En nuestro último post argumentamos, extrapolando lo ocurrido en el pasado, que los múltiplos actuales del S&P 500 parecen presagiar rentabilidades safistactorias en el medio y largo plazo. Pero como extrapolar rentabilidades es un juego peligroso, creemos necesario justificar nuestras asunciones.
A priori, el 8% o 9% del que hablamos parece ser una rentabilidad exagerada, y es posible que estos números traigan a la mente casos como Afinsa, Fórum o Nueva Rumasa. Pero, ¿por qué un índice bursátil ofrece estos jugosos retornos a cambio de, básicamente, no hacer nada?
El mundo académico lo justifica mediante la idea de la “prima de riesgo del equity”, o la rentabilidad extra que se le pide a la bolsa con respecto al activo libre de riesgo (los bonos del gobierno a largo plazo), para compensar a los inversores por el “riesgo” extra asumido. En efecto, como demostramos en el pasado artículo, quien participe en la bolsa a corto plazo puede ganar o perder mucho dinero, pero mirando a muy largo plazo, la bolsa parece ser un activo con menor riesgo que los bonos, pues es mucho más propenso no sólo a mantener, sino a aumentar nuestro poder adquisitivo.
Para entender por qué, es conveniente recordar que cuando compramos un índice bursátil, realmente estamos comprando trocitos de empresas líderes que generan actualmente una cantidad determinada de beneficios. Para realizar esta compra, pagamos por anticipado varias veces los beneficios de hoy (el ratio Price/Earnings), o visto de otro modo, fijamos una rentabilidad anual en terminos de beneficios actuales (el inverso del P/E o “earnings yield”). Si tenemos la suerte de pagar un P/E bajo, nos darán mayor capacidad de generación de beneficios por nuestro dinero, y si el P/E es más alto, nos darán menos. Pero nos darán, al fin de al cabo, trocitos de empresas que generan beneficios (no podía faltar hoy tampoco, Walter Schloss y su regla 2).
Parte de los beneficios de cada año (en función del payout del momento, típicamente entre un 30-50%) irá a parar en forma de dividendo a nuestro bolsillo. Y ese dividendo tenderá a crecer por dos motivos fundamentales:
- Nuestras empresas, de manera natural, nos protegen contra la inflación: si los costes de las empresas suben con el IPC, las empresas terminarán subiendo sus precios también el IPC, y con ello generando beneficios nominalmente superiores (aunque sus márgenes no varíen).
- La parte de beneficio no pagado al accionista y reinvertido en los negocios tenderá a hacer crecer los beneficios futuros en términos reales. Cabe esperar que el crecimiento real del beneficio de las mayores empresas de un país vaya en linea con el crecimiento de su PIB. Históricamente se constata que en algunas épocas se crece más y en otras se crece menos, pero a largo plazo, algo se crece. Cada vez somos más personas en el mundo, y los avances tecnológicos consiguen mejorar la productividad año a año, y eso es una tendencia que es difícil que se revierta.
En los últimos 50 años, un 4% de inflación unido a un 2,5% de crecimiento real es lo que ha proporcionado un 6,5% crecimiento nominal anual de beneficios. Sabiendo que esos beneficios se tienden a valorar en torno a PER 15, no es de extrañar que la rentabilidad ofrecida por el índice haya ido pareja a ese 6,5%, mejorando nuestro poder adquisitivo (Figura 1).
Figura 1. Índice S&P 500 vs inflación (desde 1960), asumiendo impuesto dividendos 20%
Por supuesto, las tasas que consigamos en el futuro podrán ser algo diferentes en función de la inflación y el crecimiento que finalmente tengan lugar, aunque no es algo demasiado preocupante: si hay más o menos inflación nos dará igual, ya que lo que importa es que estaremos bastante bien protegidos; y si hay más o menos crecimiento, nos enriqueceremos más o menos, pero nuestro poder adquisitivo en todo caso aumentará algo, y de eso se trata cuando se invierte: meter dinero ahora para sacar más dinero más adelante.
Pero a pesar de todas las bondades expuestas hasta ahora, la verdadera “magia bursátil” está en la reinversión de los dividendos (también mostrada en la Figura 1). Muchos inversores se fijan únicamente en la evolución del precio de las acciones, ignorando si las empresas han repartido o no dividendos. Pero casi siempre es el dividendo, reinvertido en comprar más acciones cada año, el que convierte una rentabilidad aceptable en una rentabilidad notable.
Si al cabo de un año obtenemos dividendos que representan una rentabilidad por dividendo neta de impuestos del 2,5% (asumiendo payout 50%, PER 15 e impuestos del 25%), significa que tendremos la posibilidad de comprar un 2,5% más de acciones, aumentando automáticamente un 2,5% nuestra capacidad generación de beneficios empresariales. Este 2,5% se añade a la rentabilidad compuesta, y como cualquier conocedor del interés compuesto sabe, no tiene nada que ver crecer al 6,5% que al 9% cuando hablamos de plazos muy largos.
En términos de rentabilidades reales (descontando la inflación) sin reinversión de dividendos nuestro poder adquisitivo crecerá únicamente al ritmo de la economía (2-3%), pero con reinversión de dividendos crecerá al 4-5%. Es decir, si con el dinero que hoy metamos en bolsa podemos hoy comprar 1 coche, y nos gastamos los dividendos, dentro de 30 años cuando lo saquemos podremos comprar aproximadamente 2 coches. Pero con reinversión de dividendos podremos comprar en torno a 4 coches. Pagando un 20-30% de las plusvalías en el momento de salir le regalaremos algún coche que otro al estado, pero podremos quedarnos con el resto de las ganancias. La posibilidad de diferir impuestos de esta manera es también determinante en la rentabilidad final, pero hablaremos con más detalle de fiscalidad en el futuro.
Comparemos eso con el ahorro en formas “seguras” como las imposiciones anuales a plazo fijo, que después de impuestos, y reinvirtiendo todos los intereses, malamente nos protegerán contra la inflación: dentro de 30 años tendremos más dinero nominal, pero en términos reales, difícilmente podremos comprarnos el coche que hoy sí podemos comprarnos, y no habremos podido disfrutar de ninguna renta durante el tiempo de “inversión”.
No conformes con mostrar el periodo 1960-2011, que posiblemente haya sido de relativa calma y buen crecimiento, en la Figura 2 mostramos también lo ocurrido entre 1871 y 2011, usando datos históricos del profesor Robert Shiller. De nuevo, en un escenario con varios cracks bursátiles, gran depresión, guerras mundiales, inflación y deflación para todos los gustos, la evolución a largo plazo es más que satisfactoria, y queda todavía más patente el efecto de la reinversión del dividendo en el resultado final.
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Figura 2. Índice S&P 500 vs inflación (desde 1871), asumiendo impuesto dividendos 20%
