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Fondos de Pictet para el segundo trimestre. Panorama Global

Pictet
 
Presentamos una selección de cinco fondos de Pictet para este segundo trimestre, acompañado de las consideraciones de Gonzalo Rengifo, director general de Pictet AM en Iberia y Latam.
 

La inversión temática puede proporcionar crecimiento no ligado al ciclo

En el entorno actual es relevante la inversión temática, que puede proporcionar crecimiento no ligado al ciclo, de manera diversificada. En este sentido Pictet Global Megatrend Selection, aglutina crecimiento y valor: Biotecnología, Medicamentos Genéricos, Digitalización (las comunicaciones digitales representan un mercado de un billón de dólares los próximos cinco años), Seguridad (física y tecnológica), Agua (servicios), Madera (propietarias de bosques) y Agricultura (servicios); Energías Limpias (renovables y eficiencia energética) y Marcas de gama alta (productos y servicios de elevada calidad). Se trata de un universo de 2.600 empresas con exposición mínima entre 20 y 50 por ciento por ventas o beneficios en cada tema. En comparación con el índice mundial MSCI tiene más peso en salud, servicios públicos y materiales y menos en finanzas y energía, emergentes y pequeña y mediana capitalización, con menor endeudamiento. El fondo aplica factores de exclusión e inclusión -mejores prácticas- y el voto es ejercido en las mayores posiciones. El mayor grado de diversificación se consigue mediante equi-ponderación, otorgando mismo peso a cada tema, con re-balanceo mensual.
 

Las acciones de Japón cuentan con apoyo fiscal y monetario

Además las acciones de Japón cuentan con apoyo fiscal y monetario. La nueva política del gobierno de Shinzo Abe implica aumento de gasto público, destinado a reconstrucción tras el tsunami y renovación de infraestructuras envejecidas. El Banco de Japón ha adoptado una política más acomodaticia con objetivo de inflación 2% y de hecho, desde el pasado verano, hay indicadores de fin de deflación.  Ello ha debilitado al yen, lo que favorece a sectores más sensibles a su tipo de cambio, como transportistas y acereras. Hay que tener en cuenta que Japón ha pasado desde 1999 por un proceso de des-apalancamiento, con un yen fuerte. Pero su recuperación ha sido impresionante. Las empresas japonesas han mejorado su flujo libre de caja y han invertido en el extranjero, sobre todo desde 2010, de manera que los emergentes suponen la mayor parte de sus exportaciones. De todas formas hemos reducido la posición en Japón, tras mayor rentabilidad que la renta variable mundial e indicios de que su momento macroeconómico y de beneficios puede haber tocado techo. En este sentido Pictet Japanese Equity Opportunities selecciona activamente acciones de Japón de toda gama de capitalizaciones bursátiles, por valoración y momento. La generación de ideas dirige el esfuerzo de investigación con posiciones a la baja, pares al alza/baja en un mismo sector y al alza. Su objetivo de exceso de rentabilidad respecto a riesgo del índice es 4%.
 

Los emisores soberanos emergentes muestran más capacidad para rembolsar deudas

A ello se añade que los inversores se enfrentan a escasez de crecimiento económico, de rentabilidad y de seguridad. Sin embargo, los emisores soberanos de países emergentes muestran más capacidad y disposición para rembolsar deudas que muchos desarrollados, con fundamentales fuertes y creciente contribución al PIB global, además de mejores posiciones fiscales. En conjunto esta deuda tiene calificación crediticia BBB+ a tres años y tiene potencial en 2013, apoyada por una rentabilidad atractiva, potencial apreciación de divisas y menor relajamiento de política monetaria, demanda de los inversores y cambio estructural a largo plazo fuera de las principales monedas fuertes. Sin embargo hay que diferenciar entre países. Por ejemplo, el bono chileno, con calificación crediticia AA y perspectiva de mejora tiene cupones del 5,8%.  Su deuda pública sobre PIB es sólo 9% -30% incluyendo familias y empresas-, con crecimiento económico 5-6%. En sentido Pictet Emerging Local Currency Debt ha pasado un ciclo económico completo -muy adverso globalmente-, con rentabilidad anualizada de doble dígito. Su rentabilidad llegó al doble dígito en 2012, con revalorización de bonos, cupones del 4 al 6% y cerca de 3% de revalorización de divisas. Además, no tiene sentido que estos países, con menor riesgo, se tengan que financiar al 6%. Así que a tres años vista, su rentabilidad, por los tres componentes, puede ser 6-8%. Además las divisas de estos países están en bajos niveles y es previsible que se revaloricen, reflejando las diferencias de crecimiento económico respecto a países desarrollados.
 

