Wertefinder: Las altas valoraciones parecen cada vez más justificadas

Wertefinder: Las altas valoraciones parecen cada vez más justificadas

Wertefinder agosto

  • Revisión al alza del PIB del segundo trimestre en EE.UU.
  • Ìndice ISM en EE.UU. con fuerte incremento
  • Las expectativas de las exportaciones en Alemania se mantienen a un nivel elevado a pesar de la debilidad del dólar
  • Los PMIs en China se mantienen todavía firmes sin signos de una desaceleración
  • Producción de petróleo en EE.UU. sigue creciendo, pero distorsiones en la demanda por el huracán
  • Francia e Italia con mejor PIB, pero con contribución negativa del sector exterior

General

Las bolsas europeas se encontraron el mes pasado sobre todo bajo la influencia de la debilidad del dólar que afectó sobre todo valores exportadores. Aparte de la influencia de las divisas merece destacar que la bolsa americana se caracteriza por la buena marcha de los sectores de la tecnología y de la salud. El cuadro macroeconómico en EE.UU. se presenta también algo más favorable después de la revisión al alza del PIB del segundo trimestre. De cara a las perspectivas en EE.UU. los mercados esperan ahora sobre todo avances en materia de la reforma fiscal. En China el importante PMI (encuesta de los empresarios) sorprendió otra vez por cierta estabilidad.

Análisis macro-económico

EE.UU.

Como es sabido las primeras estimaciones del PIB americano suelen ser revisado posteriormente y esta vez la revisión ha sido fuertemente al alza: Del 2,6 % al 3 % con tasa anualizada. Las revisiones se explican sobre todo por un incremento del consumo y de las inversiones en comparación con la primera estimación. Se ha publicado también el PIB por el método de los ingresos y este dato corrobora los datos de la segunda revisión. De cara al tercer trimestre se espera una desaceleración del ritmo de crecimiento. La razón principal radica en la debilidad de los sectores claves de la vivienda y de los automóviles. A pesar de la debilidad en estos sectores, el consumo privado se establece otra vez como motor de crecimiento como muestra por ejemplo también la fuerza de las ventas al por menor (véase el gráfico abajo).

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No cabe duda que esta fuerza del consumo privado se explica en gran medida por el incremento de los empleados que crecen recientemente a un ritmo de alrededor 200.000 personas cada mes (algo menor el mes pasado, sin embargo). La fuerza del mercado laboral se refleja también en el sub-componente del importante informe del Institute of Supply Management (ISM) cuyo índice recoge mucha atención de las bolsas. El gráfico abajo muestra además que el dato más reciente (1 de septiembre) indica una nueva aceleración que pujo el índice al nivel más alto en muchos meses. No obstante, las bolsas no se impresionaron porque la incertidumbre en cuanto a la política presupuestaria y la reforma fiscal preocupa en el corto plazo a los inversores.

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Europa

Después de los buenos datos del PIB en el segundo trimestre en la zona euro, la cuestión es si el impulso sigue cobrando fuerza también en el tercer trimestre. A nivel europeo hay una serie de datos de los países individuales pero quizá es útil mirar la evolución de los PMIs (Purchasing Manager Index) para obtener una visión global de Europa: Según los PMIs publicados por la agencia Markit la producción habrá subido otra vez fuertemente en el tercer trimestre. El buen entorno económico se ha además trasladado a un cada vez más grande número de países en la zona euro. Hay dudas hasta qué grado el reciente fortalecimiento del euro puede ralentizar el crecimiento de las exportaciones, pero el nivel aún elevado de confianza sugiere que las empresas esperan todavía un incremento de las exportaciones. Este es el caso por ejemplo en Alemania donde las expectativas de las exportaciones manufactureras se mantienen a un nivel elevado (véase el gráfico abajo del instituto Ifo) a pesar del fortalecimiento del euro.

