¿Qué es el Análisis Fundamental?

El análisis fundamental se basa en el estudio minucioso de los estados contables de una empresa así como de sus expectativas futuras, planes de expansión y factores del entorno socioeconómico que puedan afectar a la marcha de la empresa.

El análisis fundamental ayuda en la toma de decisiones de inversión y permite alcanzar una valoración sobre un valor, con este tipo de análisis se realiza estimaciones de ventas, cash flows, beneficios y dividendos futuros. El analista fundamental fija precios objetivo basados en descuentos de cash flows futuros, niveles de PER, crecimientos de beneficios, comparaciones con el mercado y el sector y suma de partes de los distintos negocios (entre otros métodos) y le asigna recomendaciones de sobreponderar (si piensa que el valor se comportará mejor que el mercado), neutro (si cree que se comportará como el mercado) e infraponderar (si estima que su comportamiento será peor que el mercado).

Herramientas del Análisis Fundamental

A diferencia del análisis técnico, las herramientas de análisis fundamental definen el objetivo de obtener el "verdadero" valor de un título, son todos aquellos elementos que pueden afectar al valor.
En principio estas son las herramientas del análisis fundamental:

• Estados financieros periódicos.
• Técnicas de valuación de empresas.
• Previsiones económicas: análisis del entorno.
• Información económica en general.
• Cualquier tipo de información adicional que afecte al valor de un título.

Tipos de análisis en el Análisis Fundamental

Para la determinación del valor de las empresas, existen diversos métodos que podríamos dividir en dos grupos:

1. Análisis Top-Down

Para este tipo de análisis fundamental se parte de una posición global, para pasar a una concreta, que es la que en definitiva acaba seleccionando la elección de valores concretos.
Así comenzará por analizar la situación económica global del momento, en primer lugar a nivel mundial, para pasar a analizar economías individuales, que nos parezcan afines a la estrategia a seguir. El siguiente paso sería la elección del sector o sectores que presenten un mayor atractivo para al fin seleccionar empresas concretas en las que invertir.
 

2. Análisis Bottom-up

Este tipo de análisis fundamental parte de la selección de atractivas oportunidades de inversión en empresas concretas, para luego analizar el sector y el entorno económico nacional y al fin global.
Actualmente y ante la globalidad de los mercados, cada vez más los inversores optan por un análisis Top-up a la hora de tomar decisiones de inversión, aunque no quiere decir que el Bottom-up no carezca de atractivo ni de seguidores. Pero lo cierto es que difícilmente un valor experimentará un recorrido alcista de larga duración cuando un sector o una economía se encuentra en recesión.
 

Análisis Macroeconómico

Si partimos de un análisis top-down, partiríamos del análisis macroeconómico, para pasar al sectorial y por último a la valoración de empresa.

Partimos del análisis de la situación económica internacional, donde analizaríamos las variables económicas que afectarán al comportamiento de las cuentas de resultados de las empresas.

Para lograrlo, en primer lugar deberíamos determinar el momento en el que se encuentra la economía en la que la empresa lleva a cabo su actividad.

Elaboraremos estimaciones sobre las principales variables económicas, sobre crecimiento del PIB, deuda del Estado sobre el PIB, déficit público sobre el PIB, inflación, tipos de interés, políticas cambiarias...

El siguiente paso sería analizar de una forma más exhaustiva las principales variables económicas nacionales, siendo recomendable distinguir entre el análisis estructural y el coyuntural.

El análisis estructural sería el que estudia las variables de los principales componentes de la oferta y la demanda y las básicas del crecimiento económico, como los componentes del PIB, la evolución del consumo privado y la inversión.

El análisis coyuntural, estudia las variables con impacto o presencia a corto plazo, como la inflación, evolución de tipos de interés, de las ventas, de los costes salariales, de la masa monetaria, del crédito interno, del mercado secundario de obligaciones, de la política cambiaria, la política fiscal, déficit público sobre el PIB, el mercado laboral o la política monetaria del BCE o en concreto del Banco cental de España si fuese el país a analizar.

Hay que tener en cuenta y siempre presente, que debido a la cada vez mayo globalización de los mercados, y de las economías, las decisiones políticas y económicas de un país es muy probable que tengan impacto en el resto.

