Análisis Fundamental de Codere 2017: la tardía transformación tecnológica le pasa factura

Análisis Fundamental de Codere 2017: la tardía transformación tecnológica le pasa factura

CONCURSO VALORACIÓN DE EMPRESAS FEBRERO 2017

Álvaro Vivas Blasco

Codere SA

La empresa que será valorada a continuación es CODERE SA. El siguiente análisis sobre la empresa tratará datos de los últimos 5 ejercicios, desde 2012 hasta el primer semestre de 2016, por falta de publicación no están disponibles los últimos dos semestres del 2016.

CODERE es una empresa española del sector del juego nacida en 1980 y que cotiza en la Bolsa desde 2007, desde su fundación ha tenido un gran crecimiento, diversificando sus actividades (bingos, sal de apuestas, casinos…) y con una gran expansión geográfica, opera en 8 países entre Europa y América.

Análisis DAFO

En el siguiente análisis DAFO podemos ver la situación actual de CODERE obteniendo la información de su entorno tanto en cuanto a sus oportunidades y fortalezas así como sus  amenazas y debilidades. Conocer el entorno es muy importante para la empresa permitiendo una mejor actuación estratégica con el objetivo de maximizar o aprovechar los primeros y minimizar o eliminar los segundos.

Análisis interno

Fortalezas y debilidades de CODERE respecto a sus competidores.

Fortalezas 

  • Única empresa española del sector del juego que cotiza en bolsa.
  • En 2015, CODERE gestiona 53.596 máquinas recreativas, 183 salas de juego, 1.805 puntos de apuestas deportivas, 2 hipódromos y desarrolla actividad online.
  • Su imagen, CODERE al inicio supo diferenciarse de sus competidores pero solo en los establecimientos físicos.
  • Flexibilidad y adaptación al entorno: que varía en función de cada país. En algunos casos, la Compañía debe enfrentarse a férreos controles, con limitaciones de licencias y alta fiscalidad, mientras en otros, hay mucha competencia y bajos impuestos.
  • Reafirma su apoyo a los valores del deporte, siendo la primera empresa del sector del juego que firma el Compromiso Empresarial por el Deporte Limpio que promueve las buenas prácticas del patrocinio y apuesta por la “tolerancia cero” al dopaje deportivo.
  • Viene reduciendo los costes financieros estos últimos años.
  • A inicios de 2016 llevo a cabo exitosamente la refinanciación de su deuda y una ampliación del capital que supuso una reducción de la deuda en más de 500 millones de euros.
  • Grandes oportunidades de crecimiento (presencia en ocho países de Europa y América)

Debilidades

  •  CODERE no ha sabido meter-se a tiempo en Internet frente a las crecientes empresas de apuestas y juego online, entró más tarde que muchas otras compañías (WilliamHill, bet365…), por lo que su posición se vio perjudicada y perdió poder en el mercado, por ejemplo encontramos que en España las licencias del juego online se concedieron en 2012 y CODERE no entró hasta bien entrado el 2014.
  • Está muy endeudada.
  • devaluación de los pesos regionales en Argentina y México lo que supuso menos ingresos de los esperados 

Análisis externo

Oportunidades y amenazas que se presentan en el sector.

Oportunidades

  • Entrada del sector en internet cuando se encontraba a la baja, ahora mercado del juego y apuestas online en alza.
  • Extendido por todo el mundo.

Amenazas

  • Limitaciones de licencias e impuestos al juego que son diferentes en cada país, históricamente sector fuertemente regulado y con grandes limitaciones de promoción.
  • Intensa competencia en el mercado de las apuestas y el juego, se puede apreciar cierta saturación del mercado.

Análisis del balance

Fondo de maniobra

Por fondo de maniobra entendemos a la parte del activo corriente que es financiada con pasivo permanente, deudas a largo plazo. Es una medida que se usa para conocer la capacidad de la empresa para asegurarse seguir con su actividad a corto plazo. Esta medida no es suficiente para valorar la liquidez o solvencia de la empresa pero puede ser útil para un análisis más superficial de la empresa.

  • FM=ACTIVO CORRIENTE-PASIVO CORRIENTE
  • FM2012= -161,4M
  • FM2013= -220,9M
  • FM2014= -1.312,3M
  • FM2015= -1.435,8M
  • FM2016s1= 185,5M

El fondo de maniobra de CODERE ha sido negativo hasta el 2016, hasta entonces la situación era preocupante, disponía de menos activos líquidos de los que necesitaba para afrontar sus deudas a corto plazo, sobretodo en 2014 y en 2015 cualquier imprevisto podría haber llevado la empresa a concurso de acreedores. A partir de 2016 el fondo de maniobra llega a estar positivo lo que ya le permite cierto margen de maniobra y cierta liquidez.

