Carta a los argonautas: febrero 2022

 

Queridos Argonautas: 

El 16 de Diciembre de 2010 inició su camino el fondo anterior con un valor liquidativo de 10€ por participación. A 30 de Noviembre de 2018 representaba una ganancia del +38,23% sobre el valor inicial y desde el 1 de Diciembre de 2018 hemos continuado la ruta en el fondo GESTION BOUTIQUE VI ARGOS (en adelante “Argos”). A 31 de Enero el valor liquidativo- histórico- es de 15,912229€ (o, en liquidativo del GESTIÓN BOUTIQUE VI ARGOS: 114,656560€) lo que deja la rentabilidad histórica en +59,12% y en el año 2021 en -3,49%. El mes de Enero ha sido negativo para los mercados. El Argos ha tenido un peor comportamiento que el mercado en este inicio de año. Al igual que en otras ocasiones los movimientos a corto plazo sólo sirven de distracción. La situación sigue siendo compleja y por ello seguimos concentrados en el margen de seguridad y lo que os pueda insistir en la disciplina inversora sigue siendo fundamental. 

La siguiente tabla compara el valor liquidativo del Argos con los principales índices: 

 

Si hacemos la comparación viéndola en euros, tenemos que 100.000 euros invertidos en los índices o en Argos serían a esa misma fecha:
 

 

Price: Mira. Estás viendo esto después de un periodo de un mercado alcista muy longevo, tanto si lo mides desde 1990, desde 1987, desde el 81 o, incluso, desde 1975. Sencillamente pienso que estamos mal acostumbrados. Creo que tienes que pasar por un mercado bajista de dos o tres  

Michael Price entrevistado por Peter J. Tanous Price Investment Gurus 1997, pág. 14

 

En la sección “Varios”, tenéis la comparativa frente a los índices desde que hemos cambiado de navío, aunque seguiré dando más importancia al histórico de largo plazo. 

Este mes de Enero ha sido negativo para los mercados, en especial para el mercado americano (muchos pensaréis que ya le tocaba) y el Argos no ha tenido un buen comportamiento respecto al mercado que usamos de comparativa... nada nuevo bajo el sol, pues estos movimientos a corto plazo realmente no son muy significativos a largo plazo. 

Respecto a la primera cita quiero, antes de nada, darles las gracias no sólo a Iván Martín por darme la autorización para compartírosla sino también a mi amigo Míchel de Benidorm por facilitarme el contacto con Iván. Dos estupendas personas donde las haya y a quienes es un placer tener entre mis contactos. 

La reflexión o el comentario de Iván es algo que, por muchas veces que se repita, nunca está de más recordarlo ya que incide en los aspectos fundamentales de lo que es el trabajo de analizar e invertir, a saber: de donde deriva el valor de un activo. Y ahí, generalmente, es donde los inversores tienden a perderse en el ruido de fondo de los movimientos de mercado, tanto cuando éste sube como cuando éste se desploma, olvidándose de lo principal a la hora de invertir en bolsa. Lo que estamos comprando, lo que estamos haciendo al adquirir títulos de propiedad del capital social de una empresa cotizada no es “jugar” a la bolsa, sino que nos estamos convirtiendo en socios de una empresa que fabrica, diseña, da servicio, satisface necesidades que son reales en el mundo fuera del mercado bursátil. Y esa empresa, posiblemente, siga generando rentabilidad para nosotros, sus accionistas, incluso en los fines de semana, incluso en los días de fiesta... y lo hará independientemente de lo que el precio de esos títulos, sus acciones, hagan en bolsa debido a una circunstancia más o menos incierta en relación a Ucrania (sobre la que os pasé unas reflexiones por Telegram) o a cualquier otra cosa. 

El valor de esa empresa depende de lo que sea capaz de generar en el futuro, como indica Iván, desde aquí hasta el día del Juicio Final. Evidentemente, hay empresas cuyos flujos de caja pueden ser más fácilmente estimados (hablamos del futuro, por lo que dichos flujos futuros nunca pueden ser perfectamente previstos, siempre hay lugar para la incertidumbre propia de lo que ha de venir) pues, en general, su modelo de negocio, su historial, su equipo directivo ya ha mostrado de qué es capaz a lo largo de varias décadas y, en líneas generales, podemos asumir que el futuro será más o menos parecido a lo que ha sucedido en el pasado. 

