Análisis cogninvestivo
Aplicación del conocimiento que proporciona el análisis fundamental con vistas a la inversión inteligente

Cómo aplica Buffett el value investing y el descuento de flujos

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Publicado por Yasunao el 05 de marzo de 2012

Merece la pena intentar entender a uno mejores inversores de todos los tiempos para sacar conclusiones que puedan sernos útiles. Por ello, en este artículo vamos a analizar algunos aspectos clave en el proceso de inversión de Buffett, incluyendo su visión del value investing y qué factores tiene en cuenta para estimar lo que hemos llamado “valor intrínseco”.

Buffett considera que “The Intelligent Investor” es el mejor libro sobre inversión jamás escrito. Parece por tanto que no vamos por mal camino. En sus primeros años se ciñó bastante a las enseñanzas Graham, si bien en Berkshire empezó a primar aspectos cualitativos bajo la influencia de Phil Fisher, para fijarse ya no tanto en empresas normales muy baratas, sino en empresas excelentes a un recio razonable. Pero resulta evidente que las ideas de Graham que permiten al inversor hacer un juicio sobre cómo de barato o caro es algo siguen siendo fundamentales en su toma de decisiones: como dijo en su última carta, lo que a un precio tiene sentido y puede ser una buena opción de inversión, a otro distinto no lo tiene y sería una mala decisión.

En el value investing de Graham hay 2 ideas imprescindibles: una es el concepto de Mr.Market en el que ya hemos insistido en nuestro artículo anterior. La otra idea es el Margen de Seguridad: no es suficiente con detectar una diferencia entre precio y valor, esa diferencia ha de tener cierta holgura.  A la hora de afrontar una compra, es necesario exigir un descuento mínimo de precio frente a valor, ya que puede que algunas de las premisas de nuestro análisis resulten equivocadas, y por tanto nuestra estimación de valor incorrecta. Incluso habiendo acertado en nuestra estimación, los fundamentales de la empresa (y con ello el valor) pueden irse degradando según avance el tiempo. Debemos contar con suficiente protección para que el verdadero valor nunca acabe siendo menor que el precio que hemos pagado, y por tanto, minimizar nuestra probabilidad de pérdida. Para Graham, “margen de seguridad” son básicamente las 3 palabras que resumen la inversión inteligente.

Gran parte de los profesionales “entienden” el value de manera un tanto particular, diferenciando las acciones de crecimiento (con mejores perspectivas a priori y por ello merecedoras de ser valoraradas más alegremente, es decir, pagando múltiplos más altos de los beneficios actuales) de las acciones valor, correspondientes a empresas desdeñadas, en sectores aburridos o sin catalizadores, para los que sólo tiene sentido pagar múltiplos bajos. Para Buffett, ésta es una distinción poco acertada: “Value investing” e “investing” son básicamente sinónimos, pues “invertir” en algo no tiene sentido si no es para pagar por ello un precio menor de lo que realmente vale, con vistas a aumentar nuestro poder adquisitivo futuro, y “crecimiento” no es otra cosa que un componente del valor (carta 1992, Apdo. “Common Stock Investments”, segunda parte).

Llegados a este punto, ya sabemos sobre value investing casi todo lo que hay que saber para poder empezar a utilizarlo. Sólo queda preguntarse cómo podemos calcular el valor intrínseco de una empresa. La citada carta de Buffett también afronta esa cuestión (en el mismo apartado), y su respuesta es clara: descuento de flujos a valor presente de John Burr Williams. En 2001 alguien le hizo exactamente esa pregunta en una escuela de negocios y Warren respondió de manera particularmente elocuente, completando la citada explicación y haciéndola más accesible. Dicha respuesta (como ya habíamos adelantado) puede encontrarse aquí (minutos 20 al 25):

http://www.youtube.com/watch?v=2a9Lx9J8uSs#t=20m

A continuación recojo mi intento de transcripción y traducción de este documento esclarecedor, que ayuda a entender con más detalle el proceso que sigue Buffett para valorar una empresa:
 

¿Cómo halla usted el valor intrínseco de una compañía?


