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Invertir desde una perspectiva empresarial.

CAF: una pequeña gran empresa

Ya sólo me faltan CAF e Indra para acabar la actualización y revisión de las empresas analizadas. Siguiendo el mismo objetivo que con Campari trataré de hacer un análisis más sintetizado y práctico con el objetivo de que resulte más útil a los lectores.

 

Breve descripción de la compañía:

CAF es un proveedor de soluciones integrales para el sector ferroviario, donde ostenta una cuota de mercado del 3%, que lo sitúa entre la sexta y la décima posición a nivel mundial.

La empresa se dedica al diseño, fabricación, mantenimiento y suministro de equipos y componentes para sistemas ferroviarios. Dispone de una amplia gama de productos, que van desde completos sistemas de transporte (trenes de alta velocidad, locomotoras, metros, tranvías, trenes de cercanías y regionales) hasta el suministro y adaptación de piezas y componentes.

Se dedica también a otras áreas de negocio dentro de la cadena de valor del ferrocarril (servicios de mantenimiento, rehabilitación, señalización, electrificación, comunicaciones, propulsión, proyectos integrales llave en mano, formación de proyectos), así como simuladores de conducción, entre otros.

La empresa cuenta con ocho centros de producción en España, varios centros de mantenimiento, así como plantas de producción/montaje y mantenimiento en númerosos países europeos y americanos.

 

Análisis de la Cuenta de Resultados y el Balance:

---> Excelente evolución de los Beneficios a lo largo de la última década. El BPA ha crecido a una tasa media anual del 31% entre 2001 y 2011, pasando de los 2,85 euros/acción de 2001 hasta los 42,64 de 2011, y sin altibajos.

Claves de este crecimiento:

---> Muy buena evolución del sector ferroviario. Causas: crecimiento de las áreas metropolitanas, mayor movilidad de la población, apuesta de muchos gobiernos por el ferrocarril como medio de transporte poco contaminante y poco dependiente del petróleo, alternativa del tren de alta velocidad al transporte aéreo y por carretera, prioridad de inversión por parte de muchos países en el sector ferroviario como medida de apoyo a la economía en un momento de crisis como el actual.

----> Fuerte apuesta por la internacionalización. El 75% de las ventas en 2011 se han originado fuera de España. En un contexto de estancamiento de la economía nacional como el actual la diversificación geográfica es vital.

----> A nivel interno: estandarización de productos y procesos, apalancamiento operativo (sustitución de costos variables por costos fijos que trae como consecuencia que a mayores niveles de producción menor es el costo por unidad) y una fuerte inversión en innovación tecnológica han permitido a la empresa ser un referente del sector.

Aspectos negativos:

---> Márgenes muy estrechos (margen EBITDA inferior al 15% y margen neto inferior al 11%) como consecuencia de la fuerte competencia del sector).

---> Su tamaño relativamente pequeño en comparación con los grandes (Alstom, Bombardier, Siemens, CNR y CSR) le penaliza en un sector donde las economías de escala tienen un papel importante.

---> Competencia cada vez mayor de los fabricantes chinos.

Expectativas:

---> Alta visibilidad de negocio a medio plazo (3-4 años) gracias una sólida cartera de pedidos valorada en 5000 millones de euros, récord histórico para la empresa, si bien a partir de 2015-2016 se espera una ralentización.

---> Fortaleza a la hora de conseguir contratos a nivel internacional (recientemente ha conseguido dos contratos de suministro de trenes a Arabia Saudí por un importe de 200 millones de euros y otro contrato con Letonia valorado en 400 millones).

----> La empresa se ha marcado como objetivo que en 2013 el 50% del EBIT lo obtenga de la actividad de servicios de mantenimiento, alquiler de trenes y concesiones, lo que ayudaría a incrementar su rentabilidad ya que obtiene el doble de margen en los servicios que en la obra nueva.