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A nivel de consumo observamos un incremento del 2,7 % de las ventas al por menor en Alemania en julio en tasa interanual. Aunque es una cifra por encima del crecimiento del PIB, se podría haber esperado un incremento todavía mejor dado las buenas perspectivas del mercado laboral y el incremento de los empleados (subieron un 1,6 % en comparación del año anterior).

En Francia las perspectivas siguen siendo buenas al juzgar por la buena marcha del índice publicado por la agencia Insee (véase el gráfico abajo por la evolución histórica de este índice).

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En Italia disponemos ahora de más detalles en cuanto a la composición del crecimiento del PIB en el segundo trimestre. Se observa que el ritmo de crecimiento de las importaciones (+5,8 %) supera otra vez el ritmo de las exportaciones (+4,7 %). Los hogares gastaron en tasa interanual un 1,2 % más y de esta manera Italia ha conseguido al menos un incremento moderado del 1,5 % en tasa interanual.

China

En China el ritmo de crecimiento se mantiene a niveles altos a pesar de una cierta desaceleración de precios en el sector residencial (uno de los sectores claves de la economía). El sector de la construcción finalmente responde al alza de los precios durante los últimos meses y por consiguiente la actividad en este sector recede (véase el gráfico abajo).

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La publicación de un PMI robusto confirma la expectativa de una economía que sigue creciendo a un nivel moderado. No obstante, muchos analistas se están preguntando si el crecimiento de China es realmente sostenible. En concreto, el IMF en su reciente informe de agosto (aquí está el enlace al informe completo por si interesa: http://www.imf.org/en/Publications/CR/Issues/2017/08/15/People-s-Republic-of-China-2017-Article-IVConsultation-Press-Release-Staff-Report-and-45170) identifica varios desafíos que China debe enfrentar en el medio plazo. En primer lugar es el problema de la deuda que sigue creciendo. Además, se observa que para un determinado incremento del PIB China necesita cada vez más deuda. Otro reto reside en fomentar un seguro social para disminuir la alta tasa de ahorro. China sufre una de las tasas más altas de ahorro. Como muestra el gráfico abajo incluso en Asia China sufre una tasa alta y por consiguiente su nivel de consumo es también bajo. El IMF explica que un nivel tan elevado de ahorro difícilmente se puede invertir de manera eficiente y por consiguiente esta evolución merma el bienestar de los chinos. Esta alta tasa de ahorro es una de las razones principales tanto para los desequilibrios internos como para los desequilibrios externos.

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En todo caso, a pesar de la critica, China se encuentra en un buen camino para enfrentar los retos: El consumo sigue creciendo a un ritmo más elevado del PIB (ventas al por menor por encima del 10 %). El desglose del PIB por el método de la producción muestra que el peso de los servicios va superando el sector manufacturero cada vez más (véase el gráfico).

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En octubre tendrá lugar el XIX congreso del partido en China. Este congreso será importante para tener una mejor idea sobre personas y política en China.

Materias primas

Petróleo

El precio del petróleo no marcó una tendencia clara en las últimas semanas por las distorsiones causadas por el huracán Harvey. No obstante, se observa que la producción en EE.UU. se mantiene alto y se espera que pronto ya se alcanza un nuevo récord histórico de la producción.

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Evolución del fondo

En el mes de agosto el valor del fondo sufrió un descenso del -0,08%. Esta reducción se debió sobre todo a una revaluación generalizada del euro con respecto a las demás divisas que constituyen el fondo a excepción del rublo ruso el cual se revaluó un +2,7%. El dólar sufrió de nuevo un descenso del -0,8% contribuyendo al fondo con el -0,23% aproximadamente. También el dólar neocelandés sufrió und fuerte descenso (-5,3%) con una contribución negativa al fondo del -0,14% aproximadamente.

Los valores con mayor aportación al fondo fueron los siguientes:

HSBC Trinkaus (+0,08%), Universal Display (0,03%), BMW (+0,03%) y Hugo Boss (+0,03%).