El valor intrínseco es el número que, si fueses omnisciente acerca del futuro y pudieses predecir todo el dinero en efectivo que un negocio te va a dar entre hoy el día del juicio final, descontado a la tasa de descuento adecuada, ese número, es lo que es el valor intrínseco de una compañía.

 

En otras palabras, la única razón para hacer una inversión poniendo dinero ahora es para conseguir más dinero más tarde, ¿verdad? De eso es lo que se trata cuando se invierte.


Mirando un bono, por ejemplo un Bono del gobierno de los EEUU, es muy fácil saber cuánto vas a obtener de vuelta. Lo dice en el propio bono: dice cuándo vas a cobrar los intereses, y cuándo vas a cobrar el principal. Así que es muy fácil averiguar el valor de un bono. Los flujos de caja están impresos en el bono.


Los flujos de caja no están impresos en una acción. Esa es la tarea del analista: imprimir, cambiar ese certificado que representa una participación en una empresa, y convertirlo en un bono. Y decir: “esto es lo que pienso que va a pagar en el futuro”. Cuando nosotros compramos, por ejemplo, una nueva máquina en Shaw, para hacer alfombras, es en lo que estamos pensando, obviamente, y todos vosotros aprendéis eso en la escuela de negocios. Pero es exactamente lo mismo para una gran empresa.


Si compras Coca Cola hoy, la compañía entera se vende en el mercado por unos ciento diez/quince mil millones de dólares. La pregunta es, si tú tuvieses de ciento diez/quince mil millones –aunque en ese caso no estarías escuchándome a mí, sino que yo estaría escuchándote a ti— la pregunta es: darías ese dinero ahora para conseguir a cambio todo lo que Coca Cola va a producir en los próximos 200 o 300 años? –La tasa de descuento no influye demasiado más lejos que eso— y es una cuestión de cuánto dinero en efectivo te va a dar.


No es una cuestión de cuántos analistas la recomiendan. O cuál es el volumen. O qué pinta tienen los cortos. Es una cuestión de cuánto dinero en efectivo te va a dar. Es la única razón. Tanto si compras una granja, como si compras un apartamento, cualquier activo financiero, petróleo en el suelo… pones dinero ahora para conseguir más dinero de vuelta más adelante. Y la pregunta es:  ¿cuánto vas a obtener, cuándo vas a obtenerlo, y cómo estás de seguro?


Cuando yo calculo el valor intrínseco de un negocio, cuando compramos compañías –tanto si compramos compañías enteras como pequeños trozos de compañías siempre pienso que estamos comprando la compañía entera, porque esa es mi forma de afrontarlo— lo que hago es verlo y decir qué va a salir de este negocio y cuándo. Y lo que te gustaría, por supuesto, es poder usar el dinero que generan para ganar retornos adicionales conforme pasa el tiempo.


Berkshire nunca ha distribuido nada a sus accionistas, pero su capacidad para distribuir aumenta a medida que el valor de los negocios que poseemos crece. Podemos componerlo [con interés compuesto] internamente. Pero la verdadera pregunta es: Berkshire se vende ahora mismo por digamos, unos 105 millones. Si fueses a comprar toda la compañía por 105 millones, ¿podríamos distribuir suficiente caja para ti lo suficientemente pronto, para que, teniendo en cuenta los tipos de interés actuales, tuviese sentido para ti poner ahora ese dinero? Y eso es básicamente de lo que se trata.


Y si no puedes responder esa pregunta, no puedes comprar la acción. Puedes jugar con la acción si quieres, o tus vecinos pueden comprarla si quieren. Pero si no eres capaz de responder a esa pregunta… y yo no puedo responderla para las compañías de Internet, por ejemplo. Y hay muchas otras compañías, todo tipo de compañías para las que no puedo responder esa pregunta, pero intento mantenerme apartado de ellas.


Entonces, intervienen fórmulas a la hora de valorar compañías. ¿Tiene usted un sistema matemático?


Descuento de flujos de caja a valor presente, si.


¿Por qué no ha puesto su conjunto de fórmulas por escrito, para compartirlas con el resto de la gente?


En realidad creo que sí he escrito sobre ello. Si lees los informes anuales de los últimos años... de hecho en el último informe anual, uso justo lo que hemos estado hablando, uso la demostración de Esopo.


