Renta fija, ¿sí o no?

¿Seguimos encontrando valor en renta fija? Los responsables de renta fija de Pictet AM nos explican una serie de ideas para comprender el mercado de renta fija y saber dónde encontrar oportunidades de inversión en el entorno actual de tipos en mínimos. 

Pictet AM

¿Cuáles son las razones por la que los tipos de interés están tan bajos? ¿Es un motivo estructural o coyuntural? ¿Cuánto tiempo durarán los tipos tan bajos y cuáles podrían ser los catalizadores para un cambio de tendencia?

 

Mickael Benhaim director de bonos globales de Pictet AM

En 2013 había preocupaciones de que los inversores se embarcasen en una gran rotación, lejos de bonos del gobierno. Pero la deuda soberana se comportó bastante bien. A ello contribuyó el apoyo de los principales bancos centrales, con flujo constante de dinero barato y bajos tipos de interés. Esta situación permanece, pero a medida que la economía crece los bancos centrales subirán tipos de interés para controlar la inflación. De todas formas esta vez pueden subir menos que en ciclos anteriores. En EEUU pueden situarse debajo del promedio a largo plazo de 4 a 5% mientras que el Banco de Inglaterra ha sugerido que pueden alcanzar un máximo de 2,5%, la mitad del nivel de equilibrio a largo plazo. Esto debe apoyar los mercados de bonos y permitir a los inversores beneficiarse de una asignación estratégica.

A ello se añade la política macro-prudencial, medidas destinadas a minimizar riesgos del sistema financiero. Nueva Zelanda, Noruega, Suiza y Reino Unido están experimentando. Tras su aplicación en el Reino Unido las aprobaciones de hipotecas han caído por debajo de máximos. Además nuestros cálculos estiman que el reciente aumento en 1% punto del requisito contra-cíclico de capital a bancos en Suiza ha sido equivalente a aumentar 1% los tipos de interés. Sin embargo estas medidas no tienen precedentes y los mismos bancos centrales desconocen las consecuencias y la reducción de la visibilidad de la trayectoria de tipos de interés puede hacer aumentar la volatilidad.

En cualquier caso si las autoridades monetarias ajustan demasiado pueden sofocar la recuperación, además de quedarse sin herramientas de apoyo a la economía. Por ello preferirán evitar una subida de los costes de endeudamiento.

 

¿Tiene sentido tener fondos de bonos en una cartera de fondos a estos tipos? ¿Qué pueden aportar?

 

Olivier Ginguené, CFA, director de estrategia de Pictet AM y Luca Paolini

A corto plazo es previsible que el BCE proporcione mayor estímulo monetario. De hecho Draghi no descarta la expansión cuantitativa si la previsión empeora.  Mientras la Reserva Federal se prepara para terminar su programa de compra de bonos y un primer alza de tipos de interés para mediados de 2015. De todas formas el aumento de la rentabilidad de los bonos del Tesoro de EEUU será muy gradual. Mientras el Banco de Inglaterra avanza hacia una subida de tipos después tras que el pasado Agosto dos de sus miembros del comité de política monetaria votaran a favor de llevar a cabo la primera subida desde 2011.

Dado que la política monetaria empieza a divergir en mayor medida, podemos estar entrando en un periodo de mayor volatilidad en los mercados de renta fija y divisas.  En nuestra cartera de renta fija expresamos esta divergencia de política monetaria entre Zona Euro y EEUU con previsión de aplanamiento de la curva de rentabilidades en la primera respecto a empinamiento en EEUU.

En cualquier caso la rentabilidad es insosteniblemente baja en la deuda de mercados desarrollados, donde mantenemos infra-ponderación. Todo parece indicar que la rentabilidad los próximos meses de los bonos del Tesoro de EEUU siga en el intervalo en que se encuentra desde hace un año. Para cruzarlo hacen falta estadísticas de crecimiento económico auto-sostenido e inflación estable, por encima del objetivo de la Reserva Federal. Además hemos reducido exposición a deuda gubernamental europea ante el fuerte rally en bonos de la periferia de la zona euro, donde la rentabilidad está en mínimos récord y descuenta estímulo adicional del BCE. Los países de la periferia son vulnerables a malas noticias, como ya se vio en julio en el caso portugués. Mantenemos infra-ponderados los bonos gubernamentales europeos, cuyas rentabilidades han vuelto a situarse en mínimos récord, ofreciendo poca protección contra los riesgos.

Mientras el euro se ha debilitado significativamente frente al dólar y permanecerá bajo presión dada la divergencia de política monetaria entre la Zona Euro y EEUU-

¿Hay algún segmento de renta fija que ofrezca valor?

 

Olivier Ginguené, CFA, director de estrategia de Pictet AM y Luca Paolini

En deuda favorecemos mercados emergentes.

Además, a varios meses vista, hemos pasado la deuda de grado de inversión en la zona euro a neutral desde infra-ponderar. La rentabilidad en esta clase de activos no será muy elevada, pero la demanda sigue respaldada por la prima de riesgo, elevada respecto al nivel históricamente bajo de tipos de interés. Además el sector financiero puede batir al mercado, si bien es probable que los inversores esperen a las pruebas de resistencia bancarias y de calidad de los activos del BCE. Además es probable que cierto número de entidades financieras espere refinanciarse a través de los programas TLTRO del BCE.

