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En busca de estabilidad para el 2º semestre

Candriam realiza un repaso de los principales activos y áreas geográficas para determinar el posicionamiento óptimo de cara al segundo semestre de 2017. Entre otras cosas, ven muy cara a la RV USA y proponen sobreponderar RV EU y Emergentes, junto con apostar por el Euro frente al Dólar. Además, infraponderan RF y recomiendan usar duraciones cortas.

Candriam: Visión para el 2º semestre de 2017

Candriam

Candriam confía que el crecimiento internacional positivo es sostenible y, por lo tanto, mantiene una sobreponderación estratégica en renta variable. Así mismo infraponderamos renta fija y recomendamos duraciones cortas para el segundo semestre de 2017. Esperamos que un crecimiento superior a la media en el segundo semestre, redunde en un crecimiento global de beneficios sostenido. Nuestra apuesta geográfica es para renta variable de la zona euro. Nos apoyamos en sus motores de crecimiento orientados a una expansión en toda la región y, por otra parte, la disminución de la posibilidad de desintegración de la UE. Al otro lado del Atlántico, el crecimiento debería continuar a un ritmo moderado, si bien la nueva administración no ha sido, hasta el momento, capaz de aprovechar la alineación política entre el Presidente y el Congreso.

Siguen existiendo incertidumbres en nuestras perspectivas de asignación de activos. Entre los riesgos, identificamos un error en la política monetaria bien por parte de la Fed o del BCE (demasiado endurecimiento, o a un ritmo mayor de lo esperado son algunos ejemplos),que podría frustrar la actual expansión. Los mercados de materias primas también se verían afectados de forma negativa por una inesperada desaceleración debido a las políticas chinas de endurecimiento normativo, freno al aperturismo o por una ruptura de las negociaciones del Brexit. Por el lado positivo cabe esperar una aceleración en el calendario de integración europea o una implementación fluida y oportuna de estímulos fiscales en Estados Unidos, recortes fiscales y medidas de flexibilización regulatoria.

Las estrellas se alinean a favor de la zona del euro

Los inversores vuelven a apostar por la zona euro ya que el riesgo político se ha desplazado de Europa a Estados Unidos. Las elecciones francesas coinciden con el inicio de un fuerte descenso de la prima de riesgo político en la renta variable europea. Pensamos que ya hemos dejado atrás el peor escenario en lo que respecta a la incertidumbre en torno a la política de la zona euro en la medida en que el riesgo italiano se muestra controlable y podría despejarse antes de lo previsto este año. No hay duda de que la integridad de la eurozona ha dejado de estar en juego. Es más, los líderes europeos podrían acogerse a una mayor integración europea. Una hoja de ruta que incluyera el fortalecimiento del mercado único y del sector financiero así como una respuesta común a la crisis, junto con la implementación de fronteras externas y estímulo a la inversión, produciría una nueva dinámica en la UE.

Por el momento, la recuperación de la eurozona va por buen camino y cabe esperar un crecimiento por encima de la media para 2017-18. Esto nos ha llevado a aumentar nuestras expectativas de beneficio para la renta variable de la zona del euro, activo en el que estamos sobreponderados. Tras la crisis financiera de 2008 y soberana de 2011 así como los bandazos de las materias primas y del dólar en 2014, que supusieron una reiterada presión deflacionista, en la actualidad las perspectivas son favorables:

