Más vale prevenir que predecir. Carta enero Carmignac

Más vale prevenir que predecir. Carta enero Carmignac

Es habitual comenzar el mes de enero con el propósito de anticipar lo que nos deparará el año. No obstante, la experiencia demuestra que esto suele conllevar determinadas presunciones sobre los mercados financieros. Recordemos el caso de enero de 2014: ¿quién habría sospechado que los tipos de interés estadounidenses a diez años, que arrancaron el año en el 3 %, bajarían hasta el 2,2 % doce meses después, una vez que la Fed concluyera la compra de bonos y que la economía estadounidense alcanzara un crecimiento del 5 % en el tercer trimestre? ¿O bien, en el mismo contexto, que el precio del petróleo acumularía una caída del 45 % y que los principales mercados de renta variable sufrirían correcciones del orden del 10 % hasta en tres ocasiones para acabar el año en positivo? En un mundo en el que se intensifican las tensiones —presiones deflacionistas del desendeudamiento, intervención de los bancos centrales, realidad de los ciclos económicos—, sumiendo a los mercados financieros en el caos, más vale no jugar a las adivinanzas. La búsqueda de una rentabilidad sólida para los ahorros a largo plazo de nuestros clientes se basa desde hace veinticinco años fundamentalmente en la gestión de los riesgos: elegir los riesgos que estamos dispuestos a asumir (véase la Nota de marzo: Los países desarrollados están en proceso de mejoría), evitar aquellos que nos parecen excesivos (véase la Nota de octubre: Lo que nos preocupa), esforzarnos por reaccionar de manera eficaz a los imprevistos e impedir que aquello que no representa más que volatilidad y ruido nos desvíe del objetivo que conforman las grandes tendencias a largo plazo (véase la Nota de diciembre de 2013: Elogio de la visión largoplacista). Ésta es la visión que aplicamos en 2014 y que volveremos a mantener en 2015.

 

El ritmo del crecimiento mundial seguirá siendo débil

La tendencia de un crecimiento mundial extremadamente mediocre, a la que contribuyen principalmente el estancamiento persistente en Europa, la ralentización china y los contratiempos en Japón, constituye el núcleo del problema en lo que respecta a la visibilidad de los mercados. Tal y como si se tratara de un dos ruedas a poca velocidad, es precisamente la debilidad del crecimiento económico mundial la que le aporta inestabilidad. Cada envite externo perturba drásticamente su equilibrio. A principios de 2014, el temporal invernal en EE. UU. fue el primer factor que frenó bruscamente la recuperación del país. Más tarde, la subida del IVA sumió a Japón en la recesión y el conflicto de Ucrania hirió brutalmente el clima empresarial en Alemania. En 2015, la pregunta es si el desplome inesperado del precio del petróleo, con un efecto similar al de una bajada de impuestos para los consumidores con menos ingresos, podría constituir el viento en popa que impulse a toda vela la economía mundial para que ésta recobre su dinamismo. Se trata de una hipótesis que todavía nos parece arriesgada. Incluso en EE. UU., donde el efecto riqueza es, en general, mucho más directo que en Europa, un sondeo reciente realizado por la cadena CNBC indicaba que tan sólo el 8 % de los consumidores tenía previsto gastar más gracias al ahorro en carburante. Asimismo, los pedidos de bienes duraderos y las ventas de viviendas nuevas en EE. UU. seguían manteniendo una tendencia a la baja en noviembre. Por consiguiente, mantenemos la prudencia en cuanto a la perspectiva de una aceleración considerable del crecimiento al otro lado del Atlántico en los próximos meses y, asimismo, prevemos que se mantenga la volatilidad en los mercados.

