INVERSIÓN, ESPECULACIÓN... y cosas mías

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PER 40 en Sos Cuetara y Zardoya Otis

15 de marzo de 2007

Hoy en día, la rentabilidad sin riesgo ronda el 4% como máximo, teniendo en cuenta que el euribor está alrededor del 4.10% (salvo ofertas promocionales de duración limitada, claro). Traducido a PER, o relación Precio/Beneficio, esto significa que para una inversión de 100 el beneficio es 4, o sea un PER de 100/4=25.

Si se invierte en bolsa, se está asumiendo un riesgo mayor, y por eso se espera obtener a cambio una mayor rentabilidad. Un nivel razonable sería una rentabilidad del 7% (entendiendo la rentabilidad como el beneficio por acción, BPA, no como el dividendo), para una empresa "normalita" (crecimiento moderado/bajo, riesgo moderado/bajo). Así, si la empresa cotiza a 100, sería razonable esperar un BPA de 7; o si cotiza a 25, un BPA de 1,75. Esto supone un PER de 100/7=14, que casualmente (o no tanto) es el PER medio histórico de las bolsas "civilizadas" (en las emergentes, dado que el riesgo es mayor, los PERs suelen ser menores).

Claro que si una empresa tiene unas expectativas de crecimiento tremendas, estaremos dispuestos a pagar un precio mayor que 14 veces su beneficio, pues aunque la rentabilidad actual bajará del 7% mencionado, con el incremento de beneficios que esperamos podremos obtener en años venideros unas mayores rentabilidades que compensarán la baja rentabilidad que vamos a aceptar actualmente.

Ejemplo matemático, no es preciso leerlo, lo importante es el concepto: Si tenemos un 7% en cinco años, nos daría una rentabilidad acumulada de 100*((1,07*1,07*1,07*1,07*1,07)-1) = 40,26%. Si yo acepto pagar un PER 20, o sea una rentabilidad del 5%, por una empresa cuyo BPA crece un 20%, también me salen las cuentas, porque el primer año tendré una rentabilidad del 5%, pero el 2º año será el 6% (5%*1,20), el 3º será del 7,2% (6%*1,20), el 4º será del 8,64% y el 5º del 10,37%, resultando 100*((1,05*1,06*1,072*1,0864*1,1037)-1)=43,06%

Como se ha visto en el rollo matemático, se puede pagar 20 veces el BPA (un PER de 20) por una empresa cuyo beneficio crece al 20% y aún nos salen las cuentas pasados 5 años. Pero si aceptamos pagar un PER mayor que 20 (o lo que es lo mismo, una rentabilidad inferior al 5%), para que salgan las cuentas necesitamos:

O que el crecimiento del beneficio sea superior al 20% anual.
O descontar en la cotización actual lo que ocurrirá más allá del 5º año, algo que no debe hacerse por la incertidumbre asociada a predicciones a tan largo plazo, salvo contadísimas excepciones (por ejemplo, en Coca Cola o Red Eléctrica sí podría anticiparse lo que harán en los próximos 10 años, dado que son monopolios "de facto").

Ahora bien, recientemente me han pedido opinión sobre dos empresas españolas que están cotizando con un PER de 40, como son Sos Cuetara y Zardoya Otis...

Sos Cuetara es una empresa dedicada al arroz, galletas y aceite, principalmente. Su beneficio se ve algo afectado por que las cosechas vayan mejor o peor... pero el negocio siempre está ahí.
Zardoya Otis se dedican a instalar ascensores, y luego se quedan con los contratos de mantenimiento. Lógicamente, el boom inmobiliario les ha favorecido mucho... y cuando pinche, también les afectará, aunque siempre tendrán los mantenimientos.

¿Qué descuentan estas empresas con su PER de 40? ¿Por qué los inversores aceptan pagar por ellas el TRIPLE de lo que sería una valoración razonable de PER 14? ¿Por qué se asume el riesgo de la bolsa a cambio de una mísera rentabilidad del 2,5%, que es el beneficio que obtiene la empresa respecto a su capitalización? Por Google, que es la mejor en todo lo que hace, se está pagando un PER de 31... ¿Van a crecer más Sos Cuetara y Zardoya Otis que Google?

