Invirtiendo en empresas

El riesgo de fraude en inversión y la diligencia debida

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Publicado por Nel.lo el 23 de junio de 2015

Cuando hablamos de diligencia debida en inversión, nos referimos a un proceso de investigación extensivo e intensivo para evaluar una decisión de inversión, considerando todas las posibilidades y verificando la información utilizada. En este artículo, cuando hablo de riesgo, me refiero exclusivamente al riesgo de que se produzca un fraude o una manipulación en las cuentas de la empresas en las que invertimos directamente o a través de fondos.

 

La mayoría de la gente cuando invierte (como en tantas otras cosas) tiende a pensar que “alguien” nos protege y nos cuida por si las cosas salen mal. Para todo existe algún organismo y/o alguna ley que (se supone) protege al inversor, solo que cuando ocurre algo que afecta negativamente a nuestras inversiones, comprobamos que no teníamos esa protección y la supuesta seguridad, no era lo que pensábamos. Preferentes, Afinsa-Forum, son claros ejemplos que, con razón o sin ella, el dinero voló. Últimamente hemos tenido el caso de Banco Madrid; dicen que el dinero de los fondos es del partícipe y no pasa nada si quiebra el depositario (o el gestor, o el comercializador) porque los fondos no están en sus balances y son propiedad de los partícipes; si la cosa está tan clara ¿por qué están mareando la perdiz tanto tiempo?. La verdad es que podemos encontrarnos con situaciones imprevistas en las que la protección que se supone que tenemos en realidad no existe, o al menos no es como pensábamos que era; ¿Qué pasaría si cuando queremos retirar el dinero de un fondo de inversión, la gestora simplemente se niega a reembolsarlo? claro, eso nunca va a ocurrir, pero ¿no pasó algo así hace pocos años con no sé qué fondo inmobiliario? ¿qué pasó con el dinero de los partícipes? cosas que parecían muy evidentes, al final no están tan claras y mientras el riesgo no se materializa, tenemos la sensación de tranquilidad y seguridad, aunque cuando el riesgo pasa a ser siniestro, vemos que estábamos y estamos sin más protección que la que nos hemos procurado nosotros mismos, mediante la información que hayamos podido obtener antes y durante el tiempo que dura la inversión.   Leer más

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Amadeus Vs Lufthansa

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Publicado por Nel.lo el 03 de junio de 2015

Lufthansa ha anunciado que va a cobrar a partir del 1 de Septiembre una tasa adicional de 16 € por cada billete emitido a través de la plataforma de Amadeus. Si se contrata a través de la suya propia no habrá aumento. Eso ha provocado una bajada en bolsa de Amadeus de casi un 10% en un día, lo cual supone 4€ por acción, es decir que Amadeus vale según la bolsa unos 1.800M€ menos que ayer por el tema de Lufthansa. Como Amadeus gana de Beneficio Neto unos 630M, es de suponer que la bolsa cree que durante los próximos tres años Amadeus no tendrá beneficios a consecuencia de la tasa de Lufthansa.

Aunque la bolsa es muy lista y lo sabe todo, vamos a reflexionar un poco sobre el asunto. Lufthansa seguirá ofreciendo sus viajes a través de la plataforma de Amadeus, es decir que las cosas continuarán igual, aunque si se contratan los billetes a través de Amadeus el coste será 16€ más que si se contratan directamente con la aerolínea, o lo que es lo mismo, los billetes costarán 16€ menos si se contratan directamente en Lufthansa.   Leer más

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La Trampa de Valor

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Publicado por Nel.lo el 27 de mayo de 2015

No existen trampas de valor, solo análisis deficientes.

Una trampa de valor se produce cuando una empresa que parece buena y barata, luego resulta ser mala y cara, incluso ser tan mala que quiebre. Cuando hemos invertido en una empresa después de haber hecho un análisis sin la suficiente profundidad y hemos concluido en que es buena porque no hemos sido capaces de detectar que realmente es mala o está ocultando algo o incluso delinquiendo, se pueden tener dos actitudes: se asume el error y se estudia el motivo para que no vuelva a ocurrir, lo cual aumentará nuestros conocimientos e incluso tal vez, nos protegerá de otras empresas similares, o bien, podemos echar las culpas a alguien, ¡la culpa ha sido de ese! pero si además tenemos un “ese”  que no se puede defender, que mejor culpable que la “trampa de valor”…. ¡es el culpable perfecto!.   Leer más

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Mapfre 1T 2015 y Seguimiento de cartera por valor

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Publicado por Nel.lo el 11 de mayo de 2015

Este año 2015 el valor de las empresas que conforman la cartera se está comportando en general, de manera excelente. La bolsa durante el 1T de 2015 se ha comportado de la misma forma.