En general en los departamentos de análisis, hay personas encargadas de estas proyecciones económicas que sirven de base para el resto de los analistas.
 

Análisis sectorial

El segundo paso en nuestro proceso, sería tras haber decidido la situación del entorno económico global y nacional, pasar a evaluar la situación del sector.

En primer lugar, estudiaríamos la influencia de las variables económicas valoradas con anterioridad en dicho sector, o lo que es lo mismo, llevar a cabo un análisis de sensibilidad, relacionando dichas variables económicas con el sector.

Así, la importancia del sector a escala nacional y en términos de PIB es importante, y hemos de tener en cuenta que no podremos quedarnos sólo en el plano nacional, puesto que la comparativa internacional es importante, con la evaluación de datos como estructura de costes, tecnología, posicionamiento en mercado, integración, políticas aplicables...

La estructura competitiva del sector, con cuotas de mercado y zonas de influencia es esencial para valorar una estrategia. Asimismo, resulta vital el valorar la posición del sector respecto al ciclo económico en el que nos encontramos para saber cuándo es el momento adecuado para invertir en el sector.

Así, si por ejemplo estuviésemos en recesión económica, los sectores defensivos (los que cubren necesidades básicas como alimentación, distribución, construcción...) suelen presentar un mejor comportamiento.

Por el contrario si se trata de sectores sensibles al consumo, como vehículos, manufacturero o de grandes superficies, dado que la renta disponible para el consumo no suele repuntar hasta mediados del ciclo alcista, habría que esperar hasta esta situación para realizar la entrada en el sector.

También a la hora de analizar un sector, habrá que tener en cuenta la regulación del mismo y su posición bursátil (ponderación, volatilidad...).
 

Analizando la empresa...

En una análisis fundamental, tras haber analizado el entorno macroeconómico global y nacional, la situación y características del sector, pasamos a desgranar las variables específicas que afectan a la compañía en cuestión.

Es importante en primer lugar, estudiar la situación estratégica y competitiva de la compañía. Para ello valoraremos principalmente los siguientes factores:

• Barreras de entrada: Se trata de ver las barreras tanto a nivel de costes propios de entrada en sector como de redes de distribución, físicas, de economías de escala..., que afectan a la compañía.
• Poder de proveedores: Analizando la concentración de los mismos
• Poder de clientes: Al igual que en el caso anterior cuanto menores sean mayor riesgo implica.
• Competencia: El crecimiento del sector, o rivalidad entre las empresas, diferenciación de productos, calidad de los mismos...
• Productos sustitutivos: Propensión al cambio, precio de los productos sustitutivos, calidad....

A partir de aquí y para proseguir con un análisis financiero de la compañía, a parte de la información que hasta ahora tendríamos elaborada o recopilada, contaríamos como materia prima con:

• Memoria del ejercicio e informe de auditoría
• Información trimestral
• Relación con Inversores
• Asociaciones sectoriales (Unesa, Seopan, AEB)
• Publicaciones sectoriales y especializadas
• Prensa, medios de comunicación en general (necesario verificar)
• Consensus de análisis, arrastre de mercado
• Difusores de información (Bloomberg, Reuters, Infobolsa...)
• El propio mercado, los brokers, las posiciones, los rumores...

En esta parte de nuestro análisis, el financiero de la empresa, nos centraremos básicamente en números y cifras contables, con el fin de interpretar la situación de la empresa y elaborar nuestras proyecciones, nuestros estados contables previsionales con estimaciones de ventas, beneficios, inversión, endeudamiento...
 

Partidas del Balance

El balance de una compañía es la descripción contable de la situación de sus activos y pasivos.