Pero hagamos otro poco de matemáticas (quien quiera): Un PER de 40 supone que para que salgan las cuentas, el beneficio debería crecer al 55% durante los próximos 5 años; esto nos daría una rentabilidad acumulada de 100*((1,025*1,0388*1,0601*1,0931*1,1443)-1) = 41,18%.

¿Va a crecer al 55% una empresa de arroz, galletas y aceite? ¿Va a crecer al 55% una empresa cuyo negocio depende mucho del ciclo inmobiliario, ahora que estamos en el pico? No conozco mucho Sos Cuetara, pero apostaría a que es peor empresa que Nestlé o Danone, que también son del sector de alimentación... y cotizan con PER 20!! Y respecto a Zardoya, sí la conozco y es muy buena empresa, pero está en su séptimo año de vacas gordas, y ahora lo que le espera son las vacas flacas del enfriamiento (en el mejor de los casos) inmobiliario.

Técnicamente, las gráficas son muy bonitas y muy alcistas... como no podía ser menos, viendo lo que ya han subido!! (no olvidar incluir los dividendos y ampliaciones gratuitas, muy importantes en ZOT). Pero están cotizando a unos niveles absolutamente irracionales, hasta el punto de que si cayeran un 50% seguirían estando caras. Y aunque la bolsa puede ser irracional durante mucho tiempo... al final, las cosas acaban estando en su sitio!!

s2

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Etiquetas: PER · Deoleo - SOS (OLE) · Zardoya Otis (ZOT)

Comentarios (mostrando del 21 al 40)

21		TheRebuzner 19 de marzo de 2007 (18:14) Fernando, estoy de acuerdo contigo. Ya sabes que el PER no me gusta y que creo que la calidad se tiene que pagar y se paga a precios elevados. Por eso no me preocupa pagar un PER 21 x MDT o un PER 20 x JKHY. Algunos me criticaron x pagar un PER 18 x WMT. Dicen que eso no es "value"... bueno, pues no lo será. me da lo mismo. así que personalmente está claro que un PER elevado no supone ningún problema para mí siempre que la calidad de la empresa lo justifique. ahora bien, un PER 40 me parece excesivo en cualquier caso. llámese Coca-Cola, Intel, Google, Cintra o Zardoya. A un PER de 40, poco recorrido le queda al precio vía PER. No se puede esperar un PER 60 o 70 en ZOT. podría verse (puede pasar d todo) xo invertir con la esperanza de que sucedan cosas tan improbables no es rentable. así que la única posibilidad que nos queda si pagamos un PER 40 es apostar x el crecimiento del BPA y un crecimiento demasiado alto y, x consiguiente, poco sostenible. Xq xa ganar dinero con un PER 40 la empresa no sólo debe alcanzar el crecimiento esperado x el mercado (que con ese PER es enorme) sino que debe superarlo xa que el precio suba y el inversor gane dinero. sin saber qué nos depara el futuro, creo que hay otras empresas mucho más baratas y con la misma o más calidad que ZOT o SOS. Así que comparto tu opinión y tus argumentos financiero-matemáticos (y eso que me suelen atraer empresas de PER elevados!). Un fuerte abrazo!!! Me gusta Contestar

22		Fraggle-rock 14 de junio de 2007 (01:05) Me ha parecido muy interesante tu artículo Fernan2, además a mí también me encantan las matemáticas. Enhorabuena y un saludo. Me gusta Contestar

23		Anonimo 25 de julio de 2007 (20:26) Pues después de escribir esto, Zardoya Otis ha seguido subiendo mucho, pero ahora mismo ya está Zardoya por debajo del precio al que cotizaba cuando lo escribiste. Y por lo que dices, parece que las perspectivas de Zardoya no son muy buenas: si por fundamental está caro porque tiene un PER muy alto, y por técnico ahora es bajista, es como para no mirar las Zardoyas en una buena temporada. Un saludo Me gusta Contestar