El eterno obstáculo de la falta de confianza

Los esfuerzos por acabar con el desánimo, particularmente persistente en Europa, se topan con una alteración profunda de las leyes más básicas de los mercados. Normalmente, unos tipos de interés tan bajos y unas condiciones de refinanciación tan favorables para el sector bancario habrían permitido, desde hace mucho tiempo, impulsar la recuperación del crédito, del consumo y de la inversión. La experiencia extraída de Japón desde hace veinticinco años nos ha enseñado cuál es el mayor obstáculo para las políticas monetarias tras una crisis crediticia muy acusada: la preferencia recurrente de los actores económicos por el ahorro preventivo (un comportamiento pusilánime que refleja la falta de confianza o la limitación presupuestaria, según emane de los consumidores —sobre todo europeos o japoneses—, del sector empresarial o de los Gobiernos). Este comportamiento explica la escasísima participación que hasta ahora ha mostrado el sector bancario ante las ofertas de refinanciación con objetivo específico a precios muy reducidos propuestas por el BCE (TLTRO). El gran salto del BCE hacia las medidas de relajación cuantitativa, el inicio de la subida de los tipos en EE. UU., la relajación monetaria en China, así como los avatares de orden geopolítico en Grecia, Rusia y otras zonas podrían, a su manera, afectar al ritmo del crecimiento mundial en 2015, en uno u otro sentido. No sería realista tratar de cifrar hoy el resultado neto de los grandes acontecimientos de 2015 sobre el crecimiento, cuando ni siquiera sus propios protagonistas conocen cuándo sucederán o qué alcance tendrán. Nuestras carteras de renta variable, a principios de este año, se estructuran fundamentalmente en torno a sectores y temáticas que ofrecen una mayor visibilidad, independientemente de las sorpresas en el plano macroeconómico que sin duda nos deparará el 2015. Nuestras carteras de renta fija se estructuran también de manera equilibrada, con el fin de generar la máxima rentabilidad mediante un posicionamiento poco orientado a los tipos de interés (en este sentido, nos posicionamos en previsión de un aplanamiento de la curva de tipos en EE. UU.).

El nuevo rostro de la guerra de divisas

La divergencia entre la política monetaria estadounidense —orientada a la normalización— y la europea — que, por el contrario, prepara un programa de relajación cuantitativa— justifica la previsión de una tendencia bajista para el tipo de cambio euro/dólar. No obstante, en este sentido —como en el resto— se impone la lucidez. La debilidad de la inflación, favorecida naturalmente por la caída del precio del petróleo, la anémica subida de los salarios y la fuerza del dólar constituyen, para Janet Yellen, argumentos en contra de una subida urgente de los tipos de referencia de la Fed. En cuanto a la tan ansiada relajación cuantitativa a la europea, tras el fracaso de la misión de estabilización de precios por parte del BCE, lo cierto es que la expansión de su balance, incluido mediante la compra de deuda pública, se ha convertido en su último recurso. Se espera que estas medidas contribuyan directamente a una mayor depreciación del euro (tras la bajada del 13 % que ya ha registrado frente al dólar) a la vez que refuercen no sólo las previsiones de inflación, sino también la competitividad de los productores europeos. Sin embargo, nadie conoce de momento la envergadura de dicho programa ni la forma que revestirá, con lo que cabe preguntarse si la promesa de hacer «lo que sea necesario» debe interpretarse realmente como la ausencia de límites o si podríamos seguir hablando de «relajación cuantitativa» en caso de que, con el fin de calmar los miedos de algunos miembros del BCE, la compra de deuda pública la realizasen los bancos centrales nacionales con cargo a los Estados. Asimismo, Japón, que ya ha recurrido a esta arma y acaba de cargarla de cartuchos, representará un serio contrincante en dicho ejercicio. Es probable que la volatilidad de los mercados que prevemos para 2015 afecte primordialmente a las divisas.

El año 2015 exigirá, por lo tanto, nuestra flexibilidad y consolidación como gestores de riesgos. Esta filosofía de gestión consiste precisamente no sólo en proteger a nuestros clientes ante los riesgos que entrañan las correcciones de los mercados más importantes, sino también en identificar las fuentes de rentabilidad infravaloradas. Éstas podrían situarse en 2015 en el universo emergente, tan golpeado desde hace cinco años, y particularmente en China, donde la apertura del mercado podría brindar rápidamente nuevas y diversas oportunidades. También podrían residir en nuevos sectores tecnológicos —que actualmente analizamos— o incluso en determinados segmentos del sector de las materias primas —que hoy en día no despiertan interés entre los inversores— aunque en ellos empieza a hacerse cada vez más plausible la perspectiva de una reducción importante de la oferta. En el caso de los inversores europeos, una gestión global bien posicionada podría además proporcionar una importante fuente de rentabilidad en caso de depreciación del euro.

