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¿Cuál es la virtud más importante de un gestor? Entrevista a Álvaro Guzmán de Lázaro de azValor

Cara al sorteo de Navidad, el equipo de Rankia quería regalaros un décimo que siempre toca a quien lo compra: El del conocimiento. Para ello hemos pensado compartir unos pensamientos e ideas de todo tipo con Álvaro Guzmán de Lázaro.     

Desde el lanzamiento de la nueva gestora, azValor Asset Management, sus fondos de inversión ocupan los primeros puestos en sus respectivas categorías batiendo a sus índices de forma holgada. Muchos se sorprendieron con la firme apuesta por el sector de las materias primas, pero lo cierto es que los resultados hasta el momento han sido excepcionales. Como dato curioso, actualmente mantienen un nivel de liquidez del 20% en azValor Iberia y del 14,55% en azValor Álvaro Guzmán de LázaroInternacional.

Compra barato lo que conozcas muy bien y trata de trabajar las razones por las que el mercado te ofrece hoy a precio de saldo lo que tú crees que vale más. Aprende, sobre todo, de tus errores y de los demás. (Álvaro Guzmán de Lázaro)

Y después de la vida... ¿qué?

Buenos días, agradecerte la entrevista y vamos a ello.

Álvaro Guzmán de Lázaro: Preguntas personales

¿Si no estuvieras con nosotros en estos momentos, que estarías haciendo?

Estaría trabajando, que es lo que hago la mayor parte del día, como casi todo el mundo que tiene un trabajo. Cuando no trabajo, suelo estar con mi mujer o jugando con mis cuatro hijos. 

¿Cómo compaginas vida familiar y laboral? Eso de que trabajáis 365 días 24 horas, ¿no va en contra de la productividad?

El 365/24 es una expresión que usé en una carta trimestral y evidentemente no hay que tomarla al pie de la letra. Pero si, trabajamos mucho, quizás catorce o quince  horas al día. Personalmente, y en aras precisamente de la productividad, empiezo pronto y me dedico a leer informes, memorias, etc...las primeras horas .Conforme  el día avanza y el cansancio va haciendo mella paso a tareas más de acción: llamadas, responder correos, hablar con compañías, etc. Así la productividad se mantiene alta. Algunas  veces, parar a la hora de comer y hacer algo de deporte ayuda a dividir el día y aumenta la productividad . Aunque yo lo hago poco la verdad. Trato de pasar todos los días de diario un par de horas al menos con mi familia y bastante más el fin de semana. 

Algunos gestores tienen entrenadores personales para aliviar la tensión. ¿Tu qué opinas?

 Yo no tengo. Mi mujer es bastante buena entrenadora en algunos aspectos, y me ha ayudado mucho en diferentes momentos de gran tensión. También me ayuda leer el Evangelio. 

En el 2007 vendiste tu piso, lo invertiste en bolsa y después lo compraste por menos. ¿Cómo convenciste a tu mujer?

No fue difícil. Necesitábamos una casa más grande y era un buen momento para vender. La casa a la que nos mudamos en alquiler tenía más metros y mi mujer no puso pegas.  Compramos seis años después, en 2013. Es cierto que por un poco más de precio de lo recibido, compramos una casa bastante más grande. 

¿Cuándo, cómo y por qué supiste que te dedicarías a analizar y gestionar empresas?

En 1997. Había leído los libros típicos del value y me recordaba muchísimo al cálculo de probabilidades que usaba de pequeño en mi afición, las carreras de caballos, quince  años antes.  No pude parar de leer cuanto caía en mis manos procedente de Buffett, Lynch, Fisher, etc… En 1999, el mercado estaba obsesionado con las empresas tecnológicas, que cotizaban a múltiplos muy elevados; yo estaba comprando compañías tradicionales sin deuda a menos de 7x beneficios. En ese momento intuí que me dedicaría a analizar empresas el resto de mi vida. 

¿Qué camino seguiste y qué recomiendas para los que quieren dedicarse a esto?

El camino que seguí fue primero leer todos los libros de value que encontraba y luego empezar a invertir. Recomiendo lo mismo, siempre que se tenga pasión por el tema, pues de otra forma resulta difícil invertir muchas horas. También recomendaría leer Escuela Austriaca de Economía, algo que yo hice también, pero más tarde.

¿Cómo descubriste que la inversión en valor era la forma más fácil de ganar dinero?

Realmente ni siquiera he intentado otro tipo de análisis (técnico, cuantitativo, etc). Como he dicho antes. Cuando leí las cartas de Buffett,  los libros de Peter Lynch, Philip Fisher, etc, me pareció que todo tenía muchísimo sentido. Al profundizar, cada vez me entusiasmaba más, y … hasta hoy. Seguro que hay otros métodos que funcionan igualmente, pero este es el que más se adapta a mi, y a nosotros nos ha funcionado muy bien en los últimos veinte años pese a que hemos pasado por dos caídas del 50% de la bolsa.

