Cómo se construye un spread 2ª parte

En esta serie de artículos expongo el proceso de construcción de una estrategia de spread o arbitraje, desde el inicio, con la idea fundamental que lo soporta, hasta el cálculo de las posiciones según los subyacentes que se utilicen.

En el artículo anterior abordamos el primer paso necesario para la construcción del spread: la elaboración la idea o fundamento del spread que vamos a construir. Esta es con mucho, la parte más importante del desarrollo de la estrategia y constituye la verdadera base de los beneficios que va a generar si la idea en si es verdaderamente acertada. El resto se trata de simples cálculos mecánicos para saber cuántas posiciones tomar de cada subyacente y cómo cambiar las mismas según se comporte, es decir, según los beneficios o las pérdidas que va arrojando.

Lo que os quiero dejar claro es que si la idea de fundamento no es acertada, ni el mejor algoritmo de gestión de capital evitará las pérdidas, como mucho las minimizará. Si por contra la idea es acertada, el posterior manejo de las posiciones mediante un algoritmo de money management amplificará los beneficios.

Así pues os animo a todos aquellos que no habéis leído el primer artículo a que lo hagáis ya que, como he dicho, considero la idea base la parte más importante de todo el proceso de construcción del spread.


Entre algunas de las "ideas base" que dimos como ejemplo en el primer artículo y que de hecho son bastantes de las que actualmente utilizo en la SICAV para la que trabajo os permito recordaros:

1.- La bolsa americana lo hará mejor que la española (subyacentes DJI frente a Ibex)
2.- La bolsa Alemana lo hará mejor que la española (subyacentes Dax frente a Ibex)
3.- Telefónica lo hará mejor que el Ibex
etc...

Bueno, ya tenemos la idea, ahora se trata de saber qué par de subyacentes tomar para desarrollarla y sobretodo cuántas posiciones tomar de cada uno.

QUÉ SUBYACENTES TOMAR

Si queremos construir un spread sin riesgo de mercado, es decir, direccional o neutro y que responda únicamente al diferente comportamiento relativo de ambos subyacentes entre sí, lógicamente, habrá que tomar uno a la baja y el otro apostando al alza tratando de que la suma de ambas de una situación "neutra" de mercado o adireccional, de tal manera que no vamos a apostar por lo que vayan a hacer los mercados en general sino que uno de los dos subyacentes lo hará relativamente mejor que el otro. En esta situación nos importará un bledo si el mercado sube en picado o se desploma. Lo que nos importará únicamente es solamente un mejor comportamiento de un activo frente a otro.

Pongamos el caso de que uno o ambos componentes del spread son acciones concretas, por ejemplo en el spread "telefónica lo hará mejor que el ibex" hay que ponerse alcista en telefónica y bajista en el ibex. Aquí os dejo la primera regla para escoger el subyacente. Cuanto más apalancado sea mejor

Si para construir un spread utilizamos el contado, por ejemplo acciones de telefónica en lugar de futuros de telefónica, necesitaremos muchos más recursos económicos para obtener una alta rentabilidad. Si queremos estar largos de 16.000 euros de telefónica y cortos de 16.000 euros de ibex, para ponernos largos de telefónica en 16.000 euros podemos hacer dos cosas. O comprar 1000 acciones de telefónica cotizando a 16 euros o comprar futuros MEFF de telefónica. Como cada futuro de telefónica tiene un multiplicador o apalancamiento de 100, solo necesitaremos comprar 10 futuros MEFF (10 x 100 = 1000 acciones)

¿Cual es la diferencia? En cuanto a resultados ninguna, pero si en cuanto a dinero que se necesita para construir el spread. mientras que comprando acciones al contado necesitaríamos 16.000 euros, comprando los futuros tan solo 2.000 euros

Otra opción para ponernos largos de 16.000 euros en telefónica y hacerlo apalancados es, en lugar de comprar futuros comprar CFDs

Los CFDs al igual que los futuros son productos apalancados, permiten abrir posiciones cortas y largas y también se liquidan diariamente pero a diferencia de los futuros no tienen vencimiento y esto es una ventaja de cara a construir spreads duraderos, que se van a mantener semanas o meses ya que evitas el necesario roll over o cambio de vencimiento en los futuros.

