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Allianz: Volatilidad sin rumbo. Septiembre 2012

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Publicado por Iván Cubel el 19 de septiembre de 2012

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Volatilidad sin rumbo 

La volatilidad en los mercados accionarios atraviesa una fase a la baja. En los Estados Unidos, conforme a lo que se desprende del VIX, se encuentra incluso en el punto más bajo desde principios de 2007. Es difícil determinar si la volatilidad actual es un signo de confianza en los mercados o más bien una muestra de desidia. A todas luces, la baja volatilidad no refleja tanto la confianza de los inversores en los mercados sino más bien la que depositan en la política monetaria. Algo así como que los presidentes de los bancos centrales, Bernanke y Draghi, lo van a arreglar. De sobrevenir turbulencias, los inversores confían en que los bancos centrales actúen con lo que se conoce como el “efecto Bernanke-Draghi”.

La baja volatilidad actual podría también interpretarse como un signo de confusión e inactividad. Los inversores parecen estar evitando los grandes riesgos e inversiones en previsión de la oleada de acontecimientos políticos y decisiones trascendentales que se avecinan en septiembre, desde el informe de la troika sobre Grecia, la decisión del Tribunal Constitucional alemán sobre el Mecanismo Europeo de Estabilidad (MEDE) o las diversas cumbres de la UE. Esto se deja sentir especialmente en las bolsas, que se mueven en la actualidad al ritmo que marca la política.

Los indicadores del mercado también están emitiendo en su mayoría señales contradictorias: 

  • Frente a indicadores adelantados de los bancos centrales regionales estadounidenses (Chicago, Nueva York, Filadelfia) más débiles de lo previsto, el mercado inmobiliario y el volumen de pedidos del país han sorprendido positivamente. 

  • Mientras que el precio del crudo (Brent) ha aumentado desde mediados de julio cerca de un 30%, el volumen de fletes ha caído casi un 40% según el índice Baltic-Freight, lo que parece indicar que la reciente subida del precio del petróleo es más bien de carácter político y no se debe a la demanda. 

  • Por su parte, el S&P 500 Total Return Equity Index alcanzaba un nuevo récord histórico, mientras que el Shanghai Composite Index chino caía a su nivel más bajo desde marzo de 2009. 

En un entorno de crecimiento económico global bajo pero estable, tasas de inflación moderadas, incremento de la liquidez y rentabilidad real baja/negativa de los (supuestamente seguros) bonos del Estado, los mercados financieros van ascendiendo progresivamente por la curva de riesgo impulsados por la liquidez y la desesperación, y subidos a un vehículo de crecimiento con arena en el motor. No se puede descartar que se produzca un derrape. 

Mi deseo para ustedes, baja volatilidad y cotizaciones al alza.

Dennis Nacken AllianzAutor: Dennis Nacken

 

 

 

 

 

 

 

 

Mercados en detalle

Asignación táctica de acciones y bonos: 

  • Las revisiones de beneficios mundiales parecen haber llegado a su punto más bajo del ciclo. Sin embargo, aún es demasiado pronto para hablar de una inversión en la tendencia, puesto que la presión sobre los márgenes de las empresas continúa pareciendo demasiado elevada. 

  • Los vaivenes de la economía podrían aumentar en un entorno de crecimiento débil, como se observa en el retroceso de los indicadores coyunturales globales, entre otros aspectos. Sin embargo, las expectativas se han corregido significativamente a la baja, de manera que los “indicadores sorpresa” parten desde un nivel muy inferior desde el que poder subir.

  • Sin embargo, también es posible que a corto plazo vuelva a incrementarse la “prima de riesgo política” en previsión de la oleada de acontecimientos políticos que se avecina en septiembre.

  • En este entorno tan incierto, en el que las acciones continúan presentando valoraciones atractivas y la liquidez busca desesperada algo de rentabilidad, sigue siendo recomendable un porcentaje neutral de acciones y bonos.

Situación mercados septiembre 2012 Allianz

Alemania, sobreponderar

  • El índice IFO descendió en agosto por sexta vez consecutiva, hasta los 102,3 puntos, lo que apunta a un estancamiento del crecimiento en Alemania.

