¿Qué es y cómo funciona la titulización de deuda?

A raíz de la crisis financiera de 2007 se hizo común la expresión “deuda titulizada” o “titulización de deuda”, como un proceso mediante el cual se metían en una misma “mochila” muchos préstamos y se ofrecía el producto resultante a los inversores. Las entidades financieras se llevaban una buena tajada por esta operativa y después del colapso, al hundirse todo y generalizarse los impagos, todo el mundo concluyó que la titulización de deuda era un engaño y se demonizó. Pero es más complicado.

Empezando por lo más básico, cabe entender que el negocio puro y duro de un banco comercial consiste en captar ahorros de sus potenciales clientes, y prestar esos fondos a los solicitantes de crédito. El proceso más simple, por tanto, vendría a ser algo así:

Siguiendo este sencillo esquema, el objetivo del banco será cobrar un interés más elevado a los prestatarios, que los que pagará a los ahorradores, y con el diferencial, obtendrá un beneficio.

Pero en la década de los 70, surgió en EEUU una idea que revolucionaría el negocio bancario para siempre. La gran mayoría de los créditos que concedían los bancos eran hipotecas otorgadas para adquirir viviendas, bienes inmuebles. Todo el mundo solicitaba un crédito para comprarse una casa, y todo el mundo hacía frente a los pagos para la devolución de dicho crédito, puesto que la vivienda es la inversión más importante para la mayoría de las personas, y nadie quiere que se la arrebaten. Siendo el mercado inmobiliario un mercado tan seguro, surgió la idea de ofrecer al mercado Bonos Hipotecarios o CDOs (Collateralized Debt Obligation), cuyo funcionamiento sería el siguiente: el banco emite un título que cualquier persona puede comprar, como si de una letra del tesoro se tratara, que ofrece pagos periódicos a su poseedor, pagos garantizados por los pagos que los prestatarios de las hipotecas efectúan al banco en concepto de devolución de sus créditos. Se trata de títulos de deuda garantizados por hipotecas. A modo de ejemplo, suponga que yo he firmado una hipoteca con el banco, y el banco le ha vendido a usted un bono que le va a pagar unos intereses anualmente, y le ha garantizado el cobro de esos intereses con los pagos que yo efectuaré anualmente para devolver mi hipoteca. La garantía de su bono, es mi hipoteca.

No parece muy complicado, ni algo que haya que demonizar. Al principio se creaban estos bonos a partir de hipotecas muy seguras, con una probabilidad de impago por parte de los prestatarios muy baja, de modo que los bonos eran altamente seguros, y estaban calificados como AAA por las agencias de calificación. Era como comprar deuda del Estado: una inversión sin apenas riesgo. Los inversores en estos bonos se situarían en el cuadro de los Ahorradores en este esquema, ya que están ofreciendo sus ahorros al banco a cambio de estos bonos, y el banco, una vez más, obtiene un beneficio por el diferencial de intereses que paga a estos inversores, y el que cobra a los prestatarios.

Hasta aquí, no hay nada de lo que preocuparse. Sin embargo, a partir de los años 90, debido a diversos factores como el apetito por unos beneficios mayores por parte del banco, la desregulación financiera, la promoción del “sueño americano” por parte de las autoridades políticas y, por ende, las facilidades otorgadas a la gente para acceder a una hipoteca, aun cuando tenía un perfil de alto riesgo, llevaron a los bancos a empezar a conceder préstamos hipotecarios a familias cuyo perfil presentaba una probabilidad de impago mucho mayor. Gente con empleos precarios, o sin empleo, sin avales, sin bienes… Al fin y al cabo, el número de hipotecas AAA que puede concederse es limitado, por lo que llegó un punto en que se amplió el mercado a gente con unos ingresos menores.

De este modo, los CDOs que estaban garantizados por hipotecas de alta calidad, con una probabilidad de impago muy reducida, empezaron a verse invadidos por nuevos CDOs garantizados por hipotecas de una calidad mucho menor, llegando incluso a una calificación de BB. Sin embargo, un CDO formado por múltiples hipotecas BB, se calificaba como AAA debido a que al contener tantas hipotecas, se consideraba un producto de inversión diversificado, y por tanto, sin riesgo. Lo más habitual era ver CDOs que contenían parte de hipotecas de alta calidad, y parte de hipotecas de baja calidad. Los que contenían hipotecas más arriesgadas pagaban un interés mayor, al ser más arriesgados, pero también serían los primeros en impagar los intereses a los inversores en CDOs, en caso de un impago por parte de los prestatarios.