Dependiendo del tipo de compañía que analicemos tendremos unas u otras partidas en dicho balance pero aclaramos los conceptos básicos de las mismas:

Inmovilizado:

• Inmovilizado inmaterial: Bienes inmateriales afectos a la actividad de la sociedad
• Inmovilizado material: Bienes materiales afectos a la actividad de la sociedad. Importante ver el grado de amortización de los mismos.
• Inmovilizado financiero: Bienes financieros afectos a la actividad de la sociedad. Tiene mayor importancia en compañías con participaciones importantes, ya que la situación de las mismas puede afectar al valor del balance.
• Acciones de la sociedad dominante
• Deudores por operaciones de tráfico a largo plazo

Gastos a distribuir en varios ejercicios
 

Activo Circulante:

• Existencias: Existen varios sistemas de valoración, pero el FIFO y el LIFO son sin duda los más empleados. El Fifo (first in first out) contabiliza teniendo en cuenta que el precio al que la empresa adquirió primero es el primero al que ha vendido. Así si por ejemplo compra 100 libros a 10 euros y 200 a 11, si vende 150 libros contabilizaría la salida de esos 100 primeros libros a 10 euros y de 50 a 11 euros, mientras que en existencias quedarían 150 a 11 euros. El Lifo contabilizaría (last in first out), es decir el último que entra el primero que sale. Ambos sistemas de valoración afectan de forma distinta a la cuenta de resultados.
• Deudores: Cuentas de deudores, deben analizarse también en cuanto a su rotación y en cuanto a su correcta contabilización por posibles clientes dudosos no provisionados.
• Inversiones financieras temporales
• Tesorería: Contabiliza la propia tesorería y aquellas inversiones financieras temporales, dada su elevada liquidez.
• Ajustes por periodificación: Son importantes por lo que pueden afectar en un futuro a la cuenta de resultados.

Total de activo: Suma de las partes hasta aquí descritas

Capital y reservas:

Incluiría Acciones preferentes, ganancias netas de impuestos, minoritarios, dividendos acumulados de ejercicios anteriores, reservas de sociedades consolidadas, dividendo a cuenta, resultados del ejercicio y el capital aportado por los accionistas

• Capital suscrito: Dinero aportado por los accionistas
• Reserva de revalorización: Ganancias netas de impuestos.
• Pérdida y ganancia atribuibles a sociedad dominante
• Dividendo a cuenta entregado en el ejercicio: Dividendos acumulados de ejercicios anteriores
   

Ingresos a distribuir en varios ejercicios

Provisiones para riesgos y gastos

Acreedores a Largo Plazo:

Incluye deuda con coste e impacto directo en los gastos financieros de la cuenta de resultados, junto con otras provisiones y cuentas a largo plazo.

• Emisión de obligaciones y otros valores negociables
• Deudas con entidades de crédito
• Otros acreedores

Acreedores a corto plazo:

Con deudas con o sin coste a corto plazo

• Emisión de obligaciones y otros valores negociables
• Deudas con entidades de crédito
• Acreedores comerciales
• Otras deudas no comerciales
• Ajustes por periodoficación

TOTAL PASIVO

Una vez conocidas cuales son las partidas que generalmente componen un balance, podríamos analizarlas partiendo de los siguientes conceptos:

• Fondo de maniobra: Es la diferencia entre el activo circulante y el pasivo circulante. Es indicativo de la posición de las cuentas de la empresa en el corto plazo. Se suele medir sobre las ventas de la empresa, fondo de maniobra sobre ventas.

• Apalancamiento: Es el peso en el balance de la deuda con coste. Se puede medir sobre el total activo o sobre los recursos propios. Tener en cuenta que no todo el crecimiento es positivo, ya que si va unido a fuertes aumentos del apalancamiento, puede provocar una pérdida de valor para el accionista.

• Inmovilizado en relación al plan de inversiones: Indicativo de las renovaciones del activo de la empresa y de las necesidades futuras de liquidez.
 

Cuenta de resultados

La cuenta de resultados de una compañía, representa los saldos acumulados de ingresos y gastos de la sociedad y es muy importante a la hora de valorar y analizar una empresa.

Los componentes de la cuenta de resultados, dependerán del sector que estemos analizando, pero destacamos:

• Margen bruto: Incluye las ventas y el coste de las mismas (coste de producción incluyendo coste de las materias primas).
• Margen operativo: Es el Margen bruto menos los gastos de personal, gastos generales, amortizaciones y provisiones operativas. Recoge la rentabilidad de la actividad operativa de la empresa, independientemente de su situación financiera o de financiación.
• Beneficio bruto: Situación financiera de la empresa por el lado de los gastos y los ingresos, más posibles extraordinarios.
• Beneficio neto: Es el beneficio bruto menos la carga fiscal y la participación de minoritarios (participaciones de terceros en filiales consolidadas globalmente).

