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El mejor sector es el tecnológico. Wertefinder

En el último informe de WerteFinder, sobre mayo de 2017, se abordan distintos acontecimientos sucedidos durante este mes. Por un lado, la revisión al alza del PIB americano del primer trimestre con subidas de salarios a un ritmo muy moderado, aunque los sectores de la vivienda y el automóvil han experimentado una debilidad acusada. En Alemania, la construcción ha sido el sector que ha contribuído a gran parte de su PIB, y las perspectivas de las exportaciones se sitúan en máximos. El PIB francés también se encuentra al alza. Por otra parte, los PMIs (manufacturero y de servicios) en China confirman que la dinámica económica en China desciende muy lentamente

WerteFinder Mayo

General

La bolsas consiguieron durante el mes de mayo nuevos máximos en muchos países. A la vez de conseguir nuevos máximos históricos abundan las alertas sobre la sobre-valuación de las bolsas, sobre todo de la bolsa americana. No obstante, no todos los analistas coinciden en el grado de la sobre-valuación y mucho menos coinciden en que la sobre-valuación sugiere una pronta caída. Hay ejemplos de muchas empresas con una valoración alta desde hace ya muchos años. Sin embargo, mientras que estas empresas mantengan su crecimiento se mantiene también la alta valoración y la cotización sigue creciendo. Un factor clave para evaluar la valoración es sin duda el tipo de interés que aplicamos en la valoración. Si y cuando se produce una corrección depende por lo tanto también de la evolución de los tipos americanos (véase abajo para más información sobre este tema).

Al evaluar el rumbo de las bolsas es imprescindible hacer un análisis de los motores de crecimiento de las bolsas. En este sentido el mejor indicador es el comportamiento de los distintos sectores porque nos ofrece una mejor visión de las fuerzas subyacentes que mueven las bolsas. Cabe destacar que este año y durante el mes de mayo es otra vez el sector tecnológico que lidera el crecimiento. En la cola se encuentran en ambos períodos los sectores de energía y telecomunicación. El desplome del sector de energía (-12,2% en lo que va de año) sorprende porque precisamente por la recuperación del fracking se podría haber esperado una evolución mejor. La debilidad asciende a todos los sub-sectores incluyendo drilling, servicios, producción y almacenamiento. Posiblemente los inversores no ven en este sector un crecimiento sostenible y por ello descartan inversiones (en la cartera del fondo Renta 4 Wertefinder no tenemos ninguna cobertura en este sector). Son los beneficios que mueven las cotizaciones y otro sector con beneficios estables es el consumo de muchos productos básicos. En el S&P este sector se encuentra también entre los mejores sectores. 

Análisis Macroeconómico

EE.UU.

La noticia principal en cuanto al entorno económico en EE.UU. ha sido el incremento de la segunda estimación del PIB del 0,7 % al 1,2 % para el primer trimestre. Verdaderamente, no se trata de una noticia porque ya después de la primera estimación se esperaba inmediatamente una revisión a la subida. Los mercados, sin embargo, necesitan muchas veces la confirmación del dato final (la tercera estimación y la final ya tiene menos importancia porque cuando se publica ya hablamos del trimestre siguiente). Aun así, el 1,2 % apenas sugiere un crecimiento desbordante. Las razones de esta debilidad las encontramos sobre todo los dos sectores claves de  la economía: La vivienda y el coche

Evolución venta viviendas EE.UU.

Como muestra el gráfico, ya desde hace un año las ventas de nuevas viviendas han dejado de subir, a pesar de un entorno benigno de los tipos de interés. Esta debilidad se ha traslado incluso al segundo trimestre. No está claro cuáles son las razones detrás de esta debilidad, pero probablemente es un conjunto de varios factores: La subida del precio de  la vivienda, la escasez de trabajadores y un deterioro a la financiación. En todo caso, se espera que esta debilidad sea solo pasajera porque el consumidor americano goza de subidas salariales y el aumento de los empleados incrementa igualmente la demanda potencial.

Evolución venta coches EE.UU.