 

En relación al Balance comentar que la empresa disfruta de una excelente situación financiera: tiene muy poca deuda financiera (el ratio Deuda financiera neta/EBITDA es casi negativo, con lo que la deuda financiera se podría cancelar casi íntegramente con el cash de que dispone). Sin embargo, el ratio de endeudamiento (Deuda total/Fondos propios) es elevado (2,56) debido a que la mayor parte de la deuda es con acreedores comerciales. De la misma manera que la mayor partida del Activo son deudores comerciales.

Es, pues, una empresa donde la gestión del capital corriente resulta fundamental. En ese sentido es importante remarcar que con el inicio de la crisis las necesidades de liquidez (necesidades operativas de fondos si usamos una terminología más profesional) de la empresa aumentaron sensiblemente debido a un empeoramiento de los plazos de cobro y de pago, además de un aumento en el plazo de almacenamiento.

Esta situación le llevó a obtener en 2010 un flujo de efectivo de las actividades de explotación negativo e insuficiente en 2009 y 2008 para cubrir los gastos de inversión. Sin embargo, la elevada tesorería que disponía y sigue disponiendo le ha permitido afrontar sus necesidades de inversión sin necesidad de incrementar su deuda financiera ni hacer ampliaciones de capital.

En los años de "vacas gordas" la empresa fue invirtiendo una parte del excedente de los flujos de efectivo de las actividades de explotación en activos financieros corrientes de elevada liquidez (depósitos, repos, pagarés, etc), con lo que fue creando durante todos esos años (2002-2007) una reserva muy importante de equivalentes de efectivo (en 2007 más de la mitad del activo corriente estaba formado por efectivo y equivalentes de efectivo) que le ha permitido afrontar sin problemas estos años de crisis.

La consecuencia es que lógicamente el efectivo y equivalentes de efectivo ha disminuido en estos últimos años pero en 2011 sigue representando el 35% del total del activo corriente y el ratio de disponibilidad sigue siendo bueno (0,25 en 2011, si bien en 2008 era de 0,48).

 

Análisis de las rentabilidades esperadas:

1- Rentabilidad inicial esperada: Con un BPA estimado para 2012 de 45,31 euros/acción y una cotización de 399,4 euros la rentabilidad inicial esperada es del 11,34%.

2- Expansión esperada de la rentabilidad (crecimiento medio esperado del BPA para la próxima década): 6%.

3- Precio relativo a las obligaciones del Estado (rentabilidad obligaciones a 10 años es del 5,824%): 45,31/ 0,05824= 778 euros, muy por encima del precio actual.

4- Precio objetivo medio analistas: 525 euros, un 31,4% por encima del precio actual.

5- Cálculo precio de la acción a diez años vista:

Con un BPA estimado para 2012 de 45,31 euros/acción y un crecimiento anual esperado del 6%, tenemos que el BPA estimado para 2022 debería ser de 81,14 euros/acción.

Cogemos el PER mínimo de esta última década: 8,1.

Precio estimado de la acción para dentro de 10 años: 81,14*8,1= 657,2 euros/acción, eso nos da una rentabilidad media anual vía precio del 5,11%.

 

La rentabilidad vía dividendos sería la siguiente:

1-  17,703 euros/acción es el dividendo medio anual por acción entre 2012 y 2022, para calcularlo hago la media entre los dos extremos, es decir, entre 2012 y 2022 (45,31*0,28+81,14*0,28/2), siendo 45,31 el BPA estimado para 2012 y 0,28 (28%) el pay-out estimado; 81,14 es el BPA estimado para 2022 y 0,28 (28%) el pay-out estimado.

2- Multiplico 17,703 por los diez años que cobraré el dividendo y me dará el dividendo en términos absolutos que debería cobrar= 17,703*10= 177,03 euros.

3- Calculo la rentabilidad media anual teniendo en cuenta el precio de la acción (399,4 euros) y los dividendos totales que espero obtener entre 2012 y 2022 (177,03 euros), y eso me da una rentabilidad media anual del 3,75%.

La suma de ambas nos da una rentabilidad media anual esperada del 8,86%.

