PER está en unas 14,5 veces, así que, a pesar de las fuertes subidas de los últimos años, podemos decir que CAF está a un precio interesante.
Pero, el mercado no valora el pasado, ni tampoco el presente. Los único relevante es el futuro, así que nada de lo dicho sirve de mucho si las perspectivas de la empresa no son buenas.
Mirando el gráfico, vemos que el beneficio ha ido bastante paralelo a la cotización, así que podemos pensar que en el futuro será más o menos parecido. ¿Cuánto crecerá el beneficio de CAF en los próximos ejercicios? Vamos a tratar de predecirlo observando la cartera de pedidos de la compañía.

Esta ha sido su evolución:

Vemos como la cartera de pedidos ha supuesto entre 3 y 4 años de trabajo. Subió de forma importante entre 2002 y 2006, y, desde ese momento, parece estancada. Eso augura poco crecimiento en ventas para los próximos años. Y, si las ventas no crecen, no cabe esperar que los beneficios lo hagan demasiado, y la cotización tampoco subirá a tasas parecidas a las del pasado.
Como aspectos positivos, podemos destacar dos:
- Las cifras reflejan una mejora en los márgenes, ya que cada año logran un mayor porcentaje de beneficio sobre las ventas. En los procesos productivos bien dirigidos, cuantas más unidades se van fabricando, más barata resulta su fabricación, debido al incremento de las destrezas dentro de la empresa. Este proceso de mejora, de momento, no se ha estancado y aunque probablemente no dará mucho más de sí, aún puede dar alguna alegría a los resultados futuros.
- Tener garantizados casi 4 años de trabajo al ritmo actual hace prever unos ejercicios futuros sin grandes disgustos.


No ha habido muchas noticias recientes que modifiquen las previsiones para la compañía. Cabe destacar, como noticia relevante, los cambios recientes en el accionariado.
El 4 de enero se anunció que BBK vendía un 5% de la empresa. El comprador fue Cartera Social, entidad cuyo objeto exclusivo es canalizar la participación de los trabajadores en la empresa y que actualmente posee un 29,56% del capital de CAF. Que un accionista representado en el consejo de administración venda su participación no suele ser una buena noticia. Pero, dada la falta de liquidez actual de los bancos y cajas de ahorros, que están como locos sacando dinero de donde pueden, no parece que esa venta signifique nada malo. Además, los compradores han sido los propios trabajadores de la empresa, que además son los principales accionistas, lo que demuestra su confianza en el futuro de su negocio.

En resumen, buena gestión, un PER muy atractivo, pero aparecen sombras en sus perspectivas de crecimiento. Dado su PER actual y la incertidumbre que planea en este momento sobre muchas de las empresas cotizadas, considero que CAF es un valor refugio, muy interesante para mantener en cartera en estos momentos. Probablemente le queda recorrido al alza. ¿Hasta cuando? Se deben vigilar de cerca dos aspectos. Por una parte, las noticias sobre nuevos pedidos, para ver si la cartera va aumentando o disminuyendo. Por otra, la evolución de los márgenes, para ver si siguen aumentando o se estancan. Cuando los márgenes se estanquen, si la cartera no aumenta, sería el momento de empezar a pensar en vender. Aún en ese punto, quedarían un par de años garantizados de buenos beneficios, y eso facilita una salida ordenada, aprovechando algún repunte de la cotización para vender a un buen precio.

Gestionar una cartera con medias móviles

El 7 de Abril publiqué un artículo analizando las posibilidades de las medias móviles para ganar dinero en bolsa.
Esos cálculos los hice en otoño del 2005, aunque las conclusiones, sobre su poca efectividad, eran anteriores. Al publicar el estudio en el blog, ha recibido algunos comentarios (que agradezco enormemente, ya sean buenos o malos). Y, uno de los comentarios a ese artículo, me ha hecho dudar sobre las conclusiones que planteaba, y me ha invitado a realizar un nuevo estudio. El comentario decía lo siguiente:

“Pero el fallo que le veo a tu estudio (y al mío inicialmente), es que tú estudias valores independientes. Te recomiendo que uses 20 valores a la vez, con un sistema de money management que te guste, y asignes un 33% del capital a cada entrada en cada valor.
El resultado es muy superior al poder acceder a distintos valores al mismo tiempo.”

