Fidelity: Saber separar el grano de la paja en el caso chino puede ofrecernos buenas oportunidades

Fidelity: Saber separar el grano de la paja en el caso chino puede ofrecernos buenas oportunidades

El pasado miércoles, el mercado de acciones de China continental se vio suspendido por segunda vez, así que 2016 ha comenzado con un tono decididamente volátil en los mercados asiáticos que se asemeja a las turbulencias del pasado verano. En estas líneas Matthew Sutherland, responsable de gestión de productos para Asia de Fidelity Internacional, nos ofrece su visión sobre los factores que provocan esta volatilidad, sobre las posibilidades de contagio y cómo pueden responder los inversores ante esta situación. 
 

 

La burbuja de las acciones A chinas ha comenzado a desinflarse otra vez

 
La volatilidad que están registrando las bolsas de Shanghái y Shénzhen (el "mercado de acciones A") parece estar contagiándose al resto del mundo, pero no debería. El mercado de acciones A de China es, ante todo, un mercado para los inversores particulares del país y en su evolución tienen mucho más peso los sesgos conductuales de los inversores particulares que los fundamentales macroeconómicos. 
 
Conviene recordar que el mercado de acciones A sufrió una burbuja que se generó en el primer semestre de 2015 debido a varios factores, como las perspectivas de entradas de inversión extranjera a resultas del programa de conexión entre las bolsas de Hong Kong y Shanghái. Esta burbuja se desinfló únicamente en parte el pasado año, como se muestra en el gráfico que figura a continuación. 
 
La "burbuja" china: únicamente en el mercado interno (acciones A) 
 
 
La burbuja no se desinfló completamente a causa de las medidas que el gobierno puso en marcha para controlar o contener la caída del mercado. Algunas de estas medidas son la intervención directa en el mercado por parte de varios organismos públicos, denominados colectivamente la "Selección Nacional". De hecho, el índice CSI 300 (el de referencia en el mercado interno de acciones A) registró un rebote considerable de casi el 30% entre agosto y diciembre. El detonante de la oleada de ventas actual ha sido la propuesta de eliminar una de las medidas de estabilización (el bloqueo a la venta de acciones por parte de accionistas de referencia), sumado a un movimiento de recogida de beneficios tras el rebote del 30%. De hecho, el bloqueo a las ventas por parte de los accionistas de referencia se relajó el 7 de enero, aunque sólo en parte, ya que ahora estos pueden vender hasta el 1% cada tres meses. 
 
Además, se instauraron mecanismos de suspensión a finales del año pasado por los que el mercado cierra durante 15 minutos si el índice CSI 300 oscila más de un 5% al alza o a la baja y cierra durante el resto de la sesión si vuelve a caer un 2% después de la reapertura (es decir, un 7% en total en un día). Irónicamente, estas medidas de protección supuestamente tranquilizadoras han demostrado tener el efecto contrario. Por ejemplo, el jueves 7 de enero la suspensión se activó casi inmediatamente y el mercado estuvo abierto apenas 15 minutos. Cuando los mercados caen, los inversores a veces se apresuran a vender en esas circunstancias, porque temen que el mercado cierre y les impida operar. La avalancha de órdenes de venta resultante provoca, a su vez, que el mecanismo de suspensión se active. La falta de liquidez en el mercado de acciones A también suele contagiarse a Hong Kong, ya que los inversores optan por vender allí. Afortunadamente, los reguladores chinos parecen están reconsiderando las ventajas de los mecanismos de suspensión y han anunciado que dejan de aplicar el mecanismo actual a partir del Viernes 8 de enero. 
 
Un error que se podría cometer fácilmente es presuponer que las caídas del mercado de acciones A responden a una perspectiva privilegiada sobre alguna nueva debilidad de la economía china. En mi opinión, no existe tal correlación. El año pasado, cuando el mercado de acciones A duplicó su valor, nadie atribuyó la subida a algo fantástico que estaba ocurriendo en la economía china. No hay razón para pensar que los fundamentales tiran a la baja del mercado, pero no al alza.
 
La burbuja de las acciones A no terminó de deshincharse y tiene que hacerlo completamente. Este proceso está dándose actualmente sin lugar a dudas, pero todavía no ha concluido. El PER del CSI 300 se sitúa ahora en 11,3 veces, mientras que en el índice MSCI China (representativo del mercado externo) es de 9,5 veces. No se podría considerar que la burbuja se ha deshinchado hasta que los dos PER estén a la par. Sin embargo, eso es algo que ocurrirá pronto a este ritmo. 
 
