Pulso de Mercado: Intradía

ACERINOX COMPRAR (Cierre 14,55 N P.O. 15,20 N)
Desayuno con la compañía Fuente: BS Análisis
Del desayuno mantenido el viernes en nuestras oficinas con el CEO/CFO de la compañía, destacamos los siguientes
mensajes:
El tono es positivo. Las perspectivas de demanda son buenas, la cartera de pedidos es robusta y además están viendo
la vuelta al mercado de algunos sectores que habían estado fuera en los últimos años como alimentación,
electrodomésticos e incluso construcción (reformas).
Sin sobrecapacidad en sus principales mercados. Una vez que se concrete el cierre de la planta de Bochum por parte
de Outokumpu, creen que la sobrecapacidad habrá desaparecido en Europa. A nivel global no ven sobrecapacidad en
ningún mercado salvo el chino, pero no están previstos nuevos proyectos, lo que les hace pensar que podrá absorberse
con el propio crecimiento de la demanda mundial (+6% anual en los próximos años).
Buenas perspectivas para 2015. Será un año donde esperan incrementar sus niveles de utilización en las plantas de
Europa y Sudáfrica, gracias a un incremento de volúmenes >+10% en ambas plantas. Esto unido al mayor peso de la
planta de Bahru, debería ayudar a que la rentabilidad de estas plantas mejore notablemente en 2015. Además, la
solidez del negocio americano unido a la fortaleza del dólar ayudará notablemente.
Antidumping en Europa: Se espera una resolución para el 26 de marzo. Dependerá de qué medidas sean finalmente
impuestas y la importancia del impuesto que finalmente se imponga (<10% podría tener un efecto limitado). Ellos no lo
consideran en sus presupuestos actualmente, aunque obviamente tendría un impacto muy positivo. Ellos apuntan a que
llevaría a mejores niveles de utilización, pero nosotros pensamos que además debería permitir una situación de precios
más favorable.
No esperan incrementar el dividendo este año. El DPA’14e es 0,45 euros/acc. (3% yield), en formato scrip (aunque
esto no descartamos que pueda desaparecer).
VALORACIÓN
Consideramos los comentarios como positivos. Hay varios motivos por los que seguir apostando por ACX y creemos que
el 2015 será un muy buen año a nivel operativo, donde se noten aún más las medidas de ahorros de costes llevadas a
cabo por la compañía en los últimos años y los cierres de capacidad en Europa. Tras los Rdos 4T’14 mejores de lo
esperado y con una situación de demanda favorable, vemos margen para revisar estimaciones 2015 al alza (EBITDA’15:
546 M euros BS(e) vs 533 M euros del consenso y vs 454 M euros en 2014). Además, ante la perspectiva de un
antidumping inminente y sus positivas consecuencias (si bien las compañías están dando un escenario prudente al
respecto), vamos a empezar a considerar este escenario en nuestro P.O. pudiendo llegar a niveles de ~17 euros/acc.
(+13% potencial).

TÉCNICAS REUNIDAS COMPRAR (Cierre 37,04 N P.O. 50,65 N)
Se repite el guidance de optimismo en contratos Fuente: Compañía
De la conference call de Rdos. 4T’14 destacamos:
El CEO sigue viendo sólidas oportunidades de contratación debido a la exitosa estrategia de diversificación (en
clientes, geografías y productos) y a la calidad en la ejecución/ satisfacción de los clientes. Según el CEO 2015 podría
ser de nuevo un buen año de contratación.
Márgenes sólidos en términos absolutos. Sin llegar a ser vulnerables el CEO dió a entender que hay que ser
especialmente cuidadosos para mantenerlos.
VALORACIÓN
Noticias de poco impacto. No es nuevo que es un sector con elevada competencia y que mantener los márgenes es
complicado. En el caso de TRE, una cartera de pedidos sana debería permitir mantener sin problema el nivel de 5,5% en
EBITDA. En todo caso, creemos que existe suficiente potencial como para soportar una rebaja del margen limitada. ± 10
p.b. de margen tiene un impacto en valoración de ±1,4%. A los niveles actuales TRE descuenta un deterioro del margen
de -150 p.b. caeteris paribus que consideramos muy agresivo (significaría recortar el EBITDA en -27%).
La tesis de inversión de TRE seguirá condicionada por la evolución del crudo y por la rebaja en los planes de exploración
de las petroleras cuyo impacto deberíamos ver en la variable pedidos en 2015. SIn embargo, tenemos motivos para estar
tranquilos por la menor exposición de TRE a exploración/ crudo (más focalizado en dowstream y gas) porque TRE habría
conseguido adjudicarse YTD 1.400 M euros (considerando 500 M dólares no contabilizados en 2014 por la refinería
Minatilán de Pemex), que representa un 40% de nuestra estimación para todo el año y recurrente (3.500 M euros vs
4.500 M euros adjudicados en 2014). Recordamos ± 100 M euros de contratación en recurrencia tienen un impacto en
valoración de ±1,7%. A los niveles actuales TRE descuenta una contratación anual recurrente de 2.200- 2.300 M euros
caeteris paribus que no tiene sentido si lo comparamos con una media histórica de 3.000 M euros.

