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Análisis Fundamental Abertis: el negocio de los peajes

Abertis, con sede en Barcelona, es líder mundial en gestión de autopistas e infraestructuras de telecomunicaciones. Actualmente tiene una fuerte presencia en España, Francia, Chile y Brasil. Por lo tanto, sus dos principales mercados son Europa y Latinoamerica. En años anteriores también estaba presente en la gestión aeroportuaria pero vendió todos los activos relacionados con este negocio para centrarse en las autopistas. Durante el 2014 sacó a bolsa su filial de telecomunicaciones terrestres (Cellnex telecom) de la que todavía ostenta el 34% de participación. También mantiene el 57% de participación sobre Hispasat, operador de satélites español. 

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Abertis

Abertis se dedica principalmente a la compra de autopistas ya construidas para posteriormente gestionarlas y explotarlas. Es muy común que una empresa constructora realice las obras de una autopista, la explote durante unos años y posteriormente la venda. Aquí es donde aparece Abertis. Por lo tanto, el negocio de autopistas de Abertis es muy sencillo de comprender: Desembolsa todo el importe de una autopista y la va amortizando poco a poco. Como veremos, esto le da unos beneficios e ingresos bastante recurrentes.

La competencia de Abertis esta formada por empresas que además de gestionar y explotar autopistas, explotan otro tipo de infraestructuras como aeropuertos y que también son constructoras. Entre ellas se encuentra Ferrovial o Vinci.

Análisis fundamental de Abertis

En el balance observamos un creciente aumento del Efectivo con el que cuenta la compañía debido a la creciente y fuerte generación de caja debida la recurrencia de su negocio. El crecimiento del Efectivo ha venido acompañado de un Fondo de Maniobra positivo.

 

Activo de Abertis

 

Por el lado de los pasivos se observa una cierta disminución de la deuda financiera neta desde 2010 a la vez que desde dicho año el patrimonio neto ha aumentado en un 10% aproximadamente.

Pasivo de Abertis

 

Tal y como hemos visto, la situación del balance ha mejorado principalmente por el no incremento de la deuda financiera neta, el aumento del patrimonio neto, y el aumento tanto de efectivo como de fondo de maniobra.

Observando los flujos de caja nos damos cuenta de que las ventas y el FCF son crecientes. Para ser conservadores hemos aplicado un Capex del 60% (60% de las inversiones se utilizan para mantener el negocio y el resto a crecer), pese a que según la empresa las inversiones para mantener el negocio son mucho menores, y lo proyectamos a años anteriores. De esta manera vemos que el coste de la deuda supone el 50% del FCF aproximadamente y los dividendos el 50% del FCF para los accionistas. Aquí hay que tener en cuenta que en 2011 se pago un dividendo extraordinario. Ahora nos quedan las inversiones para crecer y aumentar el negocio y vemos que recientemente ha podido pagar todas ellas con el Cash Flow después de pagar a accionistas y acreedores (CF Stake Holders). Además, ha podido disminuir la deuda durante los últimos 5 años, con la excepción del 2012, a la vez que ha aumentado la caja con respecto 2010, aunque con ayuda de las desinversiones.

fcf abertis

 

Por tanto, observamos que Abertis tiene una gran capacidad de generación de caja que le permite incluso pagar las inversiones en expansión sin necesidad de endeudarse. En los últimos años ha ido disminuyendo deuda financiera con el FCF después de pagar las inversiones de expansión, el importe obtenido por desinversiones y efectivo.

Por el lado de la cuenta de resultados, con excepción del 2011, todos los años Abertis ha conseguido aumentar las ventas y EBITDA. En 2012 se produce un fuerte beneficio extraordinario por la venta de Eutelsat (operador de satélites) y Brisa (Concesionaria portuguesa). De igual manera, el beneficio de 2014 con respecto 2010 ha crecido. Como dato negativo a tener en cuenta tenemos que el resultado atribuido a la dominante se ha mantenido estable debido al crecimiento del porcentaje de intereses minoritarios

Resultados Abertis

 

Abertis paga dividendos en efectivo todos los años y en los últimos años este dividendo se ha mantenido en  0,66 euros. Adicionalmente, Abertis realiza todos los años una ampliación de capital liberada de 1x20, es decir, cada año entrega a sus accionistas 1 acción por cada 20 que ya tuvieran. Esta es la razón por la que el pay-out ha aumentado tanto mientras que el beneficio de la dominante se ha mantenido más o menos estable ya que cada año reparte por dividendo lo mismo a cada acción a la vez que cada vez hay más acciones en circulación.

