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España: El agujero en el balance de Europa. (1)

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Publicado por Gurús Mundi el 06 de septiembre de 2009
Hoy os traemos un artículo de esos que, si hubiera sido escrito por cualquier bloguero español, se le tacharía de agorero sin fundamento, enemigo de la patria, incendiario y analfabeto económico. Pero éste está escrito por Variantperception (el equipo de analistas con sede en Londres) y completado y comentado por el prestigioso y vehemente John Mauldin, pródigo especialista económico cuyos escritos se publican en una ingente cantidad de medios. Merece la pena que leáis íntegramente el artículo, que os he traducido, titulado: "España: El agujero en el balance de Europa", y cuya versión original en inglés podéis leer aquí:

España: El agujero en el balance de Europa
  • ¿España = Japón 2.0? Motivos:
  1. El crack de la burbuja inmobiliaria en España es peor de lo que cree la mayoría.
  2. Los bancos españoles están maquillando sus pérdidas.
  3. Los inversores fuman crack si piensan que la banca española está entre las más fuertes de Europa (ver Spanish Banks In Top Form en Forbes). Si todo lo anterior es cierto, España pronto tendrá bancos zombies como Japón.
  • Los bancos maquillan pérdidas: Creemos que los bancos españoles no valoran sus préstamos hipotecarios a precios de mercado, y están renovando créditos a constructoras y promotoras zombies. Y esto lo hacen exprimiendo los cambios contables, no valorando a precios de mercado, renovando créditos a empresas zombies, extendiendo hasta 40 años hipotecas concedidas al 100% del valor irreal tasado en plena burbuja y demás prácticas burbujeantes
  • España está en deflación: En un escenario deflacionario, soportar deuda es aún más duro, ya que incluso con tipos de interés cero, el volumen real de la deuda aumenta. Por eso la deflación es algo terrible. La Europa del Este, España e Irlanda están tan sólo iniciando sus etapas de deflación. Creemos que veremos mucha más deflación, que tendrá repercusiones ramificadas hacia el sector bancario europeo.
  • ¿Quien soporta todo esto? Los países de la periferia son deudores netos, y el resto de Europa es acreedor neto. Cuando un deudor no puede pagar, el acreedor sufre. Alemania, Francia y otros van a tener que cubrirlo recapitalizando la periferia y España.

Estrategias:

Recomendamos ponerse corto o descargarse de bonos soberanos españoles en favor de los alemanes, así como estar bajistas en acciones españolas, particularmente bancos, constructoras y similares, y cualquier sector relacionado con el consumidor.

¿España = Japón 2.0?

No queremos en absoluto machacar a España, pero creemos que está al borde del desastre. Ignorando la severidad de la crisis y con profundas implicaciones en el sistema bancario europeo, el coste para los inversores puede ser alto.

España está condenada a una larga y penosa deflación que se manifestará a través de un paro elevadísimo para una economía industrializada, el colapso del sector inmobiliario e insolvencias bancarias generalizadas.

España tuvo la madre de todas las burbujas inmobiliarias. Para hacernos una idea clara, hoy en España hay tantas casas en venta como en los EE.UU., que es 6 veces mayor. Y su PIB es apenas el 10%, mientras que posee el 30% de todas las casas construidas en la UE desde el año 2000. La mayoría de esas construcciones fueron financiadas con capital extranjero, y por lo tanto la crisis inmobiliaria española está estrechamente ligada a la crisis financiera.

El impacto en el sector bancario será severo. Tengamos presente que el valor de los préstamos hipotecarios concedidos ha crecido de sólo 33.500 millones de € en el 2000, hasta los 318.000 millones en 2008. O sea un 850% en 8 años. Si añadimos el total del conjunto de créditos concedidos a promotoras y constructoras, la cifra asciende a 470.000 millones de €. Esto es casi la mitad del PIB español. Y la mayoría de esas hipotecas serán fallidas.

La banca española, desde nuestro punto de vista, se enfrenta a un horizonte muy hostil. El paro en España supera el 17% (duplica el de la UE); hay más de 4 millones de desempleados y más de un millón de familias en las que no trabaja ninguno de sus miembros.