Me pareció una observación interesante y me animé a hacer cálculos para seguir investigando y aprendiendo.

Ahora, el supuesto es el siguiente:

He elegido 20 valores. Para que fueran lo más aleatorios posible, sin hacer ninguna preferencia, he tomado aquellos con mayor capitalización y que lleven el mayor número de años posible cotizando en bolsa.
El estudio está hecho entre mayo de 1994 y abril de 2008, periodo en que los 20 valores elegidos han cotizado de forma continuada.
Los valores son éstos:

REP SAN SYV TEF UNF
CPF ACS ACX AGS ANA
AZK BBVA BKT PAS ELE
FCC GAS IBE MAP POP

En cuanto a las medias móviles elegidas, opte por una media larga de 50 sesiones y una corta de 10. Podría haber elegido otra, pero esa no se comportaba mal en los estudios anteriores y pienso que, otra diferente, no dará resultados muy distintos.

Y, respecto al sistema de money management, medité un poco antes de optar por uno. El que sugiere el comentario, de apostar un 33% a cada entrada, me planteaba una duda importante.
Cada valor, según el sistema, puede estar comprado o vendido independientemente de cómo estén los otros. Si apuesto un tercio al primero, otro al segundo y otro al tercero, otras muchas acciones darán señal de compra, y no podré entrar porque ya estoy invertido. Cuando venda una de las tres, entraré en la primera que de señal de compra, y otras, de nuevo, seguirán dando señales que no podré aprovechar. Hace muchos años que me di cuenta de que ensayar sistemas de esa forma conduce a conclusiones muy equivocadas. Empiezas a hacer los cálculos en un mes de un determinado año y te da un resultado muy bueno. Pero, si repites, comenzando en otro mes distinto, el resultado es completamente diferente, porque las acciones elegidas a lo largo de los años habrán sido distintas.
A lo largo de esos 14 años, el número de acciones que, según este sistema que describo, estaban compradas simultáneamente, ha oscilado entre 0 y 20. En promedio 11,7 acciones estaban compradas, por lo que, elegir sólo 3 puede dar resultados de lo más variables.
Para solucionar ese problema, he decidido hacer los cálculos comprando y vendiendo todas las que señalara el sistema. Si, por ejemplo, estoy comprado en 3 y se produce una señal de compra en una cuarta, vendo una parte de cada una de las tres para comprar la cuarta, quedando, en todo momento, la inversión repartida a partes iguales entre las acciones con señal de compra. Y, al vender una acción, el dinero se reparte, a partes iguales, entre las acciones que están compradas en ese momento.
Es un sistema de money management sólo apto para grandes carteras, pero creo que es el único válido para extraer conclusiones determinantes. Elegir un número menor de valores obligaría a descartar algunos, y eso provoca resultados diferentes según la fecha de comienzo.

Y, con esas premisas, y considerando unas comisiones normalitas, he hecho el cálculo, y lo he comparado con la opción de comprar y mantener los 20 valores durante los 14 años. El gráfico siguiente muestra la evolución de una y otra posición.

Y, efectivamente, el sistema ha superado a la opción de comprar y mantener a lo largo de todos estos años, pero vemos que, ha sido superior por tan poco y ha ido tan paralelo, que el esfuerzo requerido para operar según nuestro sistema no parece merecer la pena. Además, en varios periodos, cuando ya llevaba años funcionando el sistema, el promedio supera a nuestras medias móviles, lo que nos hace dudar aún más sobre la conveniencia de esta forma de operativa.

En resumen, mantengo la conclusión inicial. Mejor olvidarse de las medias móviles.