Esopo era, en 600 A.C., un hombre listo –pero no lo suficientemente listo como para saber que estaba en 600 A.C., claro—  Y Esopo, además es escribir sobre tordos y héroes y todas esas cosas, encontró tiempo para hablar sobre...¡pájaros! Y dijo: “un pájaro en la mano vale dos en el arbusto”.


Lo que pasa es que eso no es completo del todo. Porque la pregunta es, ¿cómo de seguro estás que hay dos en el arbusto, y cuánto tardarás en conseguirlos? Probablemente lo sabía, pero no tenía tiempo. Siempre hay otras parábolas sobre las que escribir y esas cosas… pero se quedó a mitad de camino, en el 600 A.C. Eso es:


Todo lo que hay que saber sobre inversión es cuántos pájaros hay en el arbusto, cuándo vas a conseguirlos, y cómo de seguro estás.


Si los tipos de interés están al 15%, aproximadamente necesitas conseguir dos pájaros en cinco años para que equivalgan al pájaro en la mano.


Pero si los tipos de interés están al 3% y puedes conseguir dos pájaros en veinte años, todavía tiene sentido dar a cambio el pájaro en la mano, porque todo consiste en descontar por una tasa de interés.


Pero muchas veces el problema no es sólo cuántos pájaros hay en el arbusto, porque en el caso de compañías de Internet no había ningún pájaro en el arbusto, aunque te cogían el pájaro que les dabas si lo tenías en la mano..


Pero sí que he escrito sobre este tipo de cosas, plagiando descaradamente a Esopo, que lo escribió hace 2600 años, sólo que me había quedado rezagado con mis lecturas.



Tal vez el lector menos avezado no entienda los ejemplos numéricos que da Buffett, o sus implicaciones. Por ello, en un artículo próximo intentaremos desgranar esta “fábula mejorada de Esopo” para tratar de entender todo lo que encierra.

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Mi twitter: @javidieguez

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Etiquetas: Warren Buffett · Value Investing · Valor intrínseco · Descuentos de flujos de Caja



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Comentarios
2 Elfino
05 de marzo de 2012 (17:23)

y si talan el arbusto..¿o un fenómeno metereológico lo derriba?

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3 Txuska
05 de marzo de 2012 (20:47)

yasunao
Un problema que no se como se podria solucionar es que das muy buena informacion pero al ser en ingles (los enlaces)no siempre es traducible a pesar que le meto traductores.
Por lo demas genial el blog de nivelazo.

S2

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4 Libreto
05 de marzo de 2012 (23:10)

Muchas gracias por la traducción.

Me gusta mucho este hombre y es una lástima no poder encontrar casi entrevistas subtituladas...

Lo dicho, gracias!

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5 Mike07
Mike07  en respuesta a  Txuska
06 de marzo de 2012 (01:05)

Opino lo mismo; me da mucha pereza leerlo en inglés.... si se pudiera solucionar con un traductor, pero suelen ser muy poco fiable.

Dejo un enlace:

http://efectoesponja.com/videos-imprescindibles-charla-con-warren-buffet/

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6 Yasunao
Yasunao  en respuesta a  Txuska
06 de marzo de 2012 (01:16)

Lo siento Txuska y Mike07, es muy difícil encontrar material de referencia en castellano.

Intentaré incluir algunos enlaces en castellano en la medida de lo posible, pero prefiero ilustrar los conceptos con algo en vez de con nada, aunque tenga que ser en inglés.

Espero que al menos le sirvan a alguien...

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7 Chess
Chess  en respuesta a  Yasunao
06 de marzo de 2012 (12:13)

En castellano sería perfecto, pero hay que entender que el inglés es el idioma de las finanzas, aunque sea un poco más trabajoso vale la pena, y así nos refrescamos un poco con la lengua de Shakespeare ;-) Un saludo y gracias de nuevo.

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8 Txuska
Txuska  en respuesta a  Yasunao
06 de marzo de 2012 (14:56)

Me apaño a veces, pero hay otras en que no es un enlace sino un documento un poco mas farragoso y que ya no se le puede meter el google y ya no te puedes enterar de nada y es una pena .
Es una pena porque este es un blog de lujo
Muchas gracias por el esfuerzo de todas maneras.

s2

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9 Margrave
08 de marzo de 2012 (17:29)

¡Dedicado a todos los "valué investors" de Rankia¡.