 

Puntuación:

Cuenta de Resultados= 6,75. Balance= 9. Rentabilidades esperadas= 7,08.

Puntuación total conjunta= 6,75+9+7,08/10= 7,61/10

Puntuación del primer análisis completo de CAF (publicado el 02/02/2012): 7,58/10

Precio de cierre de la acción el 20/02/2012: 406,05 euros/acción.

 

 

 

 

 

 

 

 

  1. en respuesta a Mike07
    - Ver mensaje
    #19
    Encogu

    hola Mike,

    tampoco sería una bajarla considerablemente, del segundo al tercer puesto no es un descenso considerable,

    tampoco digo que la situación de la empresa haya cambiado radicalmente de un día para otro,

    saludos

  2. en respuesta a Encogu
    - Ver mensaje
    #18
    Mike07

    Hola Encogu....

    Por esta mala presentación de resultados, ya la empresa la bajas de manera considerable?? Incluso cotizando a 340€ como esta ahora no es tan buena inversión comprarla 50€ más barata??

    Lo que veo, es que de un día para otro la situación de la empresa cambia radicalmente??

    Saludos,

  3. en respuesta a Merowingio
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    #17
    Encogu

    hola,

    gracias por tu comentario,perdona por tardar tanto en contestar, acabo de llegar de un viaje de 15 días,

    los resultados del tercer trimestre han sido bastante peores de lo esperado y la acción cayó desde los 396 euros hasta los 357,

    resultados trimestrales muy discretos, cuyas causas han sido: desaceleración de las ventas, reducción de márgenes, aumento de la presión fiscal y caída significativa de las adjudicaciones, lo que ha provocado un EBITDA 9 primeros meses del 2012 igual que el EBITDA de los 9M 2011 y una caída del beneficio neto,

    Sin embargo, para el próximo trimestre se espera una mejora importante de las adjudicaciones ya que se incorporarán la de Letonia (valorada en 400 M euros y que se esperaba que la empresa la incorporara el tercer trimestre), el contrato adjudicado recientemente en Finlandia (140 millones) más otras adjudicaciones que pueda conseguir hasta finales de año (como la de Roma de hace un par de días p.ej),

    Además del tema de Letonia ha empeorado el entorno económico ha empeorado las condiciones de cobro de los contratos como el del metro de Caracas (CAF debió registrar el riesgo de posible impago),

    sigue siendo una buena inversión y después de la caída más, si bien sería más prudente rebajar las expectativas de crecimiento de los beneficios y eso conllevaría una rentabilidad media anual esperada para los próximos años inferior a la que calculé del 8,86%, haciendo menos atractiva la inversión y quizás haciendo bajar el valor hasta el tercer cajón del podio de valores de la bolsa española,

    saludos

  4. #16
    Merowingio

    Hola :

    Con el avnace de resultados 3er trimestre 2012, le han dado hoy un palo del 8 %.

    Podria ser una buena opcion de compra ??

  5. en respuesta a Kcire369
    - Ver mensaje
    #15
    Encogu

    ok, pues basándome en la información proporcionada por la empresa, en los informes y estimaciones de los analistas,

    evidentemente toda proyección nunca es exacta y siempre está sujeta a interpretaciones, podría optar por hacer una horquilla al estilo escenario optimista, medio y pesimista, pero evidentemente la horquilla también es subjetiva y lo que para uno sería el escenario optimista para otro sería el medio, y así sucesivamente

    en cierta manera hago como tu pero en vez de hacer una media elijo el escenario pesimista (tb lo llamo escenario conservador)

    saludos

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  6. en respuesta a Encogu
    - Ver mensaje
    #14
    Kcire369

    Hola Encogu si más o menos se acerca a los 600€ pero en este mismo caso como de momento nada me hace pensar que vaya a ir al escenario negativo solo contemplo esos dos...también hago a veces cuando quiero tener un dato más "estable" cojo los tres PO (regular, normal, bueno) y los divido entre tres, es decir en este caso por ejemplo=600+800+1200=2600/3=866€ sería el PO objetivo medio, esto me ayuda con algunas valoraciones un tanto infladas o por arriba o por abajo.
    Perdona que te vuelva a preguntar pero de ¿donde sacas el crecimiento medio del 6%? ;-)
    Un s2 compy