SANOFI COMPRAR (Cierre 87,70 N P.O. 96,60 N)
Aprobación de Toujeo en Europa Fuente: Compañía
Ha comunicado la aprobación del fármaco Toujeo (insulina basal, sustitutiva de Lantus) por la EMA para comercializarlo en
Europa (previsiblemente en 2T’15). Recodamos que SANO recibió la aprobación en EE.UU. el pasado miércoles.
VALORACIÓN
Noticia positiva de impacto limitado. Con unas ventas pico estimadas de 1.000 M euros (3% Ventas SANO’20e), se trata
de un nuevo hito en el pipeline de SANO más importante aún por ser unos de los fármacos del pipeline sustituvos de
Lantus en 2015/16.

ACS COMPRAR (Cierre 33,22 N P.O. 37,00 N)
Presentación de resultados Fuente: Compañía
De la presentación de resultados de ACS destacamos:
Intención de continuar incrementando su participación en HOT, cómodos con una participación de hasta un 75%
(probablemente en 2015). En el futuro no descartan una integración de las actividades de HOT US y Dragados US, pero
ahora están centrados en terminar con la reestructuración de la filial. En línea con comentarios anteriores de la
compañía. Recordamos que a los precios actuales de la alemana (sin considerar prima) el impacto en el BPA de ACS
sería relutivo en un +6,5%.
El deterioro de Circulante operativo en 2014 por 571 M euros (después de recuperar 479 M en 4T) se produce por dos
motivos: (i) Servicios Industriales (37% EBITDA) principalmente por retrasos en los pagos de proyectos de
Hidrocarburos en Mexico (Pemex), pero no tienen ningún riesgo de impago, se trata de obra certificada y aceptada por
el cliente y (ii) Construcción (54% EBITDA) por el cambio de mix donde pesa cada vez más la actividad internacional
donde las condiciones de pago y cobro no son tan favorables como en España. Las perspectivas para 2015 son
positivas dado que se entiende estable el mix actual entre España e internacional y la situación de PEMEX debería
solucionarse. Además en Construcción esperar crecer especialmente en obras concesionales, donde el cliente tiene la
financiación desde el principio y por tanto se producen pagos anticipados.
Compromiso para seguir reduciendo deuda: en 2015 podría acabar por debajo de 1xEBITDA tras ejecutar
desinversiones pendientes (inmobiliario de LEI y HOT por hasta 1.000 M euros, 27% deuda actual), recuperar los
underclaims de LEI (800 M euros o 21% deuda actual, 2015 es el año de recuperarlos según el CEO de LEI) y terminar
de vender la participación restante en IBE (que en todo caso es marginal). En Concesiones también podríamos ver
alguna desinversión en autopistas en EE.UU. No se plantean una desinversión de la actividad de minería de LEI
(THIESS), ya que se trata de un negocio core, con muchas sinergias con la actividad de Construcción y muy rentable.
Sobre la negativa evolución de Servicios Industriales piensan que se trata de una situación coyuntural y no creen que
en 2015 tengan riesgo de recortes de volumen ni margen.
Para toda su actividad Industrial en México han creado una compañía autónoma Mexicana, Avanzia y no descartan en
un futuro sacar una participación minoritaria a bolsa, pero no en el corto plazo.
Perspectivas para 2015: estiman +5%/+10% en Ventas y EBITDA en términos comparables (vs +2% de consenso).
Pero más que un año de crecer, 2015 debe ser el año en que se terminen las reestructuraciones de HOT y LEI. Además
anuncian el objetivo de reducir el coste financiero consolidado en 100 pbs en 2015.
Mantienen el objetivo de BDI recurrente’16 en 1.000 M euros (vs consenso 825 M euros), lo que será alcanzable solo
si HOT y LEI mejoran su rentabilidad, lo que esperan tras la reestructuración.
Entendemos que el recorte en la cotización se produce por el deterioro del Circulante y por la negativa evolución de
Servicios Industriales, que apenas generó flujo en el 4T y cuyas ventas descendieron un -4,5%, pero sobre todo por la
subida del valor en lo que va de año (+19%, +11% vs IBEX) que ha llevado a lo que nosotros vemos como una toma de
beneficios.
VALORACIÓN
Entendemos que el recorte en la cotización se produce por (i) el deterioro del Circulante y (ii) por la negativa evolución
de Servicios Industriales, que apenas generó flujo en el 4T y cuyas ventas descendieron un -4,5%, pero sobre todo por la
subida del valor en lo que va de año (+19%, +11% vs IBEX) que ha llevado a lo que nosotros vemos como una toma de
beneficios. Los mensajes de la dirección tanto sobre la perspectiva del circulante como de la división de Servicios
Industriales para 2015 nos parecen positivos y alcanzables.