El grado de apalancamiento es similar ya que nos piden unas garantías de aproximadamente el 15%.

Osea, para el caso que nos ocupa, si queremos ponernos largos de 16.000 euros de telefónica, en lugar de comprar las 1000 acciones de telefónica a 16 euros podemos comprar 1000 CFDs de telefónica que cotizarán a 16 euros también pero para ello necesitaremos únicamente 2400 euros
Así que este es mi primer consejo, siempre que podáis, escoged productos apalancados para formar el spread o de lo contrario necesitaréis muchos recursos económicos para construir el spread.


¿CUÁNTAS POSICIONES TOMAR?

Esto es lo más importante a la hora de no exponerse a la dirección del mercado: Se ha de tomar la misma cantidad de dinero en el subyacente al alza que en el corto o bajista.

Es decir, en el ejemplo citado anteriormente spread "telefónica mejor que el ibex" si tomamos la posición comentada alcista de 16.000 euros de telefónica, ya sea mediante CFDs o Futuros, hemos de abrir una posición corta o bajista equivalente a 16.000 euros en el ibex.
¿cómo lo haremos? Evidentemente usando futuros a la baja de ibex.

Con respecto al ibex tenemos 2 tipos de futuros MEFF: el miniibex, cuyo multiplicador a apalancamiento es de 1, y el futuro cuyo multiplicador o apalancamiento es de 10

¿Qué significa que ese multiplicador o grado de apalancamiento sea de 1 o 10?. Significa que si vendemos un futuro de Ibex, el grande (multiplicador 10) y lo hacemos al actual cotización de 11200 puntos en realidad estamos vendiendo

11.200 x 10 (mutiplicador) = 112.000 euros

Como veis esto es una burrada y no podemos ponernos cortos de un futuro grande de ibex, que equivale a estar vendidos de 112.000 euros en el ibex como contraparte de nuestro spread de 16.000 euros de telefónica. Usaremos por tanto el otro futuro, menos apalancado

11.200 x 1 (multiplicador del miniibex) = 11.200 euros

Ahora ya estamos en una situación más cercana a la neutralidad. Si nos ponemos largos de telefónica en 16.000 euros y cortos de ibex en 11.200.. Pero aun las posiciones no están completamente igualadas

Para igualarlas lógicamente disminuiremos la posición alcista de telefónica tomando 11.200 euros en lugar de 16.000
11.200 euros / 16 euros la acción = 700 acciones

Así que ya tenemos nuestro par o spread completamente neutral de mercado. Lo formo vendiendo un miniibex y comprando

* 700 acciones al contado de telefónica a 16 euros para lo cual necesito 11.200 euros
* 700 CFDs de telefónica 16 euros para lo cual necesito solo 1680 euros
* 7 futuros de telefónica (multiplicador 100) para lo que necesito unos 1500 euros

Ya tenemos la relación o multiplicador del spread Telefónica Vs ibex. Por cada 7 futuros comprados de telefónica o 700 CFDs necesito 1 miniibex en el lado corto. Así es que puedo hacerme una tabla de apalancamiento del spread tal que así

COMPROBACIÓN DE LA NEUTRALIDAD DEL SPREAD

Vamos a ver qué pasaría en un día nefasto, como el acontecido hoy en los mercados, con caídas de un 3%. Supongamos que caen ambos activos un 3%. Si el spread está bien hecho y es neutral lo ganado por un lado será lo perdido por el otro y ni perderemos ni ganaremos:

Con los 700 CFDs de telefónica. Tras bajar un 3% la acción cae desde 16 a 15.52 euros por lo que perderemos:

700 * (15.52-16) = -336 euros

Si en su lugar hubiésemos tenido 7 futuros de telefónica perderíamos:

7 * (16-15.52) * 100 (multiplicador = -336 euros

Con el miniibex vendido a 11.200 puntos y tras bajar el ibex un 3% acabaría en 10864 puntos tras bajar 336 puntos

-1 miniibex * (10864-11200) * 1 (multiplicador)= +336 euros

Es decir, se cumple que acabaríamos el día completamente neutros pese a la que ha caído.