Al mirar el gráfico, hay una cosa que llama la atención, aparte de la fuerte correlación entre los resultados de una y otra opción, y que no tiene nada que ver con esto. El promedio de los 20 valores se ha comportado mucho mejor que el Ibex, a lo largo de estos años. Analizar eso es mucho más interesante que hacer cálculos con medias móviles. Será objeto de otro artículo, que mostrará conclusiones bastante más interesantes que las de éste.

Por supuesto, agradezco cualquier comentario o crítica.

Evolución de alimentos y petróleo en dólares y en euros

La inflación es un tema de actualidad. Tras años de relativa calma y unas subidas de precios que parecían perfectamente controladas en casi todas las economías desarrolladas, las cosas se han agitado bastante en los últimos tiempos. El precio del petróleo se ha disparado, el de los alimentos no deja de subir y los de las materias primas, con algún que otro altibajo, también avanzan sin descanso hacia cotas cada vez más elevadas.
En noviembre de 2001, el petróleo llegó a cotizar por debajo de los 18 dólares. Ahora supera los 110. Eso implica una tasa anual de subida superior al 30%, durante más de seis años. Muchos decían que el petróleo a 50 dólares sería catastrófico para la economía. A finales de 2004 alcanzó esa cota, pero todo siguió como antes. Después se predijeron catástrofes si superaba los 70, los 90, los 100 dólares… Pero fue alcanzando cada una de esas cotas y por eso no dejamos de coger el coche siempre lo necesitamos o nos apetece. ¿Hasta donde llegará? ¿En que punto comenzará a provocar las tantas veces anunciadas consecuencias catastróficas para la economía? Es un tema complicado y difícil de predecir sin una buena bola de cristal. Pero ese no es el motivo del artículo.
Como la mayoría de las materias primas cotizan en dólares y éste cada vez vale menos, a los que vivimos en la zona Euro, nos queda el consuelo de que a nosotros nos afectan menos esas subidas.
Teniendo en cuenta que las posibilidades de una recesión económica son considerables y que el BCE no bajará los tipos si la inflación no remite, mirar hacia los índices de precios tiene ahora un interés especial.
Según el último informe mensual de la Caixa, la inflación en EEUU, a finales del primer trimestre, se sitúa en el 4,1%, mientras que, en la zona euro, está en el 3,3%. Ambas son las cifras más altas de los últimos años. Según ese informe, las previsiones para final de año son de un 3,3% en EEUU y de un 2,9% en la zona Euro. ¿Acertarán esas previsiones?
Ya que energía y alimentos son los principales impulsores de las recientes subidas de precios, podemos profundizar un poco en el tema mirando sus cotizaciones en los últimos tiempos, tanto en euros como en dólares, para tratar de extraer alguna conclusión. Además, como los precios a los que cotiza un producto en los mercados financieros tardan varios meses en llegar hasta el consumidor final, podemos vislumbrar lo que nos espera en los próximos meses.
Vamos a ver a continuación algunas series de precios en dólares y en euros. La serie roja está expresada en dólares y la azul en euros.

Fuertes subidas en una y otra moneda, aunque mucho mayor en dólares. En los últimos meses ha subido tanto en una moneda como en otra, así que pesarán en la inflación de ambas zonas.

Los precios en dólares están a unos niveles nunca vistos en el pasado. En euros también están altos, pero, mirando hacia atrás, la subida no es tan importante. Ha habido subidas en los últimos meses, así que algunos precios de alimentos también podrían verse afectados.

Fuertes bajadas en los últimos tiempos, aunque dentro de una importante tendencia alcista de varios años. No parece que vaya a empujar a los precios hacia arriba en los próximos meses.

Precio contenido en dólares y a la baja en euros. Un alivio para los amantes de la carne.

Para tener una visión un poco más clara de las evoluciones, he elaborado dos gráficos más, mostrando la variación de precios tanto anual como en los últimos tres meses de éstos y otros productos.

