¿Business? crisis as usual: Carta Mensual de Carmignac Gestión

¿Business? crisis as usual: Carta Mensual de Carmignac Gestión

Carta mensual correspondiente al mes de Julio, de Eric Le Coz

Entre las crisis y las cumbres (¡19 ya a día de hoy!), el entorno financiero y económico de la zona del euro no ha dejado de deteriorarse y la situación ha empeorado aún más a lo largo de las últimas semanas. A partir de ahora es además crítica, ya que supone una amenaza sistémica para la economía mundial. Asimismo, a lo largo de los últimos meses, la economía estadounidense ha dado claras muestras de agotamiento. Y las economías emergentes continúan desacelerándose. En este contexto y más allá de una estructura de cartera basada en nuestras convicciones a largo plazo, la vigilancia activa del riesgo ha sido de nuevo la piedra angular de nuestra gestión. Ello nos ha permitido obtener rentabilidades que, desde principios de año, son más que aceptables en comparación con el conjunto de fondos. Dada la situación europea, y especialmente la fragilidad del sistema bancario, persistirá el riesgo financiero. La cuestión central que surge a día de hoy es la evaluación del riesgo de contagio económico de la recesión europea al resto del mundo, con Estados Unidos y China a la cabeza.

No nos engañemos: aunque determinados países de la zona del euro se encuentran ya en una recesión realmente severa, lo peor está aún por llegar para el conjunto de la zona del euro. Consideramos inevitable la revisión a la baja del crecimiento en Francia y en Alemania. Estas revisiones ya se han reflejado en las previsiones de 2013, pero no para el año en curso. ¿Deberíamos seguir esperando milagros de cada cumbre de dirigentes de la zona del euro? Sería legítimo dudarlo, teniendo en cuenta la fragilidad de la cohesión política entre nuestros dirigentes (véase la fascinante foto de la conferencia de prensa de la minicumbre celebrada en Roma y publicada en portada por el Financial Times el sábado 23 de junio). Siguen siendo profundas las divergencias entre los partidarios de una evolución rápida hacia un federalismo europeo y aquellos que defienden el mantenimiento intacto y pleno de su soberanía nacional, a la vez que reclaman una mayor solidaridad entre los estados y una «mutualización» de la deuda pública.

¿Hay que alemanizar Europa o europeizar Alemania? ¿Tenemos que alabar la austeridad fiscal, promover las reformas que permitirán a nuestras sociedades adaptarse a un mundo en continua transformación, o debemos, por el contrario, perpetuar la promesa ilusoria de un estado de providencia, protector en cualquier circunstancia, intervencionista y sin discernimiento real en materia económica? Un dato, por sí solo, ilustra estas divergencias.  En los últimos 10 años, los costes laborales unitarios han crecido un 7% en Alemania. En el mismo periodo, han escalado en Francia e Italia un 30%, en España un 35% y en Grecia un 42%. Restaurar o, más bien, construir una Unión Económica parece un objetivo muy lejano.

A corto plazo, y a pesar del anuncio de las nuevas medidas que pretenden permitir la recapitalización (y por tanto la nacionalización) directa de los bancos y disminuir los costes de refinanciación de los estados en dificultades, deberán cristalizarse aún fases de tensiones financieras, lo que supondrá un aumento de la intolerancia al riesgo. Al mismo tiempo, y a pesar del descenso de los tipos que el BCE podría anunciar a principios de julio, la degradación de la situación económica se va a confirmar y tendrá como corolario las revisiones a la baja de las previsiones de crecimiento de los beneficios de las empresas. A más largo plazo, la continuación del descenso del euro podría compensar en parte la debilidad de la demanda, especialmente para las empresas exportadoras en las que nuestros fondos de renta variable europea han puesto acertadamente el acento desde principios de año. A pesar de todo, estos factores invitan a la prudencia y a la vigilancia. En este sentido, nuestros fondos de renta variable internacional mantienen una exposición muy limitada tanto a la zona del euro como a la moneda única.