Esta mejora se debe a la reducción de la deuda en el 2016. 

Deuda financiera neta

La deuda financiera neta muestra la situación financiera de la empresa si tuviera que pagar todas sus deudas de inmediato.

  • DFN 2012= 1.033M
  • DFN 2013= 1.107M
  • DFN 2014= 1.270M
  • DFN 2015= 1.347M
  • DFN 2016s1= 570,2M

CODERE tiene unos niveles de deuda excesivos que han ido aumentando hasta 2015, en estos años se ha caracterizado por la insolvencia, ha estado muy cerca de quebrar pero como muestran los resultados en 2016 ha tenido una gran recuperación disminuyendo la deuda neta 776,8M , esto se debe a dos factores, por un lado a la refinanciación de la deuda del 2016 que ha permitido renegociar la deuda con diferentes entidades con una mejora de las condiciones a favor de CODERE  y por otro lado la ampliación de capital, se han emito más de 2.000 millones de acciones que han servido para capitalizar la deuda y así reducirla.

 En comparación con los años anteriores el nivel de endeudamiento es bueno pero su situación continua siendo complicada.

Ratio de liquidez o solvencia a corto plazo

El ratio de liquidez es la razón financiera que mide la solvencia a corto plazo de una empresa, es decir la capacidad de hacer frente a sus deudas a corto plazo.

RATIO DE LIQUIDEZ= ACTIVO CORRIENTE/PASIVO CORRIENTE

  • R2012= 0,7
  • R2013= 0,6
  • R2014= 0,2
  • R2015= 0,2
  • R2016s1= 1,5

El análisis del ratio de liquidez podemos relacionarlo con el del fondo de maniobra ya que llegaremos a las mismas conclusiones. Podemos observar en CODERE graves problemas de liquidez y dificultad a pagar a corto plazo sobretodo en 2014 y 2015 hasta 2016 cuando después de 6 años vuelve a ser solvente frente a sus acreedores a corto plazo, también causa de la reducción de la deuda.

Deuda neta sobre patrimonio neto (debt to equity)

Ratio de solvencia financiera que nos indica qué nivel de deuda neta tiene la empresa en relación con el patrimonio neto aportado por los accionistas, nos indica en qué proporción utiliza la empresa financiación ajena contra la financiación propia.

  • D2012= 12,8
  • D2013= 100
  • D2014= 100
  • D2015= 100
  • D2016S1= 6,7

Podemos observar en 2013,2014 y 2015 el exceso de financiación ajena, del 100% ya que la deuda es alta y el patrimonio neto negativo, presenta gran endeudamiento y el riesgo de invertir en CODERE es muy alto, no es nada solvente, también vemos la gran recuperación en el primer semestre de 2016 disminuyendo mucho el riesgo financiero, recuperando así cierta estabilidad y menor riesgo financiero al invertir.

Análisis de resultados

La cuenta de resultados nos informa de la gestión, resultado de los ingresos y gastos de la empresa que realiza de forma continuada y de las que se obtiene un resultado, su análisis es muy importante de cara a tomar decisiones para el negocio ya que conoceremos si gana dinero, pierde y por qué.

EBITDA

En cuanto al EBITDA (ganancias antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones) de CODERE encontramos los siguientes datos.

  • EBITDA2012= 285,5M
  • EBITDA2013= 203,9M (-28,6%)  
  • EBITDA2014= 161,5M (-20,8%)
  • EBITDA2015= 254,4M (+57,6%)
  • EBITDA2016s1= 197,2M (-22,5%)

El EBITDA de CODERE se presenta irregular, con su punto álgido en 2012, a partir de entonces el EBITDA se mantiene inferior a los 285M y su punto mínimo en el 2014 debido a la devaluación del peso argentino pero fue compensado con un mayor descenso de los costes. También observamos que del 2015 al 2016 ha sufrido una gran caída en los ingresos, de 57M. 

Beneficio Neto

Es el resultado del ejercicio de la empresa incluyendo los ingresos y todos los gastos. En CODERE:

  • BN2012= -168,7M
  • BN2013= -205,3M
  • BN2014= -207,9M
  • BN2015= -139,4M
  • BN2016S1= -1.234M
  • Media=-494,2M

La situación de CODERE es preocupante, en los últimos 5 años ha generado una media de -492,2M€ anuales destacando sobretodo los 1.234M€ de pérdidas en el primer semestre de 2016, ésta enorme pérdida del 2016 es causa de la refinanciación de la deuda, que consiste en cancelar las deudas que se habían contraído con entidades financieras y volver a contratar nuevos préstamos o créditos que mejoran las condiciones de las deudas ya canceladas, por tanto la nueva deuda se cuenta como pérdidas en el periodo en qué se realiza. 
Llama la atención las constantes pérdidas de la empresa y que siga adelante en su actividad aunque en el último año ha hecho un gran progreso para mejorar su situación.