En la variación de precios anual, se ve como las subidas han sido brutales para el petróleo, trigo y maíz, importantes para la avena y ha habido bajadas en la carne. En los últimos tres meses el cerdo ha subido (su precio oscila a velocidades de vértigo). También lo ha hecho el petróleo, maíz y la avena. Nos dan un respiro el trigo y el ganado vivo. Las subidas han sido considerables, así que la inflación no parece que vaya a relajarse en el corto plazo, especialmente en EEUU. Si la inflación de ese país ya está en el 4,1%, las cotizaciones de petróleo y alimentos han subido bastante en los últimos meses y la recesión y la crisis financiera planean sobre su cabeza, la FED va a tener que hacer encaje de bolillos para mantener las cosas en orden, al menos hasta noviembre, que son las elecciones. Si baja más los tipos y/o inyecta más liquidez al sistema, la moneda seguirá bajando y la inflación subiendo. Si no lo hacen, la recesión y la crisis financiera pueden dinamitar el crecimiento. Parece el momento de idear medidas ingeniosas, de las que provocan efectos sin costar dinero. ¿Cómo conseguir que el dólar no baje más sin subir tipos?¿Cómo conseguir que las cotizaciones del petróleo y los alimentos bajen sin intervenir en los mercados? En los próximos meses (y tal vez años), seguir la economía va a ser tan interesante como leer una buena novela.

El futuro de China tal vez no es tan prometedor

En los últimos años, casi todas las noticias que han aparecido en los medios económicos sobre China han sido positivas: una tasa de crecimiento de las mayores del mundo, tan alta que es uno de los pocos países en los que el objetivo del gobierno es limitar el crecimiento en vez de impulsarlo, capacidades técnicas cada vez más desarrolladas, aumento constante del número de millonarios, traslado de la producción de buena parte de las empresas del mundo a fabricas chinas, impresionante superávit en su balanza comercial, reservas de divisas millonarias, nuevas y pujantes multinacionales de capital chino, participación en el capital de multinacionales europeas y americanas, acuerdos ventajosos para explotar materias primas en países del tercer mundo,…
Leyendo todo eso, casi dan ganas de hacer líquido nuestro patrimonio, hacer las maletas, y emigrar a aquel enorme país, destinado, según muchos, a convertirse en la primera economía del planeta en pocas décadas, buscando nuevas y rentables oportunidades de negocio e inversión.

¿Es todo tan ideal? La mayoría de los analistas piensan que sí, pero algunos artículos que he leído recientemente mostraban una visión menos optimista, que no deja de llamarme la atención.
He leido no hace demasiado que muchas empresas chinas empiezan a tener serios problemas por la falta de mano de obra cualificada. Se tardan bastantes meses en formar a un trabajador que viene del campo. En cuanto está formado, aprovecha la primera oportunidad para cambiarse a un trabajo mejor. Algunos sólo quieren trabajar unos años en la ciudad y ahorrar para volver a su pueblo natal, donde vivir con cierto desahogo gracias al dinero conseguido. La enorme rotación de trabajadores hace que cada vez más empresas ofrezcan salarios elevados para evitar la marcha de sus empleados. Y este es un dato a tener en cuenta, porque la competitividad de China se basa en sus bajos costes salariales y en lo muchos llaman su “casi ilimitada reserva de mano de obra”, que, supuestamente, garantizaría salarios bajos durante mucho tiempo. Pero, si los salarios suben, producir allí no será tan interesante.
El reciente alza en el precio de los alimentos afectará a un país como China, donde alimentar a la población sigue siendo el principal problema. Eso provocará inflación y subida en los costes laborales, lo que se sumará al problema anterior.