Como proyectar la rentabilidad futura de una inversión. Aplicación práctica del método fundamental de descuento de flujos futuros de John Williams.

Uno de los años capitales en la historia de la inversión fue el año 1.938 del pasado siglo. En este año el matemático, financiero y filosofo de la inversión John Burr Williamas, escribió su obra capital “The Theory of Investment Valué” (la teoría del valor de la inversión). Harvard University Press, 1.938, basado en su famosa tesis doctoral (“la rentabilidad de una gallina debe valorarse por sus huevos, la de una vaca por su leche, futuros).
Dadas las dificultades con el idioma ingles manifestadas por algunos rankianos, que no he encontrado en Rankia proyección alguna del método original de Williams, y que yo lo estudie en su día, y aprendí en Wall Street su uso práctico, adelantare una sencilla aplicación (conocéis que soy partidario de las cosas sencillas y eficaces, no de las complicaciones y farragosidades), en consideración a todos vosotros, a algunos como el amigo Kcire que me lo pidieron, y Yasunao, Director de este excelente hilo, y quizás a Mike, que sé que le interesa. Tomare una de las empresas más simples y predecibles del mundo, Coca Cola, al objeto de facilitar la exposición (no se trata de empezar a aprender con Berkshire, que es una de las más difíciles de valorar del mundo, se trata de ir paso a paso por las más sencillas).
Dado que Buffett no ha revelado en público su método en momento alguno, en mi opinión y en la de su ex nuera Mary Buffett: “Warren es una persona extremadamente inteligente y competitiva. Jamás lo contará todo. Siempre ha defendido que las grandes ideas en el reino de la inversión, son pocas, y deberían ser preservadas y consideradas como propiedad. Solo comentaba los detalles de su filosofía con los miembros de su familia y en círculos reducidos. Al resto del mundo lo alimenta con pistas, solo para despistar la atención. Afirma abiertamente que “Security análisis” de Graham es el mejor libro que jamás ha leído sobre inversión, pero no dirá que las filosofías de Graham, no son las únicas que utiliza en la actualidad. Graham puede ser los pilares, pero sin duda, no es la casa”. “Buffettologia” (Gestión 2.000). Mary Buffett y David Clark. Conocéis perfectamente la presencia de la mentira descarnada, los intereses ocultos, y las técnicas más ruines para obtener ventajas de los demás, que se dan lamentablemente, en el mundo financiero, así que no es de extrañar que esto sea así.

Tomaremos Coca Cola, a su cotización den 2.011, de 65 $ por acción. Tomaremos igualmente un historial de beneficios de 10 años.
AÑO BPA (en $)
2.011 3,85
2.010 3,49
2.009 2,93
2.008 3,02
2.007 2,57
2.006 2,17
2.005 2,17
2.004 2,06
2.003 1,95
2.002 1,65
2.001 1,60