  • Por primera vez desde la crisis, el sector corporativo europeo está gozando de una revisión de beneficios al alza. La perspectiva de unos beneficios en aumento (crecimiento de dos dígitos) supone una valoración atractiva en términos absolutos y relativos (15x para los próximos 12 meses frente a 18x en el caso del mercado estadounidense).
  • El posicionamiento de los inversores ha comenzado a desplazarse a favor de la renta variable europea. El shock electoral de 2016 y el aumento de la prima de riesgo político, han supuesto cuantiosas salidas de dinero el año pasado. Harían falta entradas de dinero por más de 80.000 millones de euros para revertir la fuga del año pasado. Creemos que esto va ocurrir a lo largo de los próximos meses.
  • Pensamos que la tasa principal de refinanciación del BCE se va a mantener en los niveles actuales durante un largo periodo de tiempo y que es probable que se reduzca el programa de compra en términos de “tapering”, por lo que la curva de rendimientos podría subir. Cabe esperar que los anuncios del BCE relativos a la retirada progresiva de estímulos monetarios se convierta en tema central durante el verano, en sintonía con la mayor fortaleza económica en la zona euro. Asimismo, una mejora en la economía europea podría suponer mayores rendimientos en la UE, a medida que disminuyen los riesgos políticos. Contamos con un aumento de salarios que, a su vez, lleve a una mayor inflación, si bien esto llevará más tiempo de lo previsto en concretarse.

En lo que respecta a la renta variable, las principales beneficiadas serán las compañías de pequeña y mediana capitalización, el sector financiero, cíclicas y acciones de valor. Esperamos que el mercado de renta variable europea genere una rentabilidad superior al 10% en los próximos doce meses.

En cuanto al inicio de las negociaciones del Brexit, Candriam considera que la pérdida económica para el Reino Unido sea significativamente mayor que la de los 27 países de la UE, lo que supone que estemos infraponderados en renta variable europea ex EMU. Esto conlleva un deterioro de las condiciones económicas del Reino Unido, que tienen su reflejo en una libra esterlina y en un mercado doméstico debilitado.

Cautela en Estados Unidos

La dinámica de expansión internacional se presenta menos uniforme que a comienzos de año, si bien sigue mostrándose propicia. La expansión cíclica de Estados Unidos se estancó en el primer trimestre, y los datos de actividad todavía no reflejan el optimismo de las encuestas. Esto nos ha llevado a reducir a neutral nuestra exposición a renta variable estadounidense. Esperamos que a lo largo del año la economía estadounidense recobre el terreno perdido.

Con las valoraciones actuales de 18x los beneficios esperados, la renta variable americana puede considerarse uno de los mercados más caros en base a un crecimiento de los beneficios de un solo dígito.

La falta de éxito político en el Congreso, incluida la crucial solicitud de presupuesto para el año fiscal 2018, así como cuestiones delicadas han puesto en entredicho la credibilidad de la nueva administración. Un avance en la reforma del sistema sanitario pondría en la agenda la reforma fiscal, lo que mejoraría la credibilidad del presidente Trump. Los desfases en el calendario de la reforma sanitaria y los estímulos fiscales parecen ser una fuente de incertidumbre.

Esperamos mayor claridad sobre la reflación en la economía americana a través de estímulos fiscales, recortes de impuestos y flexibilización regulatoria. A escala internacional, esperamos que se despejen las incertidumbres en relación a las tensiones geopolíticas con Siria, Corea del Norte e Irán. La rápida implementación de medidas fiscales, la resolución de los problemas a escala doméstica así como una disminución de los riesgos geopolíticos, constituyen oportunidades de mejora de nuestras perspectivas.

Por consiguiente, esperamos que la presión alcista sobre los rendimientos de la renta fija estadounidense sea menos intensa que tras las elecciones presidenciales. No obstante, cabe esperar que prevalezca la presión alcista, tras el camino iniciado recientemente por la Fed, apoyado por los niveles de actividad y un mercado de trabajo en pleno empleo, que impulsarían la rentabilidad del bono del Tesoro a diez años hacia el 2,90% para mediados de 2018. El mercado de crédito se vería afectado negativamente por dicho incremento, mientras que los diferenciales tanto de Investment Grade como de High Yield tienen poco potencial de estrechamiento desde los niveles actuales.

La víctima colateral de todo este proceso es el dólar estadounidense. Un cambio sustancial en la postura de la Reserva Federal hacia una política monetaria más restrictiva, podría llevar a un dólar más fuerte. Existe el riesgo de que la designación de nuevos miembros en la Junta de la Reserva Federal se incline en este sentido, si bien hasta el momento se ha avanzado poco en el proceso de cubrir vacantes.