24		Fernan2 26 de julio de 2007 (02:22) Pues sí, al final el mercado y el PER han puesto a Zardoya Otis en su sitio... y es que, por muy buena que sea una empresa, todo tiene un precio, y Zardoya hace mucho que lo había pasado!! s2 Me gusta Contestar

25		Anonimo 03 de diciembre de 2007 (16:29) Fantastico articulo Fernando,chapó me quito el sombrero,solo añadir una cosa que creo que se te pasa por alto aunque se que lo tienes muy presente. Hay veces que se puede pagar un Per algo mas elevado por la estabilidad de sus beneficios y su balance porque hasta eso tiene un "Precio". Zardoya es un claro ejemplo de lo que se puede pedir a una empresa Calidad en su balance ,barreras de entrada y un crecimiento estable y moderado.... Zardoya ,salvo cosas excepcionales y para mí,no Vale menos de un Per 20 porque si me dan a elegir entre un bono de alta calidad al 5% o un pseudo Bono al 5% con muchisima calidad y un crecimiento "practicamente seguro" me quedo con el Pseudo Bono que es Zardoya... Todo tiene su momento,para comprar, y creo que ZOT refleja demasiadas Expectativas sobre lo que tu denominarias una Vaca lechera,pero tampoco experes de ella un PER 14 eso seria un chollo,a si a foto fija, que no creo que el mercado este dispuesto a darnos... Un Saludo JUANJO Me gusta Contestar

26		Fernan2 04 de diciembre de 2007 (17:32) Juanjo, me alegro de que te haya gustado el artículo... Respecto a lo que dices de que Zardoya quizá debería valer PER 20 y no 14, no se me pasa por alto; es justo a lo que me refiero cuando digo "descontar en la cotización actual lo que ocurrirá más allá del 5º año": Hay empresas muy serias en las que podemos alargar el nº de años en los que aplicamos el descontar que irán bien, con lo que un PER mayor se justifica sin necesidad de un crecimiento exagerado. Pero no obstante a eso, Zardoya ha estado con PER 10 en otras épocas, y no tendría absolutamente nada de raro volverla a ver con PER de 14 y menos; no porque sea "lo justo", sino porque el mercado va por modas... s2 Me gusta Contestar

27		Anonimo 11 de febrero de 2008 (12:11) Con lo que han caído, supongo que interesa comprar Zardoyas ahora, ¿no? porque comprar Zardoyas a 15 es algo que no podremos hacer dentro de un tiempo. Me gusta Contestar

28		Fernan2 12 de febrero de 2008 (01:12) Yo no sería muy rotundo afirmando que no podremos comprar Zardoyas a 15 dentro de un tiempo... lo que sí que no podremos es vender Zardoyas a 30 hasta dentro de mucho, si no me equivoco, porque las Zardoyas baratas no están. s2 Me gusta (1) Contestar

29		Anonimo 19 de marzo de 2008 (01:33) SOS es una empresa en crecimiento y con buenos gestores pero su precio es una locura. Cualquiera que haya seguido el valor sabe que el precio de SOS lo estan manteniendo artificialmente los Salazar - es una burbuja clarisima. Por medio de pequenias adquisicines y por medio de ordenes a traves de brokers de comprar todo lo que aparezca en el mercado, normalmente a nivel 14Eur. SOS es una buena empresa, pero en Bolsa es una burbuja que puede estallar cualquier dia. y por favor, los que hablais de biodiesel - La planta de biodiesel ni siquiera es rentable y Salazar ha dicho que no piensan hacer mucho mas en ese espacio. Sobre multiplos y futuro, mirad a Abengoa, VSE, AVR.. Lo que vale aqui es el aceite de oliva, pero 40x P/E ni en suenios. Me gusta Contestar

30		Fernan2 19 de marzo de 2008 (14:22) Lo de "manteniendo artificialmente los Salazar" me suena mucho a lo de Bañuelos en Astroc... Me gusta Contestar