Hechos:

  • El crack inmobiliario en España es peor de lo que se cree mayoritariamente, del mismo modo que el problema de las subprimes también fue mucho peor de lo que la gente pensaba.
  • La banca española está escondiendo sus pérdidas y renovando (rolling over) la deuda a las empresas zombies, igual que hizo Japón en la pasada década.
  • Los inversores se engañan a sí mismos si piensan que los bancos españoles están entre los más sólidos del mundo, a pesar de los artículos serviles a la fortaleza de los mismos como el citado de Forbes.

Si estamos en lo cierto, España pronto tendrá bancos zombies como Japón y encarará un largo periodo de deflación, pero en su caso será mucho peor.

Como dice Edward Hugh, el gurú más clarividente de los analistas de España: "Japón pudo potenciar el ahorro y tuvo un superávit del 3% sobre el PIB por cuenta corriente. España tiene una gigantesca deuda externa (en 2007 el déficit por cuenta corriente era del 10% del PIB) y la mayoría de industrias exportadoras en precario".

Pongámoslo todo encima de la mesa

Intentamos no alarganos mucho en nuestros escritos. Algo que no puede explicarse con unos pocos gráficos es mejor no explicarlo. En el caso de la banca española, los subterfugios y camuflajes de los créditos fallidos nos han obligado a ensamblar muchas piezas del puzzle: Entrevistas con banqueros insiders y otros acopios de información han sido necesarios para conseguir saber qué ocurre con el rompecabezas. Eso nos ha recordado mucho a los primeros días de las subprimes, cuando todos los resultados bancarios publicados tenían buen aspecto, hasta que dejaron de tenerlo. Creemos que sucederá lo mismo con el sector inmobiliario español.

La situación del mercado inmobiliario español es mucho peor de lo que la gente cree.

Las lineas de actuación más aceptadas por los analistas sobre la banca española son las siguientes:

  • Provisionamiento Dinámico: En el 2000, el Banco de España introdujo el sistema de provisionamiento dinámico que obligaba a los bancos a crear reservas contra futuras pérdidas. Los bancos españoles aporvisionaron 3 o 4 veces más que la mayoría de sus competidores. De hecho, el Banco de España estaba creando airbags anticíclicos para prepararse ante una eventual crisis crediticia.
  • Prudencia en los préstamos: Los grandes bancos españoles y su modélica gestión del riesgo, les permitía concentrar el grueso de las hipotecas concedidas en primeras residencias, en las grandes ciudades y con relación valor/deuda razonables, dejando así a los promotores y compradores de segundas residencias (y especuladores) en manos de las Cajas en general.

No obstante, a pesar del provisionamiento dinámico, en el rally reciente, la banca española ha estado mordiendo a diestro y siniestro para apuntalar su capital. Mayoritariamente lo han hecho embuchando participaciones preferentes a sus pequeños clientes retail más ignorantes. Es un buen comienzo, pero creemos que no es suficiente. Necesitan mucho más.

La magnitud del problema español es espeluznante, y está devorando ávidamente los provisionamientos dinámicos. Siendo conservadores, España tiene más de 1.000.000 de casas sin vender. Desgraciadamente muchas de ellas están en la costa, y sin el retorno de una nueva avalancha de turistas con bolsillos apalancados (GBP/€), muchas de ellas están condenadas a permanecer en venta indefinidamente. Las casas españolas están todas en el lugar equivocado.

La burbuja de los stocks de construcción se parece mucho a la burbuja de los EE.UU. y a otras burbujas clásicas. Se disparan x10 y después caen un 90%. Las matemáticas no fallan.

S&P/Citi Spain Property Stock Index

En este deplorable estado de las cosas, podríamos concluir que los precios inmobiliarios en España han sufrido caídas comparables a las de los EE.UU. Pero no es así.

Como muestra el siguiente gráfico, según las estadísticas, los precios inmobiliarios en España han caído apenas un 10 o 15% desde sus máximos.

Spain House Price Index

¿Por qué los bancos españoles no han experimentado el mismo destino que los bancos americanos, irlandeses o británicos? Siempre nos hemos preguntado por qué la burbuja inmobiliaria y el colapso industrial español no ha causado más víctimas.