  7. en respuesta a Kcire369
    - Ver mensaje
    #13
    Encogu

    gracias por tu comentario tigre,

    sí, quizás soy demasiado conservador en mis estimaciones pero ya sabes que siempre prefiero pecar por defecto que por exceso, por eso me sale un precio objetivo más bajo que el tuyo (657 vs 800),

    mi versión optimista seguramente se acercaría a tu versión normal (800 euros/acción), supongo que tu versión pesimista se acercaría a mi versión normal, es así?

    un saludo

  8. #12
    Kcire369

    Muy buen análisis como siempre Encogu y esta forma revisada es más sencillo, claro y mejor que la anterior. Una pregunta de ¿donde sacas el crecimiento medio del 6%?
    Yo a CAF le tengo dos precios objetivos uno con un crecimiento normal de PO 800€ y otro de un buen crecimietno de PO 1200€. Ahora veo que si contamos con el BPA de 81,14€ le aplicamos tanto un PER10 y un PER15(mínimo para yo pensar en vender una buena compañía) me sale ambos escenarios, 81*10=810...81*15=1215€, aunque siempre es bueno pecar de conservador.
    un s2 compy

  9. #11
    Sandalo_pachuli

    Hola, muy bueno el análisis y como te explicas, muy accesible a todo el público en general!

  10. en respuesta a Txuska
    - Ver mensaje
    #10
    Encogu

    como dijo recientemente David Cameron en una conferencia su gobierno quiere dar un impulso a las cooperativas, definidas por él como una forma de “construir una economía más justa”. Dijo que él y su gobierno creen en el “capitalismo responsable”: “Necesitamos abrir los mercados; tenemos que implicar a más gente en el capitalismo popular”,

    no digo que sea mucho más social pero en general algo más social sí que es,

    no hablo nunca de política y que ponga como ejemplo las palabras de Cameron no significa que simpatice con él ni con sus ideas, pero es uno de los líderes políticos más importantes, que además es conservador, y defiende el cooperativismo como una forma de contruir una economía más justa, un capitalismo responsable y popular,

    saludos

  11. en respuesta a Encogu
    - Ver mensaje
    #9
    Txuska

    Bueno sobre mucho mas social , no estoy muy de acuerdo .
    Pero, si se implica mucho mas la plantilla, porque cuando hay beneficios lo notan .
    Tambien al ser los dueños tienen una respuesta mas rapida .
    Un ejemplo nada mas empezar la crisis (2008), Caja Laboral bajo los sueldos a TODO EL MUNDO desde los directivos al de ventanilla y al que yo conozco que es un directivo bastante alto un 25% .
    No es que sea tan idilico el grupo mondragon , pero claro en comparacion a muchas otras extrategias ,
    es para los trabajadores y para la sociedad una maravilla.
    El modelo de la integracion de los sindicatos alemanes en las empresas, tiene alguna similitud,
    No es como aqui, que solo estan, salvo excepciones, para cobrar la mordida del sindicato.

    S2

  12. en respuesta a Txuska
    - Ver mensaje
    #8
    Encogu

    gracias de nuevo por tu comentario,

    bueno, ahora ya no se puedo hablar de cajas, todo son bancos, y Kutxabank es el banco que surge del proceso de integración de las tres Cajas Vascas -BBK, Kutxa y Vital-, las tres únicas accionistas de la nueva entidad, a la que traspasan su negocio financiero, y también la cartera de participadas. Por tanto, el nuevo accionista de referencia es Kutxabank.

    precisamente comenté alguna cosa sobre el grupo Mondragón en respuesto a un comentario en el post donde hablaba de las participadas de los grupos financieros españoles. Mondragón es la mayor cooperativa del mundo y el séptimo grupo industrial del país. CAF no es una cooperativa pero al igual que en Mondragón la implicación de la plantilla es muy relevante ya que los trabajadores son los principales accionistas,

    La verdad es que el modelo cooperativo es muy interesante, a ver si un día publico un post sobre el tema. Es una forma de capitalismo más social, más popular, algunos de los diez principios básicos cooperativos de Mondragón son: Carácter instrumental y subordinado del Capital, Soberanía del Trabajo, Participación en la Gestión, Transformación Social.