Los bonos de países emergentes, ¿en moneda local o dólar?

 

Olivier Ginguené, CFA, director de estrategia de Pictet AM y Luca Paolini

Mantenemos sobrepeso en deuda soberana y empresarial de mercados emergentes en divisa fuerte. En este entorno de bajos tipos de interés y volatilidad estas clases de activos resultan atractivas para inversores en búsqueda de rentabilidad adicional.  La rentabilidad a vencimiento de la deuda de mercados emergentes en dólares es alrededor de 5%, atractiva respecto a 3% de deuda grado de inversión de EEUU y 2% de los bonos globales. El diferencial respecto a bonos del Tesoro de EEUU sigue atractivo en alrededor de 280 puntos básicos.  De hecho la rentabilidad de la deuda soberana en dólares ha llegado al 10% desde comienzo del año, la mejor en renta fija, siendo Argentina un caso único –de todas formas el elevado compromiso por pagar implica que cualquier impago probablemente sea con altas tasa de recuperación de nominal. Además esta clase de activos se ve apoyada por la prudencia fiscal de las economías emergentes. De hecho en deuda de mercados emergentes han llegado a entrar 13.000 millones de dólares desde el segundo trimestre de 2014 hasta Julio (fuente: EPFR), sobre todo en denominaciones en dólares.

Por su parte el diferencial rentabilidad a vencimiento respecto a deuda del Estado de las deuda empresarial de mercados emergentes es de 290 puntos básicos, también atractivo, sobre todo teniendo en cuenta que muchas empresas emergentes pueden beneficiarse de la mejora de la actividad mundial.

Sin embargo seguimos cautelosos en deuda emergente en moneda local, principalmente porque el tipo de cambio de estas divisas puede permanecer bajo presión respecto al dólar, así que muchos inversores siguen preocupados por la volatilidad. De todas formas los bancos centrales de países emergentes se están inclinando por depreciar sus monedas para impulsar las exportaciones y reducir la demanda interna de bienes importados y el déficit por cuenta corriente. Ello puede ayudar a llevar a cabo reformas estructurales muy necesarias para proteger estos países de nuevas crisis económicas.

¿Consideras que son convenientes los bonos indiciados a la inflación? ¿cuándo?

 

Equipo de renta fija de Pictet AM

La economía en EEUU se encuentra en una encrucijada. El aumento reciente de la inflación es en buena medida atribuible al aumento de los precios de productos agroalimentarios y tensión del mercado del alquiler, pero no se ha dado la transmisión a los salarios habitual de un ciclo tradicional. En los próximos meses debe iniciarse tal alza, restableciendo poder adquisitivo o acabará pesando sobre el consumo (70% del PIB) y las perspectivas de crecimiento. Si las condiciones del mercado laboral mejoran con mayor rapidez de lo anticipado el alza de tipos de referencia de la Reserva Federal se producirá con toda probabilidad más pronto y a mayor ritmo, pero si defrauda la evolución será más acomodaticia. Igualmente, pese a la caída drástica de la tasa de desempleo desde 8,4% de noviembre de 2011 a 6,5%, la evolución salarial es débil en la economía británica, que también se encuentra entre estancamiento a largo plazo y aceleración de inflación, una zona poco confortable para los bancos centrales.

Mientras, a raíz de las medidas anunciadas por el BCE, por las obligaciones indexadas, ha aumentado ligeramente la previsión de inflación en la zona euro. No obstante la perspectiva de nuevas inyecciones de liquidez, dos operaciones de refinanciación a largo plazo en septiembre y diciembre, no explica por sí sola esta tendencia. Aunque fueran un completo éxito, el volumen neto máximo previsto a conceder es 400.000 millones de euros, muy similar a 375.000 millones de remanente actual de operaciones de refinanciación de finales de 2011 y principios de 2012 que vencen entre finales de 2014 y principios de 2015. Así pues se trata más una ampliación de que incremento vencimientos de la liquidez actual. En este entorno se observa mayor atención a las obligaciones indexadas, sin duda porque se percibe la insuficiencia de la medida, lo que puede obligar al BCE a emplear su último cartucho y adoptar una política de expansión cuantitativa generalizada.

¿Qué tipo de fondo de renta fija recomendarías? ¿Flexible o tradicional?

 

Luca Paolini, estratega jefe de Pictet AM

Los próximos cinco años las medidas macroeconómicas prudentes, destinadas a prevenir burbujas en los activos, pueden hacerse más populares e incidir al alza en los tipos de interés. Las decisiones de asignación de activos van a ser más importantes. En deuda gubernamental de países desarrollados esperamos un mercado bajista, pues la rentabilidad ha alcanzado niveles injustificadamente bajos y los inversores deben enfrentarse incluso a rentabilidades bajas o reales negativas. Por su parte los mercados de crédito pueden seguir en positivo, pero por debajo del promedio histórico. Sin embargo en deuda soberana de mercados emergentes hay valoraciones relativamente atractivas y se puede generar rentabilidades de dígito medio-alto.

  1. #1
    08/09/14 21:32

    Vamos, peligro!

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