Me parece que veis perfectamente el crecimiento constante de los beneficios de esta empresa invencible. ¡Ni un solo año de perdidas ¡. Buscad otra igual. Vamos a medir esa tendencia fundamental, igual que los analistas técnicos miden la tendencia del mercado, pero nosotros vamos a medir la de lo que ganara nuestra empresa, porque los beneficios de la inversión con perspectiva empresarial son los BPA íntegros y NO las cotizaciones. Disponemos de un historial de 10 años, ningún problema habría en hacerlo con 20 años o con 30 años. Repito ¡ninguno ¡. Precisamos una calculadora financiera para calcular esta tasa de rentabilidad. En caso que no dispongáis de una en Internet hay muchas gratuitas. Por ejemplo http://www.moneychip.com/calculator/discount rate_calculator.htm. Pudiera servir esa o cualquier otra. Yo tengo la mía de bolsillo. En el apartado “present valué” (valor presente), marque los beneficios de Coca Cola en 2.001, es decir, 1,60 $. Marque los beneficios por acción del año 2.002, en “future valué” (valor futuro), que son 1,65 $. Marque 1 en “´numero de años” (de 2.001 a 2.002), por ultimo dele a calcular y obtenemos la tasa de crecimiento del beneficio por acción de Coca Cola en un año (de 2.001, nuestro año cero, a 2.002, nuestro año uno), que es del 3,13 %. Si hacemos lo mismo que en este ejemplo para 10 años, tenemos BPA del 2.001 de 1,60 $, BPA del 2.011 que son 3,85 $, como valor futuro en el espacio del número de años, indicaremos que son 10, y damos a calcular. Obtenemos una tasa anual de crecimiento para los 10 años del 9,18 %.
Para Buffet si el paga 65 $ por acción estará ganando una tasa de rentabilidad después de impuestos del 5,9 % (3,85 $/65 $ : 0,059). Esta tasa inicial de rentabilidad del 3,85 % crecerá con el tiempo (si no se acaba el mundo, o el capitalismo, como dicen algunos por ahí), gracias al índice de crecimiento histórico por acción del 9,18 %, que muestra Coca Cola. Para un inversor valué, la acción es un bono convertible expandido, donde la tasa de interés de ese bono del Tesoro, AUMENTA con el paso del tiempo. Pero ahora amigos llega la genialidad de John Burr, esta información nos permite “conocer” los BPA de Coca Cola dentro de 10 años. Vamos a sacar una bola de cristal, pero no la de Nostradamus, sino la del Valué Investing. Para calcular el valor futuro a 2.021 hace falta una calculadora. A ver que tal esta http://www.investopedia.com/calculator/FVCalaspx.
Marcaremos 3,85 $ como valor presente, la tasa de interés será de un 9,18 %, y el número de años son diez. Enter a calcular. Y obtendremos un valor futuro de 9,27 $, si Coca Cola puede en el futuro seguir manteniendo su tasa de crecimiento actual.
Como analistas de inversión podemos multiplicar 9,27 $ por una relación de precio beneficio prevista, para obtener un precio de mercado previsto de las acciones de Coca Cola en 2.021. Pero si tomamos un Per de mercado alcista, se distorsionara al alza. En lugar de eso tomamos un PER decenal de Graham, y escoger la cifra más baja, pues Graham nos enseño que hay que ser conservadores en la inversión. Es mejor pecar siempre por defecto.
Los per de Coca Cola, descienden de 30 en 2.011 a 16 en 2.009. Dado que Margrave es un inversor conservador, toma el menor valor, 16.
Multiplicando nuestro BPA previsto para 2.021 de 9,27 $, y lo multiplicamos por 16, obtenemos un precio de mercado de 148,32 $ por acción.
Vamos a la calculadora de valor futuro otra vez. 65 $ por acción que hemos pagado en 2.011, en valor presente. En valor futuro nuestra previsión de 148,32 $ por acción. Número de años 10. Damos a calcular y nos da una tasa de rentabilidad anual para los próximos 10 años del 8,60 %.
Terminamos amigos, flujo descontado. Llega ahora la eterna pregunta del Value Investor: ¿Es atractiva para mí una inversión con una tasa de rentabilidad anual estimada del 8,6 %?.
¡Ah, pero Coca Cola es un grande y paga dividendos ¡. Los incrementa constantemente, cada año. Solo con que conservara los que pago en el año 2.011, de 1,88 $ la acción, hasta el 2.021, podríamos añadir 18,80 $ al precio previsto, que lo elevaría hasta 167,12 $, lo cual a su vez elevaría nuestra tasa de rendimiento anual para diez años, al 9,9 %.
Este método SOLO funciona con las empresas que tienen una ventaja competitiva susceptible de conservarse en el tiempo, como es Coca Cola. Aplicarlo a empresas cíclicas, con historial de beneficios inestable, como pueden ser Ford Motor o United Continental, es peligroso para la salud de tu inversión. S 2
Pd.- Gracias Yasunao por permitirme desarrollar este post en tu hilo)


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11 Kcire369
Kcire369  en respuesta a  Margrave
09 de marzo de 2012 (01:59)

