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Valoración de acciones realizada por Bdl333

El efecto de la inflación en las participaciones preferentes con dividendo referenciado al euribor.

En general, todos pensamos que si compramos cualquier emisión de deuda en la que el cupón a pagar en lugar de ser fijo durante toda la vida de la emisión es variable y está referenciado a la evolución del euribor estaremos cubiertos contra la pérdida que nos puede ocasionar el efecto de la inflación a lo largo del tiempo que dure la inversión. Pensamos que si la inflación sube también lo hará el euribor y más o menos en la misma proporción. Este es el motivo por el que tienen tanta aceptación entre nosotros las participaciones preferentes, que cotizan en el mercado SEND, de Unión Fenosa, Endesa y ahora también de Repsol. Pero la realidad es que esa linealidad entre la evolución de inflación y el euribor no se da.

El euribor es la media del tipo de interés al que se prestan dinero, entre ellas, las 57 mayores entidades financieras europeas en el mercado interbancario y su valoración depende del tipo oficial que establece el Banco Central Europeo más la prima de riesgo que corresponde a cada entidad. Nuestro subconsciente nos induce a pensar que si la inflación sube el BCE subirá el tipo oficial y por lo tanto también lo hará el euribor, y así es en la teoría, pero la práctica es más compleja.

Para empezar que al BCE le preocupa más la inflación del conjunto de la zona euro que de España en particular y por lo tanto no toma las medidas para corregir la evolución de la inflación en nuestro país que como ya sabemos tradicionalmente tiene una inflación superior a la media de la zona euro. Además como al BCE lo que le preocupa es que la inflación no sobrepase un determinado margen siempre hay una inflación residual que nos va a afectar.

Las participaciones preferentes que he comentado antes tiene el cupón referenciado al euribor a tres meses más un diferencial establecido antes de la emisión para que resultasen apetecibles en el momento de su lanzamiento. En el caso de las participaciones de Unión Fenosa el diferencial durante los diez primeros años es, porque aún no han pasado, el 0,25 % con un mínimo del 4,25 % y en el caso de las participaciones de Repsol, ese diferencial durante los diez primeros años, que ya han pasado, era cero y el mínimo a retribuir el 4 %.

Si nos centramos en las participaciones de Repsol, que so las que tienen las condiciones más desfavorables y además ya han pasado los diez años para la amortización voluntaria, resulta que desde su emisión la inflación en España ha subido un 31,9 % que anualizada se corresponde con un 2,81% anual y si se mira la evolución del euribor a tres meses durante los mismos años podemos ver que solo en el primer año y en 2007 y 2008 se ha podido cobrar de cupón algo más del 4 %, el resto del tiempo se ha cobrado el cupón mínimo que era el 4 %.

Un inversor que compró esta emisión al 100 % de su valor nominal y la ha mantenido hasta la fecha, para saber al rentabilidad real que ha obtenido tiene que descontar dos cosas: el efecto de la inflación y las comisiones que le haya aplicado la entidad financiera donde las tenga depositadas, que puede estimarse en alrededor del 0,5 % en función de la entidad. El que ha tenido ocasión de venderlas ahora al 100 % y  tuvo la precaución de reinvertir el cupón cobrado habrá obtenido una rentabilidad real media anualizada del 0,78 %  y el que no lo reinvirtió  solo el 0,45 % así que parece que ha tomado una buena decisión al vender ya que la rentabilidad real que obtendría a partir de ahora será muy inferior y fácilmente superable en cualquier otra inversión. Los que continúan con la inversión tienen dos problemas: cada año que pase la rentabilidad será menor aunque se pase a cobra un cupón del 4, 60 % que es el que parece que se va a cobrar este año y además si no se amortizan en el corto plazo el riesgo de tener que deshacer lo operación con pérdidas va a aumentar.

Si la emisión de Unión Fenosa fuera de la misma fecha, como el cupón es algo mejor habrían obtenido una rentabilidad real del 0,850 % si no han reinvertido el cupón y del 1,20 % si lo han reinvertido.

La conclusión es que las participaciones preferentes tienen más riesgo del que parece y hay que hacer los números no para la fecha de amortización voluntaria sino para muchos años más si no la inflación se lleva todo el beneficio ya que tener el cupón referenciado al euribor no anula la inflación.