Creemos que la banca española está ocultando sus problemas. Veamos cómo lo está haciendo:

  1. Exprimiendo la permisividad contable
  2. No valorando a mercado las garantías
  3. Renovación de deuda (roll over) a las empresas zombies
  4. Renegociando hipotecas a 40 años del 100% del valor inicial

Veámoslos en detalle:

1) Exprimiendo la permisividad contable

El Banco de España es conocido por ser una institución prudente y consevadora. Y es verdad, pero ahora eso está cambiando. Debería estar muy preocupado y atento a la fatalidad de algunos bancos españoles, y algunos analistas creen que estaría ayudándoles a evitar publicar pérdidas este año.

En Julio el Banco de España cambió las reglas de provisionamiento sobre créditos de riesgo. Previamente los bancos provisionaron por el total del valor de las hipotecas que superaran el 80% del ratio valor-deuda y que acumularan más de dos años de morosidad en los pagos. Siguiendo las nuevas directrices del Banco de España, los bancos ahora sólo deben provisionar la diferencia entre el valor de la hipoteca y el 70% del valor de mercado del inmueble (podemos leerlo en este artículo del Financial Times y en este del Economist.com). A la mayoría de bancos españoles esto les ha permitido no tener que publicar pérdidas este año.

2) No valorando a mercado las garantías

También creemos que la banca española no están valorando sus balances a precio de mercado. Según un artículo del 19 de Abril en Expansión, el equivalente en España al Financial Times (sic), titulado "Los bancos y cajas controlan una de cada dos tasaciones inmobiliarias", la banca y cajas controlan el 25% directamente y otro 25% indirectamente a través de su accionariado.

En palabras de Expansión:

La valoración de las garantías de la cartera hipotecaria de cajas y bancos y de sus inmuebles gana importancia. Las trece compañías ligadas a entidades financieras concentraron en 2007 el 47% de las valoraciones inmobiliarias realizadas.

La valoración de los activos inmobiliarios ha cobrado, si cabe, nueva importancia para la banca en el actual contexto de recesión económica. La tasación de las garantías de la cartera hipotecaria de las entidades y de los inmuebles que están adquiriendo a través de adjudicaciones judiciales y canjes de deuda es clave para calibrar la solvencia del sistema financiero. Esta situación ha vuelto a colocar el foco sobre los vínculos existentes entre la banca y las sociedades de tasación, que superan, en muchos casos, la mera relación comercial.

Las estadísticas oficiales no están formadas por algunas evidencias, búsquedas en internet o ventas inmobiliarias reales realizadas por los propios bancos. Según un estudio de El Mundo, los precios inmobiliarios en muchas zonas costeras han caído ya un 30-50%.

España también afronta los problemas de los bancos que asientan activos fallidos en sus balances por el precio de las deudas impagadas (dación en pago). Pero cuando una promoción queda en manos del banco, éste ha comprado de facto esos inmuebles por el precio de la deuda. Han convertido un préstamo fallido en un activo en propiedad. Y a pesar de ser el propietario, no tiene capacidad de venta y previsiblemente ostentará esa deuda del "precio pagado" con sigo mismo durante bastantes años. Los bancos no tienen experiencia como promotores ni constructores, y se están creando problemas a sí mismos que están obligados a paliar exprimiendo hasta el límite las prácticas contables. Como alternativa, están empaquetando estos inmuebles con descuentos a conocidos y empresas holding, a las que financian indefinidamente (roll over) mediante hipotecas virtuales hasta que éstas consigan venderlas, tal y como podemos leer en Surveyspain.com.

3) Renovación de deuda (roll over) a las empresas zombies

En las pasadas semanas hemos visto muchas inmobiliarias y promotoras anunciar que habían refinanciado sus deudas, lo cual les permite aplazar la quiebra por un tiempo. Últimamente lo ha anunciado Realia, y antes lo hicieron Aisa, Afirma, Royal Urbis y renta Corporación. Después de la debacle de Colonial y Martinsa Fadesa en 2008, las acciones de la banca se hundieron, y muy pocos dirigentes de bancos están dispuestos a que eso se repita.

Estos préstamos a promotores zombies sólo posponen el momento de echar cuentas.

