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¿Subirá la inflación como lo hizo en la década de los 70? por Ed. Yardeni





Inflación I: Preocupación por la pospandémica. Yo era uno de los primeros creyentes en la “desinflación”. Utilicé por primera vez esa palabra, que significa caída de la inflación, en mi comentario de junio de 1981 titulado “Bien en el camino hacia la desinflación”. La tasa de inflación del Índice de Precios al Consumidor (IPC) fue del 9,6% ese mes. Predije que el presidente de la Reserva Federal, Paul Volcker, lograría romper la tendencia alcista inflacionaria de las décadas de 1960 y 1970, lo cual hizo.

 

Sin embargo, a lo largo de mi carrera, a menudo he respondido preguntas sobre la probabilidad de un repunte en la inflación. Después de todo, los presidentes de la Fed que siguieron a Volcker tendieron a favorecer las políticas monetarias “estimulantes”. Este año, como resultado del estímulo de política fiscal y monetaria sin precedentes proporcionado por los gobiernos de todo el mundo para compensar las consecuencias financieras y económicas adversas de la Gran Crisis del Virus (GVC), escucho más preocupaciones de que la inflación podría volver cuando la pandemia haya terminado.

 

En este escenario tan temido, las tasas de interés podrían dispararse. Eso crearía todo tipo de problemas. Las montañas de deuda acumulada por los sectores público y privado se agravarían a un ritmo más rápido. Los mercados crediticios podrían paralizarse, provocando una contracción crediticia y una recesión, posiblemente peor que las de la Gran Crisis Financiera (GFC). Los mercados de valores caerían en mercados bajistas a medida que las ganancias cayeran y los múltiplos de valoración cayeran. Si la inflación volviera con fuerza, mi optimista perspectiva de Roaring 2020 sería su mayor víctima.

 

Dadas las consecuencias de equivocarse en sus expectativas de inflación, no es de extrañar que los inversores estén preocupados por este escenario, incluso si no están listos para hacer nada en respuesta a él, aparte de hablar de ello con más frecuencia. En cualquier caso, aunque sigo siendo un “desinflacionista”, nuestro equipo de YRI se centra en vigilar las señales de problemas en el frente de la inflación. Antes de revisar lo que estamos viendo, relatemos brevemente lo que sucedió durante la Gran Inflación de la década de 1970.

 

Inflación II: una breve historia de la inflación en la década de 1970. Casi todo lo que podía salir mal lo hizo en ese entonces. Revisé lo que comenté en mi libro de 2020 titulado Fed Watching for Fun and Profit. Para empezar, el 15 de agosto de 1971, el presidente Richard Nixon suspendió la convertibilidad del dólar en oro, lo que puso fin al sistema de Bretton Woods que había mantenido el valor del dólar en 35 dólares constantes por onza de oro desde que se estableció el sistema en 1944. El valor del dólar en los mercados de divisas se desplomó repentinamente, provocando picos en los precios de importación, así como en los precios de la mayoría de las materias primas cotizadas en dólares.

 

Durante el verano de 1971, Nixon impuso controles de precios y salarios. No funcionaron y los controles se levantaron en 1973. Durante 1972 y 1973, por primera vez desde la Guerra de Corea, los precios agrícolas y de los alimentos comenzaron a contribuir sustancialmente a las presiones inflacionarias en la economía. Además, hubo un gran shock en el precio del petróleo durante 1973 y nuevamente en 1979 ( Figura 1 ).

 

 

En conjunto, los dos choques del precio del petróleo de la década de 1970 hicieron que el precio del barril de petróleo crudo del oeste de Texas se disparara 11 veces desde $ 3,56 en julio de 1973 a un máximo de $ 39,50 a mediados de 1980, utilizando los datos mensuales disponibles ( Fig.2 ) . Como resultado, la tasa de inflación del IPC se disparó de 2.7% en junio de 1972 a un récord de 14.8% en marzo de 1980. Incluso la tasa de inflación subyacente (es decir, la tasa sin alimentos ni energía) saltó de 3.0% a 13.0% durante este período. período en que los mayores costos de la energía dieron lugar a aumentos salariales más rápidos, que se trasladaron a los precios en toda la economía. Durante la década de 1970, los sindicatos fuertes en el sector privado lograron aumentar rápidamente los salarios mediante cláusulas por el costo de vida en sus contratos. El resultado fue una espiral inflacionaria de precios y salarios ( Fig. 3 ).

 

 

En mi opinión, la década de 1970 fue especialmente propensa a la inflación. Paul Volcker detuvo la espiral inflacionaria de precios y salarios endureciendo significativamente la política monetaria a fines de la década de 1970 y principios de la de 1980, lo que provocó una grave recesión. Sin embargo, la inflación continuó con una tendencia a la baja desde entonces hasta el día de hoy, principalmente debido a las cuatro fuerzas deflacionarias (es decir, las “4D”), que hemos discutido muchas veces a lo largo del camino. (Para obtener un resumen, consulte el extracto de mi libro de 2020 titulado Cuatro fuerzas deflacionarias que mantienen a raya la inflación ).