Eres muy aficionado al futbol… ¿El mejor jugador del R. Madrid y por qué? 

Sí, me hice socio del Madrid en el año 81 y soy muy aficionado. En mi opinión el mejor hoy es Modric, porque hace que juegue mejor todo el equipo. Bale tiene algo distinto, su desborde en carrera. Y Casemiro el año pasado hizo una labor descomunal. 

¿Cuál es el ambiente de trabajo ideal para Álvaro Guzmán de Lázaro? En casa, en la pradera, en una biblioteca...

A mi me gusta la oficina. Allí tenemos nuestras herramientas, nuestra tranquilidad… Pero también trabajamos bastante desde casa, cuando estamos de viaje, en vacaciones… En general siempre trato de buscar un buen sitio para sentarse sin que duela la espalda y algo de silencio. 

¿Cuál es el último libro que estás leyendo y la última película que has visto?

La última película que vi fue INVICTUS, sobre la vida de Mandela. Y estoy leyendo un libro de uno de los mejores filósofos que hay en España ahora, Javier Gomá. El libro se llama “Necesario pero imposible”. 

¿Cuál es la virtud más importante de un gestor? La curiosidad, la humildad, la paciencia.

En mi opinión no hay una que destaque sobre el resto, son un cúmulo de cosas necesarias y algunas se tienen en mayor o menor medida. Hace falta talento, pero solo el talento no te lleva ni a la vuelta de la esquina, porque se necesita el análisis minucioso y detallado, que en general a la persona de talento le cuesta más hacer. Por eso citaría la disciplina como esencial compañera del talento. Luego la humildad, porque en general cuando las cosas han ido bien un tiempo uno tiende a creerse que es capaz de seguir ganando con menos esfuerzo, y no es así. Luego la perseverancia, para no parar de buscar nuevas ideas, de comprobar las existentes, de explorar escenarios no contemplados por la mayoría. Y por último hay que tratar de poder vivir sin el respaldo de la mayoría, sin el calor del consenso, porque quienes siguen a la manada es difícil que puedan superar a la manada. Supongo que hacen falta algunas cosas más, pero si se tienen éstas y se es un buen analista, creo que lo fundamental estaría. 

¿Qué opinas de la enseñanza en España?

No tengo una opinión muy formada, pues mis hijos son aún pequeños y yo estudié en un colegio francés. De forma general, sí que creo que falta un poco más de práctica y yo introduciría desde el equivalente a nuestro 2º BUP unas horas obligatorias para entender el sistema monetario. Es increíble lo poco que se sabe de algo tan esencial, tanto, ¡que igual no es casualidad!

Álvaro Guzmán de Lázaro: Preguntas profesionales

Álvaro Guzmán de Lázaro tú has trabajado en diversas facetas de ámbito empresarial antes de ser gestor. ¿Se puede ser buen gestor, si antes no se ha sido auditor y después analista?

Ser auditor no es necesario, pero dominar la contabilidad sí . Haber sido analista del sell side ayuda, porque tus clientes internos (tus vendedores) y externos (los gestores) te ponen en tu sitio, y eso te fuerza a ser mejor y prepararte bien el detalle de un modelo de valoración. Pero seguro que hay gente que ha llegado a ser un buen gestor sin haber pasado por ser analista de un bróker primero. 

En muchas épocas de tu vida has trabajado sin analistas. ¿Notas la diferencia entre ambas formas de gestionar? ¿Qué aportan estos?

Cuando gestionaba para mi familia estaba solo y luego en Bestinver todo el tramo entre 2003 y 2007 no teníamos analistas. Aún así alcanzamos los EUR 6.500mn en gestión, con gran esfuerzo y no creo que fuera sostenible. Por eso empezamos a fichar. 

Sin analistas tienes que diseñar la ruta del análisis y hacer tú  solo todas las etapas. Entonces te apoyas en analistas de los brokers que como proveedores ponen a tu disposición analistas muy especializados. Pero llega un momento en que quieres analistas internos que un día puedan acompañarte como gestores. Entonces los formas, y aunque tú sigues diseñando la ruta, las cosas que hay que hacer, ellos te ayudan con algunas de las etapas, luego se pone todo en común, y tomas la decisión. Y en ese proceso esperas que ellos vayan creciendo hasta que un día te puedan acompañar en la gestión. No hay diferencia sustancial en la forma de gestionar; yo diría que con analistas internos se alberga la esperanza de que si valen te acompañen como gestores en unos años. Y teniéndolos se puede abarcar más, se pueden mirar más empresas.