La banca española se ha dado cuenta que forzar la situación concursal de promotoras o constructoras que no pueden renegociar deudas ni vender sus inmuebles, no es bueno ni para esas empresas ni para los propios bancos. Ahora tratan de dar a estas empresas el máximo de oxígeno posible para que no tengan que publicar pérdidas excesivamente peligrosas para su supervivencia. En palabras de un propio banquero insider en Cotizalia:

Cuando un pequeño empresario se vuelve moroso, incluso si ha sido buen cliente durante muchos años, es como un "sálvese quien pueda" en el que todos huyen de él como si tuviera la peste. Pero en el caso de los grandes promotores o constructores, como el banco se ha hartado de tomar activos, les dan lineas de crédito para que al menos puedan seguir pagando los intereses de sus ingentes deudas, dándoles así cobijo para un par de años a la espera del milagro que les permita devolver sus hipotecas.

La voluntad de los bancos de dar cancha a los promotores no es un novedad. Como se suele decir en el sector bancario: "Si me debes un millón, tienes un problema. Pero si me debes mil millones, el problema lo tengo yo"

4) Renegociando hipotecas a 40 años del 100% del valor inicial y otras prácticas burbujeantes.

La banca española es el mayor tenedor de inmuebles de España. Han adquirido propiedades de diversas maneras. Para huír de los efectos del crack inmobiliario, los bancos españoles han estado comprando inmuebles antes de que las hipotecas fueran fallidas, y están tratando de darles salida a través de sus propias inmobiliarias. También han adquirido decenas de miles de viviendas a través de permutas de deuda. Las estimaciones de las propiedades reposeídas por la banca española mediante embargos o daciones en pago es superior a los 16.000 millones de €.

La banca española ha creado webs para dar salida a sus stocks. Entre las ventajosas condiciones se encuentran: Descuentos de precios del 25-50%, intereses del euribor +0%, plazos a 40 años y garantías de recompra futura.

Los créditos a los promotores españoles han sido institucionalizados a través de acuerdos entre la banca y la Asociación de Promotores Constructores de España (APCE). Los bancos harán hipotecas del 100% a 40 años para todos los inmuebles a los que el promotor les descuente un 20%. El comprador no tendrá que dar ninguna entrada. Santander y La Caixa firmaron ese acuerdo con la APCE en un intento desesperado de reducir su stock. Y esa es otra forma indirecta de proveer de crédito a los promotores zombies.

Continúa la 2a parte...
Etiquetas: agujero · Balance · Europa · España



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Comentarios
1 Anonimo
Anonimo
06 de septiembre de 2009 (15:20)

Estáis de acuerdo con este análisis?

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2 Anonimo
Anonimo
06 de septiembre de 2009 (22:23)

Estremecedor y muy en la línea de algunos de vuestros posts. No digo que no tenga razón en muchas cosas, aunque nada nos garantiza que la visión sea totalmente neutral e imparcial. Por el momento, yo veo dos realidades que coexisten en un mismo entorno: por una parte, desempleo, cierre de empresas, un empobrecimiento progresivo, delincuencia en algunos casos, etc. entre aquellos a los que les va peor; por otra parte, por poner un ejemplo, los centros comerciales y de ocio llenos, no sé si de gente a la que no le va tan mal, o de gente que, o bien quiere olvidar los viernes lo mal que le va o no quiere reconocer la situación en la que están o la que se avecina. Gurus Mundi, ¿cómo lo veis vosotros a día de hoy y qué creéis que ocurrirá en España?
Creo que, en el futuro más inmediato, vamos a ir viendo cada vez con más claridad una sociedad dual donde las desigualdades, no sólo entre las clase más pudientes y los más pobres, sino también dentro la clase media, van a ser cada vez mayores. Lo que no tengo tan claro es, una vez admitida la situación de crisis que atravesamos, si en España se llegará a la situación tan extrema que describe el artículo, al igual que algunos posts, cada vez más numerosos; con consecuencias no sólo económicas, sino sociales, verdaderamente dramáticas y, a día de hoy, impensables para la mayoría. Igual, dentro de lo malo, que es algo indiscutible, exageran un poco, y tan malo puede llegar a ser el exceso de optimismo como el exceso de pesimismo, ¿no creéis?