 

Inflación III:¿Se ahogarán las 4D en el tsunami de M1? La pregunta para nosotros hoy es si las 4D siguen siendo relevantes o si han alcanzado su nivel inflacionario en las extraordinarias respuestas de política monetaria y fiscal a la pandemia. El déficit federal de 12 meses se elevó a un récord de $ 3.3 billones hasta octubre, mientras que las compras de valores del Tesoro por parte de la Fed totalizaron un récord de $ 2.4 billones durante el mismo período ( Fig. 4 ). La mayoría de esas expansiones ocurrieron desde la semana del 23 de marzo, cuando la Fed y el Tesoro esencialmente adoptaron la Teoría Monetaria Moderna y se transformaron en “T-Fed” en respuesta a la CGV.

 

 

Contrariamente a la afirmación de Milton Friedman de que la inflación es esencialmente un fenómeno monetario, se ha mantenido moderada desde la GFC a pesar de las políticas monetarias ultraflexibles de los principales bancos centrales. ¡Pronto deberíamos averiguar si el dinero es importante para las perspectivas de inflación, dado que la CGV ha dado lugar a políticas monetarias ultrafáciles con esteroides y velocidad combinados! En los EE. UU., M1 ha aumentado en 2,3 billones de dólares desde la última semana de febrero a un récord de 6,2 billones de dólares durante la semana del 23 de noviembre ( Fig. 5 ). ¡Ha subido un asombroso y sin precedentes $ 498 mil millones durante la última semana y un 57% a / a! MZM y M2 han subido un 28% y un 25% interanual ( Fig. 6 ).

 

 

Nuestro dinero está en las 4D. Deben seguir controlando la inflación. Aquí están nuestros resultados actuales en cada una de las 4D:

 

(1) Détente. En el gran recorrido de la historia económica, la inflación tiende a ocurrir durante episodios relativamente cortos y poco frecuentes, es decir, durante tiempos de guerra. La experiencia más común ha sido una inflación muy baja o una deflación total durante tiempos de paz.

 

Los períodos de globalización siguen a los tiempos de guerra. Durante tiempos de paz, los mercados nacionales se integran cada vez más a través del comercio y los flujos de capital. El resultado es una competencia más global, que es inherentemente deflacionaria. El empeoramiento de la Guerra Fría entre Estados Unidos y China es una amenaza para la globalización, pero probablemente no se calentará hasta el punto de causar inflación ahora que se avecina un cambio de régimen en Washington. En cualquier caso, las exportaciones de China durante noviembre volvieron a subir al récord alcanzado durante julio a pesar de la guerra comercial de Trump con ese país (Figura 7 ).

 

 

(2) Interrupción tecnológica. Sin embargo, es probable que las recientes tensiones comerciales mundiales y la pandemia hagan que las empresas diversifiquen sus cadenas de suministro en el extranjero lejos de China y en el interior de más de ellas. Eso podría ser costoso e inflacionario. También podría ser rentable ahora que la escasez de mano de obra atribuible a las tendencias demográficas mundiales está estimulando las innovaciones tecnológicas en automatización, robótica, inteligencia artificial y fabricación 3D. Todos estos permiten la “onshoring” y aumentan la productividad para arrancar.

 

La productividad no agrícola aumentó un 4,0% interanual durante el tercer trimestre, el ritmo más rápido desde el primer trimestre de 2010. Esperamos un repunte secular en el crecimiento de la productividad durante la rugiente década de 2020. Hasta ahora, todo va bien: la tasa de crecimiento de la productividad en 20 trimestres (a tasa anual) ha aumentado desde un mínimo reciente de 0,6% durante el cuarto trimestre de 2015 hasta el 1,7% durante el tercer trimestre ( Figura 8 ). Creo que la pandemia aceleró el ritmo de aplicación de nuevas tecnologías para impulsar la eficiencia y los márgenes de beneficio, como analizaremos más adelante con más detalle.

 

 

(3) Demografía. Las tasas de fertilidad se han desplomado por debajo del reemplazo de la población en las últimas décadas en todo el mundo a medida que la urbanización ha cambiado la economía de tener hijos. En lugar de ser una fuente importante de mano de obra y cuidado de los ancianos, como lo eran en las comunidades agrarias, los niños tienen un costo total en los entornos urbanos. Los hogares de ancianos tienen pocas vacantes, mientras que las salas de maternidad tienen muchas. Los perfiles demográficos cada vez más geriátricos son inherentemente deflacionarios.

 

4) Deuda. Durante los años sesenta hasta los ochenta, la deuda fue estimulante; más estimuló más demanda y se sumó a las presiones inflacionarias. Ahora, las condiciones crediticias fáciles no son tan estimulantes para la demanda como en el pasado porque muchos consumidores ya tienen demasiadas deudas. Sin embargo, las condiciones monetarias favorables son un salvavidas para las empresas zombis, ya que les permiten recaudar fondos para mantenerse en el negocio y aumentar la oferta global de bienes y servicios, lo que es deflacionario.