Sin embargo, hay otras muchas empresas donde esto ya no es así, sea porque su modelo de negocio puede depender mucho más de los futuros cambios o, sencillamente, porque su historia es prácticamente un pestañeo y todo depende de alcanzar sus expectativas... y ya sabemos que el papel lo soporta todo. La realidad es otra cosa, desde luego, pero hasta que no llegue esa empresa puede seguir bailando sin saber que el reloj está a punto de dar las doce y que Cenicienta ha de volver a ser quien era. El problema es que, como dice Iván, esas empresas que cotizan en modo burbuja  

dependen de que todo salga como la seda: sus planes de negocio han de ir incluso mejor de lo estimado y los tipos y la inflación no han de moverse de la situación actual...pues todo su valor reside mucho más cerca del día, temible, del Juicio Final que no del momento presente. De ahí que el análisis sobre dichas empresas resulte mucho más complicado en el sentido de que la variación de las circunstancias tiene efectos muy superiores sobre el cálculo del valor y, con ello, la volatilidad o la incertidumbre de la misma es muy superior. Básicamente podríamos encontrarnos en una situación del tipo de “¿Cuánto vale la empresa XXXX? Entre nada o un montón” ... y eso es casi lo mismo que no poder valorar realmente esa empresa. 

El problema para esas empresas en modo burbuja es que las expectativas no siempre se cumplen (ciertamente a veces son superadas) y, desde luego los tipos no van a seguir al 0% ni la inflación va a ser inexistente, por lo que el valor de ese euro que se obtenga dentro de muchos años ha de verse muy reducido en euros de valor presente. O dicho de otra forma y con un ejemplo que ya puse en mi primer libro (El lemming que salió raro, Ed. Eje Prod. Culturales, 2012), se van a encontrar en la situación de Bing Crosby y Danny Kaye en la deliciosa película navideña Navidades Blancas de Irving Berlin, cuando Kaye le pregunta a Crosby cuánto les va a costar montar un espectáculo en homenaje de su antiguo general y cuando a Crosby se lo dicen, exclama: ¡guau!... a lo que, asustado, Kaye insiste: ¿cuánto es guau? Y Crosby le contesta: “guau está entre... ¡hala! y ¡ay!” ... desolado, Kaye termina con un lastimero: “guau”. Es muy posible que los inversores en ese tipo de empresas en modo burbuja esperando que todo siga como la seda desde aquí hasta el fin de los tiempos, termine por salirles una exclamación parecida: ¡guau! 

Las siguientes citas- creo que todas son muy interesantes, la verdad- van más o menos en la misma línea respecto a la prudencia a la hora de invertir. La primera, de Grantham (nada que ver con Lord Grantham de Downton Abbey) es realmente importante en estos momentos ya que nos recuerda la importancia de la humildad y de escuchar a aquellos que tienen más experiencia. Es cierto que puede suceder que, en ocasiones, los inversores con muchas décadas de experiencia se queden desfasados y no sean capaces de entender algunos de los avances – especialmente tecnológicos- que se puedan producir en los modelos de negocio, pero no daría por cierto que ello implique que esos inversores sean idiotas perdidos y, simplemente, es posible que en circunstancias complejas prefieran mantenerse en la prudencia de no salirse de su círculo de competencia que, como sabéis, es las segundas tres palabras más importantes de la inversión. 

A veces, muchas por cierto, durante unos años lo nuevo obtiene fabulosas rentabilidades, desde todos los puntos de vista que rodean al inversor le dicen que eso nuevo va a ser el nuevo paradigma, va a ser permanente... eterno. Y ese es un gran peligro, pues los que no tienen más experiencia que unos pocos años y que entienden perfectamente de qué va lo nuevo (no como tú que te has quedado obsoleto) empiezan a pensar y a invertir asumiendo que lo nuevo va a ser realmente lo permanente, que esas rentabilidades fastuosas lo son porque ellos sí han entendido de qué va el tema de invertir, y no sólo eso... sino que lo antiguo ya no funciona. 

Y eso es total y absolutamente falso. Comprar billetes de cien a cincuenta o menos siempre funcionará. El problema no ha sido nunca que el comprar barato no funcione, eso siempre saldrá bien y tiene toda la lógica. La cuestión es en qué forma se calcula dicho valor, para saber si el billete valen esos cien euros o no, puede ser muy diferente dependiendo del tipo de empresa que sea. No es la primera vez que os lo comento, pero no está de más el recordarlo. Hay empresas en las que el futuro será muy boyante o no, pero está tan sumamente barata asumiendo un futuro inexistente que dicho futuro nos da igual: es el caso de las net-net, por ejemplo. 

