WerteFinder: La presión en los precios va a aumentar

WerteFinder: La presión en los precios va a aumentar

Wertefinder informe enero

  • Consumo fuerte en EE.UU. según los datos del PIB, apoyado por una bajada histórica de la tasa de ahorro y una subida de la renta disponible
  • Aumento fuerte de los salarios en EE.UU.
  • PIB en China mejor de los esperado
  • Nuevos pedidos en la zona euro con alza sostenible
  • Crecimiento del sector IT en China con nuevo alza según los datos del PIB
  • Producción de petróleo en EE.UU. con nuevo récord casi cada semana

General

La ola de optimismo de las bolsas del año pasado continuó también en las primeras semanas del nuevo año. Nos encontramos en una época donde abunda un crecimiento sincronizado en muchas zonas del globo, una situación que los analistas llaman en inglés „goldilocks“. Este crecimiento se manifiesta en la zona euro por el auge de las exportaciones como veremos más adelante en un gráfico que ilustra la aportación del sector exterior al PIB en la zona euro. Antes de la crisis financiera del 2008 tal crecimiento hubiera provocado un alza en la tasa de inflación y por consiguiente un alza en los tipos. Al menos hasta ahora la tasa de inflación se mantiene moderada, pero si miramos detenidamente algunos indicadores podemos detectar los primeros indicios de que incluso después de un periodo muy prolongado de una inflación baja, es prematuro anunciar que no pueda reaparecer. Sería realmente sorprendente si la mejor utilización de los recursos (humanos y maquinaria) no llevara en algún momento a un alza en la remuneración (salarios y precios).

Para entender mejor estas tendencias y el grado de sincronización del crecimiento global analizamos como siempre los motores de crecimiento en los grandes bloques económicos.

Análisis macro-económico

EE.UU.

Pasado el final del mes de enero ya disponemos de los resultados de la primera estimación del PIB en EE.UU.. El elemento destacado de la evolución del PIB es la fuerza sin cesar del consumo privado que tuvo un aumento del 3,6 % en tasa interanual. El sector exterior tuvo una aportación negativa por la fuerte subida de las importaciones que corresponde con la fuerza del consumo. El gráfico abajo ilustra esta fuerza del consumo cuya aportación al PIB americano ha sido el mayor componente en los últimos cinco años.

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No obstante, merece repetir (ya lo mencioné en mi informe del mes pasado) que este auge del consumo va acompañado con un descenso del ahorro ya que la tasa de ahorro se encuentra casi en mínimos históricos. Aparte del ahorro el consumo se ha beneficiado igualmente de un alza en la renta disponible de los ciudadanos ame de un alza en la renta disponible de los ciudadanos americanos que contribuyó a la fuerza del consumo. Estamejora de las perspectivas para el consumo no se refleja, sin embargo, en la evolución de la confianza de consumo medido por la universidad de Michigan. Aunque la confianza descendió medio punto en enero se mantiene a niveles muy altos y por lo tanto no hay razón para pensar que el comportamiento de los americanos tienda a cambiar.

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De seguir este crecimiento fuerte la Reserva Federal mantendrá este año su ritmo de subidas del tipo de interés (la mayoría de analistas esperan entre 3 y 4 subidas). La clave para estas subidas será la evolución de la inflación. Precisamente por el auge del PIB las expectativas han dado la semana pasada un salto hacia arriba y ya han salido de la banda alta de los últimos años (véase el gráfico abajo de la evolución de la inflación implícita).

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Por ahora solo se trata de expectativas. Para que realmente haya un empuje mayor al alza de los tipos necesitamos signos más claros de que la inflación pueda acelerar. Un primer indicio es la evolución de los salarios publicados el viernes pasado en el informe sobre el mercado laboral en EE.UU.. La semana pasada hubo por primera vez desde hace varios años una subida mayor. No obstante, estos datos sobre la evolución de los salarios son bastante volátiles y por eso hay que tener cuidado en simplemente extrapolar esta serie. Merece destacar que la serie de la estadística americana se compone por dos series temporales distintas: una que recoge la evolución de todos los empleados (linea azul, alrededor de 123 millones) y otra que recoge la evolución de los empleados sin función de dirección (línea roja, alrededor de 103 millones). Es significativo que esta última línea roja no ha subido de forma tan dramática y por ello es posible que la gran masa de los empleados no ha obtenido un aumento salarial como parece indicar la serie de todos los empleados. En los medios de comunicación solo se ha referido a la cifra del total de los empleados y de ahí la reacción del mercado.