Si bien ya no cabe duda alguna de la posibilidad de contagio de las tensiones financieras al resto de mercados internacionales, aún debe plantearse la cuestión del riesgo de contagio de la recesión europea a la economía estadounidense. Al otro lado del Atlántico, los datos estadísticos han experimentado una clara inflexión a lo largo de la primavera. Mientras que a principios del año el índice de sorpresa macroeconómica era bastante positivo, en estos últimos meses ha variado claramente. Se observa una disminución de la creación de empleo y una inflexión de los indicadores adelantados de la economía, a pesar de la estabilización del sector inmobiliario. Aunque los comunicados de la Reserva Federal y del Sr. Bernanke reflejan la inquietud creciente ante la degradación de la situación económica europea, sería prematuro concluir que la economía estadounidense pierde velocidad a causa de Europa. En realidad, las cosas no son tan dramáticas. Las cifras actuales siguen siendo compatibles con un crecimiento económico de alrededor del 2%, lo que en el contexto actual no está tan mal. Es más posible que la inflexión sea resultado de dos factores: por una parte la escasa evolución de los ingresos reales que ya habíamos identificado a finales de marzo como elemento susceptible de frenar el consumo; y por otra, el inmovilismo por parte de las empresas en lo relativo a las inversiones y la contratación en un contexto fiscal incierto (el famoso «precipicio presupuestario» que amenaza a empresas y hogares con una subida que sería funesta para la economía).

En relación con todos estos puntos, nos gustaría transmitir una nota más esperanzadora. En primer lugar, el Sr. Bernanke permanece vigilante. Ya ha retrasado un año (hasta finales de 2015) la perspectiva de un aumento de los tipos de referencia. Además, ha mantenido activa su operación «twist» y reconoce estar dispuesto a tomar las medidas adecuadas si la tendencia económica lo justificara. Lo que significa que una tercera ronda de relajación cuantitativa (QE) ya está lista. En lo relativo a la fragilidad del crecimiento de los ingresos, destacamos tan solo que la cotización del petróleo acaba de perder un 25% en unas pocas semanas, lo que se traducirá dentro de unos meses en una menor erosión del poder adquisitivo de los hogares. Finalmente, en lo que respecta al posible fin de las exenciones fiscales de la era Bush, apostamos por que tanto republicanos como demócratas sabrán aplazar su vencimiento a tiempo. Si hay un país que puede permitirse posponer («kick the can») la reparación de sus finanzas públicas, es Estados Unidos. En cuanto a las inversiones, este escenario se traduce por una prudencia a corto plazo, justificada por un aumento de los beneficios que se espera sea moderado y por las posibles sorpresas negativas que puedan surgir durante el periodo de presentación de resultados que va a comenzar. Por el contrario, y siempre que Europa no lo estropee, el mercado debería sostenerse gracias a unas valoraciones razonables y una liquidez que va a seguir siendo abundante en un contexto de crecimiento mundial moderado.

El universo de países emergentes contribuye también a esta moderación del crecimiento mundial. No olvidemos que fue un crecimiento demasiado rápido lo que provocó que la mayoría de estos países sufrieran tensiones inflacionistas que hubo que controlar. A día de hoy la situación tiene dos caras. Brasil e India, por diferentes motivos, son países que tratamos con prudencia. El primero ha sufrido un exceso de crecimiento del crédito y debe hacer frente a una minicrisis de las hipotecas de alto riesgo (no obstante, sin comparación con su hermano mayor estadounidense), al tiempo que se retrasan las reformas en la agenda de Dilma Roussef. Sin embargo, aún se cuenta con un amplio margen de maniobra en términos de política monetaria, lo que debería permitir la continuación de la corrección del real, que sigue estando sobrevalorado. En cuanto al segundo país, la incapacidad de llevar a cabo las reformas necesarias, una inflación persistente y un mal comienzo de la estación monzónica son factores que nos invitan a seguir siendo prudentes a corto plazo.