 

Inflación IV: en cifras. Ahora revisemos los últimos datos de inflación en todo el mundo. La inflación se mantiene notablemente moderada, como lo ha sido desde mediados de la década de 1990. Considere lo siguiente:

 

(1) G7. La tasa de inflación subyacente del IPC entre las siete principales economías industriales ha fluctuado en un rango uniforme entre un máximo de 2,2% y un mínimo de 0,7% desde 1997 ( Gráfico 9 ). La tasa subyacente fue solo del 1,1% durante octubre. A continuación se muestran las últimas tasas de inflación subyacente del IPC de EE. UU. (1,6%), la zona euro (0,2) y Japón (-0,4) ( Fig. 10 ).

 

 

(2) China. Si bien la economía de China se ha recuperado significativamente de su recesión a principios de año, la tasa de inflación del IPC cayó desde un pico reciente del 5,8% durante febrero a solo el 0,5% durante octubre. El índice de precios al productor bajó un 2,1% interanual durante octubre.

 

(3) EE. UU. La pandemia ha tenido un impacto inflacionario dramático en solo un componente del IPC: los precios de los automóviles y camiones usados aumentaron un 11,5% interanual hasta octubre ( Fig. 11 ). (Son 14,4% más en la medida PCED, o deflactor del gasto de consumo personal). Esta es una categoría con poco peso en el IPC.

 

 

El alquiler de viviendas tiene un peso mucho mayor y su tasa de inflación ha caído drásticamente como resultado de la pandemia debido a dos fenómenos: personas que no pueden pagar el alquiler y que los inquilinos se convierten en propietarios de viviendas. La tasa de inflación de este rubro del IPC se redujo de 3.4% a principios de año a 2.1% en octubre ( Fig. 12 ). Incluye tarifas de hotel y motel, que deberían volver a aumentar una vez que la vacuna se distribuya ampliamente.

 

 

Inflación V: Bonos, dólar y precios de las materias primas. A pesar de todo lo anterior, los mercados financieros parecen estar señalando que las presiones inflacionarias están regresando. En nuestra opinión, lo más probable es que simplemente estén indicando que las presiones deflacionarias inicialmente desatadas por la pandemia están disminuyendo a medida que la economía global continúa recuperándose. Considere lo siguiente:

 

(1) La inflación esperada se recupera. El rendimiento de los bonos del Tesoro de EE. UU. A 10 años se ha mantenido relativamente plano, justo por debajo del 1,00% recientemente, mientras que el rendimiento TIPS comparable ha estado bajando de nuevo tras un repunte más pequeño y corto de su caída a principios de este año ( Fig.13). Como resultado, el diferencial de rendimiento entre los dos, que se usa ampliamente como un sustituto de la tasa de inflación anual promedio esperada a 10 años, se ha recuperado desde el mínimo de este año del 0,5% el 19 de marzo al 1,9% el lunes ( Fig.14 ).

 

 

 

(2) El cobre está al rojo vivo. El precio del cobre se ha recuperado drásticamente junto con la economía de China, ya que las ventas de automóviles en China aumentaron por cuarto mes consecutivo en octubre. El precio del metal rojo ha subido un 65,5% desde el mínimo del año el 23 de marzo de 2,12 dólares la libra a 3,51 dólares el lunes ( Fig. 15 ). Los dos rebotes anteriores que superaron el actual desde 2004 no estuvieron asociados con el aumento de la inflación del IPC.

 

 

Mientras tanto, la relación entre los precios de futuros cercanos del cobre y el oro sigue indicando que el rendimiento del bono debería estar más cerca del 2,00% que del 1,00% ( Fig. 16 ). Ha habido un ajuste estrecho entre el índice (multiplicado por 10) y el rendimiento desde 2004. Sin las compras de bonos y bonos del Tesoro en el mercado abierto por parte de la Fed, el rendimiento probablemente sería más alto, lo que aumentaría la inflación aproximada esperada por encima del 2,00%.

 

 

Por cierto, la razón por la que la relación cobre / oro sigue tan de cerca el rendimiento nominal es que el precio del cobre está altamente correlacionado con el proxy de inflación del diferencial de rendimiento, mientras que el precio del oro está altamente correlacionado con el inverso de los 10 años. TIPS rendimiento ( Fig. 17 y Fig. 18 ).

 

 

(3) El descenso del dólar. Otro conjunto interesante de correlaciones son las entre la inversa del dólar versus el precio del cobre y la inflación esperada ( Fig. 19 y Fig. 20 ). Las tres variables son consistentes con las crecientes presiones inflacionarias. Sin embargo, episodios anteriores similares en los últimos años señalaron que las presiones deflacionarias estaban disminuyendo en lugar de repuntar la inflación.

 



Artículo publicado en saladeinversion.com

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