Permanece el atractivo de la deuda de alta rentabilidad

Por otra parte la deuda alta rentabilidad en EUR ha experimentado un rally impresionante desde principios de 2009, pero su atractivo a largo plazo permanece intacto respecto a deuda pública, con la que la correlación es muy baja. Su diferencial de rentabilidad es bajo históricamente, 4,5%, lejos de niveles antes de la crisis y también del mínimo histórico de 2%, pero respecto a deuda grado de inversión sigue ofreciendo compensación más que suficiente por menor liquidez, mayor volatilidad y mayor riesgo de impago.  Además se puede esperar que las tasas de impago sigan bajas a medio plazo –previsiblemente menos de 3% en 2013-.
 
Además las turbulencias han sacado del mercado a los deudores más débiles y los problemas de deuda soberana de la eurozona generado “ángeles caídos”, con calificación BB, que presentan perfil de crédito similar al de sus homólogas grado de inversión. Aunque la perspectiva sigue pendiente de la evolución política, difícil de predecir, un crecimiento económico moderado proporciona un contexto propicio y la búsqueda de rentabilidad sigue proporcionando apoyo. Ahora bien, los inversores tienen que prestar más atención a las características de los emisores –distinguiendo empresas financieramente disciplinadas de las que se exponen a dificultades-. Hay que tener en cuenta que la deuda empresarial de alta rentabilidad tiene un elevado componente de ingresos y puede proporcionar buenos resultados en el tiempo, pero muy elevada volatilidad.  Sin embargo los inversores pueden mitigar este riesgo mediante vencimientos a corto plazo, que presentan menos volatilidad y mejor exceso de rentabilidad respecto a la inversión libre riesgo. Se trata de vencimientos a 1-4 años, un segmento que se ha casi triplicado desde 2008 hasta 73.200 millones EUR de 72 emisores.  Es el caso de Pictet EUR Short Term High Yield, que pretende ofrecer mejor rentabilidad ajustada a riesgo, con mitad de volatilidad que en plazos más largos.
 

Estrategias para un nivel estable de rentabilidad ajustada a riesgo

Además los inversores pueden sentirse más tranquilos, dada la incertidumbre y volatilidad, mediante estrategias que tratan de mantener un nivel estable de rentabilidad ajustada a riesgo. En este sentido Pictet Absolute Return Global Diversified tiene por objetivo superar la rentabilidad del índice monetario EONIA, asumiendo el menor riesgo posible. Para ello invierte en un abanico de activos e instrumentos líquidos, con dos fuentes de rentabilidad poco correlacionadas entre sí. La primera captura el exceso de rentabilidad respecto a mercados, mediante una selección de fondos gestionados por Pictet AM. Representa aproximadamente tres cuartas partes del patrimonio. La segunda fuente de rentabilidad, táctica, obtiene exposición a mercados de renta variable y fija de mercados desarrollados y emergentes, divisas y materias primas.
 
 
A continuación, Olivier Ginguené, CFA, estratega jefe de Pictet AM y Luca Paolini, director de estrategia de Pictet AM nos explican el panorama global y las implicaciones que estas circunstancias generan en las poderaciones de los fondos.
 

Elevamos EE.UU. a ligera sobre-ponderación

Mantenemos una posición neutral en renta variable mundial y a la baja en deuda pública mundial, pues las favorables condiciones económicas se ven contrarrestadas por riesgo de que los bancos centrales retiren los estímulos demasiado pronto. La renta variable mundial parece estar en valor razonable, a 12,8 veces beneficios esperados en un año, aunque con más revisiones de beneficios a la baja que al alza. La renta variable conserva su atractivo frente a renta fija, pero la combinación de mayor rentabilidad en renta fija y precios de la renta variable han reducido el diferencial de valoración a mínimo de dos años.
 
Elevamos EE.UU. a ligera ponderación. Su momento de crecimiento es fuerte, con una adecuada combinación de políticas fiscales y monetarias. Además sus empresas, incluidos bancos, presentan mejor visibilidad de beneficios, con fundamentales más sólidos. A ello se añade un aumento significativo de recompras de acciones, que puede proporcionar un impulso adicional.
 
