Toros, osos y borricos
Value Investing, Contrarian Investing y GARP (Growth at Reasonable Price)

El margen de seguridad

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Publicado por TheRebuzner el 28 de agosto de 2006
Al contrario de lo que normalmente se piensa, el Margen de Seguridad(1) no es un simple descuento respecto del valor intrínseco de una empresa. El Margen de Seguridad es aquel descuento que:
  1. Proteja nuestro capital de errores en la estimación del valor intrínseco de la empresa. Si tomamos una tasa de crecimiento muy optimista, el valor intrínseco puede ser artificialmente alto, lo cual nos va a llevar a comprar una acción a un precio elevado.
  2. Nos permita obtener una rentabilidad a largo plazo superior a la media del mercado. La rentabilidad viene marcada por el precio de compra: a mayor precio de compra, menor rentabilidad.

Bajo mi punto de vista, la aplicación más importante del MS es que una buena empresa no es siempre una buena inversión; para que sea una buena inversión ha de ser comprada con un MS suficiente. Pongamos un ejemplo.

IBM(2) es una gran empresa. No sólo eso. IBM es una buena empresa. Durante los últimos 11 años ha obtenido un ROE medio del 29,81%, un ROIC del 16,89%, su margen operativo ha crecido del 11% al 14%, y el porcentaje de Free Cash Flow obtenido de cada dólar de ventas ha crecido del 5,78% al 12,51%. Es una empresa bastante saneada, con un Ratio Deuda/Equity de 0,65 y con un Current Ratio de 1,16. Tiene un buen rating crediticio, negocio consolidado... una buena empresa.

Sin embargo, no presenta margen de seguridad. Según mis cálculos, el valor intrínseco por acción de IBM es de $89 y su precio actual es casi de $80. Esto supone un descuento del 11%. Veamos su un descuento del 11% puede ser considerado MS.

  1. Si he sido muy optimista con el crecimiento esperado o he utilizado una tasa de descuento demasiado baja (a la hora de calcular el valor presente de los flujos de caja futuros estimados de IBM), su valor intrínseco real podría estar por debajo de los $89. El margen de error que tengo es de sólo un 11%. Si la tasa real de crecimiento de IBM para los próximos 10 años es 1% inferior a la que yo he calculado, el margen de error que me queda es de un 5%. Esto quiere decir que si yo compro acciones de IBM a $80, un mínimo error en mis estimaciones va a hacer que el valor intrínseco de la empresa caiga por debajo de mi precio de compra.
  2. Cuando compro una acción con un 11% de descuento bajo su valor intrínseco, estoy limitando mucho mi potencial de beneficios. Si los fundamentales no se alteran, todo precio por encima de los $89 supone una IBM vendiéndose por encima de su valor real. En $90 estaría ligeramente sobrevalorada. Si tarda 5 años en alcanzar su valor intrínseco, la rentabilidad compuesta anual (sin dividendos) sería de un 2,15%.

Es decir, este descuento del 11% no supone ni una protección de nuestro capital, ni ofrece una rentabilidad suficiente. Por tanto, no puede llamarse Margen de Seguridad. Y si actualmente IBM no presenta un MS, no puede ser nunca una buena inversión para un inversor en valor, por muy buena que sea la empresa.

¿Qué descuento puede ser considerado MS? Para mí un 85%. Muchos se conforman con un 66%. Así que yo sólo compraría IBM a $48. Si me he equivocado en las proyecciones y el valor real de IBM es de $60, aun tendría un descuento del 20%. Por otro lado, si tarda 5 años en alcanzar su precio real, un descuento del 85% nos da una rentabilidad compuesta anual del 13,14% (sin dividendos). (NOTA IMPORTANTE: este párrafo contiene un error que gracias al comentario de JY ha sido corregido en un artículo posterior).

CONCLUSIÓN: los inversores en valor debemos calcular el valor intrínseco de la empresa para juzgar si existe o no Margen de Seguridad. Si no existe tal MS, por muy buena que sea la empresa no debemos comprarla. Así mismo, el MS es nuestro mayor aliado ya que gacias a él, protegemos nuestro capital y obtenemos buenos retornos a largo plazo.

NOTAS: (1) El concepto de MS fue introducido por Benjamin Graham en 1934, con la publicación su libro Security Analysis. (2) Post dedicado a mi amigo Javi Ramos "si todos los trabajadores de IBM fueran como tú, compraría acciones sin dudarlo" - suena mucho a leyenda de corona de flores de funeral, no? "tus amigos no te olvidan... ni te perdonan" ;) un abrazo Xavi!

Etiquetas: inversion a largo plazo · análisis fundamental · Margen de Seguridad



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Comentarios
1 Anonimo
Anonimo
07 de febrero de 2008 (06:39)

Muy interesante el ensayo q escribiste la verdad; sin embargo, me queda una duda, ¿cómo sacaste el valor intrinseco? ¿cuál es la ecuación? o matemáticamente hablando ¿cuál es la fórmula? y si podrías ilustrarlo con un ejemplo por favor. Respondeme pls a cmv_2005@hotmail.com

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2 Anonimo
Anonimo
29 de marzo de 2008 (11:40)

La gran cuestión es precisamente esa: ¿Cómo calcular el valor intrínseco?. Personalmente no creo que sea un algoritmo: El descuento de flujos parece que es seguido por la mayoría de los inversores value, pero no se quedan ahí: analizan la posición de la compañia en relación a su competencia -barreras de entrada- y a sus proveedores -costes. Con todo ello determinan el valor de la compañía; visto desde este modo, la inversión es más un are que un simple ejercicio contable ;)

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Soy seguidor del value investing, contrarian investing y GARP.




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