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Europa

El PIB de la zona euro subió el cuarto trimestre un 2,7 % en tasa interanual, lo cual se traduce en un crecimiento para el total de 2017 del 2,5 %. Algunos de los indicadores principales sugieren que el buen entorno económico continuará también al inicio del 2018. Este buen entorno encuentra su reflejo en la subida ininterrumpida del índice de sentimiento europeo ESI igual que en los indicadores PMI de Markit.

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A su vez la buena evolución de este índice de sentimiento se corresponde muy bien con la buena evolución de los nuevos pedidos en la zona euro (que al igual que el índice de sentimiento ha alcanzado un máximo en más de los últimos diez años, incluso por encima del punto máximo alcanzado antes de la crisis financiera del 2008).

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Merece destacar que el buen entorno económico en la zona euro se debe en gran parte al crecimiento de las exportaciones. Como se desprende del gráfico arriba es precisamente el sector exterior el que ha contribuido en mayor parte al PIB de la zona euro en el tercer trimestre (los datos del cuarto trimestre todavía no están disponibles) y ha actuado como locomotora de crecimiento a pesar de un euro fuerte. El euro fuerte todavía no cobra factura a las exportaciones porque los efectos de una demanda fuerte sobrepasan los efectos de los precios. Esta evaluación se confirma con los datos alemanes sobre el clima de exportación (un índice que mide tanto los efectos de la demanda como de los precios). No obstan te, en Alemania se ha notado ya un pequeño descenso de los pedidos exteriores.

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En consonancia con la mejora de la utilización de la capacidad (que al 83,6 % en la zona euro casi alcanza el máximo histórico del 85,1 % registrado en abril de 2007) la presión en los precios va a aumentar. De igual modo, los plazos de entrega de los proveedores en el sector manufacturero indicaron uno de los mayores alargamientos en la historia reciente. Con la firmeza de la economía y la presión en los precios es de esperar que en 2018 la política monetaria sea más dura.

China

La economía china creció en 2017 un 6,9 % y por lo tanto bastante por encima de la estimación de los analistas de tan solo estimaban un 6,5 %. Muchos analistas esperaron desde hace tiempo un descenso del ritmo de crecimiento y basaron sus expectativas en el alza de tipos y el consiguiente impacto en el mercado inmobiliario. Si bien es cierto que se nota un enfriamiento en el sector inmobiliario creo que la infravaloración del crecimiento chino se debe a que los analistas se centraron demasiado en el descenso del sector manufacturero (parte del sector de la construcción) y pasaron de vista el crecimiento extraordinario del sector tecnológico. Aunque el sector tecnológico solo tiene un peso del 3 % en la economía china, su aportación al crecimiento del PIB ha sido notable ya que este sector creció un 33,8 % el cuarto trimestre (las cifras sobre este sector se están publicando solo desde hace poco tiempo y quizá por eso hasta ahora no hayan llamado mucho la atención de algunos analistas y la prensa). El enorme crecimiento de este sector es una señal más del cambio en la composición del crecimiento en favor de la „nueva“ economía. Otra señal es el crecimiento del sector de las compras online que en China todavía más que en otros países experimenta un crecimiento muy rápido.

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En resumen, sí se están notando signos de deceleración de crecimiento en la „antigua“ industria y el descenso de estos sectores no puede totalmente ser compensado por el crecimiento de la „nueva“ economía. Pero tampoco hay que infravalorar la capacidad y voluntad de hacer crecer los nuevos sectores que finalmente favorecen al consumo y a un mejor balance de la economía.

El sector exterior también mantiene su importancia y una guerra del comercio internacional tendría consecuencias negativas para China.

Materias primas

Petróleo

El tema principal que influye en el precio del petróleo sigue siendo la fuerte demanda. Precisamente por el auge de la demanda mundial la subida de la producción en EE.UU. no puede ofrecer resistencia a la subida de precios. En EE.UU. esta buena demanda se refleja en la bajada de las existencias como se aprecia en el gráfico abajo. En esta bajada los factores climatológicos han jugado también un papel importante.

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En la demanda global la importación de crudo por parte de China destaca otra vez por su crecimiento alto. China ahora se sitúa entre los mayores importadores de crudo. Entre los factores de este crecimiento se encuentran

  • la acumulación de las reservas estratégicas
  • el descenso de la producción de crudo en la economía local
  • la expansión de nuevas refinerías
  • la liberalización de la regulación de importaciones y exportaciones de crudo

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A estas alturas una subida adicional del precio parece menos probable ya que las condiciones climatológicas cambiarán dentro de pocas semanas y EE.UU. sigue produciendo crudo en aumento por el „fracking“ casí cada semana.

Evolución del fondo

En el mes de enero el valor del fondo incrementó un +0,24%. La renta variable aportó al fondo aproximadamente un 0,9%. La evolución del dólar penalizó de nuevo al fondo con una contribución negativa del -0,93% seguido por una fuerte devaluación de la rupia india con una contribución negativa del -0,27%.

