Análisis Fundamental de Azkoyen ¿Está sobrevalorada?

Análisis Fundamental de Azkoyen ¿Está sobrevalorada?

 

AZKOYEN

Grupo Azkoyen S.A. es una multinacional con sede central en Navarra (España) especializada en el diseño, fabricación y comercialización de soluciones tecnológicas para medios de pago, máquinas expendedoras y sistemas de seguridad y control de accesos.

Capitalización

Es una medida de la dimensión económica de una empresa, y es igual al precio por acción en un momento dado multiplicado por el número de acciones en circulación de una empresa.
Nos metemos en la práctica y, a partir de los datos extraídos de la bolsa de Madrid observamos que el número de acciones no cambia (25.202) en los cinco períodos que aparecen (2013-2017), pero el precio de la acción ha aumentado con el tiempo, lo que implica que la capitalización ha aumentado con el paso del tiempo.

Este hecho en el corto plazo, puede ser debido a múltiples factores, en cambio, a largo/medio plazo sin duda es positivo, pues significa que la realidad ha superado a las expectativas, lo que hace que los accionistas la puedan considerar infravalorada y por tanto se decidan a comprar,  bien porque la situación económica es favorable o bien porque está en crecimiento.
En este caso, Azkoyen S.A. es una empresa en una situación muy favorable, pese a las condiciones económicas, esta empresa está investigando y desarrollándose en la aplicación de las nuevas tecnologías en las máquinas expendedoras, dispositivos de seguridad y medios de pago innovadores, por ello podemos decir que, sí, las expectativas se han visto sobrepasadas con sus resultados, pero también se encuentra en expansión: tecnológica y física. Tecnológica por lo que se indica unas líneas más arriba y física porque entre otros, quiere llegar a Estados Unidos.

Debilidades y fortalezas

En esta empresa hemos observado una serie de puntos favorables y otros que no lo son tanto que se encuentran en el mismo seno de AZKOYEN S.A., que se van a enumerar a continuación.

La más significativa de las debilidades es la interdependencia de los productos de su mayor línea de ventas, tanto en la fabricación como en su comercialización, es decir, son productos fundamentalmente alimenticios, concretamente snacks, por tanto, sus proveedores son prácticamente los mismos. Otra de las debilidades podría estar referida a un tema ético, quiero decir que si es una empresa que se dedica también al negocio del tabaco, podría ser considerado negativamente por la sociedad porque participa en la reducción de la salud de los ciudadanos. 

Las fortalezas más relevantes son, principalmente que es una empresa en expansión, tanto física como tecnológica, por tanto, se encuentra en una situación de crecimiento económico, respaldado por sus inversores. Es una empresa que está muy bien considerada, es difícil encontrar aspectos negativos en internet sobre esta empresa. Otro aspecto es la reducción de la deuda sin sacrificar la inversión en I+D, lo que supone establecer la base para un crecimiento mayor futuro y le permite ser muy competitiva en su mercado y crecer, por tanto, la principal fortaleza es la de hacer frente a sus competidores con una de las armas más potentes que es la tecnología.

La ventaja competitiva podríamos decir que radica en la relación de varios factores. Por un lado es una empresa con una larga trayectoria (fue fundada en 1945), lo que le da experiencia y base a la hora de tomar decisiones. Por otro lado, es una empresa cuya base de beneficios se encuentra en el I+D del que hablábamos, por tanto, es complicado, al menos inicialmente, que esta ventaja se copie con facilidad y a demás es relativamente fácil de mantenerla en el tiempo (digo relativamente, porque actualmente el entorno es muy poco estable, entonces el concepto de “mantener” está condicionado por dicha inestabilidad). Y por último, se podría decir que también tiene una buena gestión, indispensable para el mejor desarrollo de la empresa.

Amenazas y oportunidades

Y siguiendo en la línea del análisis de los factores de la empresa, ahora nos referimos a los factores externos.

