El error de la diversificación

Poco a poco voy reduciendo el número de acciones en cartera. Mi objetivo es tener una cartera compuesta de tres a cinco empresas. Según la Teoría Moderna de Carteras, lo ideal es tener una cartera de 20 a 30 empresas con la que anular el riesgo diversificable y tener sólo riesgo sistemático o no diversificable. Hablando en plata, lo normal es pensar que a mayor diversificación menor riesgo y viceversa. Esta afirmación forma parte de toda una serie de falacias - como que hay que operar con stop loss, que operar a corto plazo es menos arriesgado que a largo plazo, que comprar en soportes limita el riesgo, que hay que utilizar stop profit... – que sólo sirven para generar comisiones y reducir la rentabilidad de los inversores.

Hace nada a Fernando lo sorprendió mi deseo de concentración de cartera. Para responderle como es debido, voy a resumir mi punto de vista sobre la diversificación y el riesgo. Empecemos.

La diversificación se hace para minimizar el riesgo total de la cartera (el riesgo total es igual a Riesgo Específico o diversificable, vamos a llamarle riesgo “empresa” para no liar a los novatos, más Riesgo Sistemático o no diversificable, al que vamos a llamr riesgo “bolsa”). Al tener muchas acciones en cartera, minimizas el riesgo “empresa” de cada una de ellas para quedarte sólo con el riesgo “bolsa”, o riesgo sistemático que no se puede eliminar. Si una cartera está formada sólo por una empresa como Boliden, la mayor parte del riesgo total de la cartera será el Riesgo Específico (en concreto el precio del Zinc) y sólo una pequeña parte, por no decir nada, de riesgo “bolsa”.

Cuando tienes una cartera 100% riesgo “bolsa”, como puede ser un Ibex, lo único que has hecho es eliminar el riesgo diversificable, pero no eliminar tu riesgo. Es cierto que, gracias a tu diversificación, un posible desplome de Gamesa va a tener poco efecto en el total de tu cartera; pero sólo has conseguido eso. Con un Ibex estás expuesto a los vaivenes del mercado y para protegerte poco puedes hacer. Sin embargo, si una cartera es 100% Riesgo Empresa, tienes muchas más herramientas para protegerte.

El Riesgo Empresa está formado por: 1) Riesgo Financiero y 2) Riesgo Operativo. Para calcular el riesgo financiero hay que analizar el balance minuciosamente. Para calcular el riesgo operativo hay que estudiar las ventajas competitivas de las empresa, su rentabilidad, su sostenibilidad y compararlas con sus competidoras. Al final, tu deber como inversor es diseñar una cartera con el menor riesgo financiero y el menor riesgo operativo posible. De esta forma, al concentrar mucho la cartera has reducido el riesgo “bolsa” a mínimos y mediante el análisis exhaustivo de la compañía has minimizado el riesgo “empresa”, reduciendo por tanto el riesgo total de la cartera.

Contrariamente a lo que piensan muchos académicos, todo este desarrollo de la gestión del riesgo se basa en una percepción del riesgo muy personal: el riesgo “bolsa” y el riesgo “empresa” no son dos entidades independientes sino que cada una compensa a la otra. Los académicos dicen: el riesgo total está formado por riesgo “bolsa” más riesgo “empresa”, así que en una cartera que en principio hay 50% riesgo “bolsa” y 50% riesgo “empresa”, si eliminas el riesgo “empresa” has conseguido reducir el riesgo total a la mitad (en este caso el riesgo total sería 100%). Sin embargo, mi punto de vista es bien distinto. En una cartera de riesgo 50%-50%, si eliminamos el riesgo “empresa”, como para mí esos dos tipos de riesgo se compensan, no tendríamos un riesgo total (= riesgo “bolsa”) del 50% sino que el riesgo total (únicamente riesgo bolsa) sería del 100%. Es decir, el mismo nivel de riesgo que antes pero esta vez formado sólo por riesgo “bolsa”.

Como no podemos controlar el riesgo “bolsa”, bajo mi punto de vista una cartera con 100% riesgo bolsa es mucho más arriesgada que una cartera 100% riesgo “empresa”. De ahí mi afán de concentración de la cartera.

Ahora bien, a pesar de todo lo anterior, soy consciente de que mi análisis de riesgo “empresa” puede estar equivocado. Puedo cometer un error al analizar la fortaleza de un balance o al interpretar las ventajas competitivas de una empresa que hagan que el riesgo “empresa” de un determinado valor sea mucho más alto del que había calculado anteriormente. Para protegerme de esto, intento diseñar carteras de tres a cinco empresas. Utilizo una pequeña diversificación tradicional para, como dice Warren Buffett, “protegerme de mi propia estupidez”. Siempre pocos valores para conocer al máximo cada empresa, cada sector y sus competidores y así, a pesar de “mi propia estupidez” reducir al mínimo las sorpresas.

Otro buen seguro contra “nuestra propia estupidez” es tener cinco empresas de sectores muy distintos, unos cíclicos y otros no cíclicos. No podemos saber qué va a pasar con la Economía en los próximos años, por lo que, como podéis ver, mi cartera tiene valores defensivos (que deberían ir bien en momentos económicos flojos: KO, JNJ, WMT, PFE y FII) y otros agresivos (que deberían ir bien en momentos económicos boyantes: INTC, DELL y JKHY aunque este último va más por libre). Así mismo, son valores de sectores muy distintos por lo que una crisis puntual en un sector (como actualmente el farmacéutico o el bancario) no tiene una incidencia muy grande en la cartera. No hace falta, por tanto, una cartera de 30 empresas para reducir riesgos.

Por último, una cartera concentrada nos permite beneficiarnos de las ventajas de la valoración. Al comprar exclusivamente empresas con mucho margen de seguridad, no sólo limitamos el riesgo bajista de la cartera sino que, además, ampliamos el potencia alcista. Esta es una clara ventaja sobre los que invierten con grandes carteras de valores y uno de los motivos por los que los grandes fondos “valor” han conseguido batir a los índices. Por el contrario, si invertimos en un Ibex ¿cómo podemos valorarlo? Es mucho más complicado y estaremos siempre mucho más perdidos. Y al no poder valorar, ¿cuándo vendemos un Ibex? ¿qué hacemos si cae con fuerza? En cambio, con acciones del Santander podemos estimar a qué precio queremos comprar y a qué precio queremos vender. Es una empresa y, por tanto, valorable. Un índice es... ¿qué es un índice? ¡HUMO!

Todos estos son los motivos por los que me siento cómodo con carteras muy concentradas. Actualmente mis tres mayores posiciones (WMT – 18,90%; INTC – 17,18%; y JNJ – 14,56%) representan el 50,64% de mi cartera. En cuanto Coca-Cola alcance su objetivo y venda para comprar más acciones de JNJ, el peso de estas tres superará el 57%. Y, la verdad, estoy convencido de que una cartera formada por estas empresas y a estos precios es mucho menos arriesgada que un S&P 500. Pero, por si acaso, seguiré diversificando un poco para reducir los peligros de “mi propia estupidez”, que no son pocos.

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