Pulso de mercado

TELEFÓNICA COMPRAR (Cierre 12,28 I P.O. 14,70 I)
Resultado de la subasta de frecuencias en Brasil Fuente: Anatel
Ayer finalizó la subasta de frecuencias de 700 MHz en Brasil:
TEF Brasil: Se adjudicó el tercer lote de frecuencias a nivel nacional (2x10 MHz) por 1.928 M reales (623 M euros,
7,5% CAPEX’14e y 1,4% DFN’14e).
TIM Brasil: Se adjudicó el primer lote de frecuencias a nivel nacional (2x10 MHz) por 1.947 M reales.
Claro (América Móvil): Se adjudicó el segundo lote de frecuencias a nivel nacional (2x10 MHz) por 1.947 M reales.
Algar: Se adjudicó el lote 5 de frecuencias regionales por 29,6 M reales
El cuarto lote de frecuencias (regional, aunque con alcance casi nacional) se quedó sin adjudicar, así como el 6 lote de
frecuencias regionales.
VALORACIÓN
Los precios finales han estado en el rango bajo de lo esperado (TEF pagó el mínimo) y el cuarto lote de frecuencias y el
sexto se han quedado sin adjudicar ya que Oi (como era conocido) no participó en la subasta. El impacto positivo del
menor precio pagado por TEF es poco relevante (< +0,2% valoración). Esperamos noticias sobre la forma de pago de las
frecuencias antes de final de año (financiación o pago de una vez), así como más visibilidad sobre los costes de limpieza
de espectro (podrían suponer cerca de 1.000 M reales –c.300 M euros- adicionales por operador). Nuestras estimaciones
reflejan el pago financiado y estimábamos 80 M euros (0,18% DFN’14e) en 2014.
Creemos que el hecho de que Oi no haya participado en la subasta podría acelerar la consolidación del mercado móvil, lo
que tendría un impacto positivo para TEF.

Dentro de POP otra vez a 4,941 de momento va bien, arrepentida de vender ayer, hasta 9:30 no he podido comprar y ya estaba otra vez disparada, aun así popular por debajo de 5 creo que muy bien. A ver si hoy puedo entrar también en gamesa, cuando se puso a mi precio ya no tenía liquidez pero hoy he guardado , también voy detrás de DIA e IAG, pero solo me queda para uno de los tres valores.

IBERDROLA COMPRAR (Cierre 5,67 I P.O. 6,20 I)
Condiciones exigentes para abrir Garoña Fuente: VozPopuli
Según prensa, el CSN habría impuesto condiciones muy exigentes para la reapertura de la central nuclear de Garoña lo que
obligaría a realizar inversiones adicionales de seguridad. A pesar de ello, Nuclenor (sociedad gestora de la central; 50%
IBE/ 50% ELE) sigue adelante con la solicitud de reapertura con la intención de que si se reabre esté operativa hasta 2031
(60 años de vida útil).
VALORACIÓN
Noticia sin impacto porque el proceso de solicitud de reapertura sigue su curso y lo cierto es que aún no es seguro que la
planta se abra si no cumple con los requisitos de rentabilidad de Nuclenor. El impacto de una apertura sería positivo pero
limitado:: +0,8% de EBITDA en IBE y +0,9% EBITDA en ELE, impactos no recogidos en nuestras estimaciones.

AMADEUS VENDER (29,62 I P.O. 32,70I
Colocación de Lufthansa de un 3% de Amadeus Fuente: CNMV
Ayer se anunció que Malta Pension Investment (fondo de pensiones de empleados de Lufthansa) estaría llevando a cabo la
colocación acelerada del 3% de AMS (vs 4% que poseía anteriormente), quedando su participación final en AMS entorno al
1%.
VALORACIÓN
Noticia negativa de impacto limitado, aunque será importante conocer el descuento con el que será colocado el paquete
de acciones. El resto de accionistas principales de AMS son: Massachusetts Financial Services 9,29%, Blackrock 5,21%,
GIC 4,92% y Air France 4,41%.