Nosotros tras lo sucedido este año hemos intentado fichar gente mejor de la que había, gente que pensamos que pueden estar en la gestión con nosotros en 2-3 años… 

A lo largo de tu vida profesional, has comprado y vendido, es decir conoces a un número muy grande de empresas de diferentes sectores, tamaños, etc. ¿Cómo lo has conseguido?¿Te sientes más cómodo comprando empresas en los sectores que antes has trabajado como analista?

Pues una detrás de la otra. Ya cuando era analista era bastante generalista, pues seguía empresas españolas. Me siento cómodo con empresas que hagan algo comprensible, y si es difícil de copiar, más cómodo. El colmo de la comodidad es cuando entiendes las razones por las que una empresa está barata y ves que las puedes asumir… (en general con más paciencia que el resto)

Últimamente creo que pones más énfasis en la liquidez y en la macroeconomía a que antes, ¿por qué?

¡Qué va! En el tema de la liquidez, queremos ser muy estrictos con la calidad de lo que compramos y el margen de seguridad cuantitativo. Con la macro no te creas que perdemos mucho tiempo. Pero vamos, hay que tratar de saber qué distorsiones implica tener los tipos de interés intervenidos, porque sino se navega un poco a ciegas… Dicho esto, no hacemos ninguna predicción macro, porque es muy difícil, y la política juega un rol importante también, y ésta es a su vez difícil de predecir….

¿Están los mercados manipulados por los bancos centrales?

Cuando no hay alternativa para la liquidez la gente se ve forzada un poco a invertir. Yo no diría que el Banco Central manipula los mercados con un objetivo maligno como en las conspiraciones. Pero sí que ha matado los tipos para que los Estados se financien más barato. Y eso tiene consecuencias. Los déficits presupuestarios no son verdad, porque el gasto financiero ligado a las deudas públicas tan abultadas está artificialmente bajo. Y si esto es así, es que habrá que hacer más recortes, algo difícil de pensar a nivel político hoy. Luego queda la alternativa de no recortar, sino de imprimir dinero para gastarlo en la economía. Esa decisión política más fácil aparentemente provocaría inflación... Como ves, hay toda una cascada de efectos y yo creo que para gestionar es necesario entenderlos, sin tratar de predecir exactamente las consecuencias, creando carteras robustas con opcionalidad (buenos gestores, mejor si son dueños también, buen balance, buen negocio…)

¿Cómo y cuál es el proceso de selección de empresas? ¿De dónde sacáis las ideas que después trabajáis antes de invertir? ¿Haces algún proceso de preselección automático o screener?

No hacemos screening. Vienen de la base de datos mental histórica (las que ya conocemos y sus competidores, etc), de leer el periódico todos los días, de hablar con proveedores, clientes, expertos sectoriales, etc…

¿Cuáles son las características de tu empresa ideal?

Hace algo aburrido y fácil de entender. Crecer en una industria que decrece, porque tiene algo que el resto no tiene. Es más eficiente que la competencia y puede subir precios un poquito cada año. Hay poco capital empleado y sin embargo no es fácil de copiar. El crecimiento histórico ha sido sobre todo orgánico, con muy pocas adquisiciones. El equipo gestor tiene un montón de acciones que han comprado de su bolsillo. No tiene apenas deuda o tiene caja neta. Y acaba de pegarse un tortazo en bolsa porque ha salido un informe de Goldman Sachs diciendo que el sector va a caer un 15% el año que viene... A veces pasa…Piensa en Philip Morris hace quince  años…

¿Cuál es la diferencia entre comprar barato y una trampa de valor?

Que los beneficios en vez de ir subiendo cada año, vayan cayendo. Cuando pasa esto un PER bajo se acaba convirtiendo en un PER alto…

Cada vez son mayores los flujos que van a la gestión pasiva ¿Cuándo utilizarías ésta?

Pues la recomiendo para quien no tiene el tiempo de hacer su gestión propia ni la confianza en un gestor de fondos profesional con trayectoria probada. Muchas veces decís que la forma más fácil de ganar dinero es la inversión en valor. Ahora casi todos los gestores se definen como inversores en valor… porque está de moda...

¿Nos puede señalar las diferencias entre un profesional verdadero y la copia mala?

No me atrevo a establecer una lista exhaustiva de indicadores para distinguir ex ante al malo del bueno. Recomiendo fijarse en el track record: ¿ha hecho un buen retorno durante muchos años? ¿Lo ha hecho asumiendo mucho riesgo? ¿Cómo pasó su cartera las últimas crisis? Luego hay gente joven muy buena que no tiene resultados que mostrar: en ese caso el margen de error es mucho mayor; pero también el potencial es mayor, porque los jóvenes que empiezan lo hacen con un tamaño reducido, y los buenos, suelen lograr rentabilidades superiores a las de profesionales ya establecidos. Para distinguir a las jóvenes promesas, mi receta es escucharles cómo defienden el análisis de una compañía, reconozco que es muy subjetivo claro…

Con el precio del dinero regalado, cualquier activo tiene precio. ¿Cómo saldremos de un mundo cada vez más endeudado?