Imaginemos que telefónica cae un 1.5% en lugar del 3% hasta 15.76 euros:

Por el corto de ibex seguiríamos ganando 336 euros y en el largo de telefónica perderíamos:

700 * (15.76-16) = -168 euros

habríamos ganado 336-168 = 168 euros.

Como veis al ser apuestas por diferencias la ganancia es relativamente poca y por eso es importante usar activos apalancados. Si en lugar de usar 700 CFDs y -1 miniibex hubiésemos usado 7000 CFD y -10 miniibex habríamos ganado 1680 euros

Todos estos cálculos no los tendréis que hacer en el futuro pues trabajando con una hoja de cálculo tardaréis un segundo en crear vuestros spread. Los únicos datos que tenéis que tener es siempre

Qué subyacentes usáis y cuál es su multiplicador.

Me ocuparé de poneros una hoja excel que me hice en su día que construye cualquier spread en segundos sin necesidad de cálculos y en donde podréis desarrollarlos y seguirlos en tiempo real

Espero os haya sido útil este segundo artículo. En el próximo artículo os pasaré la hoja excel, haremos algunos ejemplos más y abordaremos los algoritmos de gestión de capital qué son y su utilidad.

Ahora os toca a vosotros plantear dudas, comentarios, sugerencias... que nos enriquezcan a todos!

Un saludo

¡Las burradas del mercado!

Como sabéis es mi opinión que la metodología de inversión basada en valor, o "value investment" es, con mucho, la mejor para conseguir una adecuada rentabilidad en el largo plazo en la renta variable. El dato que avala más esta opinión es el hecho de constatar que 8 de los 10 mejores gestores de todos los tiempos, los que han conseguido una mayor rentabilidad en el largo plazo, son gestores "value" y que por tanto utilizan esta aproximación en el mercado. Los dos gestores ajenos a la filosofía "value" que se cuelan por derecho propio en el ranking de los mejores son cuando menos difíciles de enmarcar en un estilo de inversión: Jim Simons y George Soros y espero abordar en un futuro artículo sus interesantes biografías y sus misteriosos métodos de inversión.


La filosofía "value" trata de obtener, por medio de diferentes modelos y aproximaciones, un valor real lo más aproximado posible para una empresa cotizada y compara éste con el valor asignado por el mercado a dicha empresa. Cuando se da una clara diferencia entre valor y precio con un margen de seguridad en las estimaciones, se compra, venga el valor de donde venga, tanto si el valor acaba de subir en el mercado un 50% como si acaba de caer en ese mismo porcentaje el día anterior.


La dificultad y también la principal debilidad del método para aplicar esta filosofía de inversión en la gestión de las carteras radica en el primer punto: la determinación de un valor real y objetivo de una determinada empresa. No me voy a extender ahora en los métodos de valoración que se usan. Si os diré que algunos de los que yo utilizo personalmente os llamarían la atención por su extraordinaria simplicidad y no por ello dejan de ser eficaces, pero eso será objeto de otro artículo futuro.


Lo más llamativo y a la vez criticado, es que el gestor "value" hace su propia estimación "pasando olímpicamente" de la valoración que otorga el mercado en la cotización. Es difícil valorar una empresa y ver como la cotización cae muy por debajo de esa valoración y comprar confiando ciegamente en esa "ineficiencia" del mercado cuando muchas veces el valor está en lo que los técnicos llaman "caída libre".


Me llamó mucho la atención en el blog de mi admirado amigo Jose María Díaz Vallejo un comentario que hizo al respecto de comprar valores en caída libre y el consabido dicho del mundillo del análisis técnico de que es algo que nunca se ha de hacer pues es como "coger un cuchillo afilado en plena caída". José María comentaba que si el cuchillo se sabe que es de plata, ¡hay que cogerlo!