Pero, de todo lo que he leído sobre el tema, lo más contundente ha sido un artículo aparecido en el número de Abril de la revista Capital, no sé si muy acertado, pero sí llamativo por la opinión que expresa.
Está escrito por Tyler Cowen, Doctor en Economía de la Universidad de George Mason.
Voy a copiar aquí las cosas más interesantes que dice el artículo:

Los que tienen miedo de la competencia china se refieren a sus bajos costes salariales como la mayor ventaja competitiva del país. Pero, no lo olvidemos: los costes salariales son allí bajos precisamente porque la productividad es baja.
Hay serias dudas de que la China actual pueda sobrevivir como una unidad política. Que el centro no pueda tener un control efectivo sobre las provincias siempre ha sido un tema recurrente en su historia.
A menudo, los observadores se asombran por la capacidad de trabajo de los chinos que conocen fuera de China. No se puede pensar que esta capacidad de trabajo se pueda extender a toda la población china. La mayor parte del país sigue estancada en un tiempo pasado o incluso en un estado bárbaro. Este año se ha descubierto que China es un país mucho más pobre de lo que se pensaba. Más de 300 millones de chinos están viviendo con menos de un dólar al día.
No debemos esperar que, a corto plazo, los chinos vayan a tomar la delantera a Europa o a Estados Unidos. El país está plagado de instituciones ineficaces y sistemas de toma de decisiones erráticos. La democracia, la transparencia y el control de la corrupción brillan por su ausencia. Incluso después de las recientes reformas, China tiene una posición pésima en todos estos frentes. A largo plazo, los países con instituciones ineficaces raras veces tienen éxito, incluso aunque parezca que tienen ventajas en un momento concreto.
Con mayor perspectiva, piense en la historia de China en el siglo XX. El país sufrió dos importantes revoluciones sangrientas, una guerra civil, una guerra Mundial, uno de los dos o tres peores dictadores de toda la historia, la época del Gran Salto Adelante (en realidad, un gran paso atrás), y la desastrosa revolución Cultural, entre otras crisis. ¿Cuántas veces tomó China las decisiones políticas acertadas y cuántas veces sus instituciones han respondido correctamente? No es probable que los chinos se levanten después de todo este cúmulo de decisiones erróneas. Ningún país pasa de la pobreza a la riqueza sin serios baches en el camino. China tiene pendiente una crisis y un estallido de la burbuja financiera; veremos cómo reaccionan las instituciones chinas cuando la economía no crezca al 10% anual.


En fin, no sé si será acertado lo que dice, parecen opiniones un tanto exageradas, pero al menos es una opinión propia y un tanto diferente. Habrá que tener en cuenta estos aspectos antes de valorar con euforia cualquier inversión que tenga que ver con China.

El deslizamiento puede costar el triple que las comisiones

Si operamos en bolsa a corto plazo, no debemos perder nunca de vista el coste de cada una de nuestras operaciones.
Ese coste se compone de dos partes: las comisiones y el deslizamiento.
El coste de las comisiones es fácilmente calculable. Vamos a suponer que compramos acciones por valor de 4.000 euros. Nuestro broker nos cargará una comisión de compra que podría ser de un 0,15% sobre el efectivo negociado (6 euros) y la Bolsa nos cobrará un canon de 5,13 euros por esa operación. En total son 11,13 euros, que suponen un 0,28% de nuestra inversión. No debemos olvidar que, cuando queramos vender las acciones, tendremos que pagar de nuevo esas comisiones, así que, del beneficio de nuestra operación, habrá que restar un 0,56% del capital invertido, con el que se quedarán los intermediarios. Si el precio de venta es muy diferente al de compra, ese porcentaje variará algo, pero no será demasiado diferente.
El otro coste, el deslizamiento (slippage), es más difícil de calcular. Es la diferencia entre el mejor precio de compra y el mejor precio de venta en un valor.
Imaginemos que queremos comprar acciones de Abengoa. En el libro de órdenes de la Bolsa, la mejor posición de compra está en 20,32 euros y la mejor posición de venta en 20,36. Eso quiere decir que hay una diferencia de 0,04 euros (que supone un 0,2% sobre el precio). Si queremos comprar, podríamos poner un precio de compra, por ejemplo 20,32, y esperar a que alguien venda a ese precio. Pero, si alguien vende, primero comprarán aquellos que hayan introducido las órdenes de compra, al mismo precio, antes que nosotros, hasta que nos toque el turno. Puede ser que nadie venda a ese precio, que la cotización comience a subir y nuestra orden se quede sin ejecutar. Para garantizar que esto no ocurre, ante esa situación, podríamos introducir la orden a 20,36 (o bien a mercado, o por lo mejor), y así compraremos las acciones sin esperas y sin incertidumbres, aunque las habremos pagado un 0,2% más caras.
Si se invierte a largo plazo, es un porcentaje casi despreciable, pero, operando a corto, con sistemas o indicadores que nos den señales de compra o venta, o bien con stop loss, no podemos arriesgarnos a que nuestra orden no se ejecute, por lo que deberemos darla siempre a mercado, barriendo las posiciones contrarias. Si metemos una orden a la espera, tal vez la cotización se nos escape y perdamos nuestra oportunidad.
Pero, si introducimos la orden para comprar al precio que nos venden, siempre compraremos más caro y venderemos más barato que si esperamos. Esa diferencia es el deslizamiento.
Hasta aquí nada nuevo. Pero, ¿Cuánto puede suponer esa diferencia en el mercado real? He hecho un sencillo estudio para conocer cuanto puede costar este deslizamiento en la práctica, operando en la bolsa española.