En primer lugar, las amenazas a las que se enfrenta son múltiples. En primer lugar y la más evidente es que una empresa que es líder, está más expuesta a sus competidores. Una amenaza que pasa relativamente desapercibida es la crisis y es que sus consumidores últimos son las personas de a pié, si éstas tienen tendencias menos consumistas, se controlarán a la hora de comprar un snack/tabaco, lo que disminuirá la necesidad en ciertos espacios de tener estas máquinas. Otra situación que les podría perjudicar en su situación de expansión son las coyunturas tanto Europea (Brexit) como la situación en América con la llegada de Trump al poder. Así como el desarrollo de las políticas antitabaco, ligadas a la debilidad que se ha comentado antes. Una amenaza directa es la fiscalidad de Navarra que atrae a pocas empresas que le puedan ser proveedoras y por tanto reducirle los costes.
Por lo que respecta a las oportunidades, el desarrollo tecnológico le permite explorar en diversas direcciones y no quedarse estancados en una situación. Otra oportunidad bastante vistosa es la moda relacionada con el consumo de café, derivada de los ya conocidos “Hipsters” que ponen por encima más la apariencia que el sabor del café. Por otro lado, la reducción de los costes en las empresas le dan la oportunidad a empresas como Azkoyen, de implantar sus máquinas en las “cafeterías” o salas de descanso de las mismas.

Análisis del balance

El balance es un documento de carácter financiero que muestra la situación financiera y económica de una empresa en un determinado momento, en este caso, el más reciente encontrado es de 2015.

Tal y como se observa en la imagen los activos de la empresa de forma duradera consta de 108.587 mil euros, el activo corriente de 19.684 mil euros; por otro lado, el patrimonio neto, consta de 95.487 mil euros, el pasivo fijo de 16.395 mil euros y el circulante de unos 16.389 mil euros. De estos datos básicos y evidentes se pueden extraer una serie de ratios especialmente útiles.
 

En primer lugar, observamos la deuda financiera neta, que se va a calcular como se indicó en el curso: los pasivos que tiene la empresa menos los activos líquidos ( sin tener en cuenta las inversiones financieras a corto plazo. Así, obtenemos que :

DFN = (16.395 + 16.389) – (19.684) = 13.100

El resultado es positivo, por lo que podemos decir que no existe exceso de caja, es decir, que la empresa no puede pagar todas sus deudas con el activo corriente que dispone. 

Sí que podemos decir que la empresa, de forma intuitiva, al comparar las cifras, vemos que el activo corriente está siendo financiado, en parte por el activo no corriente, lo cual nos lleva a lo que se conoce como equilibrio normal. Concepto que conecta con el siguiente dato, el Fondo de maniobra.

El fondo de maniobra es la diferencia entre el activo corriente y el pasivo corriente. En este sentido, recoge el grado en que los activos más líquidos satisfacen las deudas a corto plazo:

FM = 19.684 – 16.389 = 3.295

En otro sentido, estaríamos diciendo que 3.295 euros del activo corriente están siendo financiados por deudas a largo plazo, es decir, que no peligraría su financiación en un período corto de tiempo y una situación “constante”, que no ocurriesen cambios significativos. 

Pasado el filtro del free cash flow, podemos decir que la empresa cumple con los requisitos de liquidez mínimos.

Un concepto muy relacionado con todo esto es la solvencia, que es la capacidad para generar recursos para satisfacer sus pasivos. Este concepto se debe analizar técnicamente, pero también a efectos prácticos.

Un ratio sencillo que determina la solvencia a corto plazo es el que relaciona el activo corriente con el pasivo corriente, que en la empresa que nos ocupa sería algo así:

SCP = 19.684 / 16.389 = 1’2

Esto significa que por cada euro de deuda pactado en el corto plazo, el activo puede pagar 1.2 euros de deuda, es decir, el 120% de la deuda adquirida puede ser satisfecha en el corto plazo. De forma que, efectivamente sí se puede pagar la deuda a corto plazo con los recursos a corto plazo y se genera un extra, que se puede utilizar para adquirir más deudas o para tener un “colchón amortiguador” en caso de que ocurran eventos negativos.

Otro análisis de la liquidez en forma de ratio, encontramos el ratio de liquidez de primer grado ( o de tesorería) y el test del ácido. 

El ratio de liquidez de primer grado, considera todos los elementos del activo corriente que son disponibles o pueden serlo para hacer frente al pasivo corriente:

RT15 = (19.684 – 6.100 – 9551) / 16.389 = 0’2461

La conclusión extraíble es que al estar muy por debajo de 1, es posible que tenga problemas de liquidez inmediata, puesto que por cada euro de pasivo corriente solo podrá pagar 0’2461 con el activo que dispone (sin existencias ni deudores a su favor).

