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Dónde buscar empresas infravaloradas. En el %Var. 52 semanas, dice Mohnish Pabrai

Cuando hacemos Value Investing, buscamos empresas de calidad infravaloradas, la cuestión es dónde buscarlas.

Y cómo hacerlo...

Escuchando un podcast muy interesante sobre Joel Greenblatt de los chicos de The Investors Podcast, Preston Pysh se descuelga con una frase que me hace pensar, y sale a colación de que Greenblatt recomendaba eso mismo, lo de siempre vamos, "compra con un fuerte descuento". La cuestión es que Preston dice que le preguntó a Mohnish Pabrai sobre <<dónde buscaba empresas infravaloradas>> y éste le dijo que un buen lugar para hacerlo era el %Var. 52 semanas, en el lado negativo.

Es interesante pues digamos que está en contra de la lógica del Momentum y a favor de la lógica del Deep Value.

Muchos estudios demuestran que combinar ambos estilos es interesante, y suelen hacerlo por la vía de múltiplos de adquisición bajos y Price Index 12 meses altos (o lo que es lo mismo, % Var. 52 semanas altos). En particular otros estudios recomiendan otros plazos temporales y en la mayoría restan el último mes del cómputo (por ejemplo Price Index 12m (-1).

Muy bien, no pinta mal la cosa. Sin embargo Mohnish Pabrai recomendaba lo contrario, no un Momentum alto sino negativo.

Significa que si queremos buscar empresas infravaloradas, podemos hacer la cuenta al revés. Buscar las empresas que más han caído y de entre ellas, encontrar esas joyas ocultas que destacan entre el desastre. Al menos eso es lo que se desprende de lo que dice Mohnish Pabrai (o lo que yo entiendo, fuera de todo contexto).

 

Tras darle unas vueltas al asunto, me dije "bueno, voy a testarlo a ver qué pasa".

Toda mi experiencia chirriaba al respecto, pues no es común hacerlo así. Suele hacerse si acaso al revés, me refiero a cuando se combina Value & Momentum, donde se buscan empresas infravaloradas que además tengan un comportamiento relativo bueno en los períodos de estudio (véanse algunos papers significativos al respecto: 1, 2, 3... o artículos varios de la gente de www.alphaarchitect.com, por ejemplo). Sin embargo todos sabemos que esta teoría que combina ambos criterios Value & Momentum, va en contra del sentido del Value Investmente, pues los grandes inversores siempre nos han recomendado comprar después de grandes caídas, cuando la gente entre en pánico y esas cosas (a Buffett seguro se lo habréis oído comentar, ¿verdad?), por tanto lo que dice Mohnish Pabrai tiene sentido para un inversor Value, y la combinación entre Value & Momentum, pese a que parece interesante (y de hecho lo es en muchos casos), parece estar fuera del objetivo de los Value Investors más tradicionales.

Me dispongo a testar esto de usar %Var. 52 semanas (Price Index12m) y me digo que usaré los siguientes factores:

Ranking:Piotroski F-Score & Low EV/FCF

Condiciones adicionales : Piotroski F-Score > 6, Market Cap > $100m, Price Index 12m < 0

Usaré portfolios equi-ponderados, rotación anual, no deduciré gastos (pues es tan sólo un estudio comparativo),  trabajaré sobre el universo de acciones de EEUU y contruiré los portfolios en base a los cierres fiscales de las empresas candidatas que forman los portfolios. Haré una retorspección (backtest) de 15 años atrás y veremos qué pasa.

En teoría estaríamos cerca de lo que podría querer buscar Mohnish Pabrai. Digo esto porque estoy asumiendo que como inversor Value Prabai buscaría calidad a bajo precio, y por hacer una aproximación que me valga para el estudio, asumí que el F-Score de Piotroski resumía bien lo deseable para una inversión Value, sin complicarme mucho la vida. Utilizo el Low EV/FCF para determinar precio, es decir que cuanto más barata esté la acción (teniendo en cuenta la deuda neta) en relación a su FCF, mejor; y el Price Index 12 (%Var. 52 semanas) por aquello de buscar, aquellas empresas que peor lo hayan hecho, período a período.

Si bien por ver la diferencia mostraré 2 resultados, el primero sin usar esa condición de %Var. 52 semanas negativo (Price Index 12m < 0), y luego añadiendo esta particularidad que comenta Mohnish Pabrai.

El resultado es el siguiente:

 

Caso 1: No tenemos en cuenta el Price Index 12m < 0

En el caso 1, un inversor tradicional, un Value Investor, que busque empresas de calidad a bajo precio seguiría procesos de inversión que se aproximarían a este modelo. No tendría en cuenta si la acción ha caído en especial más que las otras; o incluso a veces por el miedo a que puedan seguir cayendo, rechazaría la compra de esas empresas que peor se han comportado en el período precedente a favor de las que, sin embargo, más han subido. La mente tiende a verse seducida por la teoría del Momentum, siendo más proclibe a comprar esas acciones que parece que mejor lo hacen (o no, es decir, no lo tienen en cuenta y simplemente, como en este ejemplo, compran las que cumplen con los criterio Value "sin mirar pelo").

El resultado de cualquier modelo de inversión Value con sentido, como pueda ser este caso, genera un buen resultado. En particular un CAGR del 23,24% (rentabilidad anual media del modelo)

Veamos el segundo caso, aquel en el que compramos de entre las acciones candidatas aquellas que en el período precedente cayeron.

 

Caso 2: Si tenemos en cuenta el Price Index 12m < 0

Wow!!!