La diferencia entre posiciones no es algo constante para un valor, por eso resulta difícil de determinar. Lo que he hecho ha sido, en un momento dado (hoy, a las 17:13), capturar las mejores posiciones de compra y venta de todos los valores del mercado continuo español. Para cada uno de ellos he calculado el porcentaje de diferencia entre la mejor posición de compra y la de venta y luego he hallado el promedio de todas estas diferencias. En esta imagen se ven todos los datos:

El resultado: nada más y nada menos que un 0,73%. Es decir, casi el triple de las comisiones de compra. Y, por supuesto, al deshacer la posición, habrá que asumir nuevas comisiones y nuevos deslizamientos. Una operativa que trabaje con todas las acciones del mercado continuo, persiga la tendencia y salga mediante stop loss perderá, en promedio, entre la compra y la venta, un 2% en cada operación, entre comisiones y deslizamientos.
El dato es para no olvidarlo. Si operamos a corto, tenemos que estar muy, muy seguros de lo que estamos haciendo. Si no, los brokers y los creadores de mercado se quedarán con buena parte de nuestro dinero.
El deslizamiento puede evitarse dando las órdenes para que se ejecuten en la subasta de apertura, o bien fijando un precio y esperando pacientemente a que la cotización lo alcance. Ni una cosa ni otra se adaptan demasiado a muchos estilos de operativa a corto plazo, así que, a la vista de los datos, el que quiera sacar partido al intradía sin hacer frente a un coste tan desproporcionado, que busque mercados más líquidos.
En esta lista de valores, al estar todos, hay muchos pequeños y poco líquidos, en los que la diferencia entre posiciones es brutal. Muchos superan el 2% y alguno llega hasta el 6%. Si, en vez de la media, calculamos la mediana, el deslizamiento medio quedaría reducido a un 0,31%, bastane menos, que no impide que, cada vez que entramos y salimos, perdamos más de un 1%.
Si no tenemos en cuenta los pequeños y sólo consideramos los valores del Ibex 35, el resultado es bastante más favorable:

Casi cinco veces menos que para el conjunto del mercado, aunque equivalente a la comisión de compra del broker. Aquí, la suma de comisiones y deslizamientos en la compra y en la venta suman un 0,86%, lejos del 2% que nos salía para el promedio del mercado pero sigue siendo una cantidad respetable.
En resumen:
- Si se opera a corto, que sea en mercados muy líquidos y vigilando de cerca las comisiones.
- Si se compran valores pequeños, el corto plazo puede ser ruinoso, a no ser que tengamos perfectamente claro lo que estamos haciendo.