Es difícil. Las familias lo tienen muy claro: trabajar más y gastar menos. Pero para los Estados eso resulta muy difícil y por eso supongo que acabarán gastando más de lo que pueden a base de pedirle al Banco Central que les cree el dinero de la nada. Eso generaría inflación. Otra alternativa podría ser bajar el gasto público, a base de explicar a la población que no se puede tener educación, sanidad gratis y jubilación a los 65 con pensión. Si eso se logra, y a la vez se bajan los impuestos, el crecimiento sería muy fuerte, y se podría repagar. Pero creo que la probabilidad de esa vía es baja. 

¿No asumís mucho riesgo teniendo a veces una cartera tan concentrada en un sector?

Si te refieres a las materias primas, creemos que no. Estaban muy baratas, el riesgo para nosotros, como dijimos en su día a los clientes, era no estar invertidos en ellas.

Algunos dicen que empezásteis muy bien pero que la segunda mitad del año vuestros fondos no han subido mucho. ¿Por qué es esto? ¿Se debe a la marcha del equipo de análisis? ¿Cómo tranquilizar a los que piensan así? 

Con la subida muy fuerte de las materias primas hicimos una buena primera mitad de año y aprovechamos los altos precios para vender. Compramos otras empresas y éstas, sencillamente, todavía no han subido, lo que es normal. Por poner un ejemplo, compramos una posición importante en NOKIA a 4,7 EUR y casi inmediatamente cayó hasta 3,65, o sea un 23%. Compramos más con la caída. Hoy está a 4,6 EUR, y creemos que vale sobre 7 por lo menos. También han caído mucho nuestras mineras de oro, pero estamos tranquilos con cada una de ellas a largo plazo. Supone algo más del 10% de la cartera. Lo que ha sucedido es que muchas de las empresas que hemos comprado aún no han despegado, como Nokia, o incluso han caído, como estas mineras. Lo que esto quiere decir es que a pesar de haber subido casi un 20% en el año, hay potencial de revalorización embalsado en el fondo. Las compañías que compramos por norma general no suben inmediatamente; en nuestros veinte años de camino, de hecho, lo normal es que el mercado tarde un poco en reconocer el valor.  

Los analistas, como expliqué antes, no toman decisiones de inversión. A nosotros nos encantaría tranquilizar a todo el mundo y tenemos un equipo comercial para atender a quienes llaman y explicar lo que hacemos. Pero si aún con la rentabilidad lograda y las explicaciones, hay gente que no está tranquila, no podemos más que respetarlo y lamentar su marcha. La gran mayoría de nuestros inversores nos han mostrado un apoyo muy bonito en estos últimos meses.  

El mundo cambia, productos, empresas, costumbres, formas de actuar, aparecen y desaparecen con mayor rapidez que nunca. Últimamente estáis contratando como analistas a profesionales de diversos sectores económicos, ¿por qué?

Los economistas somos bastante limitados y para entender determinados aspectos de varios sectores los ingenieros aportan algo muy diferencial. Tampoco es que sea algo definitivo, hemos tenido buena rentabilidad histórica con nuestra formación de economistas. Pero como dices los tiempos cambian y hay sectores en los que sabemos que ellos nos van a ayudar a entenderlos mejor.

¿A qué profesional de la gestión admiras más?

Supongo que lo que ha logrado Warren Buffett es espectacular y desde luego como inversor lo admiro. A mi me ha gustado siempre mucho Peter Lynch, quizás porque jugaba con nuestras reglas, que son las que rigen la industria de fondos… Buffett no tenía ese corsé… De los modernos la verdad es que en Europa no hay tantos, pero en USA hay muchos dignos de admiración también. Uno de ellos podría ser David Einhorn. 

Un libro de gestión

One up in Wall Street, de Peter Lynch. Creo que lo he leído en toda mi vida más de 20 veces, no lecturas completas, sino las partes subrayadas… Para mi es espectacular

Y después de la vida, ¿qué?

Yo soy creyente. Albergo la esperanza de que después de la Vida la gran mayoría de los seres humanos experimentaremos la grandeza del Amor de Dios.

  1. #1

    Pelos sr

    Hay que ver con quien te codeas, Anelia, jejeje
    Buena entrevista... incluidos sus "toques humanos" .. ¿después de la vida? : Creía que los Iconos no morían nunca, jeje
    Felicidades

  2. #3

    Filipides

    Estupenda entrevista, un gusto conocer el modelo de gestión y filosofía de vida de Álvaro Guzmán. El éxito no suele ser fruto de la casualidad

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