  13. en respuesta a Encogu
    - Ver mensaje
    #7
    Txuska

    Encogu una curiosidad .
    No podria ser que si siguiera perteneciendo , a la caja guipuzcoana a traves de su fundacion ,
    igual es una tonteria .
    Por lo que habeis contado, salio adelante siguiendo un poco el modelo del grupo Mondragon
    todo un aval .
    Aqui en Navarra las empresas industriales , que han recuperado la produccion del 2007 o la han aumentado sin depender de WW
    Practicamente todas del grupo Mondragon, ese modelo de implicar a la plantilla funciona.

    S2

  14. en respuesta a bibydo
    - Ver mensaje
    #6
    Encogu

    gracias bibydo,

    la información la he sacado de la web de la compañía...primero debes ir a la sección Información para accionistas e inversores, una vez allí ves a Información General y dentro de ésta verás un apartado que se llama Paticipaciones significativas y Autocartera.

    En relación a Kutxabank no está actualizado el nuevo nombre fruto de la fusión de las cajas vascas, sigue poniendo Caja de Ahorros y Monte de Piedad de Gipuzkoa y San Sebastián, y le otorga un 20,06% del capital cuando en realidad actualmente ostenta el 19,6%.

    saludos!

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  15. en respuesta a Encogu
    - Ver mensaje
    #5
    bibydo

    Muy buen trabajo Encogu. Como siempre. Felicidades.
    Tengo una consulta. ¿De dónde has sacado la información de los principales accionistas?
    Muchas gracias.

  16. en respuesta a Encogu
    - Ver mensaje
    #4
    Txuska

    Encogu.
    Si lo planteas como un largo plazo los 10 años que decias .
    Me parece y viendo el accionariado, Kutxa y los trabajadores
    Para mi tranquilidad seria un punto a favor siempre que este en precio,
    que lo esta , solo un pelin por encima.
    Un empresa sin politicos , un lujazo y ya se ve, bien gestionada , yo diria que no bien gestionada ademas , sino gracias a ello .

    S2

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  17. en respuesta a Fundamento
    - Ver mensaje
    #3
    Encogu

    Gracias,

    Los principales accionistas son:
    1- Los trabajadores con un 29,5% de las acciones, canalizan su participación a través de la sociedad Cartera Social S.A
    2- Kutxabank con el 19,6%
    3- BNP Paribas con el 5,47%
    4- Compañía andaluza de rentas e inversiones con el 3%

    ciertamente la acción es poco líquida, es un punto débil que debe tenerse en cuenta,

    saludos!

    2 recomendaciones
  18. #2
    Carlos Ladero Galvan

    A esta empresa le guardo un especial cariño, fue de las primeras que estudie, estaba a 17 euros, y habían obligado a sus empleados a ir a un ak, con parte de su sueldo para salvar la compañía. Ahora son el primer accionista de caf . Empresa pequeña, pero con un gran futuro. No tiene deuda, cartera de pedidos para los próximos 3 años. Y lo mejor de tOdo, no creció vía deuda, si o vía reinversión. Quizá algún día acabe en manos de una empresa China , si kutxa bank así lo estima oportuno. En cualquier caso un ejemplo de co o hacer bien las cosas. Si hubiera comprado caf, solo con esa inversion ahora seria rico. Una lección para mas de uno a insistE en la cesta los huevos el ibex el técnico. Lo bueno , siempre cotiza por lo que vale PO 500 euros

    3 recomendaciones
  19. #1
    Fundamento

    Buen análisis,

    ¿Cómo está compuesto el accionariado, y no es muy ilíquida la acción?

    Saludos.

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