Deuda financiera neta/EBITDA (en años)

Este indicador nos muestra los años que se tardaría en pagar las deudas CODERE con el EBITDA.

  • DN/EBITDA 2012= 3,6
  • DN/EBITDA 2013= 5,4
  • DN/EBITDA 2014= 7,9
  • DN/EBITDA 2015= 5,3
  • DN/EBITDA 2016s1=2,9

Con estos datos podemos ver como los años que tardaría en pagar las deudas aumentan hasta el 2014, que es el punto álgido de la deuda y a partir de éste disminuyen al igual que hace la deuda, situándose en 2,9 años en el primer semestre del 2016, dato bastante esperanzador para CODERE.

BPA, DPA, PAY-OUT

Representan el beneficio por acción (BPA), el dividendo por acción (DPA) y el pay-out que es el porcentaje que representan los dividendos que se reparten respecto a los beneficios por acción obtenidos.

BPA

El beneficio por acción de CODERE en los últimos años es negativo ya que se encuentra en una etapa de pérdidas constantes. 

Número de acciones:            Beneficio por acción:
2012            --> 55M                    BPA= -2,67€
2013            --> 55M                    BPA= -3,17€
2014            --> 55M                    BPA= -3,17€
2015            --> 55M                    BPA= -2,07€ 
2016s1        --> 2.530M              BPA= -0,47€

Observamos que en 2016 el beneficio por acción tiene una mejora, a pesar de seguir siendo negativa, en contraste a la tendencia de los años anteriores, esto se debe a la ampliación de capital mediante la emisión de 2.474M de acciones para capitalizar la deuda, así al haber más acciones la deuda se divide entre más partes y al ser negativo el BPA mejora.

DPA

El dividendo por acción indica la parte de los beneficios que percibe cada acción, en los últimos años a causa de las pérdidas no ha habido reparto.

Pay-Out 

Esta medida viene determinada por los dividendos, al no haber el pay-out también ha sido 0 estos años.

ROA

Indicador financiero utilizado para medir la rentabilidad de las empresas, por sus siglas significa Return On  Assets. Muestra la rentabilidad que le proporciona a la empresa cada euro invertido en la misma.

ROA= BENEFICIO NETO / ACTIVO TOTAL

  • ROA2012= -8,6%
  • ROA2013= -12,3%
  • ROA2014= -13,5%
  • ROA2015= -9,7%
  • ROA2016s1= -79,3%

En cuanto al ROA de CODERE se caracteriza por ser negativo, esto es a causa de como hemos visto anteriormente las pérdidas que lleva teniendo en los últimos años, destacando el ROA del primer semestre del 2016 del -79,3% de rentabilidad a causa de la reestructuración de la deuda.

ROE

El ROE (Return on Equity) es el ratio que mide el rendimiento del capital, capital aportado en la constitución de la empresa, en ampliaciones de capital o en la reinversión de los  beneficios no distribuidos (este último no se da el caso), beneficio de la empresa por cada euro aportado por los accionistas.

ROE=BENEFICIO NETO/PATRIMONIO NETO

  • ROE2012= -208,5%
  • ROE2013= 100,8%
  • ROE2014= 48,1%
  • ROE2015= 22,6%
  • ROE2016s1= -1.450,9%

La rentabilidad sobre lo aportado por los socios los últimos 5 años muestra un ROE medio de -425%, el rendimiento es muy negativo y demuestra que la dirección ha sido incapaz de dar rendimiento al capital.

Margen EBITDA

Es el indicador que mide que porcentaje de las ventas supone el EBITDA generado por la empresa.

MARGEN EBITDA=EBITDA/INGRESOS

Por si solo este indicador no tiene mucha utilidad ya que sirve para compararse con otras empresas en cuanto a la competencia, a mayor margen EBITDA es más competitiva.
La media del margen EBITDA en CODERE los últimos 5 años ha sido del 13,7% sin haber grandes fluctuaciones entre cada año, se mantiene estable en este margen.

  • ME2012= 17,2%
  • ME2013= 13,2%
  • ME2014= 11,7%
  • ME2015= 15,5%
  • ME2016s1= 12,6%

Margen Neto

Es el ratio que mide el beneficio neto que genera la empresa por cada euro de ventas, mide como de rentables son sus productos y servicios ofrecidos. Este margen también se usa para compararse con otras empresas, a mayor margen neto mayor ventaja competitiva.

MARGEN NETO= BENEFICIO NETO/INGRESOS

  • MN2012= -10,1%
  • MN2013= -13.3%
  • MN2014= -15%
  • MN2015= -8,5%
  • MN2016s1= -78%
  • Media MN= -31,7%

En este indicador podemos ver la cantidad perdida por cada euro de ventas, como ya sabemos los beneficios estos últimos años han sido negativos, observamos una media estos últimos 5 años de por cada euro ingresado unos 30 céntimos de pérdidas. De nuevo es destacable el 2016 con pérdidas de 78 céntimos por cada euro ingresado. 

