Pictet AM: Europa y Japón bien situados para liderar la recuperación

Pictet AM: Europa y Japón bien situados para liderar la recuperación

En el sumario del panorama global a tres meses vista, Luca Paolini, director de estrategia de Pictet AM y Olivier Ginguené, CFA, estratega jefe de Pictat AM, exlplicarán la estrategia que seguirán para este trimestre junto la visión que tienen sobre la situación actual de los mercados. Siguen sobre-ponderando renta variable y comentan que Europa y Japón están bien situados para liderar la recuperación. 
 
Pictet AM
 
 
Seguimos sobre-ponderando renta variable
Seguimos sobre-ponderando renta variable, pues el estímulo monetario de los bancos centrales debe sustentar el crecimiento de las economías desarrolladas y emergentes y prestar soporte a los activos de más riesgo.  En concreto nuestros datos de ciclo económico siguen positivos a escala mundial y nuestros indicadores adelantados por encima de su media a largo plazo.  De hecho es alentador el aumento de la proporción de empresas que elevan sus estimaciones de beneficios frente a las que los recortan.  Por su parte los indicadores de sentimiento han cambiado a neutral y respecto a valoraciones la renta variable global cotiza a más de 16 veces beneficios esperados. No obstante la prima de riesgo implícita en renta variable está muy por encima de su media a largo plazo en todos los mercados importantes y todavía parece atractiva frente a renta fija.
 
 
En nuestra distribución regional seguimos sobre-ponderando renta variable europea y japonesa. Además, dado el mayor optimismo respecto al crecimiento mundial, elevamos a sobre-ponderar pequeñas y medianas capitalizaciones y el sector industrial -una forma barata de aprovechar la mejora-. Nuestro sesgo cíclico se refuerza sobre-ponderando títulos tecnológicos –los fundamentales son sólidos y las valoraciones razonables-. Además hemos reducido energía a neutral, pues los precios del petróleo van a moverse en una banda estrecha y los títulos de energía, con la caída del beneficio por acción, no resultan baratos. Materiales es más barato, pero preferimos mantenernos neutrales hasta que veamos pruebas de reactivación económica en China. Rebajamos consumo básico a infra-ponderar, principalmente por valoración.
 
En renta fija mantenemos una posición neutral, dado que las rentabilidades, a falta de presiones inflacionistas, probablemente permanezcan en una banda estrecha. Seguimos favoreciendo deuda italiana y española a largo plazo. Además en renta empresarial de alta rentabilidad los diferenciales ofrecen compensación más que suficiente.  Pero seguimos neutrales en dólar, pues el ritmo de su apreciación se ha desacelerado.
 

Europa y Japón, bien situados para liderar la recuperación

 
Europa y Japón están bien situados para liderar la recuperación, a diferencia de EE.UU. Hay que tener en cuenta que el programa de compra de activos del BCE de 60.000 millones de euros/mes debe contribuir al crecimiento del crédito y el declive del Euro a aumentar las exportaciones, dando impulso a los beneficios empresariales.  De hecho la devaluación del EUR impulsa la competitividad de las empresas del sur de Europa, especialmente las exportadoras de España e Italia.  Además el índice de sorpresas económicas de la Euro Zona se encuentra en su mejor nivel en dos años -incluso antes de los efectos de la relajación cuantitativa- y los indicadores adelantados han seguido acelerándose, impulsados por el mayor consumo, especialmente en Alemania –donde las ventas al por menor ajustas a inflación han llegado a subir 5% en el doce meses, nivel más alto en 20 años-.  De hecho la confianza de los consumidores ha alcanzado máximos desde septiembre de 2007 y el crecimiento del crédito se mantiene fuerte sobre todo de hogares y ha aumentado a empresas no financieras.  La mejora está empezando a trasladarse a los beneficios empresariales, cuyas revisiones están mejorando a ritmo rápido: la proporción neta de empresas que las elevan frente a las que las recortan ha mejorado desde menos 18% de final de 2014 a menos 7%. Por otra parte los múltiplos de beneficios en renta variable se encuentran cerca de máximos históricos de 2007, si bien esperamos que el descuento frente a EEUU se reduzca más –actualmente es de 10% en precio-beneficios-.
 