Mercados emergentes: riesgos manejables

Estimamos que los bancos centrales de los principales mercados desarrollados, pasarán de un discurso más “dovish” a una postura más neutral, lo que confiere a los activos de los mercados emergentes potencial adicional de crecimiento. El endurecimiento en los mercados desarrollados se contrapone con la flexibilización en las políticas monetarias de los mercados emergentes. Además, la renta fija de mercados emergentes se beneficia de un dólar débil y de fundamentales fuertes. Pensamos que la deuda emergente sigue siendo atractiva como alternativa a la renta fija desarrollada. La visión de Candriam en lo que respecta a los mercados emergentes no ha cambiado drásticamente pese al ascenso de los riesgos políticos en Brasil. Concretamente en Brasil, en vista de la importante tendencia desinflacionaria, cabe esperar que prevalezca la flexibilización de la política monetaria por parte de su Banco Central.

Seguimos teniendo una opinión positiva de las divisas emergentes, apostando por mercados asiáticos de beta baja (Indonesia y Malasia) y por divisas de Europa Central y del Este, que deberían beneficiarse del repunte en el crecimiento europeo y el fortalecimiento del cambio EUR/USD. Mantenemos también una opinión positiva en lo que respecta a duración, en base a una fuerte dinámica de desinflación en los mercados emergentes. Sudáfrica, México, Indonesia y Brasil siguen siendo una apuesta en duración local.

Tenemos una posición sobreponderada en renta variable de mercados emergentes. Estos mercados gozan de valoraciones atractivas (12x beneficios a doce meses) en un contexto sólido de crecimiento internacional. Como resultado, los beneficios corporativos de los mercados emergentes deberían revalorizarse por encima del 10% a lo largo del próximo año.

No cabe esperar riesgo sistémico por parte de China este año, si bien nos mantenemos pendientes del impacto de la ligera aceleración en el endurecimiento normativo. Un importante hito para los próximos trimestres vendrá marcado por el 19 Congreso Nacional del Partido Comunista de China, que tendrá lugar en otoño, y que estará probablemente centrado en la transición de los órganos de liderazgo.

Activos japoneses respaldados por el Banco de Japón

Parece ser que el Banco de Japón será el último en retirar estímulos. Desde 2013, el balance del BoJ se ha incrementado en 340 billones de yenes hasta situarse en los 500 billones. Las abundantes inyecciones de liquidez por parte del Banco de Japón continuarán de forma ininterrumpida. A diferencia de la Reserva Federal o del BCE, no se contempla un límite para la expansión de su balance. En última instancia, esto debilitará la divisa. Se trata de una cuestión importante, ya que la rentabilidad relativa de la renta variable de Japón presenta una elevada correlación (-70%) con su divisa, pues está orientada a los resultados de exportación y los beneficios japoneses se benefician de un yen débil.

La economía japonesa se ve apoyada por varias condiciones favorables: una combinación de políticas de apoyo, un mercado de trabajo en pleno empleo, mejora de los márgenes de beneficios y capacidad de las empresas en el poder de fijación de precios. Además, el crecimiento internacional tiene ahora más peso en las ventas y beneficios empresariales de Japón que su propio PIB, ya que las exportaciones representan el 58% del total de ingresos. En términos generales, esperamos un aumento de los beneficios empresariales del 6% a lo largo del próximo año, junto con una rentabilidad por dividendo del 2%. Con múltiplos ligeramente por debajo de 14x de los beneficios estimados, pensamos que las acciones japonesas cuentan con una valoración adecuada. Si el crecimiento global continua, valoramos aumentar nuestra exposición a renta variable japonesa.

Las posibles amenazas se limitan principalmente a un cambio inesperado en la postura del banco central, pues probablemente impactaría en el yen japonés.

Candriam

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