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Análisis fundamental Ebro Foods: crece el negocio, bajan los márgenes

Ebro nació de la fusión de la azucarera Ebro y Puleva en el año 2000. Seguidamente empezó a adquirir empresas de arroz y pasta, así como alguna que otra empresa más de azucares y lácteos pero fue en 2008 y 2010 cuando vendió sus negocios de azúcar y lácteos para centrarse en la pasta y el arroz. Hoy en día Ebro es una multinacional  de alimentación focalizada en Europa y Estados Unidos y cuenta con dos divisiones bien diferenciadas: Arroz y Pasta, en las que es líder mundial y segundo fabricante mundial respectivamente. Ambas divisiones contribuyen de manera similar al total de las ventas de la empresa. 

 

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No obstante, también cuentan con otros productos (salsas) y recientemente ha empezado a entrar en otras líneas de negocio. Durante 2015 han adquirido a Rolant Monterrat (empresa de frescos) y Celnat  (alimentación BIO). Algunas de las marcas de Ebro más conocidas en España son Brillante, arroz SOS, arroz La Fallera, o la Cigala.
 
marcas de ebro
 
 
Ebro lleva a cabo inversiones pequeñas pero constantes de manera que aumenta sus marcas y productos ofrecidos año tras año, sin elevar en exceso la deuda. Esto le permite crecer en volumen de ventas, ofreciendo buenas perspectivas en el futuro. Por el lado negativo, el negocio principal de Ebro, el arroz y la pasta, esta sujeto al riesgo de precio de las materias primas aunque parece que la dirección de la compañía hacia nuevas líneas de negocio está enfocada a reducirlo.
 

Análisis fundamental de Ebro Foods

Tras la venta de la división azucarera, el activo de Ebro Foods se ha  mantenido  más o menos constante. En los últimos años, 2014 y 2015, vemos un aumento consecuencia de las adquisiciones de las ya comentadas Roland Monterrat y Celnat (2015) y Garofalo (2014). Así tenemos que el activo total se ha incrementado un  26% desde 2009. El Fondo de maniobra alcanza un nivel bastante aceptable si lo comparamos con respecto el activo total.
activo ebro
 
Por el lado del pasivo vemos una disminución de la deuda financiera desde la venta de la división azucarera en 2008 a la vez que un aumento de los fondos propios. Desde 2009, los fondos propios han crecido un 53% mientras que la deuda neta ha disminuido en un 20%. En los dos últimos años se ha incrementado la deuda para la adquisición de las empresas antes mencionadas, pero no parece ser un nivel elevado.
 
pasivo ebro
 
En la cuenta de resultados se observa un crecimiento en ventas y EBITDA del  36% y 15% respectivamente desde 2011. En cambio, el resultado neto se ha mantenido más o menos estable y desde 2011 ha descendido. Aquí hay varios puntos a tener en cuenta: En 2011 el beneficio neto cae un 61% por la venta de Puleva contabilizada en 2010. En 2013 el beneficio se vio afectado por sequias en Estados Unidos que perjudicaron a la cosecha de arroz en ese país. Por último en 2015 se reduce el beneficio por un aumento de los impuestos y al contabilizarse en 2014 la venta de Deoleo. En cualquier caso, parece que la empresa haya perdido eficiencia (disminución de márgenes).
 
 
ebro resultados
 
 
En cuanto a los flujos de efectivo, observando la disminución de márgenes vamos a suponer un Capex del 100% para ser conservadores. Vemos como el efectivo generado por el negocio ha sido suficiente para pagar el Capex, intereses y dividendos. En los tres últimos años ha incrementado deuda para financiar parcialmente las inversiones de expansión realizadas. Como se puede observar, Ebro tiene un coste de deuda muy bajo por lo que puede utilizar gran parte de FCF en pagar dividendos (también extraordinarios) ya que las inversiones en expansión no son, en general, elevadas.
ebro flujos de caja
 
 
También podemos observar como en 2013 y sobre todo en 2011 obtuvo un CFE anormalmente bajo, hecho que le llevo a ver reducida su partida de efectivo en balance esos años. Sin embargo, concluimos que Ebro tiene suficiente capacidad para generar efectivo de forma recurrente y atender a los pagos principales ejercicio tras ejercicio.
 
La remuneración al accionista en los últimos años ha sido la de dividendo en efectivo. En los ejercicios 2015, 2013 y 2011 se repartieron dividendos extraordinarios con cargo a 2014,2012 y 2010. El de 2010, de gran magnitud, fue como consecuencia de la venta de la división láctea. Sin tener en cuenta los dividendos extraordinarios el DPA hubiera sido creciente todos los años fruto de un mayor pay-out con la excepción de 2015.
bpa dpa pay-out ebro
 
Los ratios de endeudamiento de Ebro son bastante buenos. Por ahora el nivel deuda no representa un porcentaje elevado en el balance aunque si es cierto que ha crecido en los últimos años para poder invertir en nuevas marcas.  Pero Ebro, por ahora, tampoco tiene un negocio con la estabilidad de ingresos de por ejemplo el sector energético, por lo que niveles de deuda bajos son buenos y necesarios para poder seguir creciendo y poder pagar dividendos sin que ello pueda comprometer la estabilidad de la empresa.
 
Como hemos podido suponer antes, la rentabilidad y eficiencia se han visto mermados durante los últimos años. Personalmente opino que la tendencia es más la de estabilizarse  o incluso volver a niveles anteriores que la de seguir cayendo pero veremos que ocurre en el futuro y observaremos atentamente los resultados trimestrales durante el año.
 
ratios de ebro
 
 
Por último, observamos el alto grado de internacionalización de la empresa, por encima del 90% desde 2011 siendo USA y Europa los principales mercados.
 

Valoración de Ebro Foods

Durante los últimos años Ebro ha estado cotizando  entre los 12 y 17 euros  aproximadamente. Durante el año 2015 ha cotizado en niveles más elevados ante las expectativas de un mayor crecimiento y probablemente por la gestión que esta llevando la compañía en los últimos meses, entrando en líneas de negocio que ofrezcan mayor rentabilidad y ampliando el número de marcas reconocidas en cartera en cada uno de los países en los que opera.
cotizaciones ebro
 
No obstante, los múltiplos con respecto a los históricos no muestran una cotización excesivamente cara. Mientras PER, RPD muestran un valor de 2015 superior a la media de los últimos años los demás múltiplos muestran lo contrario. 
ebro multiplos
 
 
La valoración por múltiplos determina un valor intrínseco de 16,1 euros y el número de Graham obtiene un valor muy similar. 
 
ebro valoracion por multiplos
 
 
Para la valoración por el método de descuento de flujos de caja hemos supuesto un crecimiento de ventas del 5% (inferior al de los últimos años) y hemos utilizado un margen FCF y FCF del accionista de 6,75% y 6,5% respectivamente. La valoración por este método nos proporciona un valor intrínseco de 20 euros.
 
valoracion por descuento de flujos de caja
 
 
Finalmente, si hacemos la media entre la valoración por múltiplos, descuento de flujos de efectivo y número de Graham promedio llegamos a un valor intrínseco de 17,45 euros. Hoy en día Ebro foods está cotizando a 18,95 eur. por lo que se encuentra cotizando un 8,6% por encima del valor intrínseco según estos métodos de valoración.
 

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