 

En otras, es al contrario... y dentro de éstas, podemos tener empresas que su futuro, más o menos, es parecido al pasado histórico y es más fácil el estimar los flujos de caja. En otros, quizás por la novedad de su tecnología, por el nicho de mercado, por el modelo de negocio, y por su novedad como empresa la estimación de esos flujos puede ser mucho más complicada de analizar, en el sentido de que la variabilidad de dichos flujos puede ser tan enorme que la empresa pueda valer cero o “un montón”. Esa situación no implica que los inversores experimentados no puedan realizar una estimación, simplemente quizás es que no quieren perder el tiempo en algo cuya estimación tiene un rango tan amplio que es más una especulación que una inversión como tal. 

Y recordad que una operación de inversión no lo es porque haya generado plusvalías. 

Y en eso, la cita sobre Michael Price lo recuerda de nuevo; cierto que Price avisa sobre esos “exitosos inversores del momento” que son encumbrados por alguna que otra jugosa rentabilidad en el corto plazo- un año o un par de ellos generalmente- y que cuando la marea baja se descubre que han estado en el agua desnudos... y, como diría Buffett, la vista no es muy agradable. No me gusta hacer leña del árbol caído, y por eso no daré nombres, pero en este último año una de las figuras más fulgurantes de esta ola cripto- tecnológica ha caído en desgracia... y mientras, el viejo sabio y experimentado de Buffett ha seguido ganando como si nada (lo que es bueno para nosotros, pues es nuestra primera posición actualmente). 

La cita de Baruch, por el contrario, nos recuerda la importancia de mantener siempre un cierto nivel de liquidez, pues es la alternativa que mejores opciones nos va a dar en cualquier situación. Por no alargar la Carta, os recomiendo que la releáis pues no es sólo algo que comentara o recomendara Bernard Baruch en los años 10-20, sino que Graham, Buffett, Klarman y otros grandísimos inversores han recomendado a lo largo de los años el disponer de una determinada cantidad de liquidez. No es tampoco- no lo veáis así nunca- un seguro contra las pérdidas, pero sí es un apoyo en esos momentos... y en ese sentido es donde la cita de Baruch merece la pena revisarla. 

Os incluyo la cartera completa incluyendo los pesos de cada título.

 

Algunas Operaciones
A lo largo del mes, sin embargo, hemos incrementado posiciones en BERKSHIRE HATHAWAY, 

LVMH y PERENTI GLOBAL (AUSDRILL) y vendido TEEKAY. 

En el caso de BERKSHIRE HATHAWAY, nuevamente a través de la clase B tal y como os expliqué en la Carta del mes pasado, hemos incrementado otro 15% de forma que, en estos momentos, la empresa supone la primera posición de la cartera superando el 7% (debido entre otras cosas al recorte en cotización de Ferrovial). En estos dos últimos meses, en resumen, hemos incrementado la posición en Berkshire Hathaway un 30%, aunque como os expliqué en su día, en el gráfico de posiciones ambas clases aparecen sumadas. La empresa sigue estando muy barata y de ahí que haya merecido la pena incrementar la posición en estos dos últimos meses. 

El incremento en LVMH tiene el mismo sentido. Como sabéis, es una de las mejores empresas a nivel mundial, con una marca y una calidad que prácticamente todo el mundo le otorga la mejor calificación, y tienen motivos. Pero mi intención siempre ha sido el incrementar posición en aquellas empresas en las que mayor confianza tenemos para el medio y largo plazo y, por ello, LVMH es una de las más firmes candidatas. Su potencial a largo plazo es realmente atractivo, superior a ritmos al 15% anual a largo plazo y, por ello, cuando el precio de mercado nos la ofrece por debajo del nivel máximo al que queremos pagar, tenemos que incrementar. En estos momentos hemos superado el número de acciones que tuvimos en el año 2020... y si tenemos suerte y el mercado nos sigue ofreciendo buenos precios, seguiremos incrementando en esta estupenda empresa. 