AIRBUS COMPRAR (Cierre 49,82 I P.O. 61,30 I)
Consigue la certificación del A350 Fuente: Compañía
Ha conseguido la certificación europea del A350, último requisito antes de iniciar la producción del modelo para poder
realizar las primeras entregas en 4T’14 a Qatar Airways.
VALORACIÓN
Noticia muy positiva y recordamos que este punto es una de las claves del valor a día de hoy por los elevados costes que
tendría que asumir si tuvieran que retrasar las entregas (en el caso del A380, los costes compensatorios por el retraso
supusieron ~2.800 M euros, 7% de su capitalización). A día de hoy, AIR cuenta con una cartera de pedidos del A350 de
750 aeronaves, lo que supone a precios de catálogo 224.000 M dólares. Esto representa ~33% de la cartera del Grupo y
asegura una vez alcanzado el ritmo de producción objetivo (10 unidades/mes en 2018) más de 6 años de entregas
(estimamos que en 2020 este modelo representará ~13% de las ventas del Grupo). También cabe destacar que el inicio
de la producción contribuirá a acelerar el ritmo de generación de caja, a medida que el impacto dilutivo en EBIT sea
menor (de acuerdo con el periodo de maduración del modelo). Así, en 2015 se espera que tenga un impacto de -2/-3 pp
en el margen EBIT del Grupo (esto representa 1.200/1.800 M euros ó 30%/45% del EBIT 2014 BS(e)), alcanzando el
break-even en 2020. Esto contribuirá a las positivas perspectivas que tenemos en generación de FCF los próximos años
(FCF yield ~4% en 2018 BS(e) vs -0,4% 2014 BS(e)).
Los próximos catalizadores a corto plazo en AIR, una vez conseguida esta certificación, serán el delivery de Rdos. que
deberían continuar despejando las dudas operativas que han estado penalizando al valor hasta los Rdos. 2T’14 y las
entregas del A350 a final de año.

SANTANDER VENDER (Cierre 7,61 I P.O. 8,30 I)
Desayuno con inversores Fuente: Compañía
Del desayuno con inversores que celebramos, destacamos los siguientes puntos:
En términos de cuenta de Rdos. en general, el catalizador actual es la bajada de costes de riesgo/provisiones, pero de
cara a futuro la clave estará en el aumento de ingresos.
Retorno de capital. Actualmente el RoTBV se sitúa en el entorno del coste de capital (i.e. 12% BS(e) a 2T’14), y lo ven
en niveles del 14-15% con las menores provisiones y sin subidas de tipos. Con un entorno favorable de tipos (que no
esperan a corto plazo) podría llegar a niveles del 17%. Nosotros esperamos un 13,7% a 2016.
Capital y dividendo. Ven su nivel de capital phase in como adecuado, aunque el fully loaded es bajo contra la industria:
esto motivará presión por parte del mercado aunque no restringe en absoluto la capacidad de crecimiento. La clave de la
diferencia entre los ratios phase in y fully loaded está en los DTAs, que deducen c.200pbs. Considerando que España (el
máximo contribuidor a la generación de estos DTAs) irá aumentando sus beneficios la diferencia entre ambos ratios será
menor. Con respecto al dividendo, el objetivo es que el DPA pagado en efectivo vaya aumentando, sin calendario para
hacerlo (recordamos que paga 4 dividendos en scrip).
En España una de las claves está y continuará estando en la bajada del coste de los depósitos, que está siendo el
principal impulsor del M. Intereses en un entorno de bajos tipos y volúmenes a la baja. El escepticismo está ahora en
dónde situar el mínimo de remuneración de los depósitos. Actualmente se sitúa por debajo del 0,9%, y aunque no
esperan que el sector llegue al nivel de EE.UU. (se paga una media de 11-12pbs) sí que ven más recorrido a la baja.
Obviamente, lo que sí se está produciendo es un trasvase de parte de los pasivos minorista a fondos, lo que tendrá un
impacto positivo en las comisiones. Por supuesto, la bajada del coste de riesgo (100-110pbs en 2014, 80-90pbs en
2015 y 50-60pbs en recurrencia) seguirá impulsando los resultados de la división.
Reino Unido. No están preocupados por un eventual shock inmobiliario, y destacan las claras diferencias entre el
mercado en Londres y el resto de R. Unido. La clave está en la buena disciplina –tanto de SAN como del resto del
sistema- en la concesión, que permite presentar un bajo coste de riesgo de manera recurrente. Retomarán la OPV de la
división, aunque no hay plazo explícito.
En Brasil esperan un bajo crecimiento en 2014 y 2015, un mensaje que vienen dando en las últimas conference call de
Rdos. Las dudas principales están puestas en la política económica y en la capacidad de reacción para mejorarlas. Las
elecciones son un tema puramente táctico, pero en el medio y largo plazo la clave estará en la capacidad para solucionar
los problemas estructurales de la economía.
En emergentes ex-Brasil, son positivos en Méjico (parece que empezará a mostrar crecimientos más adecuados) y Chile
(en donde se crece menos, pero siempre alrededor del 4%).
VALORACIÓN
Valoramos positivamente los mensajes, que señalan a España, R. Unido y Santander Consumer como motores de la
recuperación de los Rdos.

última hora
10:01 UE: el PMI/Manufactura bajó hasta 50.3 (septiembre)
09:59 Alemania. el PMI/Manufactura bajó hasta 49.9 (septiembre)

AIRBUS, estoy largo.
Ademas de lo que comentas hace unos dias,fuentes de la empresa fueron muy optimistas con el guidance para este año y venideros.
Muy buena apuesta.
Quiza en el sector THALES, que ha recortado bastante, daría entrada con margen de seguridad.

ADIDAS ha anunciado nuevo programa de retribucion al accionista por 1,9bn. Sube un 5% desde el infierno.