Como ya he comentado, el principal ataque hacia este sistema de gestión radica en que cuando menos parece soberbio pensar que "mis simples métodos de valoración son más eficaces que millones de personas asignando el precio objetivo a una empresa" y realmente cuando menos parece de una soberbia impresentable. Sin embargo la experiencia nos dice que es un método tremendamente eficaz a juzgar por los resultados de los mejores gestores de la historia y la razón es que el mercado se equivoca en muchísimas ocasiones sobre-reaccionando tanto al alza como a la baja y descontando cosas que luego no ocurren como las multimillonarias ganancias de las .com que luego nunca llegaron. Nunca se me olvidará haber visto cotizar a una empresa que nunca llegó a ganar un duro, Terra, con una capitalización superior a la que tenía Endesa, la por entonces mayor eléctrica española. Todos sabemos cómo evolucionaron luego ambas cotizaciones con el tiempo.


Y es que el mercado sí se equivoca "valorando" y se equivoca mucho y lo hace porque en el mercado en el corto plazo intervienen muchos elementos psicológicos y emocionales mientras que en el largo plazo siempre prima el valor real de los activos y la capacidad de la empresa por generar dinero.


En los tiempos que nos ha tocado vivir en los mercados financieros creo que estamos precisamente ante el paraíso de un inversor "value". Difícilmente se pueden encontrar mejores condiciones para crear una cartera con vistas al largo plazo ya que los descuentos de algunas cotizaciones y el escenario que éstas reflejan de caídas de beneficios son casi apocalípticos.


Ante ayer dio resultados Wells Fargo, uno de los pesos fuertes de la cartera de Warren Buffett. Su cotización, previamente y al igual que lo ocurrido con toda la banca americana, se había desplomado casi un 50% desde sus máximos y por supuesto Warren Buffett, fiel a sus principios no había ejecutado ningún stoploss. Lo ocurrido tras dar unos resultados que se pueden calificar como mediocres se puede ver en esta gráfica:

Una subida del 50% a resultas de lo cual cabría preguntarse qué escenario tan catastrófico descontaba el mercado de los resultados del banco para acoger unos datos "normales" con semejante subida.


Ayer ya fue el colmo con Wachovia. En 3 meses el banco ha acumulado una pérdida de 8662 millones de dólares y adicionalmente anunciaron un recorte del 80% del dividendo y con semejante panorama sus acciones se dispararon un 32% al alza en la sesión para continuar subiendo hoy. No quiero ni pensar qué escenario descontaba el mercado con las terroríficas bajadas previas de estas acciones si con semejantes resultados tuvo esa subida.


Estos ejemplos ponen a las claras la sobrerreacción del mercado en un sentido y en otro y la arbitrariedad de los movimientos de las acciones en el corto plazo y cómo dichos movimientos de sobrereacción nos brindan claras oportunidades de comprar buenas compañías a precio de saldo.

En el mercado hay actualmente valoraciones que me llaman muchísimo la atención por lo absurdas. Veamos algunos ejemplos:


Iberia:


La empresa tiene en caja 2.400 millones de euros y su capitalización tras el desplome sufrido asciende a 1.400 millones de euros. Es como comprar un coche con 2.400 euros en la guantera y te lo venden por 1.400 euros. El coche lo puedes tirar y quedarte con el dinero y ganarías "una pasta" . Otro cosa para hacer con el coche es desguazarlo. Resulta que el coche por piezas vale 2.000 millones de euros (book value valor contable de Iberia a la fecha).


¿Qué clase de panorama descuenta el mercado para semejante valoración? Se podría objetar algo si Iberia perdiera dinero pues entonces se podría pensar que el dinero "de la guantera" se esfumaría con la propia actividad de la empresa, pero no es así. Iberia va a ganar este año cerca de los 100 millones de euros a pesar del crudo y del panorama recesivo que se respira.

Seguramente el mercado descuenta un panorama de crudo a 200 o 400 dólares (sí, así es, he oído esa cifra en varios comentarios de foros) y una recesión apocalíptica porque si no, no se explican estos precios.


BME:


En su día ya analizamos esta empresa. Los flujos de capital y la comisión de intermediación de la bolsa, hace que sea fácilmente cuantificable cuánto va a ganar esta empresa en función del volumen negociado en la bolsa española. A su vez, este volumen depende muy mucho lógicamente de los niveles de cotización de las empresas. Cuanto más altas son las cotizaciones más volumen de dinero para un mismo paquete de acciones vendidas. Pues bien, la cotización de BME a 20 euros tras sufrir un varapalo de escándalo, más o menos descontaba el siguiente panorama. Volúmenes correspondientes a un ibex a 8000 puntos durante varios años en ese nivel, además de un impacto fuerte por la normativa nueva MIFID. Os dejo juzgar a vosotros la verosimilitud de este escenario.