Valoración

Para el análisis de una empresa es fundamental la valoración por múltiplos, los múltiplos relacionan la cotización de las acciones con algunas magnitudes financieras, históricas, etc. y permiten una rápida comparación.

PER

Es el ratio precio-beneficio, relaciona el precio de una empresa (capitalización) con el beneficio neto, su valor indica cuántas veces se está pagando el beneficio neto anual al comprar una acción de ésta, es decir nos permite valorar si una acción está cara o barata.

PER=PRECIO ACCION/BENEFICIO POR ACCIÓN

Calculamos el PER del primer semestre de 2016 con el valor de una acción a día 30 de junio (0,44€) y el BPA de ese mismo año (-0,47€). 

  • PER 2016s1= -0,93
  • PER 2017= -1,5

Actualmente está a -1,5 por debajo de la media histórica de –0,4.

Como muchos de los resultados anteriores el PER de los últimos años también es negativo, por tanto a primera vista consideramos que las acciones de CODERE son caras ya que con las constantes pérdidas y las deudas no hay reparto de  beneficios. 

Rentabilidad por dividendo

Se calcula dividiendo el dividendo por acción entre el precio de cotización. En este caso al no haber dividendos en los últimos 5 años que hemos analizado la rentabilidad por dividendo es 0.

Precio/Valor contable

Ratio que relaciona la capitalización de la empresa con los fondos propios de la empresa.

Actualmente en CODERE se encuentra en 4,8, por encima de su media histórica de 2,5. Un ratio mayor de 1 nos indica que el precio de la empresa en bolsa es mayor a su valor contable. Aquí también observamos que es cara, ya que no se obtienen beneficios por acción.

EV/EBITDA

Este indicador relaciona el precio que costaría adquirir la empresa libre de deuda con el EBITDA (resultado antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones).

En CODERE hoy este ratio se sitúa en 11’7, por encima de su media histórica de 5’1.

Tiene una valoración similar al PER, cuanto más bajo sea el ratio más barata se encuentra la empresa, por tanto en este indicador nos confirma de nuevo, al igual que análisis anteriores que CODERE está cara.

Conclusiones finales

CODERE es la única empresa española del sector del juego que cotiza en Bolsa que mantiene una imagen y posición destacada en el sector en los distintos puntos geográficos en los que opera. En este sector tan regulado ha optado por el crecimiento y el desarrollo tecnológico.

Los últimos años para CODERE no han sido buenos no ha tenido beneficios y la deuda se ha ido incrementando. CODERE ha estado muy cerca de la quiebra pero en el pasado curso, 2016, podemos observar una gran recuperación esto se debe a dos factores clave, el primero la reestructuración de la deuda que le ha permitido renegociar la deuda para que le sea fácil pagarla y segundo la ampliación de capital, emitiendo más de 2400 millones de acciones a fin de capitalizar su deuda, lo que ha permitido reducirla 500 millones de euros respecto al 2014.

Un hecho destacable respecto a sus ingresos ha sido la tardía transformación tecnológica que permitió a sus competidores mayor ventaja en el mundo de internet, para cuando entró, en 2012, se encontró con cierta saturación en el mercado y este retraso para entrar ha perjudicado su posición en el mercado donde otras empresas se han diferenciado mejor.

A pesar de la mejoría respecto a la deuda en el 2016, en los últimos 5 años CODERE presenta pérdidas, por tanto no hay reparto de beneficios. Podemos considerar que las acciones de CODERE están caras ya que a pesar de no llegar al euro la empresa nunca ha repartido beneficios, está muy endeudada y ha estado muy cerca de la quiebra.

Los puntos fuertes de CODERE del último año son la facilidad para generar efectivo, la reducción de la deuda, la mejora de los niveles de liquidez y el evitar salida de accionistas.

Hoy por hoy con una buena gestión que consiga seguir reduciendo la deuda y los costes, saber responder a la demanda del mercado, así como mantener su política de crecimiento, que está siendo efectiva, en unos cuantos años, CODERE podría recuperar la estabilidad y empezar a contar beneficios.

 

Ésta valoración está hecha por estudiantes de a Universidad de Valencia con el objetivo de participar en el concurso para estudiantes de la Facultad de economía de dicha universidad. El motivo del concurso se debe a la participación de Rankia en el Foro de Empleo de la Facultad de Ecnomía de la Universidad de Valencia, en la cual se impartió un curso de valoración de empresas y se abrió el plazo para participar en el concurso. Esta valoración no supone recomendación alguna.

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