Debemos tener en cuenta que este aumento de valor se ha producido en un solo trimestre, algunas han obtenido un rendimiento que podría considerarse muy bueno aunque se tratara del año. Cualquier rendimiento trimestral que esté alrededor de 4-5% se puede considerar bueno, pues equivaldría a aumentos del 16-20% anual. Por debajo de estas cifras están BBV que ha notado los 978 M€ de dividendos repartidos en el periodo, cosa que no me preocupa pues, recuperará en los siguientes trimestres y Mapfre, del que hablaré más tarde de forma monográfica.

En cuanto a los resultados obtenidos por las empresas de la cartera también se han comportado de manera excelente. En realidad, si multiplicamos por cuatro los resultados obtenidos (solo por tener una referencia de hacia dónde va el año) prácticamente todos superan las previsiones que había hecho y que publiqué anteriormente advirtiendo de que eran optimistas. Siguiendo el mismo cuadro tenemos:   Leer más

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Resultados, Flujos y Manipulación de la información económica

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Publicado por Nel.lo el 27 de abril de 2015

En el post anterior relacionaba los flujos con los resultados y vimos que al final de la vida de la empresa son exactamente iguales, también vimos que durante toda la vida de la empresa hay una relación entre ellos. Si el resultado está manipulado, como los flujos del presente son un hecho, la manipulación en los resultados la podremos descubrir entre las cuentas que enlazan ambas magnitudes.

 
Claro, esas cuentas son todas las del balance y evidentemente para analizar una empresa no tenemos que analizar todas las cuentas una a una; en función de lo que vayamos descubriendo durante el análisis habrá que profundizar más o menos, además gran parte de ese trabajo nos lo hace el auditor; pero el auditor verifica que las cuentas tienen soporte contable y están registrados de acuerdo con las normas contables. Sin embargo, hay algunas cuentas que, bien porque al auditor le resulta prácticamente imposible de comprobar o bien porque la empresa tiene cierta libertad para poder valorarlas, pueden enmascarar resultados. Hay otras formas de ocultar resultados utilizando la consolidación que son prácticamente imposibles de detectar, pero sin embargo la información económica proporciona pistas incluso en estos casos. Por otra parte, como la imaginación no tiene límites, puede haber muchas otras y si una empresa tiene interés en ocultar información, utilizará hasta formulas delictivas para hacerlo. No obstante siempre solemos pensar que las empresas utilizan formulas muy sofisticadas para ocultar resultados, sin embargo muchas veces el sistema utilizado salta a la vista y es bastante chapucero.
 

Vamos a ver un cuadro similar al del artículo anterior, pero esta vez por años en el que se recoge la Cuenta de Explotación de una empresa durante diez años y el movimiento que se produce al mismo tiempo en los flujos. Se trata de un caso inventado y los porcentajes de coste sobre ventas son más o menos inventados; no quería pasarme poniendo porcentajes extremos y que diera la sensación de que el efecto se producía por los porcentajes elegidos y que ese mismo efecto no se daría con otros porcentajes, entonces utilicé como referencia o guía, los que tenía cierta empresa real y los hice coincidir (de manera aproximada) en el año 7 con los reales de la empresa en cuestión del año 2010.   Leer más

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Frases peligrosas: “El beneficio es solo una opinión, el cash flow es un hecho”

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Publicado por Nel.lo el 20 de abril de 2015

Esta es otra frase en la misma línea del post anterior sobre la amortización, suele ser utilizada como argumento para descalificar los resultados de las empresas obtenidos a partir de los registros contables, e incluso suele ser utilizada para descalificar toda la información periódica que  presentan las empresas (¡toda la información económica está manipulada!). Esta frase, igual que la frase del anterior post, no es un argumento, solo es una consigna. Ni es cierta la primera parte, ni lo es la segunda, ni lo es la combinación de ambas y eso es lo que vamos a ver en este post.

 

¿EL BENEFICIO ES UNA OPINIÓN?

El beneficio de las empresas y la información económica y financiera en general, no se obtiene a partir de los apuntes que realiza un contable en base a su opinión. Los rgistros siguen unas normas conocidas que se actualizan constantemente para que la información económica que dan las empresas sea lo más aproximado posible a la imagen fiel de las mismas. Esas normas se pueden considerar algo así como, las hipótesis en base a las cuales se obtienen los resultados que forman parte de la imagen fiel de la empresa.

Estas normas, como todas las normas, pueden ser transgredidas y la propia contabilidad tiene armas para detectar la transgresión. Hay cuentas (almacén, periodificaciones, provisiones etc..) que ante cualquier irregularidad hacen saltar las alarmas mediante saldos dudosos porque o bien son excesivos o bien son escasos o mantenidos en el tiempo …, pero hay que considerar y analizar esos saldos, si no lo hacemos, difícilmente detectaremos irregularidades o manipulaciones contables que alteren los resultados y los sitúen fuera de normas. Si alguna cuenta resulta dudosa, aunque no estemos seguros de que esté manipulada, siempre tenemos la opción de no comprar, pues un inversor en un momento dado puede estar obligado a vender, pero nunca estará obligado a comprar. También hay otras formas de manipular resultados utilizando las consolidadas y algunas más (la imaginación no tiene límites) que iremos viendo a lo largo de esta serie.