Supongamos un CDO que contiene un 80% de hipotecas BB, y un 20% de hipotecas AAA y AA. Pagará unos intereses elevados, pero ante un eventual impago del 80% de las hipotecas que lo conforman (las calificadas como BB), ese bono dejará de pagar a su poseedor los intereses que le corresponden. Y eso, multiplicado por miles de millones, supone un duro golpe para la economía mundial.

Pero aún hay más. No conformes con el gran mercado que se estaba formando con los CDOs, se empezaron a emitir también CDOs Sintéticos o CDOs al cuadrado. En estos casos, con los distintos CDOs que ya existían, se cogían partes de muchos de ellos y se creaba un nuevo CDO: el CDO sintético.

Con esta estructura creada, un conjunto de hipotecas de un importe de 50 millones de dólares, podía dar lugar a una inversión de más de 1.000 millones. El problema radicaba en que esos 1.000 millones estaban garantizados por unas hipotecas de 50 millones. Eso supone un riesgo enorme. El funcionamiento del esquema que tenemos ahora sería algo así: los inversores en el CDO A y el CDO B están apostando a que los prestatarios de las hipotecas van a hacer frente a sus pagos sin problemas. Y el inversor del CDO C está apostando a que los inversores de los CDOs A y B van a cobrar sus intereses sin problemas (lo cual supondrá que los prestatarios están pagando sus hipotecas), y, por tanto, ellos mismos cobrarán sus intereses. Y esta cadena podía seguir y seguir, de modo que el impago de un puñado de hipotecas, acabaría afectando a millones de personas.

Todo esto sucedía durante los 90 y principios del s.XXI. Y no fue hasta 2005 cuando determinadas personas se dieron cuenta de lo que estaba sucediendo, y de lo que podría suceder. Hasta entonces, los impagos de hipotecas habían sido muy reducidos. Era de esperar, si hasta los años 90 las hipotecas concedidas eran de una alta calidad, los impagos serían escasos. Pero si a partir de entonces se habían empezado a conceder hipotecas de una baja calidad, o hipotecas Subprime, los impagos empezaron a aumentar ligeramente hacía 2005. Eso despertó muy pocas alarmas.

Sin embargo, las alarmas que sí se despertaron empezaron a indagar en el interior de los CDOs, y empezaron a encontrar que la mayoría de las hipotecas que estaban garantizando esos bonos eran enormemente arriesgadas y la probabilidad de impago era muy elevada. Y, sin embargo, a pesar de ello, su calificación seguía siendo AAA, con lo que se seguía invirtiendo en ellos normalmente.

Ante esa elevada probabilidad de riesgo que muy poca gente vio, los privilegiados que sí lo vieron venir empezaron a comprar contratos de seguro contra un eventual impago, los llamados CDS (Credit Default Swap) o Swaps. El funcionamiento de estos contratos es sencillo, muy similar a un seguro como el que cualquiera de nosotros podemos tener, en el que pagamos unas primas periódicamente para que, en caso de que suceda un evento en concreto (un accidente, un robo, un incendio…) la compañía de seguros nos indemnice. Un swap funciona igual: el comprador del swap paga periódicamente unas primas, y en caso de impago generalizado del activo sobre el que se emite el swap (en este caso, los CDOs y, por tanto, las hipotecas), el emisor del swap indemnizará al comprador.

Compraron millones en Swaps. Y los bancos los vendían encantados, convencidos de que el mercado inmobiliario nunca sufriría un impago.

Pero llegó 2007. Los impagos de las hipotecas subprime crecieron rápidamente, y muchos bancos que tenían en sus balances millones de dólares en CDOs, vieron como de repente sus activos no valían nada. Algunas entidades intentaron vender desesperadamente esos CDOs para deshacerse de ellos, sabiendo que estaban vendiendo activos que no valían nada. Otros intentaron comprar Swaps para cubrirse por las pérdidas. Y otros, simplemente quebraron (Bear Stearns, Lehman Brothers). Las hipotecas que se habían concedido durante 15 años resultaron ser, en gran parte, una cortina de humo. Muchas de esas familias perdieron sus casas. Además, los inversores en CDOs perdieron mucho dinero como consecuencia del impago. Y ya hemos visto como el impago de un puñado de hipotecas puede afectar a millones de inversores en CDOs.

Las entidades financieras se vieron gravemente afectadas. Su valor cayó en picado, y muchas tuvieron que ser rescatadas con dinero público. Así fue como algo tan sencillo como los bonos hipotecarios, mutaron hasta convertirse en algo capaz de desestabilizar a todo un planeta.