DJ

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3 Anonimo
Anonimo
06 de septiembre de 2009 (23:17)

El artículo es estructurado y claro, el análisis conciso. Los bancos españoles podrían haber salido como ganadores de la crisis, si Irlanda hubiese sucumbido. Pero no ha sido así, la EU quiere el Tratado de Lisboa, Irlanda necesitaba aval económico (220% PIB?). Todo sonó a compromiso. Lamentablemente, con la salvación, se tornó la moneda para los bancos españoles, y por lo tanto claramente están ocultando sus pérdidas. Con los niveles de desempleo de aprox 20%, con deflación, con un número de aprox 97 % de hipotecas a intereses variables en 2007 (USA sólo tuvo alrededor 15%) y con un account balance en el penúltimo puesto respecto a otras naciones, España tiene un camino muy duro por recorrer y necesita urgentemente un cambio de mentalidad.

Yo he intentado dialogar con algunos que persiguen ese sueño de la vivienda propia. Muchos son amigos míos y es que no hay forma de razonar con ellos. Se estrangulan por pagar su hipoteca, buscan escusas para no tomar una decisión y no se dan cuenta de que la situación puede empeorar, que como mínimo las viviendas no tendrán los réditos que han vivido años anteriores, que tienen que bajar. Ese es el problema al mezclar inversión con sentimientos. Yo los solía llamar esclavos hipotecarios, pero es que ahora los tengo que llamar, cariñosamente, Junkies hipotecarios.

Cuando se decida en Europa que se tiene que acabar con los incentivos económicos (Alemania ya está presionando en este sentido), bendito sea aquel libre de deudas y que Dios ayude a los deudores, amén!

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4 Anonimo
Anonimo
07 de septiembre de 2009 (00:44)

El artículo refleja bastante la realidad...

Yo tengo pendiente hablar algo sobre esto. Muchos hicimos análisis en su día sobre la situación del sistema financiero español y lanzamos muchos de estos temas y razonamientos.

Los grandes Bancos debido a su internacionalización, diversificación y recursos pueden capear el tempora, también algunos pocos más que han sido un pco más cautelosos que el resto en esta orgía ladrillil y crediticia.

Sólo un dato interesante que se publicó hace poco, la morosidad de CCM está en el 17,3%. Seguramente porque al ser una caja intervenida no se estarán realizando la misma cantidad de refinanciaciones imposibles para ocultar mora, daciones de pago, etc... que en el resto..

Pero es cierto que a España nos queda un larguísimo camino por el desierto, que el gobierno es más bien un desgobierno y que nos queda paro, deflación inmobiliaria como poco y crisis para mucho tiempo. Y hasta que no se purgue no podremos ver la luz de túnel,

Saludos,

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5 Knownuthing
07 de septiembre de 2009 (01:48)

Ya di mi opinión en el foro cuando se comentó. Aunque el articulo probablemente tiene razón en lo fundamental, creo que comete errores, exagera y es tendencioso hasta pintar un panorama mucho peor del que probablemente nos enfrentamos.

Un problema es que, como bien dice, se basa para varias asunciones en evidencias anecdóticas, no en datos, lo que le resta bastante credibilidad. Vemos que a partir de opiniones vertidas en Expansión, El Mundo, o Cotizalia, salta directamente a conclusiones, algo que no admitiríamos a nadie de aquí.

Creo que muestra un claro desconocimiento del mercado inmobiliario e hipotecario español, muy distintos de los norteamericanos, por lo que las comparaciones no se sostienen.

Sin embargo, en mi opinión, pone el dedo en la llaga de que no se está aireando la realidad de la situación, y se está sosteniendo a inmobiliarias zombies para evitar efectos castillo de naipes, al tiempo que se aprovecha de esa falta de información para sacarle el dinero a la gente con preferentes y productos (¿quizas también bolsa alcista?) para sostener el tinglado en espera de que amaine el temporal. Pero quizá sea la estrategia adecuada, aunque no coincida con los intereses de Mauldin. No podemos descartar que funcione al menos en parte.