El siguiente, es algo más práctico, es la prueba del ácido, que toma en consideración todos los activos corrientes menos las existencias, así:

PA15= (19.684 – 6100 ) / 16.389 = 0.8288

En este caso apreciamos que si que está más cercano a 1, por lo que en condiciones normales no tendría que presentar problemas de liquidez, puesto que también existen otros recursos que aquí no se tienen en cuenta como la cartera de efectos o la venta de dichas existencias.


Por lo que respecta al largo plazo, el ratio de garantía es muy simple y muy significativo, pues mide la relación entre los activo real y los pasivos exigible:

G = 128.271 / (16.389 + 16.395) = 3’913

Esto significa que la empresa, puede pagar casi 4 veces su pasivo total con su activo total. Es decir, que en principio existe solvencia a largo plazo, teniendo en cuenta siempre, el entorno que es especialmente cambiante en el sector en que se encuentra la empresa que es objeto de estudio.

Otros ratios que suelen ir acompañados a este son el de autonomía financiera y el de endeudamiento.

El de autonomía financiera mide el grado de independencia que tiene la empresa en función de la procedencia de los recursos financieros. De esta manera, podemos calcular el ratio de autonomía:

RA15 = 95.487 / (16.395 + 16.389) =2’9126

Esto indica que, por cada unidad de recursos ajenos aplicados, se emplean 2’91 de recursos propios, lo que significa que si tuviese que liquidar, que no es el caso, podría hacerlo con sus recursos propios y sobrarían fondos para los propietarios. Este ratio al no ser especialmente elevado no preocupa en lo referente a la gestión de sus fondos, al contrario, da tranquilidad a sus propietarios, aunque es posible que cierta inquietud a sus directivos más ambiciosos.

El siguiente ratio del que hablábamos es el de endeudamiento, que relaciona los fondos ajenos con los propios, a la inversa que el anterior. Con los datos del anterior obtenemos que:

RE15 = 1 / 2’9126 = 0’3433

Este resultado nos indica que, por cada unidad de recursos propios (patrimonio neto) para realizar la actividad, se aportan 0’3433 euros de recursos ajenos, es decir está muy poco financiada por terceros, es una empresa saneada financieramente.

Otro ratio que reafirma la seguridad de los propietarios es el ratio de consistencia que relaciona el activo fijo  con el pasivo exigible a largo plazo:

RF15 = 108.587 / 16.395 = 6’6232

Esto significa que una sexta parte del activo no corriente está siendo financiado por el pasivo no corriente, lo que implica que si los recursos productivos a corto plazo no igualan los vencimientos de los pagos, entonces se tendrá un problema, aunque como hemos visto, es difícil que eso ocurra.

Análisis de la cuenta de resultados

En primer lugar, y de forma más intuitiva, sería interesante analizar las ventas actuales y su evolución en el tiempo, de forma que se tenga una idea general de la situación: 

Como vemos en el gráfico, en 2013 existe un pico, pero las ventas se mantienen entre los 125.000 y los 115.000 miles de euros, encontrándose, tal y como se ha dicho en una situación de crecimiento de las ventas. Lo que supone cierta estabilidad en cuanto a ventas, un dato particular para la situación que vivimos de crisis y disminución de las ventas en la práctica totalidad de las empresas. Cabe destacar que la mayoría de dichas ventas se produce en el extranjero, por tanto, es importante, que observe los tipos de cambio en cada momento. 

También habría que tener en cuenta, debido a que es una empresa que se dedica a varios campos, cual es la fuente principal de sus ingresos. Así, para seguir con el análisis en las mismas magnitudes, decimos que en 2015 los principales ingresos fueron obtenidos por los sistemas de seguridad, seguidos por las máquinas expendedoras y por último los métodos de pago, que, en el mismo orden, suponen una variación respecto de 2014 de 10%, -1.3% y 1.7%

Otro dato interesante, sería dividir las ventas entre el número de empleados para ver cuál es la productividad de la empresa, para posteriormente compararla con el sector.

Al intentar compararla con la productividad del sector, ha aparecido el problema que los datos más fiables son del 2008, por tanto, al quedar un poco desfasado, es mejor no comentar nada sobre la productividad en relación con el sector.