Como afecta la época del año al comportamiento bursátil

Es habitual oír que ciertos meses son malos para la bolsa. Tienen mala fama los meses veraniegos. Durante el periodo vacacional se tiende más a gastar que a ahorrar, por eso es normal que, durante esos meses, las aportaciones de dinero a cuentas de valores, fondos de inversión y planes de pensiones sean pequeñas, lo que repercute en que el mercado tienda a subir menos que en otros meses.
Pero, ¿en que medida la bolsa se comporta mejor unos meses que otros?
Después de haber visto en artículos anteriores como afecta el día de la semana y el ciclo lunar a los mercados, en este estudio veremos como afecta la época del año al comportamiento de la bolsa.
El primer cálculo será para el Ibex 35, entre el año 1990 y el momento actual, más de 18 años. En el gráfico siguiente puede verse el resultado de los cálculos:

La idea inicial, de que el verano es la peor época, se confirma. Parece que lo razonable sería abandonar la bola a principios de junio y no volver hasta comienzos de octubre. Incluso podríamos olvidarnos de los meses primaverales, y centrarnos sólo en los cinco meses comprendidos entre octubre y febrero. Habiendo mantenido la inversión esos cinco meses y permanecido fuera el resto del año habríamos logrado superar el comportamiento del índice. Y, además de haber disfrutado de siete meses de “vacaciones” cada año, nuestro patrimonio se habría evitado buena parte de los sobresaltos de las últimas dos décadas.
Pero, ¿es una casualidad haber obtenido estos resultados?¿Ocurre lo mismo en otros mercados y en otros periodos? Vamos a tratar de adivinarlo.
El siguiente cálculo será para un índice más antiguo y para un periodo más amplio.

El Dow Jones, en los últmos 108 años, no ha tenido un comportamiento tan predecible. Si Septiembre ha resultado ser un mes pésimo, no ocurre lo mismo con julio y agosto, que han sido mejores que la media. Esto nos muestra que la conclusión anterior no es universalmente válida. Vamos a tratar de profundizar un poco más, dividiendo este amplio periodo en cuatro etapas más cortas, para ver como han ido evolucionando las costumbres de la bolsa durante el siglo pasado.

Dividir el periodo en cuatro partes nos muestra que el verano, o mejor, los meses de agosto y septiembre comienzan a ser malos a partir de 1950. Antes de esa fecha, agosto era un mes magnífico para invertir. También se nota que en la primera mitad del siglo la temporada otoño-invierno no era mejor que el resto, mientras que, en la segunda mitad del siglo, esta temporada (especialmente de noviembre a enero) comienza a ser el mejor trimestre del año.

¿Se pueden aplicar las pautas estacionales para obtener beneficio en bolsa?

Viendo estos gráficos, parece que deberíamos ser prudentes en su aplicación. En los últimos años el verano ha tendido a ser malo y los primeros y últimos meses del año buenos, pero analizar periodos largos nos hace darnos cuenta de que ninguna pauta es estable en el tiempo. Las costumbres de los mercados cambian y probablemente lo que hubiera funcionado bien en los últimos 18 años no funcionará igual en los 18 siguientes. Las costumbres de los inversores se modifican continuamente, y el comportamiento del mercado también. A pesar de la probabilidad estadística, cualquier año puede desviarse bastante del comportamiento promedio y tampoco podemos asegurar que, siendo constantes en el sistema, vayamos a conseguir buenos resultados, porque tal vez el comportamiento del mercado cambie en el futuro.

Unas conclusiones un poco ambiguas (como la mayoría de las que se obtienen con cálculos estadísticos), pero al menos la duda nos evitará embarcarnos en la aplicación ciega de un sistema, optimizado para el pasado, que tal vez no vaya bien en el futuro. Como dijo algún sabio, más vale vivir con una duda que con un mal axioma.

Compra de Opciones de Telefónica por parte de Alierta

Aunque ha ya lo ha comentado Fernan2, quiero profundizar un poco más en la noticia, aparecida en los medios de comunicación, que trata de demostrar la confianza del presidente de Telefónica en su compañía.