Estos márgenes, medidos sobre las ventas de la sociedad, dan una idea de la rentabilidad en cada una de las partes de la cuenta de resultados.

Así, el margen operativo sobre las ventas es la rentabilidad operativa de la sociedad y refleja si la compañía en su actividad típica obtiene la rentabilidad necesaria.

• El beneficio neto sobre las ventas nos daría el margen total de la sociedad.
• El beneficio neto sobre los recursos propios nos daría el ROE que mide la rentabilidad de los accionistas.
• El beneficio neto sobre el total activo es lo que llamamos ROA que representa la rentabilidad de los bienes invertidos para obtener ese beneficio.

El seguimiento de la evolución de las partidas en la cuenta de resultados resulta esencial para una buena labor de análisis y unas estimaciones de futuro.
 

Métodos de Valoración

En el análisis fundamental no existen reglas generales para todos los sectores, sino distintos métodos de valoración.

Podemos destacar:

1. Valoración absoluta mediante descuento de flujos de caja libres
2. Valoración relativa mediante multiplicadores (ratios bursátiles)
    

Descuento de Flujos de Caja Libres

El descuento de flujos de Caja (DFC), consiste en traer a día de hoy, descontar, cada peseta que la compañía vaya a generar en el futuro.

Lo que intentamos valorar es el total del activo, al que más tarde restaremos el pasivo exigible para obtener el patrimonio neto. Por lo tanto, habrá que descontar un flujo anual que sirva para remunerar tanto a los accionistas como a los deudores, ya que de él luego restará las deudas. El cash flow o fondos generados para remunerar ambas partes es el margen operativo (antes de financieros), ajustado por impuestos, sumándole (no es una salida de caja), y restándole inversiones y variación de fondo de maniobra.
Flujo de caja anual que hay que descontar: BAIT (Beneficio antes de intereses e impuestos) - impuestos operativos + amortizaciones - inversiones - variación del fondo de maniobra.

Esta es la definición de cash flow libre (antes de financieros y dividendos), con este flujo se remuneran los recursos ajenos y propios.

Mayor será el valor de la compañía cuanto mayor sea el cash-flow generado cada año. En definitiva, lo que valoro son las cantidades que dará el negocio en el futuro, le resto lo que adeuda y eso es lo que vale.

Así para calcularlo, tendríamos que calcular el Valor Actual Neto (VAN) de un flujo de dinero en el tiempo.

Dichos flujos de caja, serían sólo aquellos flujos de caja libres de la empresa, es decir los fondos disponibles después de cubrir necesidades de reinversión en activos fijos y necesidades operativas de fondos.

Las dificultades de las estimaciones son muchas como estimar...:

a) Flujos de caja libres (F): Tal y como hemos descrito con anterioridad.

b) Calcular la tasa de descuento o WACC( r ): Lo más normal es utilizar una tasa de capital ponderada. Esto quiere decir que se calcula una tasa de recursos propios y una de pasivo exigible y se ponderan por el peso relativo óptimo (y ó 1-y) de cada partida en balance.

Tasa de descuento=y*tasa recursos propios+(1-y)*tasa pasivo exigible

La tasa del pasivo exigible es el tipo medio de los recursos ajenos con coste (Cp) revisada por el efecto fiscal (se multiplica por uno menos la tasa impositiva de la sociedad), ya que los gastos financieros son deducibles y, por tanto, tienen un efecto de escudo fiscal respecto a los dividendos.

Tasa pasivo exigible=(1-T)*Cp

La tasa de los recursos propios es la tasa de interés sin riesgo más una prima: la beta del valor por el diferencial de rentabilidades entre esa tasa y la rentabilidad media esperada del mercado.