A pesar de la complejidad que presagia 2015, los equipos de gestión de Carmignac reciben el año con satisfacción. Les deseo, en nombre también de estos equipos, un próspero y apasionante año.

Redactado el 31 de diciembre de 2014

Didier Saint Georges

 

Estrategia de inversión

 

Divisas

El euro aceleró su caída frente al dólar estadounidense en diciembre hasta rozar el umbral del 1,20. Se trata más bien de un fortalecimiento del dólar que de una caída del euro, teniendo en cuenta que la moneda única se revalorizó levemente frente al yen y la libra esterlina durante el mes pasado. La evolución del euro frente al dólar estadounidense será un elemento importante para poder estimar la rentabilidad relativa global de las inversiones financieras a ambos lados del Atlántico en 2015. En este contexto, hemos mantenido nuestra preferencia por el dólar estadounidense en la asignación a divisas, una posición que compensa el peso de nuestras posiciones en activos europeos, sobre todo en renta fija.

Deuda pública

Las tensiones en torno a la deuda pública griega surgidas tras el anuncio de elecciones anticipadas no han contagiado a la italiana y la española, que siguen convergiendo con la alemana como resultado de la credibilidad que los mercados otorgan a las iniciativas de estos últimos años, destinadas a estabilizar la zona del euro y limitar los riesgos sistémicos. Así, la deuda pública italiana a diez años se sitúa por debajo del 2 % mientras que la española ronda el 1,6 %. De esta manera, seguimos recogiendo beneficios metódicamente sobre nuestras posiciones en deuda pública de la periferia europea. Por su parte, la deuda estadounidense ha subido ligeramente, aunque este incremento es sensiblemente más marcado en los títulos a cinco años que en aquellos a diez. Esto permitió a nuestra estrategia centrada en el aplanamiento de la curva de tipos estadounidenses contribuir a la rentabilidad. Hemos seguido incrementando moderadamente las sensibilidades de nuestros fondos a lo largo del mes.

Renta variable 

La volatilidad de los mercados de renta variable ha aumentado mucho a lo largo del mes: el Eurostoxx50 alcanzó en diciembre su segundo máximo del año, tras el pico del mes de octubre. Esta nueva situación requiere una estrategia flexible, capaz de absorber estos picos de volatilidad gracias a una gestión activa de la exposición a la renta variable. Asimismo, precisa de una estrategia disciplinada en lo que respecta la selección de valores, lo que implica identificar ex ante los puntos de entrada y salida más interesantes. Los mercados de renta variable han registrado trayectorias dispares a lo largo del mes. Contrasta especialmente el máximo histórico del S&P500 estadounidense frente a la caída de los mercados europeos y emergentes. Entre estos últimos, Rusia sigue llevándose la peor parte, con un desplome de más del 15 % sólo en el mes de diciembre. En este contexto, seguimos siendo muy selectivos, priorizando los valores con un perfil de crecimiento estructural. Hemos mantenido estable nuestra exposición a la renta variable a lo largo del mes, lo que nos ha permitido abordar 2015 con una asignación equilibrada.

Materias primas 

La rentabilidad de Carmignac Portfolio Commodities fue positiva durante el mes de diciembre, lo que hizo posible que el fondo cerrara el ejercicio con una rentabilidad sólida, muy superior a la de su índice de referencia. En el seno del sector petrolero, seguimos identificando empresas de calidad cuya cotización no refleja sus fundamentales, con vistas a reforzarnos de manera progresiva y disciplinada a lo largo del 2015.

Fondos de Fondos 

Nuestros fondos de fondos registraron una rentabilidad positiva a lo largo del mes. Cerramos el ejercicio con unas tasas de exposición cercanas a su máximo. Seguiremos siendo prudentes en 2015 y estaremos preparados para reducirlas rápidamente.

Carmignac Fondos

  1. #2
    15/01/15 23:56

    Patrimoine, un grande entre los fondos que lo vuelve a demostrar...
    ¡Ave, Patrimoine!.
    Un saludo.

  2. #1
    14/01/15 08:40

    Se prevee un año dificil,hay demasiados problemas sin resolver y otros que pueden empeorar.s2

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