El otro sector clave acusa una caída todavía más fuerte que de la vivienda: Las ventas de nuevos automóviles se sitúan a un mínimo de dos años (véase el gráfico arriba). En este caso parece que las caídas no son simplemente pasajeras sino reflejan problemas estructurales. Desde hace ya algunos meses la relación inventarios/ventas está deteriorando de forma significativa (véase el gráfico abajo) que sugiere que hay un problema de un exceso de los inventarios en los concesionarios. Una de las razones de la debilidad de este sector puede ser un deterioro al acceso de crédito. Precisamente el crédito era una de las razones detrás de las subidas hace unos años, pero en el curso de tiempo aumentaron los créditos subprime hasta niveles excesivos. El afán de los bancos de reducir este tipo de crédito puede haber reducido la demanda. 

Ratio inventario/ventas coches EE.UU.

A pesar de la debilidad de estos dos sectores claves que afectan por sus ramificaciones a otros sectores (transporte, muebles, accesorios del coche, etc.) es prematuro pensar que el entorno de la economía americana ha deteriorado de forma sostenible. Al contrario, las ventas al por menor siguen siendo fuertes (véase el gráfico abajo) y la fuerza del mercado laboral sugiere que el consumo privado encuentra un soporte fuerte. 

Evolución ventas minoristas EE.UU,

Por otro lado, el aumento del fracking mejora las perspectivas de las inversiones y las exportaciones deben beneficiarse de las buenas perspectivas del crecimiento de la economía global. Tarde o temprano el gobierno de Trump lanzará una reforma fiscal de cuyos efectos se beneficiarán tanto las empresas como los particulares. Además, cabe esperar mayores inversiones en la infraestructura aunque es incierto la forma de financiación. Todas estas medidas se están aplazando y por ello el mercado ya descuenta una serie de subidas de tipos mucho menor que los mismos miembros de la Reserva Federal (véase el gráfico abajo).

Subida tipos EE.UU.

Parece, sin embargo, que en la propia Reserva Federal se está produciendo también un cambio de postura como deja claro el reciente discurso del presidente de la Reserva Federal de St. Louis James Bullard. El Sr. Bullard es conocido como un "halcón" dentro del banco y sus dudas sobre el camino de los tipos hay que tomarlos en serio. El reconoce que los datos recientes "suggest that the FOMC’s contemplated policy rate path is overly aggressive relative to actual income data on U.S. macroeconomic performance". En su discurso (ahí el enlace de la presentación de James Bullard en Tokio) explica que la economía americana a lo largo de los últimos años ha crecido en torno del 2 % y que difícilmente puede crecer a un ritmo por encima de una tasa del 2% de forma sostenible (aunque precisamente Trump quiere aumentar esta tasa al 3%). 

Mientras estas dudas persistan y el gobierno no adopte más medidas de crecimiento es difícil prever que el dólar suba. Quizá uno de los enigmas más grandes en la economía americana es el comportamiento benigno de los salarios.

Este viernes se ha comprobado otra vez que a pesar del bajo desempleo los salarios solo suben al ritmo del 2,5 %. Muchos expertos esperaban ya hace más de un año una aceleración de los costes laborales. El comportamiento de los salarios es también una de las claves que la Reserva Federal toma en cuenta en trazar su política monetaria. No obstante, el Banco tiene que reaccionar con antelación y es probable que el Banco empiece paulatinamente a drenar liquidez a través de una reducción de su balance. Es una discusión que actualmente domina los medios ya que una reducción acelerada podría impactar a los mercados y podría dar nuevas alas al dólar. 

Europa

Al juzgar por los resultados de las encuestas de Markit la zona euro marca el mayor ritmo de crecimiento en muchos años y incluso en Francia se nota una recuperación. Después de la decepción del PIB del primer trimestre en Francia son sobre todo los datos blandos (es decir encuestas) que confirman la recuperación. El importante índice de Insee se sitúa por ejemplo casi en un máximo desde hace cinco años (véase el gráfico abajo). No obstante, falta por ver los datos duros sobre la producción y el consumo privado. 