Por si alguien no lo ha leído, el artículo, está en este enlace:

Alierta apuesta por una subida de Telefónica en Bolsa del 62% en tres años

Pero, para interpretar bien la noticia, debemos hacer algunas cuentas.
El 11 de abril de 2008 se anuncia que Alierta ha comprado dos millones de opciones de telefónica con un precio de ejercicio de 30 euros, que vencen el 2 de marzo de 2011.
Dicho de esa forma, parece que el directivo confía en gran medida en la evolución de la cotización, porque, si no sube hasta 30 euros antes de la fecha de vencimiento, perderá toda su inversión. Eso supone una subida del 60% en tres años, por la que casi todos nosotros firmaríamos sin dudarlo demasiado. Pero, ¿tanto confía el presidente en la evolución de su empresa?
Si somos un poco serios, deberíamos evaluar la noticia correctamente.
Aunque no he encontrado por ningún sitio cuanto ha pagado exactamente el señor Alierta por sus opciones (en Cinco Días se habla de varios cientos de miles de euros), podemos hacer un cálculo aproximado de lo que podrían costar. La valoración de opciones, especialmente en un mercado OTC, es un tema complicado, que desconozco en buena medida, pero sin entrar en fórmulas complejas, podemos utilizar la calculadora de Meff para hacernos una idea de su precio.
La cotización media de Telefónica, para las últimas dos semanas ha sido de 18,96 euros. La volatilidad de telefónica está ahora en torno al 25,04%. Utilizando el modelo Black 76 de la calculadora, y rellenando el resto de los campos, nos da, para cada opción call, un coste de unos 0,63 euros. Como ha comprado 2 millones de opciones, eso supone una inversión total de 1,26 millones de euros (cantidad nada despreciable, que me daría para unos cuantos caprichos).
Pero César Alierta es propietario de 3,85 millones de acciones de Telefónica que, a la valoración actual, son unos 73 millones de euros. ¿Qué significa eso? Pues que sólo se ha gastado en opciones un 1,7% del dinero que tiene invertido en acciones y que si la noticia de su compra influye en la cotización de su empresa, haciendo que suba al menos un 1,7%, le habrá salido rentable la operación, independientemente de que la cotización llegue a alcanzar los 30 euros en la fecha de vencimiento, ya que la revalorización de su patrimonio compensa con creces la pérdida del dinero pagado por las opciones.
Para él, comprar y hacer la noticia pública, es una inversión muy poco arriesgada, de la que casi seguro obtendrá algún beneficio, por la influencia de esa noticia en el valor (que se dará, teniendo en cuenta sus grandes aciertos anteriores, tanto en Tabacalera como en Telefónica). Sin embargo, el pequeño inversor que, animado por la noticia, compre acciones de telefónica esperando que la cotización alcance esos valores, lo tiene mucho más difícil.
En definitiva, haciendo cuentas, da toda la sensación de que esta compra se ha realizado para animar la cotización más que porque Alierta crea que va a alcanzar esos niveles. Si realmente lo creyera, la compra habría sido por importes mayores.
La operación de compra de hace un año tenía mayor significación. El 9 de marzo de 2007, se anunció la compra de 8,2 millones de opciones con un precio de ejercicio de 22 euros y vencimiento también el 2 de marzo de 2011. La cotización media en aquellas fechas era de unos 15,57, y eso da un coste aproximado de 1,09 euros por opción, lo que supone una apuesta de de 8,94 millones que, en ese momento, era el 15% del valor de su posición en telefónica. Eso indicaba un grado de compromiso del presidente nueve veces mayor que el demostrado ahora. Eran tiempos más optimistas y adecuados para las grandes apuestas, y la fuerte subida de los meses siguientes demostró el acierto del directivo.
Pero ahora la inversión es poco significativa y parece perseguir otros fines. Creo que sería mejor no entrar al trapo e ignorar por completo esa noticia.