Para Sutherland, la verdad de lo que está ocurriendo en la economía china no tiene unos tintes tan dramáticos. China está frenándose, no desplomándose. La calidad del crecimiento (reorientación hacia el consumo) es mucho más importante que la cantidad, por lo que estamos tranquilos con la desaceleración progresiva de la tasa de crecimiento. La economía está avanzando con dificultad, con algunas áreas que muestran debilidad (manufacturas) y otras que emiten señales de fortaleza (servicios, distribución). La transición hacia un modelo más basado en el consumo está en marcha, impulsada por el programa de reformas, pero no será un proceso sencillo ni fluido. Habrá más volatilidad por el camino.
 

El factor cambiario

 
La reciente "debilidad" del yuan (-1,5% frente al dólar en el año, -5,8% frente al dólar desde agosto de 2014) también está siendo señalada como un síntoma de problemas económicos, pero para Sutherland conviene matizar varios aspectos. En primer lugar, el yuan se había revalorizado frente al dólar un 10% desde comienzos de 2010 hasta principios de 2015, por lo que está descendiendo desde un nivel relativamente elevado. En segundo lugar, desde principios de 2015 solo ha perdido un 5,8%, lo que difícilmente puede considerarse un desplome. En tercer lugar, merece la pena recordar que durante los últimos años, el yen se ha depreciado un 10% y el euro, un 20%. Entonces, ¿por qué los inversores interpretan la depreciación de estas dos monedas en clave positiva, pero la debilidad del yuan se percibe como una mala noticia? De nuevo, carece de sentido. En cuarto lugar, es la cesta ponderada por intercambios comerciales lo que realmente le importa a China, no el cruce entre el yuan y el dólar. De hecho, el yuan ponderado por intercambios comerciales se ha movido lateralmente. En quinto lugar, China no tiene necesidad de estimular las exportaciones (sigue presentando un gran superávit comercial y las exportaciones son ahora menos importantes para la economía que antes). Para el país, el desarrollo del consumo es un objetivo mucho más importante, y una divisa fuerte contribuye a ello, no una débil. En sexto lugar, ahora el yuan forma parte de la cesta de DEG del FMI, por lo que, con el tiempo, las entradas de capitales resultantes deberían dar cierto apoyo a la moneda china. 
 
En conclusión, Sutherland no descartaría una nueva depreciación del yuan, pero es improbable que sea orquestada conscientemente por las autoridades. Las autoridades chinas están intentando avanzar hacia una moneda de mercado, pero intentarán mitigar las subidas y bajadas o los picos provocados por la actividad especulativa mediante la intervención en los mercados. Aparte de exportar deflación posiblemente, una debilidad moderada del yuan no debería ser especialmente negativa para la economía china o mundial, ni para los mercados. Sin embargo, las posibles tendencias desinflacionistas podrían provocar que se retrasara la segunda subida de tipos de la Reserva Federal, que debería dar apoyo a los mercados. 
 

Cómo pueden responder los inversores

 
En estas circunstancias, lo sensato para Sutherland es mantener la calma e intentar aprovechar de forma selectiva la debilidad actual comprando más acciones. Las fases de pánico motivadas por el sentimiento de mercado suelen brindar excelentes oportunidades para comprar valores a los inversores a largo plazo; en este sentido, los fundamentales no han cambiado desde hace dos semanas, pero las acciones están considerablemente más baratas. Para Sutherland hace tiempo que se aprendió de los inversores más exitosos del pasado que tenemos que comprar cuando los demás venden y vender cuando los demás están comprando para conseguir buenas rentabilidades. Un análisis ascendente riguroso, como el que realiza el equipo de 50 analistas en Asia de Fidelity, puede contribuir a identificar empresas de calidad con equipos directivos competentes que pueden comprarse con valoraciones atractivas. Existen 17.000 empresas cotizadas en Asia (más que la suma de EE.UU. y Europa) y muchas de ellas son las estrellas del futuro y lo harán bien con independencia del entorno de mercado o macroeconómico. En el caso concreto de China, como Sutherland indica, Fidelity cree que el mercado de acciones A podría sufrir más pérdidas, pero las acciones H y las cotizadas en Hong Kong presentan un gran atractivo, en su opinión.
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