Indice Insee

Merece destacar también que esta semana se ha revisado al alza el PIB del primer trimestre del 0,3 % al 0,4 %. No obstante, el desglose de la aportación al crecimiento de los detalles no ofrece noticias buenas: Un 0,8 % se debe a los inventarios (una cifra siempre muy volátil) mientras que el sector exterior confirma la debilidad de los trimestres anteriores. Solo la inversión con un 0,2 % ya ofrece primeras síntomas de una mejora (por desgracia la estadística francesa no ofrece detalles sobre la composición, e interesa sobre todo la relación entre bienes de equipo y construcción como lo detallan por ejemplo EE.UU. y Alemania) . Ahora bien, se trata de cifras anteriores a las elecciones y queda claro que una de las tareas del nuevo presidente es mejorar la competitividad mediante una reforma laboral. Para ello la clave es una mayoría absoluta del grupo del presidente en las próximas elecciones al parlamento para evitar la temida co-habitación en la Asamblea Nacional. Si el sector exterior no mejora es difícil prever que las otras variables económicas puedan mejorar.

En Alemania la economía se sigue beneficiando de todo el conjunto de los distintos sectores de la economía ya que las fuerzas subyacentes siguen en vigor: Salarios reales con crecimiento, crecimiento de los empleados, etc.. Ante este fondo sorprende que el consumo no es incluso más fuerte, pero de cara a las elecciones en septiembre cabe esperar una reforma fiscal que aumentará la capacidad de consumo (actualmente la cifra ronda en torno a 15.000 millones de euro que se supone una parte se destinará directamente al consumo).

Además el sector de la construcción mantiene su vigor a raíz tanto del incremento de la población como ciertos factores estructurales. La importancia del crecimiento del sector de la construcción queda patente cuando se compara su peso en la economía con el peso del consumo privado: Aunque la construcción solo tiene la quinta parte de importancia como el consumo, su aportación al crecimiento de la economía ha sido igual que el sector de consumo durante los dos últimos trimestres. Igual que en EE.UU. es también un sector importante que tiene ramificaciones a otros sectores.

El crecimiento en Alemania se nutre normalmente menos del consumo y de la construcción, sino es el sector exterior que aporta una gran parte. Precisamente este sector tuvo incluso una aportación negativa en el último medio año y es solo ahora que su aportación crece otra vez.

Observamos que las expectativas de los exportadores han crecido de forma significativa que sugiere también un aumento de las exportaciones. No obstante, en el gráfico abajo notamos que no siempre coinciden expectativas y realidad. A pesar de la reciente debilidad del dólar hay motivos para pensar en una mejora porque el entorno económico en la economía global está mejorando y con ello muchos mercados de consumo. 

En Italia la oficina de estadística recientemente informó sobre el pronostico del crecimiento del PIB en 2017. Se espera tan solo un 1% e incluso un sector exterior negativo ya que las importaciones crecen a un mayor ritmo que las exportaciones. Si la aportación del sector exterior se sitúa con un menos 0,1% este año será el cuarto año consecutivo que Italia experimenta un saldo negativo de su sector exterior! Analizando el ritmo de crecimiento de exportaciones e importaciones parece que la culpa reside en las importaciones que crecen a un ritmo muy superior al consumo privado. Este incremento de las importaciones refleja la falta de recursos naturales y de esta manera Italia no solo está expuesto a cualquier subida de los precios de las materias primas sino sufre también de uno de los más altos costes de energía en la zona euro.

Un dato positivo de la economía italiana ha sido el PIB para el primer trimestre que incrementó al 0,4%, es decir igual que en Francia. El desglose de los componentes revela que las importaciones siguen restando crecimiento y que solo el sector de la construcción ofrece un crecimiento mejor que la media (+1,6% en tasa interanual).

China

Paulatinamente se va notando que el crecimiento chino desciende de los altos niveles ya que el endurecimiento de la política monetaria pasa factura. Hasta ahora es sobre todo a nivel de los datos secundarios de las encuestas donde se nota un descenso de la dinámica. Los indicadores de muchos otras variables como la venta al por menos y la vivienda no confirman todavía un descenso muy acusado del ritmo de crecimiento. Otro dato que muchos analistas observan es el tráfico ferroviario. Como muestra el gráfico abajo, la evolución del tráfico ferroviario tampoco sugiere un descenso acusado hasta abril de 2017. Si el ritmo de crecimiento desciende de forma muy controlada los mercados tienen razón para estar más tranquilos. La estabilidad del Renminbi, el nombre oficial de la moneda china, refleja esta tranquilidad.