En cualquier caso, el que las normas se puedan saltar, no es motivo para suponer que los resultados son opinables, más allá de la relativa libertad que tiene el contable para adaptar algunas valoraciones y criterios contables, de forma que reflejen mejor la imagen fiel de la empresa. Si te para un policía por saltarte alguna norma de tráfico, prueba a decirle que la norma es opinable porque puede ser transgredida y luego me cuentas como quedó la cosa.

 

¿EL CASH FLOW ES UN HECHO?

El cash flow viene determinado por los cobros y los pagos que se producen en la empresa, es decir por el efectivo generado por la misma, por lo cual, se pueden comprobar simplemente contando el dinero en caja. Podemos afirmar que los flujos son un hecho, pero solo si nos estamos refiriendo a los flujos del pasado. Si queremos valorar una empresa basándonos en calcular los flujos futuros para descontarlos al presente, no estamos trabajando con hechos, estamos trabajando con estimaciones que para más inri, en la primera parte de los cálculos se proyecta la parte alta de la cuenta de resultados (hasta el EDIBTA), es decir, estamos proyectando las ventas y los gastos y no los cobros y los pagos.

Los flujos del futuro, evidentemente no son un hecho como pretende decir la afirmación del título, son una estimación, cuando no una elucubración, de la que en ningún caso podemos afirmar que son un hecho.

 

¿EL BENEFICIO ES SOLO UNA OPINIÓN Y EL CASH FLOW ES UN HECHO?

Aquí voy a extenderme más, pero antes quiero hacer una aclaración. En varios artículos estoy defendiendo los beneficios y situándome en contra de los flujos, eso puede dar lugar a algunas confusiones.

Antes, no hace tantos años (puede que 15-20, incluso en empresas pequeñas algunos menos), la base para gestionar (y para valorar) una empresa, eran los beneficios. Por mi parte no estaba de acuerdo, pensaba (y pienso) que es más importante basarse y analizar el Cash que genera la empresa y saber de dónde lo obtiene y como; es decir, conocer su negocio y saber qué es lo que le proporciona ingresos. Siempre he estado y estoy en contra de la opinión tendente a ver la empresa exclusivamente desde el mundo del coste. Pero esto, está funcionando como un péndulo, antes estaba del lado del resultado económico y ahora está totalmente escorado hacia el lado del resultado financiero. Parece que ver la empresa desde un lado o desde el otro depende de modas y en mi opinión no es así, el resultado financiero es quien debe dominar, pero el resultado económico es tan importante como el financiero y hay que tenerlo siempre en cuenta. Una empresa con pérdidas puede seguir funcionando si genera efectivo y dar tiempo para encauzarla de nuevo; pero una empresa, por muchos ingresos que genere, en determinadas circunstancias, la presión del resultado puede hacer que en un momento dado, los flujos decaigan y la empresa entre en barrena. Los flujos y los beneficios no son cosas distintas, son exactamente lo mismo, solo se diferencian en el tiempo y esa diferencia está controlada mediante el Estado de Flujos de Efectivo y el Balance que unen los resultados con el saldo de caja, siempre y en todo momento, como veremos más adelante.

El beneficio y el cash flow son lo mismo, solo que considerados en distintos momentos y esta afirmación es un hecho y no una opinión y es lo que voy a mostrar. Para ello, lo que voy a hacer es seguir el camino que recorren ambos durante toda la vida de una empresa, desde que se constituye hasta que se cierra y comprobaremos como los ingresos y los cobros, respecto a los gastos y los pagos, se separan al principio, caminan de la mano durante la vida de la empresa y se juntan al final.

Lo ideal para ver lo que pretendo es hacerlo por columnas, mes a mes y durante al menos diez años; además hacerla interactiva para ver distintas situaciones, pero eso aquí es imposible porque tendría que utilizar unas 125 columnas de Excel, necesitaría una pantalla algo así como la de un cine para verlo bien y además tendría que poder interactuar.

He tenido que recurrir a una especie de artilugio en la forma de presentarlo para que se vea lo que pretendo, creo que de manera decente. Las columnas están por períodos. Cuando hable de plazos de pago  hablaré de meses, entonces, los periodos hay que verlos como meses (se paga o cobra a un mes, a dos meses, …) cuando hablo de resultados totales o flujos totales hay que verlos como años (resultados o flujos del año 1, del 2, …). Por otra parte, la parte de resultados está en una base de color verde y la de flujos está en color azul. Hay que seguir la redacción del post viendo el cuadro, porque se trata de ver lo que pasa en la parte de flujos cuando una cantidad es imputada a resultados y ver que cada ingreso tiene su correspondencia con cada cobro y cada gasto con cada pago.