Saludos.

Nota: Para ver el indice de las empresas publicadas pinche aqui

  1. #2

    Mr Kiwi

    Puede haber gente que tenga una hipoteca referenciada al Euribor y participaciones preferentes también referenciadas al Euribor con un tipo de interés mayor y un horizonte de inversión cercano al final de la hipoteca. Además los inversores en vez de comprar al 100% pueden comprar al 80%,70%,....40%.

    Un saludo,

  2. #3

    Fernan2

    No parece tan mal resultado, una rentabilidad real positiva... se me ocurren muchos otros activos que han dado peores resultados!!

    Y lo que está claro es que, si se compran al 75%-80%, la rentabilidad mejora apreciablemente...

    No obstante eso, yo llevo en cartera preferentes del RBoS, BES y Santander, todas a tipo fijo (entre el 5.5% y el 5.75%); no espero sustos por parte de la inflación, más bien al contrario.

    s2

  3. #4

    Bdl333

    en respuesta a Fernan2
    Ver mensaje de Fernan2

    Si además le restas los impuestos pagados ya pasas a rentabilidades negativas.

    La conclusión es que para meterse en este tipo de productos sin fecha de vencimiento fijada de antemano hay que hacer bien las cuentas y considerar el efecto de la inflación porque no se compensa.

    Visto desde este punto de vista valorar las pp de Repsol al 87 % es ridículo y pocos van a ser los compradores que se aventuren. Y por parte de los tenedores que compraron al 100 % hace 10 años muy bien van a tener que hacer las cuentas porque tanto manteniendolas hasta la amortización o vendiendolas ahora por debajo del 100 % van a perder dinero, la cuestión es saber como perderán menos, pero para eso hay que saber la fecha de amortización que hoy por hoy no la sabemos.

    Los que han coseguido que se las recompren al 100 % se pueden considerar afortunados.

    Saludos.

  4. #5

    Beltzo

    La inflación es, con mucho, el peor enemigo de la renta fija, referenciar los intereses al euribor, es solo un pequeño parche que nos ofrece algo de protección contra la inflación, pero no mucho. Realmente son los nominales los que deberían subir de acuerdo a la inflación para que esta protección existiese.

    Si el escenario que cada cual prevea para el futuro incluye una inflaciónn elevada, entonces, lo mejor es huir de la renta fija como quien huye del diablo.

  5. #7

    Vaqubike

    Para el autor del artículo, no me vale que ahora mire lo que pasó en los ultimos 10 años con el euribor y la inflacion.Y mas ateniendose a los precios de emision al 100%. Podrán tener una relacion mas o menos lineal, pero nunca inversa.
    A los precios que cotizan actualmente, prefiero unas preferentes con cupon ligado al euribor 3m mas un jugoso diferencial ( 4% por ej.) que emisiones con tipo fijo pero con vencimiento a larguísimo plazo como las que nombra el autor.
    Como mucho se puede balancear la cesta e incluir algo de estas ultimas, pero creo seguro que tamaña monetarizacion de la deuda terminará disparando la inflacion.
    Muy de acuerdo tambien en lo de la cobertura de una hipoteca mientras esta nos aporta una jugosa desgravacion.

  6. #8

    Bdl333

    en respuesta a Vaqubike
    Ver mensaje de Vaqubike

    Seguramente no me he expresado bien. Yo soy partidario de las participaciones preferentes y por eso las tengo en mi cartera.

    De lo que intento advertir en el post es de que hay una inflación mínima que no se compensa y de que en las cuentas que hay que hacer para determinar cual es un buen precio de compra hay que considerar esta inflación y también que el plazo de amortización puede ser muy largo.

    Saludos y suerte.

  7. #9

    Jdeloma

    No se por qué dices que a partir de la fecha de posible amortización la rentabilidad real es menor. En el caso de Repsol es 3,5 + E3M, es decir por encima de 4,5. Supuesto que el E3M permanece constante, hablamos de medio punto más de rentabilidad sobre el 4% de los primeros 10 años.
    Otras emisiones en el segundo período son E3M+4 lo que supondría más de 1 punto adicional a la rentabilidad que has calculado.

Autor del blog

Hipoteca Variable Santander



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