Además de estas operaciones, también hemos incrementado en PERENTI GLOBAL/AUSDRILL dado que, al igual que en las otras, el mercado nos la volvía a ofrecer a precios ridículos respecto a su valor intrínseco- muy superior. Como en ocasiones anteriores, invertir supone primero comprar y ello significa tener que aceptar que mientras estás en modo de compra vas a ver tu posición en pérdidas porque, recordando a Buffett, el mercado no tiene por qué saber si tú has comprado para empezar a cotizar dicha empresa al alza. 

Eso pasa muy pocas veces, y es más por suerte que por otra cosa. En general, cuando compras algo porque está barato, lo normal es que siga cayendo o estando en esos niveles durante un tiempo- y ese tiempo pueden ser meses o un par de años, nunca días o semanas, es después, cuando si no nos hemos equivocado llegará la hora de cosechar las plusvalías. Y eso es una buena oportunidad para incrementar en algo que nos ofrece un gran potencial de rentabilidad respecto a su valor intrínseco. En el caso de PERENTI estamos en esta situación y seguiremos aprovechándola mientras podamos. 

En el caso de TEEKAY finalmente conseguimos cobrar la venta de la filial gasista y deshicimos la posición. Como os informé a los argonautas a través del grupo de Telegram, el motivo para la venta era que ya no confiaba en el equipo directivo de esta empresa tras haberse desprendido de la joya de la corona a un precio ridículo, así que ahora por muchas buenas intenciones que tengan para usar el dinero que reciben, prefiero que lo ganen otros que confíen más en ellos. En esta empresa hemos estado en dos etapas, la primera en la anterior gestora obtuvimos más de un 28% de rentabilidad y en esta segunda etapa hemos logrado casi un 14% por lo que el total obtenido en ambas fases ha sido de un 42.28%. 

 

Aquí se demuestra la importancia de comprar barato, pues aunque al final las expectativas- razonables- se demuestren fallidas por diversas circunstancias, en este caso por el error o dejación de funciones de la directiva, terminamos saliendo con plusvalías. También os digo que no siempre será así y hemos de estar preparado para ello. 

Para terminar, nuestra posición en RENAULT que viene dándonos pérdidas desde el inicio de la posición, está cerca de alcanzar el nivel de compra y de ahí que haya trepado en las posiciones por peso en la cartera. Parece que poco a poco va entrando en razón, pero aún le falta para alcanzar el valor intrínseco, pero bueno... sabemos ser pacientes. De momento no ha quebrado, como un amigo mío a quien aprecio mucho me decía. 

Y sobre AIMIA, como ya sabéis los argonautas, se ha convertido en una bagger, esto es, una empresa que ya nos está generando más de un 100% de rentabilidad desde que invertimos en ella y gracias a esa rentabilidad se ha colocado entre las posiciones que pesan más del 5% del patrimonio del Argos. Dado que la empresa sigue ofreciendo un enorme margen de seguridad hasta su valor intrínseco de $9,50 CAD/ acción, seguiremos esperando que su rentabilidad siga multiplicándose varias veces aún. Eso sin tener en cuenta que considero que la empresa es capaz de componer su valor intrínseco en el medio y largo plazo y por tanto capaz de seguir haciendo que ese valor intrínseco actual sea mayor con el paso del tiempo. 

Desde luego no sólo confiamos en ella y en su equipo directivo que está haciendo las cosas de forma maravillosa, es que, también, confiamos en que su futuro nos suponga una multi-bagger y siga generando rentabilidades no tan altas como las que nos ha generado en este tiempo (un 57% anualizado), pero sí, desde luego, superiores al 15% anualizado... de hecho, estimo que en el largo plazo, pueden ser más cercanas al 20% anual. 

Sobre DESKTOP METAL sólo os copio la siguiente imagen de su Carta Anual, pues creo que merece la pena observar cómo ha ido logrando alcanzar sus metas en un año bastante complicado y cómo su futuro sigue siendo más que espectacular. Esperamos grandes cosas de Desktop Metal y por ello hemos seguido incrementando a unos precios ridículos. 

Las adquisiciones que ha realizado en los últimos tiempos han servido para que mejore su planteamiento de negocio que, aunque sigue estando centrada en la fase de producción de artículos a nivel de escala industrial (la impresora P-50 está resultando un éxito), también han sido más que significativas las entradas en otros segmento de gran potencial de crecimiento, como por ejemplo el sector de las prótesis dentales. 