Tasa recusos propios=Tasa interés sin riesgo+ßeta*(Rtab media esperada - Tasa interés sin riesgo)

Así, se añade a la tasa sin riesgo el riesgo de invertir en esa acción: el diferencial histórico de rentabilidad obtenido por la renta variable frente a la renta fija multiplicado por la volatilidad específica de ese valor respecto a esa situación general.

c) El tiempo ( n ) donde tendremos que estimar tantos años como creamos que sean necesarios para que la rentabilidad de las inversiones realizadas por la empresa se estabilice.

d) El cálculo del valor residual (VR), que es quizá el que mayor dificultad presenta, basado en la tasa de crecimiento al infinito g (subjetivo), para ello es aconsejable realizar un análisis de sensibilidad

VR (valor residual) = (Fn*(1+g)) * PER teórico)
PER teórico = 1/(r-g)

g = ROE (1 - Pay out)

Con esta fórmula vemos cómo el crecimiento futuro (la tasa de crecimiento al infinito g) dependerá de la rentabilidad de los recursos propios (ROE) y de los fondos que deje en la empresa (1-payout).

Tras analizar el valor total de la compañía obtenido por descuento de flujos de caja libres, y la deuda financiera valorada a los tipos de interés de mercado, lo dividimos entre el número de acciones de la compañía y obtendremos el precio objetivo de la compañía.

Una vez tenemos el precio objetivo, lo comparamos con la cotización del valor en el mercado para ver si está "barata" o "cara" y emitimos una recomendación.
 

Valoración relativa mediante multiplicadores (ratios bursátiles)

Este tipo de valoración trata de ver si una compañía está cara o barata en términos relativos al mercado.

Este método ofrece limitaciones puesto que tiene una validez limitada en el espacio (comparar mismo sector, compañías con estructura similar, expansión geográfica similar...), y en el tiempo (posible cambio de estructura o mix de negocio condiciona la comparación temporal), si está en beneficios...

Asimismo debemos de prestar atención puesto que, el mercado puede estar equivocado (ineficiencia, irracionalidad inversora).

Los ratios a destacar son:

• PER (price earnings ratio): Capitalización Bursátil/Beneficio neto=Cotización/BPA

Así tendremos un PER de "n" veces que serán las veces que está contenida la información referida en la cotización de la acción.

Un PER más bajo suele equivaler a acciones más baratas.

• PCF (Price cash-flow): Capitalización Bursátil/CF neto = Cotización/CFPA

Los PCF suelen ser más bajos que el PER, porque los cash flows generados por las empresas superan los beneficios (beneficio neto más amortizaciones).

El PCF es muy importante en sectores como el bancario, en el que las provisiones (no son salida de caja) son de granl importancia.

• PVC (Precio valor contable): Capitalización Bursátil/Valor contable= Cotización/VCPA

Son las veces que está contenido en el precio el patrimonio neto por acción.

A no ser que la empresa presente una perspectivas muy negativas, no es normal encontrar PVC inferiores a uno: valores con PVC menores que la unidad y con buenas perspectivas suelen ser oportunidad de compra.

• RPD (Rentabilidad por dividendo): Dividendo/Capitalización bursátil=DPA/Cotización

Es el porcentaje que del precio supone el dividendo bruto total pagado por una empresa en un ejercicio. Es una rentabilidad líquida anual asegurada en el momento de la compra.

• VE (Valor de la empresa): Capitalización Bursátil + Deuda Financiera neta

De este ratio se pueden sacar otros como: VE/Ventas, VE/EBIT y VE/EBITDA

• ROE ajustado: Se calcula mediante una equivalencia entre dos ratios: cotización sobre valor neto por acción y ROE sobre coste de capital. El valor neto por acción se entiende como el valor contable ajustado por plusvalías, fondo de comercio, exceso/defecto de provisiones..., es decir, el valor contable ajustado, a precios de mercado. La equivalencia entre ratios sugiere que la relación entre lo que la empresa obtiene de rentabilidad a sus recursos propios y su coste de capital u oportunidad (ROE/coste de capital) debe ser equivalente a la relación entre el precio en mercado y el valor contable ajustado. Se suele utilizar como medio de valoración, ya que obteniendo ROE, coste de capital y valor contable ajustado por acción se puede calcular el precio o valor teórico.
 

