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La Gestión Pasiva: Entrevista al forero Valentín (I)

En el siguiente artículo podéis acceder a una entrevista realizada al forero Valentín en la que nos habla de aspectos muy variados concernientes a la Gestión Pasiva. No se trata de una entrevista al uso, ya que han sido los propios foreros de Rankia los que han elaborado cada una de las preguntas que la componen.
Entrevista al forero Valentín
 
Despúes del éxito de participación de los foreros de Rankia aportando sus preguntas, cabe apuntar que Valentín ha atendido muy amablemente a todas las cuestiones que se le han planteado. Tan grande ha sido su desempeño en las respuestas que ha sido imposible recuperarlas en un sólo artículo, por lo que hemos decidido recopilarlas por bloques y publicarlas por entregas (esperemos que no tengáis ningún problema con ello). En este caso hemos agrupado las cuestiones relacionadas con la gestión pasiva, dejando para posteriores publicaciones el resto de las preguntas que le habéis planteado.

 
Sin más, os dejamos con la entrevista a Valéntin, no sin antes mostrar nuestro agradecimiento por atender de forma tan desinteresada los planteamientos que le hemos realizado entre todos. Esperamos sinceramente que sea de vuestro agrado.
 
 
Ser inversor pasivo, implica no solo hacer uso de vehículos de inversión de gestión pasiva, sino igualmente hacer uso del rebalanceo de la cartera para mantener tu nivel de riesgo equilibrado [...] Distintos estudios de investigación evidencian que la mayor parte de inversores particulares, fondos de inversión, hedge funds o venture capital, obtienen rendimientos inferiores a sus respectivos benchmarks.
Valentín
 
 

 

La gestión pasiva desde la óptica de Valentín

 
¿Por qué en la gestión indexada parece que el inversor tiene preferencia por los fondos de Vanguard a los de otras gestoras?
 
A mi juicio, la característica diferenciadora más importante que posee la gestora Vanguard frente a su competencia, y que la sitúa con un “Moat” o ventaja competitiva sostenible, es su “forma jurídica de constitución empresarial”, la cual se asemeja a la de una cooperativa en la que cada uno de los partícipes de sus fondos son sus propios accionistas.
 
La “forma jurídica de constitución empresarial” de la competencia es de tipo capitalista, es decir, los socios fundadores son los socios capitalistas de la empresa, los cuales serán remunerados tanto en base a las comisiones impuestas por sus fondos de inversión al partícipe del fondo, como por la retribución, total o parcial, de los “beneficios operativos” derivados del préstamo de acciones”. 
 
Esta ventaja competitiva que tiene Vanguard frente a sus competidores, les sitúa en una posición en la que pueden ofrecer productos de las mismas características que la competencia a inferiores costes, lo que se traduce en una mayor rentabilidad para el inversor, que es lo que finalmente busca.
 
 
En referencia a una cartera indexada tipo Bogle, y concretamente en la parte asignada a renta variable, ¿qué importancia tiene elegir un despliegue por zonas geográficas en lugar de elegir un único producto global, y qué criterios se aplican para asignar los porcentajes de las distintas regiones? ¿Qué importancia tiene segar la cartera por el factor tamaño de empresa, y que criterios se aplican para asignar su porcentaje?
 
IMPORTANCIA: Personalmente aplico una composición de cartera basada en la exposición y diversificación a riesgos, dado que la rentabilidad será aquella que me ofrezca el mercado en cada momento y no tengo influencia sobre la misma. Sin renunciar por ello al potencial de rentabilidad que ofrece la renta variable.
 
Para ser más concreto, la inversión la observo desde el prisma: rentabilidad-volatilidad-riesgo político-riesgo monetario.
 
Un producto global, que esté ponderado por capitalización bursátil o PIB, no considera la ponderación en volatilidad ni la ponderación en base a riesgos asumidos, si un mercado es más volátil que otro (países desarrollados vs Emergentes), ni riesgo político (países comunistas vs democráticos), ni si la rentabilidad en bolsa que ofrece un país concreto es negativa (no derivado de la presente tendencia alcista de su bolsa sino por la devaluación de su divisa), ni le importa si las regulaciones de bolsa y prácticas contables son más sólidas en un país o menos sólidas en otros.
 
Un despliegue por zonas geográficas permite controlar riesgos y volatilidad: Permite la regulación del riesgo divisa en función del ciclo vital mediante una ponderación dinámica y personalizada, (p.e. permitiría a edad avanzada o de jubilación regular la asunción hacia un menor riesgo divisa). Permite limitar la exposición regional en caso de burbujas y realizar un rebalanceo de ponderación regional (p.e. como la ocurrida en Japón en los años 1990, y ante políticas monetarias locales descontroladas). Permite el rebalanceo entre regiones (derivadas de la descorrelación entre las mismas). Permite ponderar por volatilidad (Mercados desarrollados vs Emergentes).  
 