  • Sin embargo, el crecimiento de la demanda interna parece mantenerse intacto gracias al aumento de los sueldos y un mercado laboral positivo. El bajo valor externo del euro debería seguir impulsando la competitividad en precios de las empresas.

  • En tanto que pilar sólido, pero también por sus bajas valoraciones, es recomendable mantener una sobreponderación en las acciones alemanas dentro de Europa.

Europa, neutral

  • La situación económica en la zona del euro continúa siendo muy dispar. Por una parte, se mantiene la crisis en el mercado inmobiliario español. En junio se concedieron únicamente 24.312 nuevos créditos para la compra de viviendas, lo que supone un retroceso del 25,2% con respecto al año anterior.

  • En la otra cara de la moneda, un dato positivo, la confianza de los consumidores irlandeses confirmó su tendencia al alza en agosto, aumentando por tercera vez consecutiva desde el 67,7 en julio hasta el 70,0.

  • Aunque las valoraciones son bajas, y a la espera de nuevas iniciativas políticas (mayor volatilidad), lo más recomendable parece ser una ponderación neutral. 

Estados Unidos, infraponderar

  • Considerando que se sigue manteniendo un elevado nivel de endeudamiento, la tasa de desempleo es alta y las medidas fiscales llegan a su fin, lo que se conoce como “precipicio fiscal”, las perspectivas coyunturales de EE. UU. se apoyan sobre pies de barro.

  • Sin embargo, en última instancia han surgido también algunos aspectos positivos. Así, según el índice de la NAHB (Asociación Nacional de Constructores de Viviendas), el mercado inmobiliario estadounidense continúa revitalizándose, y el volumen de pedidos en el país de productos no perecederos aumentó en julio un sólido e inesperado 4,2% con respecto al mes anterior.

  • En base al cálculo del PE de Shiller (relación precio-beneficio ajustada por las oscilaciones cíclicas de los beneficios, EE.UU. continúa teniendo una valoración muy alta.

Japón, neutral

  • La actividad económica nacional registró un aumento relativo, pero la fortaleza del yen y el debilitamiento de la demanda externa podrían tener un efecto perjudicial.

  • La combinación del déficit estructural de la elevada deuda pública y la deflación continúa siendo un problema a largo plazo. 

  • Aunque las valoraciones parecen atractivas desde el punto de vista histórico, no sucede así en la comparativa mundial. 

Mercados emergentes, sobreponderar

  • El banco central brasileño ha vuelto a rebajar el tipo de interés básico, desde el 8,0% hasta el 7,5%. Teniendo en cuenta la estabilización de los datos económicos, podría tratarse de la última rebaja de este ciclo.

  • En otros países emergentes de Asia no parece haberse llegado al final del ciclo de rebajas de los intereses, de manera que es posible que la dinámica de la política monetaria siga haciéndose notar.

  • Los mercados emergentes continúan registrando un alto crecimiento y una rentabilidad del capital propio por encima de la media, factores que justifican las elevadas valoraciones, especialmente en Asia.

China , sobreponderar

  • El entorno empresarial de China ha vuelto a empeorar en agosto, según Market News International (MNI). El índice MNI descendió en la comparativa mensual del 49,73 al 46,76, y tanto los pedidos como la producción disminuyeron considerablemente. 

  • Esto supone que el crecimiento tampoco ha conseguido ganar fuelle en China en el tercer trimestre, aunque ya se han comenzado a adoptar nuevas medidas fiscales y monetarias. 

  • En previsión de las medidas de estímulo del crecimiento y considerando el nivel de valoración considerablemente bajo, ya que el Shanghai Composite Index ha caído hasta su nivel mínimo desde marzo de 2009, parece recomendable mantener una sobreponderación.

Sectores

  • En la actualidad no se perciben tendencias sectoriales claras, por lo que ahora más que nunca cobra importancia la selección de títulos individuales.

  • En este sentido, se recomienda una asignación equilibrada entre los títulos de los sectores cíclicos y los más defensivos. Son especialmente interesantes las empresas con un crecimiento estructural independiente del ciclo económico.

Inversiones: Represión financiera 

  • “¿Cómo pueden reducir los países industrializados su montaña de deudas?” Una respuesta a esta pregunta podría ser mediante la “represión financiera”.