Sol Melia:


Solo os doy un dato. La empresa cotiza ahora a niveles de 1996 tras bajar desde los 19 a los 6 euros, si bien gana 10 veces más dinero que entonces y cuenta con medio centenar de hoteles más en sus activos. ¿Qué clase de panorama descuenta la bolsa que va a ocurrir para que sus beneficios retrocedan a los de hace más de 10 años e ignore sus nuevos activos?


BMW:


Esta compañía ha publicado un crecimiento de venta de coches de un 5% en el primer semestre del 2008. Actualmente la compañía vale en Bolsa 15.000 millones de euros pero tiene en caja la friolera de 13.000 millones netos. Eso significa que estamos pagando sólo 2.500 millones por una de las mejores marcas de coches a nivel mundial, que genera 3.000 millones de euros de Cash-flow todos los años. Esto supone que BMW cotiza actualmente a un PER de 0,8 veces.
¿Os imaginais comprar una compañía que con los beneficios de un año se pague a si misma? ¿Os imagináis comprar una casa que, con los beneficios del alquiler de un único año ya se amortizara?


Os he puesto estos ejemplos pero os podría poner unos cuantos más y es que, como he dicho antes, creo sinceramente que estamos en el mejor escenario posible para un inversor "value". Lo único que tenemos que hacer es comprar estas compañías con un enorme descuento y esperar mientras disfrutamos de sus dividendos. Tarde o temprano precio y valor convergerán pues las locuras en bolsas son siempre pasajeras, tanto por arriba como por abajo como lo fue con Terra y Endesa en su día.


Saludos!

Cómo se construye un Spread 1ª parte

En esta serie de artículos expongo el proceso de construcción de una estrategia de spread o arbitraje, desde el inicio, con la idea fundamental que lo soporta, hasta el cálculo de las posiciones según los subyacentes que se utilicen.

Una estrategia de spread o arbitraje consiste en "apostar" por un mejor comportamiento relativo de un activo frente a otro, tomando por tanto posiciones alcistas en aquel activo que creemos se va a comportar mejor y bajistas en el que pensamos lo hará peor.

Este tipo de estrategias presentan una gran ventaja respecto a la toma de posiciones directas en el mercado y es que su resultado es independiente de la dirección que tome el mercado. Las bolsas se pueden hundir y la estrategia ir maravillosamente bien siempre que el activo por el que hemos apostado al alza caiga menos que el que activo donde tenemos las posiciones cortas.

Vamos a analizar los pasos para construir adecuadamente el spread:

Lo primero que hay que hacer es elaborar una idea o fundamento del spread que vamos a construir.

Personalmente tengo en la actualidad unos cuantos spreads abiertos, todos ellos basados en hechos fundamentales que afectan a empresas o mercados. He de decir sin embargo que la mayoría de gente que utiliza spreads pertenecen al mundo del análisis técnico y por tanto utilizan fundamentos de ese ámbito para tomar las posiciones.

Voy a exponer algunos de las ideas de mis spreads actuales:

SPREAD EEUU Vs ESPAÑA

En mi opinión ambas economías han entrado en la parte baja del ciclo, sin embargo creo que el dinamismo de la economía americana, unido a que el ciclo allí se encuentra más adelantado y a la toma de decisiones en política monetaria y económica a mi juicio más correctas en EEUU así como la enorme capacidad de recuperación que ha demostrado en otras recesiones y los actuales niveles del cruce euro dólar que favorece dramáticamente a las empresas exportadoras americanas perjudicando a las europeas me hacen pensar que la bolsa americana lo hará comparativamente mejor en los meses venideros que la española por lo que hace dos meses decidí abrir un spread largo de EEUU (dow jones) y corto de España (Ibex 35)