Por lo que respecta al sector, en España dicho sector ha generado unos 107.000 millones de euros, en 2014 con un crecimiento del 4.4% según el INE, lo que va un consonancia de la situación de la empresa.

Y respecto a su distribución geográfica, se puede decir, que los mercados en los que se centra son de fuera de España, fundamentalmente Europa y con tendencias crecientes en Centroamérica.

Por lo que respecta al margen bruto, que sería los beneficios antes de descontar los impuestos, a partir del informa anual de la empresa, descubrimos que:

El beneficio antes de impuestos (BAI) o beneficio bruto, se ha disparado considerablemente desde 2011, con la caída en 2013, en principio por una disminución de las ventas.

Otro aspecto importante es la evolución de la gestión de los salarios, que, por no extender más este análisis a primera vista, se comentará simplemente que de 2014 a 2015 aumentó: pasó de unos 10.300 a 10.800, dato significativo, teniendo en cuenta que la platilla no ha cambiado, es curioso que sí lo haga su salario, sería interesante saber cuál es la fuente de esa variación: incentivos, prestigio…

Finalizado el análisis más intuitivo, se va a dedicar esta parte al desarrollo de ratios que nos van a permitir pasar de lo meramente descriptivo a un análisis desde dentro.

En primer lugar  el ROA, que mediría la eficiencia de los activos para generar beneficios, en este caso, optaremos por los datos de 2015 que están completos: 

ROA15 = 12.799 / 128.271 = 0.09978
ROA14 = 7.384 / 121.993 = 0.06053

El ROA de 2014 a 2015 a aumentado, aunque esto no implica que sea muy elevado. En principio este ratio explica la rentabilidad económica, en este caso, en 2015 la empresa por cada euro de activo disponible, generaba 0.099 euros de beneficio, que no es una cantidad muy elevada.

El ROE, relaciona el resultado neto con los fondos propios, la idea sería medir la rentabilidad de los fondos propios, es decir, de la rentabilidad financiera:

ROE15 = 12.637 / 95.487 = 0.1323
ROE14 = 7.027 / 85.363 = 0.0823

Es evidente que el ROE ha aumentado, lo que significa que la empresa genera más beneficios con su patrimonio en 2015 que en 2014, un dato positivo también, pero que realmente no es muy alto, así que tampoco es especialmente positivo.


Por lo que respecta al EBITDA, que es el beneficio bruto de la explotación, se calcula con el beneficio de explotación sin tener en cuenta ninguna deducción, así podemos comprobar que el EBITDA sería (Cifra de negocios, variación de existencias, aprovisionamiento, otros ingresos y gastos de personal):

EBITDA15 = 50.075 + 496 -23.524 + 913 – 13.335  = 14.625
EBITDA14 =  48.449 – 123 – 22121 + 975 – 13010 = 14.170

Una vez calculado el EBITDA, el dato interesante sobre este es el margen, puesto que lo relaciona con los datos utilizados, de forma que no se beneficie o perjudique la utilización de unas u otras cuentas. En este caso, la relación con las ventas nos permite , en definitiva, saber cuántos ingresos nos reporta cada producto, así:

M.EBITDA15 = 14.625 / 50.075 = 0’2921 (29.21%)
M.EBITDA14 = 14.170 / 48.449 = 0’2925 (29.25%)

El margen ha disminuido, en contra de lo que parecía inicialmente. Por tanto, aunque las ventas hayan aumentado, realmente no han aumentado los ingresos por producto, si no que han disminuido. Es un dato a tener en cuenta puesto que está relacionado con la capacidad de la empresa de generar economías de escala, en una empresa como esta es fundamental que existan y parece que están disminuyendo. Aunque según se ha leído y comentado en el DAFO han reducido la deuda financiera y esto ha sido a costa al EBITDA.

Otro indicador importante podría ser la relación entre la deuda financiera neta y el EBITDA. La deuda financiera equivale a deudas con entidades de crédito a corto y largo plazo menos efectivo y otros activos líquidos equivalentes menos inversiones financieras corrientes y no corrientes. Así:

DFN/EBIDTA15 = (15.995 + 6.048 – 1159 – 14 – 8) / 14.625 = 1’4265
DFN/EBIDTA14 = (16.897 + 9.927 – 385 – 0 – 0) / 14.170 = 1’8658

Tal y como observamos, también ha disminuido, lo que significa que la empresa genera cada vez menos deuda financiera, es lo que se ha comentado arriba, ha decidido disminuir su deuda financiera a costa de los ingresos generados con la venta.