  • De manera similar a lo que sucedió en los Estados Unidos en los años 50, 60 y 70 del pasado siglo, los intereses pueden mantenerse artificialmente bajos mediante medidas públicas y de política monetaria y liquidar gran parte de la deuda con la inflación.

  • En este contexto, el concepto de “seguridad” debe definirse nuevamente, y no entenderse como la ausencia de oscilaciones en las cotizaciones, sino como el mantenimiento del poder adquisitivo o una rentabilidad real positiva.

  • En previsión de unas tasas de inflación moderadas pero más altas junto a un crecimiento lento, es recomendable la inversión en, por ejemplo, bonos de empresa (tanto los de categoría de inversión como los del segmento de alto rendimiento) o de los países emergentes. 

  • También debería poderse obtener una rentabilidad real positiva a largo plazo con valores tangibles, como acciones o materias primas.

Bonos Euro, infraponderar

  • La represión financiera ha provocado ya que incluso los intereses nominales de los bonos del Estado a dos años de países como Suiza, Dinamarca y Alemania sean negativos, muy demandados ante la situación de emergencia que viven los inversores. 

  • En el último mes también han descendido las primas de riesgo de los países periféricos, especialmente en aquellos países en los que se han adoptado reformas con éxito (Portugal o Irlanda, por ejemplo). 

  • Mientras que los bonos del Estado de los países del euro con mejores calificaciones de solvencia parezcan sobrevalorados, podría ser recomendable un primer acercamiento a los países periféricos.

Bonos internacionales, infraponderar

  • Teniendo en cuenta que los tipos de interés básicos se mantendrán probablemente bajos a largo plazo, el riesgo de duración o de valoraciones debería ser limitado. Sin embargo, ha aumentado el riesgo de emisión de los bonos del Estado de los países industrializados.

  • A grandes rasgos, la inyección de liquidez de los bancos centrales tiene como consecuencia que los riesgos no se reflejen en su mayoría adecuadamente en los precios y que la rentabilidad real sea en muchos casos negativa. 

Bonos de mercados emergentes, sobreponderar

  • Mientras que los países industrializados tienden a bajar en las calificaciones de solvencia, los emergentes siguen escalando puestos. Así, Moody’s ha aumentado la calificación crediticia de Corea del Sur de A1 a Aa3, y las perspectivas de Standard & Poor’s respecto a Perú han sido calificadas como “positivas”.

  • Esta mejora estructural justifica la aceptación del descenso de las tasas de incumplimiento implícitas y aumenta el atractivo de este segmento de bonos, incluso teniendo en cuenta que las primas con respecto a los bonos públicos estadounidenses siguen siendo históricamente bajas.

Deuda empresarial, sobreponderar

  • Gracias al mantenimiento del buen nivel de flujos monetarios en las empresas, su tasa de endeudamiento ha podido reducirse progresivamente. 

  • En este contexto, y gracias a la liquidez que busca rentabilidad, se han vuelto a reducir las primas de riesgo de los bonos de categoría de inversión y también las de los de alto rendimiento, aunque las tasas de incumplimiento descontadas siguen siendo altas.

  • El segmento sigue pareciendo atractivo, aunque podría verse frenado si vuelve a germinar la aversión al riesgo entre los participantes en el mercado. 

Divisas 

  • Considerando la avalancha de acontecimientos políticos en septiembre, parece aconsejable mantener una posición flexible en el dólar estadounidense con respecto al euro. A corto plazo, es posible que se produzca volatilidad derivada del ámbito político. 

  • El yen japonés sigue estando sobrevalorado. En este sentido, podría ser favorable una participación en divisas de los países emergentes, en las que el potencial de revalorización parece mayor.

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Portavoz oficial de la empresa editora de este sitio web Rankia.com.

Enrique Roca

Enrique Roca

EX-Director de Carteras de Fondos de Inversion. Ha obtenido numerosos premios nacionales e internacionales siendo destacado por la revista Citywire y el Financial Times como uno de los mejores gestores europeos. Imparte masters especializados en destacadas escuelas de Negocio. Sus inversiones financieras más significativas se concentran en Bestinver.

Carla Quinto

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Licenciada en ADE y Derecho

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