31		Anonimo 01 de abril de 2009 (12:37) Menudos chanchullos los de Sos Cuetara: Directivos de Sos Cuetara deben 204 millones a la sociedad http://www.cincodias.com/articulo/empresas/Directivos-Sos-deben-204-millones-sociedad/20090401cdscdiemp_6/cdsemp/ Sos Cuétara desveló ayer en un comunicado a la CNMV que tiene concedido un préstamo que suma 204,5 millones de euros de principal y 8,2 millones de intereses a la sociedad Condor Plus, vinculada a los administradores de la compañía Me gusta Contestar

32		Anonimo 03 de abril de 2009 (14:38) Más de los chanchullos: Dos consejeros votan en contra de las cuentas de SOS por existir “operaciones contrarias al interés social” http://www.cotizalia.com/cache/2009/04/03/noticias_85_consejeros_votan_contra_cuentas_existir_operaciones_contrarias.html Según consta en la información remitida a la CNMV el mismo 31 de marzo, último día legal para presentar las cuentas consolidadas del ejercicio, dos consejeros de la compañía de alimentación “votaron en contra de la formulación de las cuentas, informe de gestión y aplicación del resultado de dicho ejercicio por considerar infringido su derecho de información y existir operaciones ajenas al objeto social y contrarias al interés social”. Los votos en contra fueron realizados por el inversor suizo Daniel Klein, propietario de un 5,2% del capital y antiguo vicepresidente de la compañía, y por su representante español, el promotor inmobiliario ibicenco Lucas Torán, con quien comparte negocios en las Islas. Este veto a las cuentas presentadas está relacionado a la concesión de un sospechoso crédito del Grupo SOS a una sociedad, Condor Plus, vinculada al presidente y vicepresidente, los hermanos Jesús y Jaime Salazar, por importe de 212 millones de euros. Los bancos acreedores de Grupo SOS forman parte del grupo de sorprendidos por la información aparecida sobre el crédito. Para deshacer malentendidos, representantes de Banco Popular, Rabobank, Royal Bank of Scotland e Intesa mantuvieron ayer jueves una reunión a las 10 de la mañana con Jesús Salazar. El presidente tuvo que dar explicaciones muy convincentes, porque los bancos, que prestaron 994 millones para comprar Bertolli, por la que se pagó 600, no financiaron a la compañía para otros fines indeterminados. Me gusta Contestar

33		Anonimo 13 de abril de 2009 (02:22) Una noticia algo más antigua: Vender el negocio de galletas no resuelve el problema de SOS 17/12/2008 - 11:41 - Después de que ayer el presidente de SOS, Jesús Salazar, reconociese la intención de seguir vendiendo activos no estratégicos, los analistas de Fortis han valorado la desinversión en el negocio de galletas y las futuras operaciones. Estos expertos consideran que la venta del área de galletas "sólo resuelve parte del problema". La compañía incrementa su capital en 150 millones de euros, pero aún tendrá que desinvertir en, por ejemplo, su negocio de salsas o de vinagre, así como en una participación minoritaria en el negocio italiano de aceite. "SOS espera obtener 900 millones de euros, y eso es complicado", concluye Fortis. Estos analistas también han evaluado las cifras que la compañía presentó ayer en lo que a producción de aceite se refiere. SOS espera que la producción en España suba un 4%, y que se comporte bien en otras áreas como Italia, Grecia o Portugal. "Son cifras buenas que pueden permitir a SOS alcanzar la cifra histórica de 1,68 millones de toneladas de producción de aceite", opinan desde Fortis. Me gusta Contestar

34		Rgondie 26 de febrero de 2010 (19:43) Muy instructivo, lo consideraré mi primera lección de fundamentales, 2 años después se han visto muchas cosas! Gracias y un saludo Me gusta Contestar