OHL VENDER (Cierre 21,45 N P.O. 23,35 N)
Plan estratégico 2015-2020 Fuente: Expansión
En el plan que se presenta hoy y según prensa OHL se centrará en crecer en América y Europa para reducir riesgo de
clientes y el objetivo sería duplicar su facturación en 5 años hasta 8.000 M euros. Otro de los puntos clave de su plan
estratégico sería crecer en las divisiones de Servicios e Industrial. OHL presenta hoy a las 11:00 su plan estratégico 2015-
2020.
VALORACIÓN
Noticia sin impacto en cotización. Las cifras indicadas en el artículo están muy por encima de nuestras estimaciones de
ventas (4.821 M euros 2020 BS(e)), aunque ya fueron publicadas en un artículo del mismo periódico el 29/10/14.
Sobre el objetivo de crecimiento en las divisiones de Servicios e Industrial recordamos que hoy se trata de actividades
marginales y no rentables (13% ventas, 1% EBITDA).

VISCOFAN COMPRAR (Cierre 55,11 N P.O. B.R.)
Presentación de Rdos. 2014 Fuente: Compañía
Destacamos los mensajes más relevantes de la presentación de Rdos. 2014:
Guidance’15 por encima de nuestras estimaciones: VIS espera crecimiento del +9%/+10% en Ventas (750/755 M
euros vs 728 M euros BS(e)); crecimiento del +10%/+11% en EBITDA (204/206 M euros vs 199 M euros BS(e)), que
implica margen EBITDA de 27,2% (+20 pbs vs 2014 y en línea BS(e)); crecimiento del +10%/+11% en BDI ex IAN
(114/115 M euros vs 108 M euros BS(e)); Capex de 60/61 M euros (+0% vs 64 M euros BS(e)). No es posible utilizar
el consenso ya que aún incluye IAN (reclasificado a operaciones interrumpidas). El guidance asume un tipo de cambio
dólar euro de 1,20 y un crecimiento del +3% en volúmenes (vs +5% en 2014, +7% en 4T y un crecimiento del mercado
de envolturas +3%/+5%).
Estrategia: Este año concluye el plan estratégico BE MORE y VIS reforzará su presencia en segmento de plásticos
(segmento de mayor crecimiento dentro de envolturas aunque con menores márgenes) con la apertura de una fábrica
en México en 2015 (capex de 10 M euros, 17% del capex’15e). La compañía no desglosa las ventas por tipo de
producto pero estimamos que celulosa y colágeno representan un 80% del negocio.
IAN sigue en venta: se han roto las negociaciones entre VIS y el fondo Portobello gestión para la venta de la filial de
conservas. Las partes no llegaron a un acuerdo de precio y garantías. VIS mantiene que IAN no es una división
estratégica por lo que siguen abiertos a ofertas de compra.
¿Una adquisición? poco probable: a pesar de contar con un balance sólido (ratio DFN/EBITDA de 0,4x), la compañía
prefiere el crecimiento orgánico a las adquisiciones, más aún teniendo en cuenta los elevados márgenes vs sector, lo
que cuestionaría la generación de valor de una adquisición.
VALORACIÓN
Con una evolución del +15% vs Ibex en 2015, VIS cotiza a unos múltiplos exigentes (12,3x EV/EBITDA’15e, -5% vs
media 2014/12 y +15% vs competidor Devro por mayores crecimientos). Sin embargo, creemos que en 2015 seguirá con
el delivery de Rdos y que el guidance’15 sería conservador, sobretodo en mejora de márgenes, por los siguientes
motivos: (i) Hipótesis conservadoras: las hipótesis asumidas en tipo de cambo (dólar/euro) y crecimiento en volúmenes
están claramente por debajo de la situación actual. En 2015 estimamos un tipo medio dólar/euro de 1,14 aún no incluido
en nuestras estimaciones, que supone un impacto adicional entono al +2% en Ventas con respecto al guidance y del +3%
en EBITDA. Respecto a los volúmenes, la peor evolución en 2014 se registró en el mercado americano (-1,4% en
orgánico) frente al +1% esperado en 2015. (ii) Creemos que en 2015 seguiremos viendo el Rdos de las mejoras
operativas (con impacto de +30 pbs en margen EBITDA’14) y mayor rentabilidad de la planta de Uruguay.
Vamos a actualizar nuestras estimaciones con los Rdos. 2014 y revisaremos al alza para 2015 en adelante, dejando el
P.O. en niveles de 58 euros/acc. (+8% potencial, +12% vs anterior).

Buenos días. Futuros USA moderadamente verdes

Vaya cornada que me van a meter en lso cortos de BKIA!!!!