En este tercer trimestre de 2015 hemos visto como la debilidad económica de China y el miedo a un aterrizaje forzoso (o incluso recesión) en el país más habitado y segunda economía del planeta, arrastraba tanto los precios de las materias primas como a sus principales países productores provocando una caída generalizada en los mercados de renta variable. Ya se había avisado desde Torsan Value de los desequilibrios chinos y de que esto podía llegar, pero al final lo hizo en estos últimos meses de manera mucho más abrupta de lo esperado.
Evolución Torsan Value
Torsan Value se ha visto arrastrado por esta caída generalizada de los mercados retrocediendo en el trimestre un 12,31% frente al -11,23% del IBEX, el -9,45% del Euro Stoxx 50 o el -6,94% del S&P 500 (-7,26% en Euros), estando por tanto por debajo de los mercados en estos últimos 3 meses. Nuestra fuerte exposición al dólar australiano (-9,27% frente al Euro) y al dólar canadiense (-6,50%) ha sido un agravante a la evolución de la renta variable y, por tanto, una de las principales razones de nuestro peor comportamiento. A pesar de ello, y exceptuando la evolución del S&P 500 cuando se calcula en euros, nos mantenemos por encima de los índices en este 2015 en el que hemos retrocedido un 3,19%. Por su parte, debido a esta caída en el valor liquidativo de la SICAV, el patrimonio total se ha visto reducido en un 12,17%, cerrando el trimestre en 3.648.248,74€, mientras que el número de partícipes se ha reducido de 130 a 116.
Al igual que en el pasado he hablado de los errores cometidos al invertir en Enterprise Group o Emeco Holdings y que han lastrado fuertemente el resultado (principalmente a finales de 2014), durante este trimestre no considero que nuestras empresas hayan destruido valor, es más, en términos generales han tenido una evolución positiva. Han crecido, han entregado dividendos, recomprado acciones, devuelto deuda e incluso, en algún caso, hecho alguna adquisición, por lo que estoy satisfecho con la evolución en este trimestre con independencia de lo que haya ocurrido con las cotizaciones. Además, estas turbulencias nos han permitido seguir reforzando nuestra cartera con la entrada de nuevas empresas excelentes que, gracias al retroceso bursátil, hemos podido adquirir a un precio más que razonable, llevando de este modo nuestra exposición en renta variable a un máximo histórico del 92,80%, frente al 74,34% que teníamos cuando empezó el trimestre.
Movimientos en la cartera de Torsan Value
En este periodo hemos aumentado nuestra exposición a varias de las empresas que teníamos en cartera: Liberty Global, BMW (vía sus preferentes), ITE Group o Kinder Morgan; y hemos incorporado muchos nuevos valores: Liberty LILAC, MTY Foods, Liberty Media, Liberty Broadband, Linedata Services, Knight Therapeutics, Transdigm Group, Daimler y Transcanada. Mientras que hemos vendido completamente nuestras inversiones en Games Workshop, Emeco Holdings, IGE+XAO y Avesco (venta que ya comenté en el anterior informe), y reducido nuestra exposición a Codan Limited, Boom Logistics, UBM e IBM. Por lo que ha sido un trimestre bastante movidito.
En cuanto a las ventas mencionadas, la mayoría han sido o en positivo o ligeramente en negativo con un único objetivo de rotar hacia empresas de mayor calidad, con mayor potencial o con menor riesgo. Siendo Emeco Holdings la única que se ha vendido con graves pérdidas por el fuerte deterioro tanto en su negocio como a nivel de balance (rentabilidad del -74,46% en euros).
Entre las compras mencionadas, me gustaría destacar nuestras inversiones en Liberty LILAC (6,53% del patrimonio a 30/09/2015) y MTY Foods (5,10% del patrimonio a 30/09/2015). Liberty LILAC es un "tracking stock" escindido de Liberty Global (empresa que ya teníamos en cartera). Su tamaño relativamente pequeño (entregaron 1 acción por cada 20 de Liberty Global) y el hecho de que sus operaciones estén en Chile (muy afectado por la crisis de las materias primas) y Puerto Rico (con la situación de insolvencia de su gobierno) han hecho que tras la escisión se haya generado una venta indiscriminada del valor presentando una fantástica oportunidad de compra. Estos dos países, a pesar de las dificultades que están atravesando actualmente, son dos de las economías de Latinoamérica con mayor renta per cápita y seguridad jurídica, y el sector de Liberty LILAC (banda ancha y cable) es muy poco cíclico. Además, a pesar de su insolvencia, Puerto Rico forma parte y tiene el respaldo de Estados Unidos. A precios actuales Liberty LILAC estaría cotizando en torno a unas 7 veces valor empresa/ebitda (con descuento sobre la mayoría de empresas del sector), mientras que tanto su posición de liderazgo en dos países en los que la penetración de la banda ancha y el cable es mucho menor que en Europa o Norte América, como el hecho de estar bajo el amparo del genio del "capital allocation" John Malone, hacen que el crecimiento para los próximos años pueda ser muy interesante.
MTY Foods es una empresa que llevo siguiendo bastante tiempo para incorporarla en la cartera de Torsan Value. En octubre del año pasado ya estuve a punto de "apretar el gatillo", pero mi indecisión y un fuerte rebote en el valor evitaron que lo hiciera, y en esta ocasión no he querido perder una segunda oportunidad. MTY Foods es una compañía canadiense de franquicias de comida rápida que opera bajo 30 marcas diferentes y año a año incorpora nuevas vía adquisiciones. Es una compañía excepcionalmente bien gestionada que gracias a las adquisiciones y al crecimiento orgánico ha conseguido crecer históricamente a ritmos del 20% anual. Y, lo que es más sorprendente, han conseguido este fantástico crecimiento sin emitir acciones, sin prácticamente endeudamiento y repartiendo dividendos. Su modelo de franquicias y con multitud de marcas distintas reduce enormemente el riesgo, y la caída bursátil general nos ha permitido entrar en esta excelente empresa a entorno 14 veces el flujo de caja libre que generará en este 2015.
Visión de los mercados de Torsan Value
Para el próximo trimestre esperamos que siga la fuerte volatilidad de los mercados. Aún no está nada clara la situación real del gigante asiático y si esto es simplemente una desaceleración, un aterrizaje forzoso, o si incluso puede terminar con una fuerte recesión en el país asiático (pero algo me dice que es una de las dos últimas). Y, por otra parte, las dudas sobre cuándo y con qué velocidad va a subir la FED los tipos en Estados Unidos también aumentan la incertidumbre. Ambos temas, aunque afecten directa o indirectamente a la mayoría de empresas que tenemos en cartera, no creo que vayan a ser factores relevantes para la rentabilidad a largo plazo de nuestras inversiones, pero seguramente mantendrán alta la volatilidad de las bolsas (y de nuestra cartera) a corto y medio plazo. Por la parte positiva, las caídas en los precios de las materias primas están beneficiando el consumo en Estados Unidos y Europa, que al fin y al cabo son los principales mercados de nuestras empresas.
En Torsan Value, independientemente de la evolución bursátil que pueda haber en el corto plazo, seguiremos manteniendo una cartera de empresas de alta calidad y con altos retornos sobre el capital en las que el tiempo juegue a nuestro favor y, por supuesto, trataremos de aprovechar las oscilaciones del mercado para incrementar posiciones en empresas de este tipo cuando se nos ofrezcan a buenos precios.