Por su parte la economía de Japón, tras caer en recesión en 2014, está logrando una firme recuperación. Los indicadores adelantados han aumentado por segundo mes y la producción industrial se ha recuperado con las exportaciones, favorecidas por un yen barato. La inflación se ha relajado y el Banco de Japón puede aumentar el tamaño de su programa monetario para que suban los precios y mantener su credibilidad.  Las reformas económicas, una política monetaria laxa constante y yen débil deben seguir impulsando el crecimiento de los beneficios. Además, observamos mejoras de gobierno corporativo, con políticas más favorables para el accionista, como aumento de dividendo, recompra de acciones y adquisiciones. De manera que las acciones japonesas conservan su atractivo.
 
Sin embargo en EEUU las encuestas manufactureras han descendido cuatro meses consecutivos y la inversión empresarial se ha deteriorado más. Pese a la caída del precio del petróleo los hogares han preferido ahorrar en lugar de aumentar consumo. Al mismo tiempo la fortaleza del dólar es lastre para las exportaciones –una subida del 10% del dólar ponderado puede reducir las exportaciones en torno a 6%-. Sin embargo el crecimiento probablemente repunte hasta 3% anualizado el segundo semestre, por encima de su tendencia a largo plazo.  Además esperamos crecimiento salarial al 2,5% el tercer trimestre y que la Reserva Federal empiece a subir tipos de interés posteriormente, deteriorando las condiciones de liquidez.  A ello se añade que las posiciones en acciones de EEUU se han vuelto menos optimistas y que el ratio de precio/beneficios ajustado cíclicamente del índice S&P 500 está justo por debajo de 28, nivel de 1999, antes del estallido de la burbuja tecnológica.
 
Mientras la actividad económica de China, afectada por los sectores industrial, construcción e inmobiliario, está desacelerándose, aunque probablemente mejore los próximos meses gracias a las exportaciones –han aumentado 20% anualizado en seis meses– y la resistente demanda interior, respaldada por el estímulo monetario del banco central. La iniciativa del Gobierno de aliviar la presión sobre las entidades locales endeudadas, con permuta de bonos, es otra señal positiva.  En otros emergentes la evolución continúa divergiendo entre consumidores de energía como India y exportadores de materias primas. De todas formas varios bancos centrales han recortado tipos de interés y las señales son especialmente positivas en Asia.  Brasil es un punto débil, con endurecimiento de la política fiscal y tipos de interés más altos. De todas formas esperamos recuperación de la demanda externa e impulso de las exportaciones de emergentes –cuyas divisas continúan profundamente infravaloradas, alrededor de 26% por debajo de valor razonable a largo plazo-.
 

Deuda italiana y española a largo plazo y empresarial de alta rentabilidad

 
En renta fija, con la relajación cuantitativa del BCE, las rentabilidades negativas se van generalizando y el riesgo-rentabilidad de la deuda pública se sigue deteriorando. Seguimos favoreciendo deuda italiana y española a largo plazo, pues su diferencial de rentabilidad a vencimiento respecto a la alemana es demasiado amplio y una de las finalidades del BCE es contener los costes de financiación del Sur de Europa.  Por su parte los diferenciales en renta empresarial de alta rentabilidad ofrecen compensación más que suficiente frente a riesgo de impago, el cual debe disminuir con la mejora del crecimiento económico y la situación de crédito favorable. El panorama técnico de esta clase de activos también es positivo.
 
Por otra parte seguimos neutrales en deuda empresarial de mercados emergentes, pues la fortaleza del dólar y tipos de interés más altos en EEUU pueden encarecer su financiación, aunque no creemos que vayan a aumentar los impagos o se produzca un deterioro generalizado de la solvencia.  En realidad las empresas en Asia, gran parte del mercado de deuda emergente, cuentan con una proporción elevada de ingresos en dólares en minería, azúcar, carne de vacuno, pulpa y papel y tienen costes en gran parte en moneda local.  Por otra parte no consideramos elevar la exposición a deuda soberana emergente en moneda local hasta que veamos más pruebas de recuperación del crecimiento económico.
 
Un abrazo,
 
Luca Paolini Pictet AM
 
Luca Paolini, director de estrategia de Pictet AM
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