Sin embargo, es en la división principal y donde mayores ventajas internas tiene- y la que llamó nuestra atención en un primer momento, desde luego-, la que más y mejores resultados puede generar en el corto plazo. Como podéis observar por la imagen que os adjunto más abajo, pese a los problemas de proveedores han logrado superarlos y prevén empezar a enviarla gama alta (la P-50) en el plazo de pocas semanas tras haber triplicado la capacidad de producción de cara a este mismo año de 2022. Los clientes están esperando y nuestra empresa está preparada para cubrir la demanda. 

 

 

Para terminar, sobre ENERGY TRANSFER he de recordaros que ha decidido incrementar el dividendo un 15% sobre lo que venía pagando en el último año y ello supone que a nuestro precio de compra nuestra rentabilidad por dividendo se coloca en un más que jugoso 8%, pero con un inciso que, quizás, resulte aún más interesante. Al final del comunicado, la compañía indica a los inversores sus previsiones sobre el pago futuro de dividendo- en un futuro cercano- para alcanzar un nivel de 1,22 dólares por acción... lo que nos supone una rentabilidad sólo por dividendo superior al 14% anual. 

Dado que la empresa sigue siendo una compañía muy bien gestionada, con un modelo de negocio sólido y con unos flujos de caja bastante predecibles- con unos activos ocultos muy valiosos- y con una política de recobrar la solidez financiera reduciendo el peso de la deuda (o utilizándola sólo cuando tiene sentido para apoyar el crecimiento del valor intrínseco de la empresa), entonces, evidentemente espero que la rentabilidad global media anual de esta empresa sea bastante superior a su rentabilidad por dividendo, pero seamos prudentes y asumamos un extra por encima del dividendo de un 6% anual... eso nos generaría una rentabilidad promedio superior al 20%. No creo que sea una mala operación para tener paciencia y dejar que el equipo directivo haga su trabajo mientras nosotros disfrutamos de su labor. 

Varios
El nivel de liquidez actual es el 19,01% y 20 empresas. Contamos con unos 183 argonautas de toda 

España y unos 7.675.000 euros bajo gestión. 

El valor liquidativo de este Argos respecto al valor intrínseco que hemos calculado y tenéis en la última gráfica es equivalente a comprar un billete de cien euros por 55,73€, lo que supone adquirir las participaciones del Argos (recordad, a partir del 11 de Diciembre de 2019 GESTIÓN  

BOUTIQUE VI ARGOS) con un significativo margen de seguridad. Por cierto, he preferido ajustar la rentabilidad al valor liquidativo anterior -para seguir con el histórico tradicional de largo plazo-, pero el valor liquidativo oficial del GESTIÓN BOUTIQUE VI ARGOS es diferente como podéis comprobar al ver vuestra posición. 

Quiero terminar esta Carta con un recuerdo a uno de los argonautas que ha estado conmigo desde 1999 y hemos caminado juntos durante todos estos años. Falleció a los 73 años y he de agradeceros a todos las oraciones y los buenos sentimientos que me habéis transmitido para él y su familia. Sabéis que el Argos es muy singular en este aspecto y que, aunque a veces no lo parezca, en realidad somos casi una familia y personalmente os tengo un grandísimo aprecio a todos. 

En el caso de este amigo, el cariño era aún más especial pues compartimos muchos momentos. Aún le siento cerca y sigo teniendo un grandísimo cariño por él y por su familia, a quien agradezco (especialmente a Carmen) que me autorizara a compartir su foto como homenaje y recuerdo.

 

Jesús... como bien sabías y bien me comentabas por la canción, “la muerte no es el final”, sigue sonriéndonos desde las nuevas nubes que ahora recorres, ha sido un honor y un placer haberte conocido y que hayas confiado en mí durante todos estos años. Trataré de seguir cumpliendo en la misma forma con tu familia. Un grandísimo y muy largo abrazo, Jesús... descansa en paz. 

 
 

Para aquellos de vosotros que tenéis curiosidad en ver cómo nos estamos comportando desde que estamos en esta segunda etapa, la comparativa con los índices- y siempre con dividendos brutos reinvertidos, obviamente- es la siguiente:

Por cierto, algunos de vosotros me pedís información sobre cómo daros de alta en el nuevo fondo en Andbank/MyInvestor; hasta que no me faciliten un enlace para poderos dar de alta ligados a mí, es preferible que contactéis conmigo en la dirección de correo electrónico que tenéis abajo. 

Como siempre agradeceros nuevamente vuestra confianza y apoyo continuado. 

 

argoscapital@hotmail.com