Dividendo Abertis

 

Por tanto, el dividendo de Abertis podría interpretarse como que cada año lo aumenta en un 5% (1/20=5%). Por otro lado, esto le ha llevado a aumentar el pay-out hasta altos niveles por lo que el crecimiento de un dividendo del 5% anual podría estar en peligro si los beneficios atribuidos a la sociedad dominante no aumentan.

Desde 2010 todos los ratios de endeudamiento han mejorado como consecuencia de la disminución de deuda financiera neta que ya hemos comentado anteriormente. En los márgenes y ratios de rentabilidad no hay nada de lo que preocuparse ya que se han mantenido estables y el porcentaje de ventas al exterior indica que Abertis está internacionalizándose cada vez más año tras año.

ratios de Abertis

 

Valoración de Abertis

La cotización media de Abertis no ha sufrido grandes revalorizaciones durante los últimos años como consecuencia de la política de Abertis de realizar todos los años una ampliación de capital liberada 1x20.

cotizaciones de Abertis

 

Tampoco hay grandes oscilaciones en los múltiplos de Abertis. Durante el 2014 ha estado cotizando a mayores valores con respecto la media. Por otro lado, se aprecia claramente el efecto de los beneficios extraordinarios de 2012.

múltiplos de Abertis

 

  • La valoración por múltiplos nos devuelve un valor intrínseco de 13,6 durante una vez finalizado el 2014 (El valor del 2010 no debería ser tenido en cuenta al recoger un P/FCF extramadamente alto). Por otra parte, el número de Graham muestra una valor intrínseco de 10,9, valor al que no cotiza Abertis desde 2012.

múltiplos de Abertis

 

  • La valoración por descuento de flujos de caja: Tomando tres escenarios distintos para el crecimiento de ventas y márgenes FCF y aplicando una tasa de descuento del 9% tenemos una valoración media 16,45 euros.

descuento de flujos de caja de Abertis

 

  • La valoración por el modelo de Gordon, donde hemos supuesto un crecimiento de los dividendos del 4%, nos devuelve un valor intrínseco de 18,11 euros por acción

Abertis modelo de gordon

Tomando la media de los tres procedimientos (13,6 + 16,45 + 18,11)/3 tenemos un valor intrínseco de 16,05 euros por acción

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  1. en respuesta a Ausias Fuster
    - Ver mensaje
    #3
    Txuska

    Hay otra solución y es patada hacia delante
    Vender la filial de parkings y polígonos ( Arasur)

    Un abrazo

  2. en respuesta a Siames
    - Ver mensaje
    #2
    Ausias Fuster

    Tienes toda la razón, Abertis ha estado repartiendo una barbaridad en dividendos en los últimos años.

    Imaginemos que tenemos 20 acciones; el dividendo de esas 20 es de 0,66 euros y vamos a suponer una cotización de 14,5;

    0,66/14,5 = 4,5% de rentabilidad por dividendo en efectivo lo cual no esta nada mal. Pero si sumamos la acción nueva que te dan:

    0,66*20 + 14,5 = 27,7 euros que cobramos por tener 20 acciones
    27,7/(14,5*20) = 9,5% de rentabilidad por dividendo.

    Esta es la razón por la que ha estado subiendo tanto el pay-out. ¿Qué alternativas tiene Abertis con respecto el dividendo?
    -Aumentar el beneficio atribuido a la dominante en un 5% año tras año para mantener el dividendo con el pay-out actual
    -Mantener el beneficio atribuido a la dominante y dejar de repartir un acción nueva por cada veinte (1x20) para seguir pagando en efectivo el dividendo actual y mantener el pay-out
    -Posponer el problema y pagar el dividendo con efectivo

    En resumen, si aumentas el dividendo un 5% anual y mantienes el beneficio estas subiendo el pay-out (tampoco hemos hablado de las previsiones para 2015). Ahora el pay-out esta alrededor del 90%.

    Un saludo.

    3 recomendaciones
  3. #1
    Siames

    Gran analisis, muchas gracias. No me gusta un pelo el tema del incremento de las acciones todos los años del 5% es insostenible si se quiere mantener el dividendo. Uno u otro tienen que dar su brazo a torcer.

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