La opinión del artículo es que el mercado inmobiliario debería ajustarse a la baja mucho más de lo que lo ha hecho. Yo sinceramente dudo de que veamos descuentos generalizados de más de un 25-30% y eso solo en algunas zonas. La hipoteca es lo último que se deja de pagar en España, y las viviendas vacias son una realidad porque todo el que puede se permite una segunda e incluso una tercera vivienda.

Que estamos en deflación es un hecho. Pero sobre sus implicaciones y sobre como corregirlo no hay acuerdo. En principio nos perjudica bastante, porque a diferencia de Japón, somos deudores, y con la deflación cada vez debemos más. Lo que está claro es que nos espera una crisis más larga y con más paro que a nuestros vecinos.

En resumen, en mi opinión el artículo acierta en lo esencial: La burbuja inmobiliaria ha sido más grande de lo aireado, y aún no ha sido digerida, y la banca, en especial las cajas, están en peores condiciones de lo que se dice oficialmente. Pero de ahí al escenario catastrofista que pinta hay un trecho muy gordo.

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6 Anonimo
Anonimo
07 de septiembre de 2009 (04:32)

Escenario difícil para Esp, no lo voy a negar, que deberen/deberemos ajustar, pero este articulo me parece muy negativo en linea con Pedro Montes (economista del Servicio de Estudios del Banco de España y exmiembro de la Presidencia Federal de IU )

http://209.85.229.132/search?q=cache:El1u1xDI2n4J:www.elviejotopo.com/web/archivo_revista.php%3Farch%3D1195.pdf+Callejón+sin+salida+de+P.+Montes+la+singular+crisis+española+el+ajuste+interno&cd=1&hl=es&ct=clnk

Acaso ya no quedan en ESp
cartuchos para quemar ???
R
. Lo que se plantea, en definitiva, es como acabar con el déficit exterior. Y para ello caben, sobre el papel, dos alternativas:
- El ajuste externo
El ajuste interno

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7 Anonimo
Anonimo
07 de septiembre de 2009 (16:00)

El artículo es muy bueno , pero constantemente veo que extrapolamos los datos financieros a el ambiente familiar, y no es lo mismo, tengo amigos en el paro , en parte porque vienen de salarios bien remunerados, tienen su formacíón y demas cualidades y no se ven trabajando por un sueldo bajo, pero eso no quiere decir que el dia q trabajen por sueldos bajos vaya a surgir crispación social ni ningun disparate,ademas con este gobierno, sabemos que eso no se va a pasar en 15 meses,una vez aceptado el nuevo rol , cada familia se ajustará al nuevo estado, y quien tenga ahorros anteriores se podrá permitir una casa y quien no ,pues vivirá de alquiler tan felizmente como miles y miles de inmigrantes que han venido sin ahorros y por supuesto no pueden comprar una casa.

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8 Anonimo
Anonimo
07 de septiembre de 2009 (18:10)

El artículo es muy bueno y muy acertado en muchas de sus apreciaciones, y al igual que los comentarios anteriores hay algunos errores de bulto, como mezclar bancos y cajas. Los bancos españoles en general hicieron sus deberes en mayor o menor medida, sino hoy no estarían comprando bancos estadounidenses.
El caso de las cajas, es diferente, y el de las cajas pequeñas peor, ya ha habido fusiones, intervenciones, cierres de sucursales y veremos que más.
En cuanto a las familias y su capacidad para pagar las hipotecas, veo que la situación no será como la estadounidense, el colchón familiar y la economía sumergida amortiguarán gran parte del golpe, con los inmigrantes sin el arraigo familiar la cosa cambiará, pero son los menos.
De lo que no habla el artículo ni gran parte de la prensa y donde creo que hay un verdadero problema es en la deuda de omunidades autónomas y ayuntamientos, la situación en muchos casos es crítica pese a que no se este publicitando, y lo peor es que este echo esta arrastrando a muchas empresas pequeñas a su paso, y ahí, si que solo se ha visto la punta del iceberg, y por donde pueden llegar gran parte de los problemas.

Un saludo.

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9 Anonimo
Anonimo
08 de septiembre de 2009 (01:15)

El problema raiz es nuestra capacidad o no capacidad de aumentar nuestra producctividad y en segundo termino capacidad empresarial para crear empresas, hay incentivos ? hay empresarios capaces de invertir con este panorama ?

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