Una vez obtenidas algunas medidas de rentabilidad, es interesante, por su función práctica hacerlo también de la rentabilidad de las acciones. 

Un ratio simple es el beneficio neto del ejercicio relacionado con el número de acciones en circulación, así, al comprar los beneficios de los diferentes años con el número de acciones podemos saber cuál es el beneficio real generado por acción, de forma que no pueden engañarte con ampliaciones de capital continuas sin ningún valor unitario. De esta forma, calculamos a partir de los datos del informe anual y el número de acciones según el CNMV la evolución del BPA en la empresa:

Puesto que los dividendos aparecen ya calculados por acción, no queda de más aprovechar esta información para el análisis, así, según invertía, los dividendos por acción de AYZKONE son:

 

Tal y como se observa, hacía tiempo que no se realizaba reparto de dividendos y recientemente se ha reanudado esta práctica, es posible que sea uno de los motivos de la buena opinión que se tiene de la empresa.

Y por último, el Pay-Out  que analiza la proporción de los beneficios que van a destinarse a repartir dividendos en efectivo y no a través de otros sistemas más ilusorios como el script dividendo. Así, encontramos, que no tiene ningún dividendo anunciado, y de los que ya había anunciado (y técnicamente pagado), a partir de la tabla anterior y sabiendo que el número de acciones en 2015 y era de 25.202, sabemos que:

PAY-OUT15 = (0’04 x 25.200) /  12.637 = 0.07977 (7,977 %)

Para explicar el resultado, hay que decir que el Pay-out es del 7,977% significa que ese porcentaje es la proporción de los beneficios después de impuestos destinó a repartir dividendos. Una cifra especialmente alta, teniendo en cuenta que es una empresa en crecimiento.

Valoración de los ratios financieros

Los ratios financieros son medidas financieras que, al relacionarlas entre si nos permiten obtener datos significativos sobre la situación de la empresa. Alguno ya se ha intuido antes, a continuación se analizarán unos pocos más.

El PER (Price earning ratio) establece la relación entre el precio de la acción y el beneficio por acción. Para ello utilizaremos los datos desde 2011 que hemos obtenido antes. Así, tenemos que la evolución del PER en AZKOYEN S.A. es así:

Como hemos visto en otros gráficos la actividad de la empresa es constante durante la mayoría de años, en cambio en 2013 se produce un pico, en este caso, el PER está por debajo de las 80 veces y en 2013 se sitúa en 800. En 2012 el PER vale 80 y va aumentando hasta llegar en 2013 a 800 veces (habría que comprobarlo) lo que significa que el BPA aumenta más que el precio de la acción lo cual es significativo. En 2013 el BPA está recogido ochocientas veces por acción lo cual es un dato llamativo, lo que podría significar que el mercado tiene muchas expectativas de crecimiento, expectativas que efectivamente se han cumplido. El PER de los siguientes años es más habitual, fundamentalmente por un aumento del precio de la acción y porque se espera que la empresa crezca.

Así como el PER comparado con el sector:

El PER de 2015 respecto a sus competidores es bastante similar, lo que nos permitiría decir que todas las empresas son buenas, es decir, competitivas entre sí.
Otro indicador es el price to book, que establece la relación entre el precio de mercado de empresa y el valor neto contable. En este caso y atendiendo a la última cotización, Azkoyen, tiene un precio de mercado y un valor neto contable de:

PRECIO15 = 8,2 x 25.200 = 206.656’4

VNC15 = 128.271 – (16.395 + 16.389) =95.487

Por tanto, el P/Book es de:

P/BOOK15 = 206.656’4 / 95.487 = 2’1642

En este caso, el precio de la empresa en el mercado duplica su valor neto contable, que uniéndolo a la baja cifra del PER podemos suponer que es una empresa sobrevalorada y que por tanto no es el mejor momento para comprarla según estos indicadores.