Por otra parte hemos reducido la posición en Japón, con poco potencial alcista tras una rentabilidad 10% mayor que la renta variable mundial (27% en moneda local) y primeros indicios de que su momento macroeconómico y de beneficios puede haber tocado techo. Japón no está barato –con cotizaciones/beneficios esperados 14,4 veces y 12% de prima frente a renta variable mundial-. Además la renta variable japonesa tiende a comportarse con menos fortaleza tras el cierre de su ejercicio fiscal en marzo.
 
Además mantenemos infra-ponderación en Europa, donde sigue habiendo un riesgo relativamente alto de errores y percances políticos o estancamiento económico. Además las valoraciones no son especialmente baratas, el momento de beneficios está deteriorándose y el euro sigue por encima de su paridad de poder adquisitivo de 1,25 por dólar.
 
Mientras la acusada evolución negativa en renta variable de mercados emergentes (ha retrocedido 20% desde septiembre de 2010) puede ofrecer un buen punto de entrada, pero necesitamos un giro del momento económico y de beneficios relativo para sentirnos más optimistas.
 

La mejora de indicadores adelantados puede subestimar la vulnerabilidad

Nuestros indicadores adelantados mundiales sugieren que el momento de crecimiento se encuentra en máximo de dos años, por igual entre regiones. La reactivación está encabezada por EE.UU., que combina sólido crecimiento del empleo, aumento de precios de la vivienda y recuperación de la inversión, lo que ha contrarrestado con creces el efecto negativo de sus subidas de impuestos. Mientras, el crecimiento de los mercados emergentes ha sido resistente, pese a datos mixtos en China.
 
Por su parte la eurozona sigue en recesión, aunque con signos alentadores, especialmente en Alemania. El rescate de Chipre ha sido bien recibido hasta ahora, pero las repercusiones de una recapitalización a costa de depositantes y bonistas senior de los bancos siguen sin estar claras. Este rescate reduce el riesgo moral a largo plazo, pero puede desencadenar retiradas masivas de los bancos en otros países. Esta quita va en contra de los esfuerzos por una unión bancaria europea, una de las innovaciones institucionales más significativas. Como mínimo, representa un error político. De hecho es poco frecuente que un país haga frente a una crisis bancaria mediante pérdidas a depositantes: según el FMI sólo en 14 de 65 crisis bancarias, incluyendo Rusia en 1998.
 
La Euro Zona –en punto muerto político en Italia y con próximas elecciones en Alemania– seguirá siendo fuente de desarrollos políticos negativos los próximos meses.  En Alemania el gobierno de coalición, corriendo el riesgo de perder mayoría, endurecerá su postura respecto al Sur de Europa, particularmente al enfrentarse al nuevo enemigo, el partido anti-europeísta “Alternativa para Alemania”.
 
Mientras, por indicadores financieros, económicos, competitividad y finanzas públicas, los países más endeudados de la región no han recorrido aún la mitad de su proceso de ajuste hacia crecimiento sostenible. Puede haber señales positivas –superávit por cuenta corriente de España y acceso a los mercados Irlanda– pero los achaques no se han visto muy aliviados y España e Italia siguen atascadas en recesión.
 
En conjunto la mejora de indicadores adelantados puede subestimar la vulnerabilidad de la economía mundial, en largo proceso de saneamiento. Desde verano de 2012 sólo la mitad de una subida del 25% puede atribuirse a mejora de perspectiva de crecimiento económico. La peor rentabilidad de valores cíclicos frente a defensivos también indica que si el crecimiento no adquiriere ímpetu o los bancos centrales retiraran más apoyo monetario puede esperarse corrección los próximos meses. Una desaceleración en EE.UU., percance político en la eurozona o datos flojos esta temporada de resultados empresariales pueden ser catalizadores de una caída.
 

Sentimiento en territorio neutral

Nuestros indicadores de sentimiento continúan en territorio neutral. Las encuestas y flujos de inversión en fondos de renta variable han empeorado desde máximos y las medidas de volatilidad implícita –coste de cobertura frente a una caída– siguen cerca de mínimos.  También es desalentador que las posiciones especulativas netas sobre S&P 500 –indicador contrario– hayan aumentado hasta máximo de cinco años. Otra señal técnica negativa es la reducción de la amplitud del rally –hay menos títulos que coticen por encima de su media móvil de 50 días o que registren nuevos máximos-.  
 