Las posiciones se pueden tomar sobre futuros (índice dow jones al alza e ibex 35 a la baja) o sobre ETF ligados a dichos índices. Lógicamente las posiciones cortas sobre el ibex 35 se tendrían que tomar vendido de futuros o en un ETF inverso

SPREAD FT 100 Vs CAC 40

La principal característica que presenta el índice británico FT100 es el elevado peso de empresas ligadas a materias primas y al petróleo en ellas mientras que en el índice CAC 40 pesan mucho más las financieras francesas. Por otro lado el CAC 40 está situado en zona euro, donde la política del BCE ha llevado a lastrar a las empresas exportadoras por la elevada cotización del euro mientras que en UK es zona libra, moneda muy devaluada desde que empezó la crisis subprime

Las posiciones se pueden tomar sobre futuros o sobre ETF ligados a dichos índices. Lógicamente las posiciones cortas sobre el CAC 40 se tendrían que tomar vendiendo de futuros del cac40 o en un ETF inverso sobre dicho indice

SPREAD TELEFÓNICA Vs IBEX 35

Pienso que telefónica es una apuesta clara en tiempos de incertidumbre por:

• Alta visibilidad de resultados
• Alta rentabilidad por dividendo
• Clara ponderación de emergentes en sus resultados
• La dirección mantiene las previsiones de 7-11% de crecimiento para 2008
• Fuerte política de recompra de acciones con el efecto "anti dilución" del valor de la acción

Así, podemos apostar a que el valor lo va a hacer comparativamente mejor que el resto de valores que componen el ibex 35.

Las posiciones largas sobre telefónica se pueden tomar:

• Acciones
• CDF telefónica
• futuros sobre telefónica (MEFF)

Las posiciones cortas se puede tomar vendiendo futuros sobre el índice ibex 35 o bien en un ETF inverso sobre dicho índice

SPREAD ALEMANIA VS EUROPA

Alemania es la única economía de la UE que no parece estar sufriendo la contracción que la actual crisis está sometiendo al resto de economías. Su PIB se está expandiendo quizá porque es de las economías europeas la menos dependiente de sus exportaciones para crecer afectándole menos el actual cruce euro dólar. Por otro lado sus gobernantes han sido de los pocos gobiernos europeos que han tomado decisiones de tipo estructural que ayudarán a capear mejor el temporal.

Como subyacentes podemos tomar el DAX al alza, un futuro o un ETF sobre el índice y las posiciones cortas las podemos abrir sobre el futuro del eurostoxx 50 o también sobre un ETF ligado a este índice.

La única advertencia sobre el subyacente a tomar al alza es que el índice DAX tiene un elevado porcentaje de empresas cíclicas cotizando por lo que aconsejo tomar posiciones agresivas en este srpread quizá un poco más adelante, cuando se sospeche hemos tocado la parte baja del ciclo y comenzamos a recuperar.

SPREAD BANCOS Vs ÍNDICES

Como consecuencia de la crisis de crédito los bancos han sido fortísimamente castigados en mayor grado que los índices. Bancos británicos, suizos y franceses han caído hasta en un 75%. En algún momento, cuando las condiciones del mercado interbancario de crédito mejoren y los institucionales vuelvan a llenar sus carteras de bancos (ahora vacías) creo que se producirá el fenómeno inverso y podemos hacer mucho dinero poniéndonos largos de bancos contra índices aunque también pienso que aún es pronto para posicionarse de esta manera.

Como posiciones largas se puede tomar un ETF del sector bancario o futuros DJ EUROSTOXX BANKS y como posiciones cortas un ETF inverso o bien futuros sobre el eurostoxx 50

SPREAD JAPÓN VS ESPAÑA

Durante años he tenido un spread abierto que ha funcionado maravillosamente de Europa VS Japón. Ese spread lo eliminé con los datos del primer trimestre de la economía nipona que mostraban por fin un comienzo de aceleración del PIB y una balanza comercial en clara mejoría debido a su depreciadísima divisa por el fenómeno carry trade.

Por fin parece que japón, empieza a reaccionar al alza, apoyado sobretodo en la pérdida de valor del yen que favorece las exportaciones de las empresas niponas. En esta estrategia vamos a suponer un comportamiento relativo en el futuro del índice Nikkei respecto a nuestro ibex 35, uno de los índices de todo el mundo que mejor lo han hecho en años recientes y que aparentemente será lastrado por el pésimo panorama que se aprecia sobre el horizonte de nuestra economía.