Vamos allá.

 

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Etiquetas: Análisis fundamental · flujos · Cash flow · resultados

Frases peligrosas: "La amortización solo es un apunte contable"

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Publicado por Nel.lo el 13 de abril de 2015

Cuando alguien quiere convencer utiliza argumentos, cuanto lo único que le interesa es vencer utiliza consignas o slogans. Esta frase sobre la amortización se ha convertido en una consigna en la que, si el que la utiliza o el que la escucha no es consciente de su significado y no tiene en cuenta tanto lo que dice la frase, como lo que no dice sobre lo que se pretende transmitir, puede dar lugar a situaciones erróneas y muy peligrosas.

He leído muchos comentarios y he visto incluso presentaciones interesadas de proyectos de inversión en las que se utiliza la frase, para hacer pensar al oyente que la amortización es algo irrelevante e irreal, algo así como un apunte sin sentido que un buen día un contable aburrido se le ocurrió apuntar en la contabilidad, así sin más. En consecuencia se concluye en que no hay que considerar la amortización cuando estudiamos una inversión, porque no supone salida de dinero.   Leer más

Etiquetas: Análisis fundamental · Amortización · contabilidad

Rentabilidad Cartera 1T 2015

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Publicado por Nel.lo el 03 de abril de 2015
Hace dos artículos dije que no iba a publicar más seguimientos de cartera, pero este primer trimestre ha habido una avalancha de publicidad de fondos para captar partícipes aprovechando los buenos resultados de la bolsa española medidos por precios. Tanto en las redes sociales especializadas como en todos los periódicos hay una cantidad abrumadora de artículos que hablan de las buenas rentabilidades obtenidas y la gran captación de clientes que han entregado el dinero a los fondos en este primer trimestre de 2015. Hablan de records históricos.
 
 Aunque solo sea por hacer de contrapunto, voy a publicar la rentabilidad trimestral de mi cartera por precios. Para hacer el seguimiento del valor y comprobar si estas subidas tienen soporte en un aumento del valor, habrá que esperar a que las empresas saquen sus resultados dentro de un mes.
Etiquetas: bolsa · Seguimiento Cartera · Rentabilidad

Vidrala ¿Es buena inversión?

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Publicado por Nel.lo el 31 de marzo de 2015
Vidrala es una empresa que tiene fama de ser buena, hace tiempo que la tengo en la cola para estudio y ahora le ha llegado el turno. No hace mucho estuve en una presentación de un fondo y alguien le pregunto al gestor sobre su inversión en Vidrala. En esencia, dio dos motivos para justificar su inversión: 1) que tiene las fábricas repartidas estratégicamente y como el vidrio tiene mal transporte, la empresa tiene en la zona de influencia de sus fábricas una especie de muralla que le protege de la competencia. 2) que en los últimos años Vidrala ha sido capaz de crecer en facturación, aumentando significativamente los precios de los envases de vidrio que produce.
 
Eso me hizo pensar y me planteé si en realidad estos argumentos son ventajas o si son inconvenientes, pues si tiene una muralla que la protege, esa misma muralla hace que quede encerrada y no pueda expandirse al exterior, al menos de manera orgánica y justamente por el mismo motivo por el que los demás no pueden entrar, pues los mismos problemas de transporte existen para entrar a hacerte la competencia dentro de tu zona que para salir a vender fuera de la misma.
Etiquetas: Vidrala (VID) · bolsa · Análisis fundamental · Inversión a largo plazo

Seguimiento de cartera 2014, previsiones para 2015 y un poco de filosofía B&H

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Publicado por Nel.lo el 09 de marzo de 2015

Este año he publicado algunos artículos de seguimiento de cartera. Este cierra el año y será el último de la serie, pues lo que quería trasmitir creo que ya está hecho. Un inversor no tiene por qué medirse de la forma en que lo hace la “industria”, tenemos objetivos diferentes y los respectivos negocios no tienen nada que ver. Nuestro negocio consiste en buscar la seguridad y la rentabilidad de nuestras inversiones, el suyo captar gente que les dé el dinero para que puedan cobrar sus comisiones. Por otra parte, quería también dejar claro que ganar a los “profesionales” es fácil con empresas normales, no hace falta rebuscar por todo el mundo, cualquier empresa de las de ir por casa nos puede dar rendimientos adecuados, para ello solo tenemos que seguir nuestras propias reglas, nuestra propia lógica como inversores y un poco de sentido común.   Leer más

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Nel.lo

Nel.lo

Inversor a largo plazo en empresas líderes por fundamentales




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