Evolución del tráfico ferroviario en China

Materias primas

Petróleo

Hasta ahora el mercado se ha centrado sobre todo en la oferta de EE.UU. en concepto de "fracking“ y los posibles recortes de los países productores de petróleo. Según la evolución de datos y noticias el precio se ha desarrollado favorablemente o negativamente. Ahora con el inicio del llamado "summer driving season" en EE.UU. la atención se centra también en la demanda. Al final, para reducir los inventarios necesitamos una mejora del conjunto tanto de oferta y demanda. En este sentido merece destacar que la demanda en EE.UU. este año es superior a la demanda del año pasado y a pesar de la oferta del "fracking" ya se nota un descenso de los inventarios (véase los gráficos abajo). Con estos datos y suponiendo que los países petrolíferos mantienen su disciplina en los recortes el precio del petróleo no debería acusar grandes cambios de los niveles actuales. 


 

 

 

 

 

 

 

Evolución del fondo

En el mes de mayo el valor del fondo sufrió un descenso del 0,48%. Esta reducción se debió a un efecto negativo en el cambio de divisas. Sobre todo por un fuerte descenso de nuevo del precio del dólar (- 3%). La renta variable aportó sin embargo al fondo un +0,8%. 

Los valores con mayor aportación al fondo fueron los siguientes (en orden de aportación positiva): Universal display (+0,15%), Gigamon (+0,07%), Qualcomm (+0,06%) e Isra Vision (+0,06%). No hubo apenas aportación negativa en los valores de renta variable, salvo General Mills (-0,01%).

En marzo mantuvimos la renta variable en torno al 31% y aumentamos la posición de renta fija en bonos corporativos en dólares americanos al 15%. La mayor aportación negativa por divisas la proporcionó el dólar americano con -0,73%, la rupia india con -0,2% y el dólar australiano con -0,19%.

Perspectivas y estrategia

Ante la incertidumbre de la política económica en EE.UU. (reforma fiscal, programa de infraestructura) sigo creyendo que en cuanto a la selección de valores la mejor estrategia reside en centrarse en los sectores con un crecimiento sostenible. Un crecimiento que por lo tanto resulta de los motores de la economía. Entre los motores cabe destacar el avance tecnológico y la demografía (incremento población y envejecimiento).

En cuanto al sector tecnológico y su evolución hay que notar que el S&P distingue varios sub-sectores y que la evolución en cada uno de ellos difiere. IT Consulting Services experimenta este año solo una rentabilidad del 1,2 % mientras Home Entertainment Software (video juegos) experimenta una rentabilidad del 52%. Como comunicamos en otros informes en Wertefinder nos centramos en empresas tecnológicas relacionados con la introducción del internet 5G. Se trata sobre todo de compañías de semiconductores (por ejemplo Qualcomm, Qorvo y Xilinx) en campos muy específicos así como en empresas de ciberseguridad (por ejemplo Checkpoint Software). Xilinx, junto con Altera (que pertenece a Intel) es el líder de chips programables, un sector que con la introducción y preparación de la nueva generación del internet gana en importancia. Qorvo es el líder en los chips en base de los semiconductores compuestos de GaN (GalliumNitrid). Se espera la introducción del nuevo internet 5G no antes de 2020 y hasta entonces los preparativos requieren una inversión alta. El 5G, junto con las nuevas aplicaciones más tarde, resultará por lo tanto en una demanda continua para componentes y chips sofisticados. Otra empresa tecnológica clave para el desarrollo de los chips es ASML que también tiene una trayectoria excelente en bolsa.

Ciberseguridad es un sector con cada vez más importancia y nuestra inversión en por ejemplo Checkpoint se explica por el hecho que esta empresa es una de las muy pocas del sector que no solo experimenta una subida de ventas sino también tiene beneficios positivos.

El sector de salud ofrece menos alegrías este año que el sector tecnológico pero la demanda para sus productos sigue sin cesar. Bristol Myers Squibb por ejemplo, uno de los pioneros en el campo de la inmunooncología, experimenta un incremento especular de su producto Opdivo, pero la valoración no refleja el potencial de la empresa (empresas americanas con una dinámica mucho menor de ventas y beneficios tienen una valoración más alta). En la medida que la aplicación de Opdivo se extienda al tratamiento de más enfermedades creemos que la cotización tiene potencial para subir. Un argumento similar se puede aplicar también a Roche, otra de nuestras empresas en la cartera en el campo de salud.

El mixto en la cartera entre empresas y bonos en moneda extranjera le aporta al fondo un alto grado de estabilidad.

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