Los valores con mayor aportación negativa fueron los siguientes:

Fuchs Petrolub (-0,08%), Disney (-0,07%) y Banco Santander (-0,05%).

Perspectivas y estrategia

A pesar de las incertidumbres geopolíticas y políticas (Trump), las bolsas tienen un fundamento sólido. Aunque las valoraciones son altas y por ello las bolsas más vulnerables, las altas valoraciones parecen cada vez más justificadas. En un mundo con un crecimiento sincronizado y moderadamente alto los beneficios de las empresas crecen y por ello actúan como fundamento para justificar las valoraciones. Otra razón que explica las altas valoraciones son los tipos de interés y la evolución de los tipos supone uno de las claves para evaluar si hay peligro para las bolsas. Como señalé en muchas ocasiones, los tipos bajos se explican en gran parte por la baja inflación. Y la baja inflación se explica por la pérdida de poder de los trabajadores para demandar salarios más altos. Globalización, automatización y un menor poder de los sindicatos se encuentran detrás de las razones para la inflación baja. Un buen ejemplo es EE.UU. donde el mes pasado el ritmo de incremento de los salarios se quedó otra vez muy moderado al 2,5 %. Es decir, la clásica relación entre el nivel de desempleo y la inflación (la llamada curva de Philips) se ha roto y por ello podemos esperar una continuación de tipos muy bajos todavía durante más tiempo

Volviendo al factor clave para las bolsas - los beneficios - es interesante analizar la dinámica de los distintos sectores para entender donde se crea la riqueza y cuáles son las tendencias que mueven la economía. En mis informes y presentaciones siempre hago hincapié en la importancia de las tendencias claves para determinar el potencial de crecimiento en cada sector. En este sentido en Wertefinder nos gustan sobre todo los sectores de tecnología y de la salud porque ambas gozan de una mayor sostenibilidad. De hecho, tanto en agosto como en todo el 2017 estos dos sectores lideran la rentabilidad en el S&P (véase el gráfico abajo).

No obstante, dentro de estos sectores hay que diferenciar también entre los distintos sub-sectores porque pueden diferir bastante.

En agosto el sector de la salud recibió un empuje importante para todas las empresas de la inmunoterapia por la compra de Gilead de Kite Pharma. En este campo hay dos tendencias distintas: Empresas como Bristol Myers Squibb, Roche y Merck por ejemplo utilizan un enfoque que se basa en estimular las defensas del cuerpo para combatir el cáncer. Kite Pharma y Novartis utilizan un enfoque que modifica las células para combatir el cáncer de forma más efectiva directamente. Recientemente Novartis consiguió la aprobación de la FAD en EE.UU. para una terapia que en base a este sistema permite curar la leucemia en jóvenes. Kite Pharma (y ahora Gilead) espera la aprobación para su producto en noviembre de este año. Los dos métodos distintas en la terapia difieren no solamente en su aplicación sino también en el campo de las enfermedades que se pueden curar.

El sector tecnológico se ha beneficiado en parte de la expectativa de un éxito para el nuevo Iphone 8. Infineon por ejemplo se sigue beneficiando de la discusión más intensa sobre el coche eléctrico. En materia de ciberseguridad las empresas en su mayor parte han demostrado un buen crecimiento, pero muchas empresas todavía no han alcanzado un nuevo máximo histórico.

Creemos que todas estas tendencias siguen cobrando fuerza en el futuro porque responden a necesidades importantes de la humanidad que permiten un crecimiento por encima de la media.

Bad Homburg, 6 de septiembre de 2017

Jürgen Brückner

Chief Investment Officer

WerteFinder Vermögensverwaltung GmbH

 

  1. #1
    08/09/17 14:57

    Lo podia haber dicho en el ultimo comentario, que las valoraciones segun eln no se justificaban.
    Se ha perdido 5 meses de subidas

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