DESPLIEGUE: El despliegue de la distribución entre regiones de la Renta Variable en Sub-categorías es relativamente sencillo. Un ejemplo a título ilustrativo:
 
A) Países desarrollados: 
 
1. Norteamérica o USA, 
 
2. Eurozona, 
 
3. Europa ex Eurozona, 
 
4. Pacífico
 
B) 5. Países Emergentes
 
PONDERACIÓN. Se comercializan productos de inversión, tanto fondos como ETFs, que ofrecen dos distintas alternativas de ponderaciones por zonas regionales entre las que elegir: por capitalización bursátil y por PIB. Y existen al menos cuatro posibles opciones para elegir nuestra personal ponderación regional: 
 
a) En base a capitalización bursátil
 
b) En base a PIB
 
c) En base a una equiponderación regional (opción personal)
 
d) En base a una ponderación regional personalizada según las preferencias del propio inversor (basada en la diversificación de riesgos y control de la volatilidad).
 
La ponderación regional o porcentajes regionales por capitalización bursátil podemos extraerlas a través de la información que proporciona el propio emisor del índice, o a través de la información que proporciona la gestora del fondo/ETF que replique dicho índice. Para extraer las ponderaciones en este caso concreto podríamos acceder, por ejemplo, a un índice como el FTSE Global All Cap Index, que replica el mundo completo (contiene empresas de todo el mundo, desarrollado y emergente, de grande, mediana y pequeña capitalización).
 
Para obtener la ponderación regional en base al PIB, hacemos lo mismo, y la podemos extraer de un índice como el FTSE All-World GDP Weighted Index.
 
Mi preferencia de ponderación es la opción d), ya que será la opción con la que cualquier inversor se encontrará más a gusto y será la que le permita dormir bien. Mi forma de ponderar se basa en exponerse a los mercados en base a la asunción de riesgos, especialmente: riesgo país, volatilidad y riesgo divisa.
 
SESGOS DE CARTERA. A un índice de mercado total, le podemos superponer sesgos como: tamaño de empresa, valor, momentum, calidad. Si lo hacemos, estaremos aceptando desviarnos de la rentabilidad-riesgo de mercado. Estas clases de activos tienen el inconveniente de que su rentabilidad puede permanecer por debajo de la de mercado durante muchos años seguidos y requieren de una alta disciplina por parte del inversor particular si los incluye en cartera. 
 
Respondiendo a la pregunta: Estudios académicos sobre el mercado USA muestran que ha existido una prima de rentabilidad de tamaño de empresa en el muy muy largo plazo (las pequeñas empresas ofrecieron una mayor rentabilidad que las grandes empresas, pero con una volatilidad muy superior a la de mercado). Interpretación: las pequeñas empresas son mucho más volátiles que el propio mercado, pero ofrecen una alta probabilidad (que no certeza) de ofrecer una rentabilidad superior a la de las grandes empresas en el muy largo plazo; y en base a este hecho, cada inversor debe encontrar su propia decisión sobre su exposición a este sesgo. Añadir, que el propio inversor deberá estimar, si la prima de rentabilidad es sostenible en el tiempo, si perdurará en el futuro.
 
Mi impresión es que la prima de rentabilidad por tamaño de empresa seguirá persistiendo en el futuro, pero es probable que no sea tan elevada como en el pasado, pues ya existen productos al alcance del pequeño inversor y las valoraciones de las pequeñas empresas pueden alcanzar valoraciones por encima de lo racional. Espero periodos temporales en los que esta clase de activo se encontrará sobrevalorada y sufrirá importantes caídas para posteriormente tomar una situación infravalorada con respecto a su media histórica. Misma opinión en el supuesto de la incorporación de otro tipo de sesgos en cartera. 
 
Una equiponderación entre los tamaños gran empresa, mediana empresa y pequeña empresa pudiera ser un buen compromiso o punto de partida, si aceptamos la desviación de mercado, la mayor volatilidad, a cambio de una probable (que no certeza) mayor rentabilidad que la de mercado.
 
 
Una vez elegida la distribución regional, pase lo que pase a lo largo de los años, ¿deben mantenerse los porcentajes?
 
Una vez se ha encontrado el equilibrio en la ponderación regional, aquel con el que te sientas a gusto y te permita dormir tranquilo, no hay razones para un cambio de ponderación regional. Procederíamos a la realización de un rebalanceo regional (rebalancing) en circunstancias extremas de mercado, como la caída severa de las cotizaciones de mercados de una región, o una burbuja en alguna región.
 