Otro indicador interesante es el price to sales, es el precio de mercado de la empresa relacionado con las ventas que produce. Este indicador muestra cuanto está dispuesto a pagar el mercado por cada euro de venta, similar al anterior, así tenemos que:

P/SALES15 = 206.656’4 / 43.815 = 4.71

Es decir, que el mercado está dispuesto a pagar un 4.71 por cada euro de ventas que realiza la empresa, lo que nos indica también que la empresa puede estar sobrevalorada. Este ratio es interesante porque puede ayudar a la empresa a conocer su situación, es decir, que este ratio relaciona los beneficios con las ventas, de forma, que si son más eficientes incurriendo en menos costes para vender lo mismo, aumentará la rentabilidad de las ventas aumentando el ratio P/SALES. En comparación con las empresas competidoras, encontramos que:

Sus competidores tienen P/S mayores, por lo que le podría interesar aumentarlas.

También se va a analizar un ratio que se utiliza mucho el EV/EBIDTA, que relaciona el valor de la empresa (Enterprise value) con el EBITDA que hemos calculado anteriormente. Con todos los cálculos previos obtenemos que el EV/EBIDTA para 2015 sería de:

EV/EBITDA15 = 206.656’4 / 14.625 = 14’13

Comparando con el sector:

Con los datos obtenidos (falta una empresa que no se ha podido obtener información) se puede decir que AZKOYEN S.A. se encuentra entre las empresas con un mayor ratio, lo que en este caso no es del todo positivo puesto que lo que se está diciendo es que por cada euro que se valora la empresa, se genera un beneficio bruto de 0.0714 euros, lo que significa que obtiene poco rendimiento a ojos del valor de mercado. No obstante respecto a este ratio existen diversos aspectos que le pueden afectar, aunque en este caso, en 2015, que es el año en que se está realizando el análisis, se supone que no existe ningún evento relevante, pero sí que se está reduciendo, como se ha comentado antes la deuda financiera a costa del EBIDTA, de forma que en este año el EV/EBIDTA se ve afectado por esta reducción, por lo que habría que comprarlo con lo de otros años.

Volviendo al análisis de la liquidez en forma de ratio, encontramos el ratio de liquidez de primer grado ( o de tesorería) y el test del ácido. 

El ratio de liquidez de primer grado, considera todos los elementos del activo corriente que son disponibles o pueden serlo para hacer frente al pasivo corriente.


Conclusión

Tal y como dicta el título, para concluir se añadriá que la empresa se encuentra en una situación de crecimiento con grandes oportunidades de mercado, presenta una situación actual positiva, por lo que podría ser un buen lugar para invertir.

Si tuviera que definir la valoración en una palabra sería positiva, sobretodo a largo plazo, teniendo en cuenta siempre que no suceda ningún hecho imprevisto, cosa muy habitual en los mercados actuales. Esta conclusión se extrae después de todo el anàlisis realizado anteriormente, es por ello, que para ahorrar tiempo y espacio, el razonamiento se encuentra después de cada cálculo.

También es necesario tener en cuenta que muchos datos están escritos en millares, aunque no aparezcan como tal para facilitar el cálculo.

Debo añadir, a título personal, que soy consciente de que faltan datos y que algunos de ellos están calculados erróneamente, no piensen que es por falta de interés, si no, por falta de conocimiento y en ocasiones de información. En definitiva, lo que quiero comunicarles es que he hecho este trabajo con toda mi atención, pero por lógica es evidente que algunos cálculos estan mal realizados. Pido disculpas, en ningún momento pretendo hacerles perder el tiempo. Y gracias por dar la oportunidad de forma gratuita a los estudiantes para que puedan aprender aplicando los conocimientos.

 

 

Ésta valoración está hecha por estudiantes de a Universidad de Valencia con el objetivo de participar en el concurso para estudiantes de la Facultad de economía de dicha universidad. El motivo del concurso se debe a la participación de Rankia en el Foro de Empleo de la Facultad de Ecnomía de la Universidad de Valencia, en la cual se impartió un curso de valoración de empresas y se abrió el plazo para participar en el concurso. Esta valoración no supone recomendación alguna.

  1. #2
    19/02/17 10:49

    En 2014 se bajaron salarios y en 2015-16 se congelaban
    Según marca su convenio

  2. #1
    15/02/17 19:30

    El balance de situación no es el consolidado,es el individual.
    Gracias por el curro.

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