Mamoneo, cuentos chinos y descuentos de cash flow

Como la mayoría de vosotros, me he quedado muy impresionado con la lectura del artículo que hace unos días publicaba elconfidencial.com sobre la valoración de empresas. Lo impactante no es lo que se dice sino quién lo dice. Pablo Fernández es una de las figuras más respetadas en el campo de la valoración y este artículo demuestra que lo es por algo.

A finales de Enero escribí un artículo titulado El Papel de la Valoración que va en línea con lo expuesto por el señor Fernández. Más que al pesimismo de Schopenhauer, esta vez me acerco al escepticismo de Pirrón. Y perdónenme la broma pero no puedo más que estar de acuerdo con aquellos que creen imposible alcanzar la verdad (al menos la verdad financiera).

Como estudiante de finanzas estoy harto de vérmelas con métodos de valoración. Con las nuevas incorporaciones en mis plantillas, hoy utilizo a diario 16 métodos. Por internet podemos encontrar millones. Además, como cada loco introduce su variación, su optimización o sus gotitas de crece pelo, podemos decir que las posibilidades son casi infinitas. Todas inútiles.

En el artículo de elconfidencial.com, Pablo Fernández habla de CAPM, del descuento de flujos, de la WACC... pero podría hablar de un montón de métodos más (desde el Residual Income hasta los divinizados múltiplos). Es todo una gran farsa. ¿Qué es lo que tenemos que sacar de todo esto? Muy sencillo: cada vez que nos vengan (sea quien sea y por mucho que rebuzne) con una simple fórmula que nos permita obtener retornos superiores a los del mercado, tenemos que desconfiar. Esa es la triste realidad. Uno de los puntos sobre los que construyo mi estilo inversor es: “si puedo configurarlo en una hoja de Excel, es que no funciona”. Y aun así configuro Excels, no os creáis.

Mi visión de la valoración de empresas es radicalmente distinta a la que proponen la mayor parte de analistas, gestores, gurús y profesores (por eso en vez de birrete tengo un par de orejones de asno). Para mí, la valoración no me sirve para encontrar tesoros, sino para encontrar problemas. Soy un buscador incansable de problemas.

Lo que intento es intuir si tal o cual empresa va a pasar mucho problemas para alcanzar las tasas de crecimiento o de rentabilidad implícitas en el precio. Fíjense que no me fijo en si el precio es alto o bajo o en si la empresa va a triunfar o a fracasar (eso sólo aspiran a hacerlo los del birrete). Lo que hago es: 1) doy por sentado que la empresa va a triunfar, 2) ¿cuántos quebraderos de cabeza vamos a sufrir hasta que triunfe? Eso es lo que intento adivinar con la valoración. Si los problemas son muy superiores a los de la competencia (o si es el sector en sí muy complicado) rechazo esa inversión. ¿Qué tiene que hacer Solaria para justificar su capitalización? Mucha inversión, mucho apoyo del legislador, muy buena gestión operativa, muy buena gestión financiera, suerte comercial... ningún error = muchos problemas. ¿Qué pasa en un sector como el de la aviación, con sus huelgas, su bajo coste, su crudo, su terrorismo, sus balances...? Muchos problemas.

A veces la empresa es capaz de superar todos los problemas, superar las tasas implícitas y terminar siendo muy rentable. Otras veces, sin llegar a superar ningún problema, la empresa se ve inmersa en una marea especulativa y termina siendo igualmente rentable. Eso no lo puedo controlar. Lo único que puedo controlar es poner mi dinero en empresas que sin tantos problemas pueden darme una rentabilidad aceptable.

El mamoneo bursátil alcanza unos niveles impresionantes cuando, descartadas las Empresas-Problema, estamos ante dos buenas empresas. ¿Cuál va a subir más? ¿Cuál tiene mayor potencial? Lo asombroso es que el 100% de analistas profesionales y un porcentaje casi similar de analistas no profesionales tengan respuestas a esas preguntas. Y es asombroso porque ES IMPOSIBLE saberlo. ES IMPOSIBLE. ¿Quieres que te diga que el Santander va a subir más que el BBVA? ¡Pues te lo digo! (Mientras sigas pagando la comisión yo te digo que el Sporting el año que viene gana la Champions si es necesario. Total, el de la competencia tiene tanta idea como yo...)

Es todo una farsa. Un negocio montado para justificar comisiones. Y POR ESO HAY QUE CAMBIAR ESTE MERCADO. ¡HAY QUE CAMBIARLO YA!

Entonces ¿para qué analizo empresas? Para lo mismo para lo que deberían analizar empresas los analistas profesionales: para evitar problemas al cliente (y no para cobrar un sueldo).

Si analizamos una empresa desde este punto de vista, podremos mirar a los ojos al cliente y decirle: “Mira, no tengo ni idea de qué semiconductor va a subir más. Lo que sé es que están en un momento bajo del ciclo (que podría llegar a ser más bajo), los precios actuales asumen que el momento bajo del ciclo va a ser eterno y el sentido común me dice que eso no es posible. Dentro de este sector, Intel parece la opción menos arriesgada por su balance, por su historial de rentabilidad y porque tiene la mayor fortaleza financiera para investigar. AMD puede estar bien pero su situación financiera y operativa es muy complicada y en caso de guerra con Intel es la que peor preparada está (= va a pasar por más problemas para triunfar). Así que yo te recomendaría Intel pero no por que Intel sea una maravilla, sino porque parece la menos ponzoñosa”. Fin del análisis del analista honrado. Para ver el tipo de análisis que hace el analista profesional, pídele consejo al broker (para empezar, te recomendará operar a corto plazo en un sector tan volátil = ¡¡¡comisiones, amigos, comisiones!!! Y encima es probable que por ese consejo te cobre jejejeje son la repera).

Podría pasarme la vida poniendo ejemplos pero ya tengo bastantes quejas por la duración de los artículos. Creo que con todo esto queda explicado el por qué soy cada vez menos cuantitativo (aunque algo hay que serlo para evitar ponzoñas) y por qué cada vez le doy más importancia a lo cualitativo y a la información de las cuentas anuales.

De todas formas es sólo una opinión. No pretendo fastidiarle el negocio a nadie. Pero, eso sí, tengo derecho a opinar y creo que los que de una u otra forma nos dedicamos a esto tenemos la obligación de, por lo menos, pedir a los pequeños inversores un poco de reflexión antes de actuar y de dejarse llevar por unas promesas que, en un 99,99% de los casos, son inalcanzables.