EXCEPCIONES: Ante situaciones extremas inesperadas como Guerras, riesgo político, y monetario, que pudieren poner en riesgo nuestra inversión, son quizás tres razones que pudieren influir en un cambio de los porcentajes inicialmente establecidos. Cabría reflexionar sobre conveniencia de modificación de la ponderación regional, en base al ciclo vital, reduciendo quizás la exposición a divisa extranjera a edad de jubilación.
 
 
En la renta fija, ¿qué recomienda? ¿fondos de corto plazo o aggregate?
 
En el marco de una cartera Bogle encaja un fondo agregado sin más, pues contiene deuda gubernamental y corporativa de todas las duraciones. Contiene todo el mercado a imagen de Bogle
 
Mi preferencia se basa en la gestión basada en el Asset Allocation, en la que la toma de decisión sobre el porcentaje a destinar a renta fija y renta variable depende de 3 factores importantes: su tolerancia al riesgo, su capacidad para asumir riesgo, y su necesidad de asumir riesgo. Son factores que hay que analizarlos individualmente, cuyos resultados determinarán la ponderación Renta Fija / Renta Variable.
 
Sin entrar en detalles sobre estos factores, el resultado que nos proporciona es una cartera conocida en la literatura como libre de riesgo, y que realmente se refiere a una cartera de volatilidad cuasi cero. Hecho que cumple extraordinariamente bien la deuda gubernamental a corto plazo.  Y otra cartera denominada de riesgo, que concentra los activos de riesgo entre los que se encontraría la deuda corporativa si se encontrasen razones por las que incluirla.
 
Dicho esto, mi preferencia está en encontrar el peso de la deuda gubernamental a corto plazo en función de los tres factores expuestos y destinar el resto del patrimonio a renta variable pura.
 
 
  1. en respuesta a Juanmmaza
    #7
    Valentin

    Efectivamente, no hay que hacer locuras. El marketing de la industria financiera dirigiendo a los inversores hacia la gestión activa es inmenso, y todos sabemos sus razones. Hoy tendiendo a sustituir a los fondos de gestión activa por ETFs de gestión activa (misma muñeca con diferente vestido). ¡Cuidado con los nuevos productos!, y que saberlos entender para saber lo que uno pisa, y ello solo está al alcance del inveror cualificado.

    Os dejo con este informe europeo proporcionado por Swedroe, que animará a más de un inversor indexado a largo plazo:
    http://europe.etf.com/blog/11335-swedroe-indexes-top-europe-managers.html?year=2016&month=04&Itemid=127

    Saludos,
    Valentin

    3 recomendaciones
  2. en respuesta a Trapero
    #6
    Valentin

    Hola Trapero,
    La forma juridica de Vanguard es extensible a cualquier lugar del mundo donde se instalen. Todos los costes de la expansión están soportados/comprado por los fondos y ETFs de Vanguard cuyos propietarios son los propiospartícipes de los mismo. La importancia se encuentra en que en esta formajurídica, no existe conflicto de intereses entre participes y gestora.

    Saludos,
    Valentin

    1 recomendaciones
  3. en respuesta a Valentin
    #5
    Juanmmaza

    Es cierto Valentin lo del horizonte.
    Pero solo hay que ajustar la situación a la nueva situación.
    Mis cosas ya a un plazo muy corto, pero otras cosas siendo mias son futuras herencias a los hijos y en ello puedo
    invertir a largo plazo como debe ser pero sin locuras que para eso es uno mas sabio.
    Un abrazo amigo Juan Ma

    1 recomendaciones
  4. en respuesta a Juanmmaza
    #4
    Valentin

    Gracias por tus halagos JuanMa. ¡Sí, hoy somos más sabios, pero nuestro horizonte de inversión se ha reducido considerablemente!.

    Abrazo,
    Valentin

    1 recomendaciones
  5. #3
    Crazybone

    Excelente como siempre Valentin.

  6. #2
    Trapero

    Respecto a lo de Vanguard, lo que pasa es que yo no tengo claro si la forma jurídica peculiar de Vanguard en Estados Unidos es extensible a Vanguard Europa. No sé hasta qué punto esto importa.

  7. #1
    Juanmmaza

    Valentin
    Siempre te he considerado una de las personas con mejores conocimientos de los mercados en España. Tus análisis e ideas siempre
    perfectas. Gracias por compartir tu experiencia y estilo que es el que yo también trato de seguir .Siempre aprendo de ti.
    Juan Manuel Maza


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