La liquidez sigue prestando soporte

Nuestras medidas de liquidez siguen prestando soporte a los activos de riesgo, si bien en menor grado. En un momento de reducción del crédito preocupa la contracción del balance del Banco Central Europeo (los bancos están amortizando anticipadamente préstamos de emergencia).  Por otra parte, aunque la acusada desaceleración de oferta de dinero en EE.UU. es señal de advertencia, la Reserva Federal ha reiterado su compromiso de comprar bonos por 85.000 millones de dólares cada mes y no prevemos un cambio significativo próximamente. Por su parte el Banco de Japón ha confirmado su voluntad de alcanzar una inflación del 2% lo antes posible comprando bonos a largo plazo.
 

Sobre-ponderación en sanidad y consumo básico

Por sectores mantenemos sesgo defensivo, con mayor sobre-ponderación en sanidad y consumo básico –mejor rentabilidad en lo que va de año–. También sobre-ponderamos energía –cotiza con descuento significativo frente al precio del petróleo, con rentabilidad por dividendo del 3% a escala mundial-.  El consumo discrecional está respaldado por EE.UU, pero cotiza a máximos frente al mercado y constituye el sector más caro en nuestra escala mundial, así que mantenemos nuestra posición neutral. Pero mantenemos una posición a la baja en finanzas (la recapitalización a costa de bonistas senior y depositantes elevará el coste del capital de los bancos europeos), telecomunicaciones e industriales.
 

Sobre-ponderamos deuda empresarial

Seguimos sobre-ponderando deuda empresarial, pues los tipos de interés persistentemente bajos continuarán fomentando búsqueda de rentabilidad adicional. Seguimos sobre-ponderando deuda de alta rentabilidad, baja históricamente, pero con diferenciales en torno a 5,50%, lejos de niveles de antes de la crisis pero también del mínimo histórico de 2%, que siguen ofreciendo compensación más que suficiente frente a riesgos. De hecho las tasas de impago son inferiores a la media y creemos permanecerán en un solo dígito bajo durante 2013.
 
Por otra parte hemos decidido reducir exposición de sobre-ponderar a neutral en deuda de mercados emergentes en moneda local -característica de nuestra distribución de renta fija los últimos meses-.  Hay tendencias divergentes, reflejando que los países desarrollados se encuentran en puntos diferentes del ciclo económico y la debilidad de las monedas se ha vuelto más preocupante. Además la posición de los inversores en esta clase de activos ha sido excepcionalmente optimista, aumentando el margen para una corrección. Una reactivación de la crisis de la deuda de la eurozona –que no podemos descartar– da otra razón para reducir esta exposición. Por otra parte continuamos neutrales en deuda pública, con protección mediante deuda alemana y de EEUU frente a deterioro del crecimiento e inestabilidad política en Europa, pero infra-ponderación en deuda de Francia, Italia y Bélgica.
 
En divisas nuestras opiniones se basan en diferenciales de crecimiento entre las principales economías del mundo, que probablemente se ampliarán. Mantenemos posiciones infra-ponderadas en divisas de economías con problemas para lograr crecimiento económico sostenible -euro, libra esterlina y yen japonés-, frente al dólar.  Mantenemos una posición al alza en dólar, incluso tras su fuerte revalorización.  El crecimiento en EE.UU., moderado en niveles históricos, aumenta a ritmo más rápido que en otras regiones del mundo desarrollado-. También sobre-ponderamos peso mexicano y dólar canadiense.
 
Luca Paolini
 
Luca Paolini, director de estrategia de Pictet AM
  1. en respuesta a Sir Balarck
    #2
    Carla Quinto

    Buenos días Sir Balarck,

    El siguiente artículo puede aclararte las dudas que te hayan surgido sobre la situación del mercado asiático:
    AXA: Japón vs. Asia

    Saludos.

  2. #1
    Sir Balarck

    Enrique, que piensas del Pictet China Index ( LU0625738058 ). Ahora mismo tiene un P/E alrededor de 10,6 y un yield de 3,12 aprox, y está haciendo una correción importante que la pone en buen momento para entrar. Como ves la renta variable china?

    Saludos


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