Muchísimas gracias amigo Mar..si se pudiera guardar este comentario lo tendría...bueno guardo el post directamente, en gran parte yo utilizo la misma formula aunque también hago otras algo diferentes para sacar otras estimaciones y otros valores futuros y también para calcular con las cíclicas que ya sabes que son diferentes.
Un placer amigo.
Un s2 compy

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14 Yasunao
Yasunao  en respuesta a  Margrave
09 de marzo de 2012 (11:19)

Hola Margrave, muchísimas gracias por tu exposición y por el ejemplo de Coca Cola, lo he aprovechado para hablar de esta empresa en la continuación de este post, que acabo de publicar con el título La regla del 72 y Coca Cola - o por qué invertir ahora en bonos es mala idea

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15 Txuska
Txuska  en respuesta a  Margrave
09 de marzo de 2012 (20:25)

Muchas gracias Mar
Pedazo de comentario.

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16 Mike07
Mike07  en respuesta a  Margrave
10 de marzo de 2012 (11:57)

Gracias Mar... La manera de calcular el valor intrínseco que yo tengo es muy parecida;

http://www.rankia.com/foros/bolsa/temas/458440-creeis-que-red-electrica-presenta-oportunidad-compra?page=9

Yo destacaría en negritas el último párrafo.

Un saludo crack!!!

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17 Tarpio
Tarpio  en respuesta a  Margrave
15 de marzo de 2012 (13:41)

Hola Margrave, enhorabuena bor tu inversión en BAC y muchas gracias por compartir esto con nosotros. Me ha parecido súmamente interesante y nadie antes me había explicado este método.

Un par de apreciaciones. Los links no funcionan porque seguramente habrán modificado ligeramente los enlaces. Añado estos que he encontrado navegando un poco en las páginas que adjuntabas por si alguien más tiene interés en esas calculadoras que HOY sí funcionan (a saber en unas semanas):

http://www.moneychimp.com/calculator/discount_rate_calculator.htm

http://www.investopedia.com/calculator/FVCal.aspx#axzz1pBggcSOO

Y una duda:
aún sin usar este método en empresas cíclicas, crees que sigue siendo válido para empresas tan grandes como Coca-Cola? Sabido es que cuando una compañía tiene un trozo muy grande del pastel (el mercado) es muy dificil que siga creciendo con las mismas tasas. Así que suponer que va a seguir incrementando el BPA del mismo modo en los próximos 10 años, parece un poco arriesgado, no? Crees que valdría pro ejemplo para Telefonica o Santander?

Gracias también a Yasunao y Mike. La verdad es que desde que he descubierto Rankia, cada día aprendo más sobre mi propia ignorancia.

Un saludo a todos

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18 Margrave
Margrave  en respuesta a  Tarpio
23 de marzo de 2012 (03:10)

Hola Tarpio. Gracias por tus comentarios. Respecto a tus preguntas, el método es perfectamente válido y aplicable a cualquier gran empresa consolidada y con una trayectoria clara. A telefónica y a Santander, tambien por supuesto. La proyeccion del BPA supuesto, se corrige tambien con otra serie de analísis fundamentales para ver su viabilidad potencial, uno de los cuales es el analisis de Valor Contable (VC). Os dejo a todos los interesados en el value investing y sus técnicas, un link a mi hilo, donde expongo este metodo. Un cordial saludo a todos.

http://www.rankia.com/foros/bolsa/temas/1078368-encuesta-margrave-cuanto-dinero-necesitas-para-vivir-trabajar-ser-feliz/respuestas/1165927/responder

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18 Macalu
21 de abril de 2012 (18:12)

Muchas gracias Yasunao y Margraves,sabeis donde se puede ver los resultados de las empresas de usa de los ultimos años?
saludos y gracias

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19 Franz
22 de abril de 2012 (21:25)

Él dijo entre muchas frases que está dispuesto a esperar por siempre para comprar una acción a un precio justo, seguramente lo mismo pudiera hacerlo para adquirir una empresa. Quizás el verdadero secreto de Warren Buffet, son los métodos que utiliza, alguno de los cuales no lo son, que le permiten predecir los flujos de efectivo con una cierta probabilidad.
Son muchas las frases célebres del afamado Warren Buffet, ¡Ójala! pudiera escribirlas todas.
Saludos

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