Otros Ratios: De Balance y de Cuenta de Resultados

Ratios del Balance

• Fondo de maniobra sobre ventas: El fondo de maniobra es la diferencia entre activo circulante y pasivo circulante, que mide la posición a corto plazo de la empresa. Al calcularlo sobre ventas muestra la eficacia de la utilización de los activos, y su repercusión en la generación de ventas. Nivel cercanos a 15% son lo normal en general.
• Fondo de maniobra sobre activo circulante: Interpreta el grado de cobertura del fondo de maniobra.
• Apalancamiento: Mide la situación de endeudamiento de una empresa. Sólo se considera la deuda con coste. Se puede medir sobre el activo total o sobre los recursos propios.
• Deuda con coste sobre pasivo: Muestra el porcentaje de pasivo exigible que tiene coste.
• Rotaciones: Analiza la agilidad de una empresa en cobrar, pagar o liquidar inventarios; esta capacidad tendrá reflejo en la posición de fondo de maniobra o necesidades de financiación a corto plazo.
• Rotación de inventarios: Es el coste de los productos vendidos sobre el nivel medio de existencias en el ejercicio. Refleja la cantidad de veces que rotamos las existencias.
• Circulante: Analiza la situación de la empresa a corto plazo. Es el activo circulante sobre pasivo circulante; un procedimiento para poner el fondo de maniobra en forma de ratio y, medirlo en forma de veces en lugar de pesetas. Así se habla y compara en cifras absolutas.
• Tasa de amortización acumulada: Porcentaje del inmovilizado material bruto ya amortizado. Ayuda a estudiar los planes de inversión futuros de la compañía.

Ratios de la cuenta de resultados

• Cash-flow sobre deuda: da una idea de los fondos generados sobre el nivel de deuda que tiene la sociedad. En la medida que acerquemos este cash flow al cash flow libre, podrá suponer la capacidad anual que tiene la compañía para devolver parte de la deuda con coste.
• Gastos financieros sobre BAIT (beneficio antes de intereses e impuestos): Valora la cobertura de los gastos financieros. Ratios superiores a la unidad suponen que más de lo obtenido por la actividad típica de la empresa se destina a remunerar su deuda.
• Tasa de amortización: Es el peso de la dotación de amortización sobre el inmovilizado material bruto medio.
• ROE: Mide el beneficio neto distribuible sobre la cifra media de recursos propios, es decir la rentabilidad que obtienen los accionistas (beneficio neto) de los fondos invertidos en la sociedad (recursos propios).
• ROA: Es el mismo concepto pero sobre activos totales medios. Trata de analizar la rentabilidad de esos activos y el nivel de infraestructura de la empresa.
• Extraordinarios sobre BAIT: El peso de extraordinarios nunca debería ser superior a la unidad salvo en ejercicios excepcionales.
• Capitalización bursátil sobre ventas: Relaciona la cotización con la actividad de la empresa. Niveles extremos deberían alarmarnos, ya que podría suponer que la empresa está dotada de una estructura demasiado grande para su nivel de ventas, con lo que la rentabilidad de los activos será baja, o bien que la empresa cotiza barato, con lo que será una buena oportunidad para comprar.
• Beneficio neto sobre ventas: Mide la rentabilidad de los ingresos después de todas las cargas de la cuenta de resultados. Nos da una idea general sobre la rentabilidad total.
• Pay-out: Porcentaje del beneficio neto dedicado a dividendos. Niveles elevados de payout son peligrosos, a no ser que se correspondan con empresas con poca rentabilidad, en cuyo caso es lo aconsejable. Si la empresa obtiene una rentabilidad media inferior al coste de capital, lo recomendable es que aumente el payout y así traspase a los accionistas la decisión de inversión.
• Dividendo sobre cash-flow: Porcentaje de los fondos generados que se destina anualmente a dividendos. Nos da una idea de la fortaleza de la situación financiera de una empresa y de lo comprometida que se encuentra en la remuneración a sus accionistas. Recortes en el plan de inversiones para mantener el dividendo deberían ser vistos negativamente por el inversor, a no ser que sean compañías con baja rentabilidad.

Foro de análisis fundamental

Vease tambien: Analisis tecnico

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Fuente: Renta 4