En lo que respecta a China, la ralentización es evidente pero creemos que está controlada.

Las aguas del sector inmobiliario vuelven a su cauce: se ha instaurado una ayuda directa para la compra de automóviles en las zonas rurales y se han tomado un conjunto de medidas selectivas, más allá del descenso de tipos que ha tenido lugar durante este mes. Los datos económicos publicados recientemente confirman una mejora secuencial del ritmo de actividad que, este año, debería estabilizarse en alrededor del 8% y, sin duda, algo menos el año próximo. Este entorno ha puesto nerviosos a los inversores, quizá exageradamente, si tenemos en cuenta que, en esta ralentización estructural de la economía china, el gobierno sigue controlando la situación y, además, el país tiene el margen de maniobra más amplio del mundo. Especialmente, y a pesar de la fase actual de transición política, el ritmo de las reformas, sobre todo en el sector financiero, parece acelerarse ya.

A corto plazo, es difícil estar satisfecho con la cartera de inversión, independientemente de la asignación de la misma. La superior rentabilidad de los mercados emergentes frente a los desarrollados no está tan clara, si tenemos en cuenta el contagio de las tensiones financieras europeas al resto del mundo; las materias primas han bajado pero las empresas mineras siguen invirtiendo; los sectores más defensivos parecen estar fuertemente valorados pero las empresas de los sectores más cíclicos están experimentando un descenso de sus volúmenes de pedidos. La visión a largo plazo queda clara y es favorable al crecimiento y a la mejora del nivel de vida en los países emergentes. Por lo tanto seguimos necesitando mantener nuestra asignación en línea con esta visión a medio plazo y, al mismo tiempo, gestionar los riesgos a corto plazo. Dios me libre de prometerles un verano sin crisis, pero les aseguro que permaneceremos al pie del cañón para proteger sus activos.

Sobre Eric Le Coz

Carmignac Eric Le Coz

Eric Le Coz es ingeniero diplomado por la Ecole des Mines y MBA por ISA y Wharton School Business. Se unió al equipo de Carmignac Gestión en 1998 como co-gestor de activos de Carmignac Patrimoine y Carmignac Emergente fondos y actualmente ocupa el puesto de director general Adjunto de Carmignac Gestión, compartiendo con Edouard Carmignac la coordinación del equipo de gestión de fondos.

 

Sobre Carmignac Gestión

Carmignac Gestión fue fundada por Edouard Carmignac en el año 1989. Carmignac Gestion es una de las primeras gestoras independientes de Europa. Es una de las gestoras que más está creciendo en volumen de activos, gracias a su gestión y buenos resultados. Su fondo estrella, el Carmignac Patrimoine, ha acabado en positivo durante los últimos tres años y tiene ya un patrimonio de 19 995 M millones de euros. Junto con el Carmignac Patrimoine, un fondo mixto flexible, los productos más conocidos de Carmignac son el Carmignac Securité, que invierte en deuda corporativa y de gobiernos, y el Carmignac Investissement, un fondo puro de renta variable.

  1. #1
    14/07/12 19:09

    La gestora francesa anuncia que, en las próximas semanas, seguirá alejada de cualquier deuda pública que no sea de Alemania o de Estados Unidos.
    Carmignac reconoce también que su prudente posicionamiento no les ha permitido beneficiarse del repentino aumento del optimismo tras la recuperación de los mercados mundiales durante los últimos días de Julio. Sin embargo advierte de que el contexto seguirá siendo incierto y frágil, por lo que apostará por los fondos mixtos de la gama Patrimoine.
    Y por último la gestora francesa duda que la cumbre de la UE haya dado un vuelco inmediato, a la situación, por lo que, en un contexto de ralentizar en un plan global, a la situación económica (y no financiera) de la zona euro va a seguir siendo preocupante durante todo el verano, panorama que sustenta, según Carmignanc, su decisión de "pecar más de exceso de prudencia que de un optimismo ingenio"
    Un saludo

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