Fijaros, el cambio!. Me encanta porque es algo tan simple, tan de sentido común y tan fácil de implementar, que con un pequeño gesto en esta dirección las inversions pueden tomar un derrotero totalmente diferente, a favor en este caso, de una rentabilidad muy superior.

El CAGR del modelo cuando seleccionas para los portfolios aquellas acciones que cayeron en el año anterior, mejora drásticamente. Pasa de un 23,24% a un 32,06%, lo que supone una diferenica positiva de un 8,82% anual.

El resultado tras 15 años de inversión radicalmente mejor, pues ese 8,82% eleva el Valor final de la inversión hasta los $6,5m desde los $2,3m previos.

 

Conclusión:

¡Olé tus huevos Mohnish Pabrai!

Me parece algo muy interesante en lo que fijarse, pues como decía, algo tan sencillo, puede mejorar considerablemente el resultado de nuestras inversiones.

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8 comentarios

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  1. Vicen68
    #1

    Vicen68

    Interesante artículo Iván. Me ha llamado la atención que al realizar el backtestiting con los mismos criterios pero aplicándolo a la zona euro (Alemania,Francia,Italia,España y Portugal)los resultados obtenidos en función del momentum son contrarios a si se aplican al mercado USA.
    CAGR zona Euro: 12,64% con price index 12m <0
    CAGR zona Euro: 22,55% con price index 12m >0

    Un saludo

  2. Cri777
    #2

    Cri777

    Hola Jose
    Por mas que busco no se como sacar el
    Price Index 12m < 0
    Un saludo

  3. valueinvestor
    #3

    valueinvestor

    Como siempre son espectaculares tus estudios. ¿Cuando crees que estará disponible al público vuestra herramienta de estudio?

    Saludos

  4. José Iván García
    #4

    José Iván García

    en respuesta a Vicen68
    Ver mensaje de Vicen68

    Hola Vicen68, gracias por tu comentario.

    A ver te cuento, hay una diferencia entre usar el Price Index > 0 o no usarlo. En el ejemplo 1 yo no lo uso, es decir me vale cualquier empresa haya tenido un momento negativo o positivo.

    En el segundo ejemplo, sí uso el Price Index pero < 0, es decir que el radar sólo busca empresas con momentum negativo en el período precedente.

    En el caso que tu has puesto, en el segundo, usas el Price Index > 0, que sería un caso que no hemos tenido en cuenta en el estudio.

    Recap:

    CAGR Zona Euro: 21,59% SIN USAR PRICE INDEX
    CAGR Zona Euro: 12,64% Usando el Price Index 12m < 0

    Sin embargo, y aquí me encanta que hayas llegado a esta conclusión que comentas, porque es cierta.

    Cambia mucho cuando aplicas ésta estrategia en EEUU respecto de si lo haces en Zona Euro.

    Desde mi humilde opinión, que no he podido contrastar, aunque podría hacer el estudio, o incluso si me ayudáis lo hacemos juntos, creo que tiene que ver con el factor "crear el portfolio en base períodos fiscales".

    Me explico en USA y Europa el backtesting abre las posiciones y las cierra en el inicio y final de cada período fiscal, pero como sabéis en USA hay diferentes períodos fiscales (DIC -DIC, MAR-MAR, MAY-MAY...), mientras que en Europa, salvo excepciones, la mayoría de empresas tienen un mismo período fiscal: DIC-DIC.

    Esta condición hace que la creación del portafolio en el caso USA sea progresiva, y que se rebalancee progresivamente año tras año, y coincide con que esta situación es beneficiosa respecto de cuando el año fiscal coincide con el 31/12 en la mayoría de acciones (o todas) de tu portfolio (véase por ejemplo el paper de Piotroski cuando menciona este hecho).

    En Europa se da este caso último, y el Momentum funciona mejor en carteras con rotación anual cuando el periodo fiscal coincide con el año natural. Mientras que si el portfolio es progresivo porque los períodos fiscales son diferentes, entonces es preferible seguir esa idea de comprar en pánico (por resumir, entiéndaseme) si el Momentum del período anterior es negativo.

    Conclusión:

    1. Value & Momentum: Europa
    2. Deep Value: USA

    Si no he conseguido explicarme bien, se queréis haré un artículo donde entre en detalle a este respecto.

    En USA

  5. José Iván García
    #5

    José Iván García

    en respuesta a Cri777
    Ver mensaje de Cri777

    Hola Cri777,

    humm... pues a ver, para poner la condición del Price Index < 0, tienes que introducir esa condición en la sección de condiciones adicionales:

    Te adjunto una foto que te valga como guía (nota, respondiendo a Vicen68 capturé la imagen con los países Zona Euro, tenlo en cuenta)


    Backtesting rankia

    Backtesting rankia

  6. José Iván García
    #6

    José Iván García

    en respuesta a valueinvestor
    Ver mensaje de valueinvestor

    Hola valueinvestor,

    Pues mira, si no me equivoco la semana que viene estará listo, lunes o martes (aprox).

    Estoy deseándolo para que podamos compartir ideas y estudios entre nosotros

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Autores

  • José Iván García

    José Iván García

    Dir. de Análisis y Estrategia (CIO) en Kau Markets EAFI | Asesor Fondo Fonvalcem F.I.de AndBank

  • Lorenzo Serratosa

    Lorenzo Serratosa

    CEO en Kau Markets EAFI SL | Asesor del Fondo Fonvalcem F.I. de Andbank

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