Los valores con mayor aportación al fondo fueron los siguientes:

Sartorius (+0,16%), Jenoptik (+0,13%) y Banco Santander (+0,12%).

Los valores con mayor aportación negativa fueron los siguientes:

Universal Display (-0,08%), Walt Disney (-0,07%) y Johnson &Johnson (-0,05%)

En el mes de enero realizamos un pequeño ajuste en la ponderación de los sectores dentro de la renta variable. De esta forma redujimos el sector financiero un 2% aproximadamente. Seguimos así dando una mayor importancia al sector de farmacia/salud y al sector tecnológico donde consideramos se encuentra un mayor potencial a medio y largo plazo. Actualmente la ponderación por sectores (considerando solo la renta variable) es aproximadamente la siguiente:

Materiales (7%), Consumo (22%), Financiero (17%), Industrial (8%), Tecnológico (25%), Farmacia y Salud (21%) .

Como explicamos abajo, ante la trayectoria alcista de los tipos mantenemos nuestra postura más prudente en cuanto a la exposición a la renta variable. Sin embargo, consideramos aumentar la renta variable si y cuando se producen nuevas caídas y si los beneficios mantienen su rumbo positivo.

Perspectivas y estrategia

El crecimiento sincronizado fuerte de la economía global parece ya pasando factura a los tipos de interés. Muchas veces ha habido falsas alarmas en cuanto a la sostenibilidad del alza de los tipos. Esta vez la situación es más seria porque el crecimiento es sincronizado y afecta también a muchas economías europeas. La presión en los precios (tanto salarios como manufactureros) es más probable ya que la utilización de las capacidades se encuentra a niveles altos. Pero hay otro detalle que hace pensar que los tipos tengan más potencial para subir: Por primera vez en muchos meses los salarios en EE.UU. han subido por encima de la banda alta del 2,5 % - 2,8 % anuales donde se situan desde mediados del 2016. La subida publicada el viernes pasado del 2,9 % puede ser el comienzo de un alza sostenible porque al contrario de principios del 2017 cuando los salarios subieron igualmente a un ritmo más elevado, ahora la economía se encuentra con mayores perspectivas de crecimiento/ mejor utilización de recursos y por consiguiente mayor presión en los precios. Si es así la Reserva Federal tendrá más argumentos para mantener su ritmo en el aumento de tipos, una situación que debería de todos modos beneficiar el dólar.

Esta evolución de los tipos podría enfriar a corto plazo la subida de las bolsas americanas. Un alza de los salarios y de los tipos afectaría a las empresas. No solamente por los costes (salarios), sino mermaría también su ansiedad de seguir comprando sus propias acciones. Para las bolsas europeas podría suponer una nueva bolsa de aire ya que un posible alza del dólar mejoraría sus perspectivas de exportación a la zona del dólar. Tanto las perspectivas de los resultados empresariales como una valoración más moderada en Europa (igual que las perspectivas de tipos bajos) deberían favorecer la evolución de las bolsas europeas. Aunque el Banco Central Europeo vigila detenidamente la presión en los precios, todavía no ha llegado el momento de pensar en tocar los tipos. Mientras el BCE mantiene los tipos, en EE.UU. esperamos una subida de los tipos y por consiguiente un alza entre el diferencial de los tipos. Normalmente el ensanchamiento de este diferencial apoya al dólar, pero en las circunstancias actuales no sucede. Los analistas ya lo llaman el „enigma“ del dólar, pero es posible que un continuo ensanchamiento del diferencial tarde o temprano favorezca inversiones en el dólar, más aún cuando el crecimiento europeo alcanza su cima y posiblemente aumente la incertidumbre política tanto en Alemania y Italia.

La fuerte caída de las bolsas esta semana puede sorprender, pero precisamente la „sorpresa“ del alza de los salarios ha provocado un cambio en cierta complacencia de los inversores en cuanto a la realidad de la subida de tipos en EE.UU.. Aunque la mayoría de los analistas espera desde hace tiempo estas subidas, parece que los inversores o no querían saberlo o tenían menos confianza en las subidas. Más grave es que las tendencias inflacionistas han subido por primera vez más fuerte como indica el gráfico arriba (apartado „EE.UU.“). Ante este escenario es poco probable que las bolsas vuelvan fácilmente a una trayectoria alcista, sino que se mantenga una volatilidad más elevada. No obstante, si los beneficios siguen creciendo y la economía mundial no sufre por el alza de tipos, es posible que las bolsas recuperen sus pérdidas en el curso del año.

Bad Homburg, 6 de febrero de 2018

Jürgen Brückner

Chief Investment Officer

WerteFinder Vermögensverwaltung GmbH
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