36		Ver mensaje de Fernan2 Peifoco en respuesta a Fernan2 21 de marzo de 2012 (13:51) Poco tiempo ha tenido que pasar para darte la razón. Zardoya a 10 y bajando. Yo sí soy defensor del PER, es una ratio magnífica para evitar sectores y empresas en burbuja. Hasta la todopoderosa Cocacola fue una inversión desastrosa a finales de los 90, fácilmente evitable mirando su PER 60. Toda la burbuja .com se pudo evitar por PER. Todo el lío de Gamesa se pudo evitar utilizando el PER. Por el lado de la entrada no lo veo tan útil por eso que comentas: empresas en boca de quiebra siempre tendrán un PER bajísimo. Me gusta Contestar

37		Ver mensaje de Peifoco Fernan2 en respuesta a Peifoco 22 de marzo de 2012 (01:29) Pues sí, los valores extremos de PER son una alerta roja que no debe ignorarse... para otras cosas no, pero para evitar pagar burradas sí que vale. Con las eléctricas también vimos un caso similar: http://www.rankia.com/blog/fernan2/364419-cuidado-vacas-lecheras s2 Me gusta (1) Contestar

38		Ver mensaje de Fernan2 Manolok en respuesta a Fernan2 22 de marzo de 2012 (08:58) Me alegra ver de nuevo comentarios en este clásico hilo. (Aun no le había dado a recomendar ni a guardar, increíble!) ZOT cerró ayer a 9.65 y aun así está en torno a PER 18. Eso es un PER mucho más razonable que PER 40 pero aun así no veo muy justificable que una empresa que difícilmente va a poder aumentar sus beneficios cotize a PER 18, si es una vaca lechera ... Aunque si lo veo a menos de 8€ (ó 7.50?) me lo plantearé. Sobre SOS nada que añadir a los ríos de tinta que ya han corrido... Las eléctricas están a PER bajo ahora (en torno a PER 9) pero claro también "dan más miedo" que antes (déficit tarifario, riesgo del regulador, subvenciones ...) aunque esos riesgos existían antes (todo lo que dependa de los políticos ...). Y sobre el PER, no soy un experto pero tengo claro que no sirve para elegir que empresas comprar, sino que empresas NO comprar,evitas bastantes burbujas. Y también cuando ves PER anormalmente bajos (PER 4 o burradas así). Me gusta (1) Contestar

39		Manolok 26 de marzo de 2012 (13:15) Una curiosidad, Fernan2: cuando escribiste esto de PER 40 resulta que ZOT cotizaba a 25 ... pero llegó a 35 ó 36 ¿no? o sea casi PER 60 ... madre mía ... Desde que escribiste bajada del 60% y casi del 75 desde máximos, pero claro si comparamos con Deoleo y Quabit (o Aisa o incluso Sacyr) ... Me gusta Contestar

40		Una curiosidad, Fernan2: cuando escribiste esto de PER 40 resulta que ZOT cotizaba a 25 ... pero llegó a 35 ó 36 ¿no? o sea casi PER 60 ... madre mía ... Desde que escribiste bajada del 60% y casi del 75 desde máximos, pero claro si comparamos con Deoleo y Quabit (o Aisa o incluso Sacyr) ... Fernan2 en respuesta a Manolok 27 de marzo de 2012 (01:17) Pues sí, subió aún bastante después de mi post; ¡es que estaba muy de moda!! Y ya se sabe que el mercado puede ser irracional durante mucho tiempo... Pero sí, en el caso de ZOT se ha limitado a ponerse a precios razonables; en el caso de SOS, le cayeron encima las siete plagas de Egipto; eso tampoco era normal... s2 Me gusta Contestar

40		Ver mensaje de Fernan2 Peifoco en respuesta a Fernan2 31 de mayo de 2012 (14:10) Una opinión parecida de Joshua Kennon para la reciente IPO de Facebook: http://beginnersinvest.about.com/b/2012/05/31/the-pe-ratio-could-have-saved-new-investors-from-the-facebook-ipo-fiasco.htm Lo que sigue siendo un misterio es la valoración de LinkedIn, a PER 600. Espeluznante, y aguantando el tipo sobre los $100. Me gusta Contestar