Para posicionarnos en esta nueva estrategia nos ponemos largos del nikkei o bien a través de futuros sobre el mismo (Globex) o bien con un ETF y cortos de futuros del ibex .

SPREAD BMW Vs RENAULT

Durante las situaciones de crisis es llamativo encontrarse con el sorprendente hecho de que las marcas de lujo aguantan mucho más el tipo en ventas que las marcas más "normalitas". Por otra parte la empresa alemana BMW tiene una larguísima tradición de buena gestión y es de hecho una parte importante de las carteras de muchos fondos de gestión "value" como la de la gestora española Bestinver.

Podemos tomar posiciones alcistas en BMW a través de acciones o de CFDs y bajistas en la francesa Reanult como CFDs

SOS Vs SOL MELIA

He querido poner este ejemplo de spread entre dos empresas que nada tienen que ver entre si y nada tienen en común salvo un elemento definitivo para que tomemos este par. La valoración por descuentos de flujos de caja. Mientras la primera está por las nubes la segunda está por los suelos. Mientras la primera apenas ha corregido ya que el mercado estima que está en un sector beneficiado por las subidas de precios de los alimentos (en realidad yo creo que se le están estrechando los márgenes) la segunda está infraponderadísima en el mercado cotizando a niveles de 1995 cuando contaba con un centener de hoteles menos y ganaba 3 veces menos.

Podemos tomar las posiciones en ambos valores vía CFDs

SANTANDER Vs Popular

Se sospecha que la banca doméstica va a sufrir mucho más el impacto de la crisis por la mayor vulnerabilidad al mercado local así como su mayor exposición a el sector inmobiliario doméstico vía créditos a promotores e inmobiliarias. En este sentido contraponemos el popular como banco doméstico al Santander, un banco cuyos ingresos dependen de España únicamente en un 30% y está mucho menos expuesto tanto al ciclo español como al sector inmobiliario. Además tiene un porcentaje de ingresos proveniente de Brasil, la que se dice economía más sana del mundo en este momento.

Podemos tomar posiciones alcistas en Santander en acciones directamente o bien mediante futuros apalancados y bajistas en Popular en CFDs

Como veis en general en mis spreads estoy bastante infraponderado en España frente a mercados como el alemán, el japonés y especialmente el americano.

Estas han sido solamente las ideas de cómo y por qué crear spreads. Os animo a que en los comentarios vosotros podáis añadir otras ideas. En el siguiente artículo las desarrollaré explicando cómo calcular las posiciones para que sean "neutras de mercado o adireccionales" y cómo hacer su seguimiento aplicando estrategias de Money Management sobre estas posiciones

Un saludo!

Amigos, ¡Yo no vendo, compro!

Me podéis llamar loco, pero la historia nos dice que en momentos de extremo pesimismo como el que vivimos ahora en las bolsas, es cuando se hacen las grandes fortunas. Creo que era JP Morgan el que decía que él compraba cuando veía sangre en el parqué y en las calles y vendía cuando el portero de su casa y el taxista le preguntaban qué acciones iban a doblar próximamente en bolsa.

Los que somos partidarios de comprar claramente a los precios actuales siempre nos encontramos con la misma recriminación: Sí, está muy barato pero ¿Por qué comprar ahora con el BBVA a 13 si la semana que viene podrás hacerlo a 12 o a 11?

La respuesta es que nadie, absolutamente nadie puede predecir con alto grado de probabilidad cómo cotizará la semana que viene el BBVA, si más arriba o más abajo, pero el sentido común sí te dice hacia dónde se ha de mover en el largo plazo. Sé que esta afirmación escuece a los seguidores del análisis técnico y que resulta controvertida, pero personalmente estoy bastante convencido de ella.

Yo hoy compro con la alta probabilidad de que el BBVA valga hoy 17.81 euros aunque su precio sea de sólo 13 euros (ahora comentaré cómo saco esos datos) y la completa inseguridad de si el BBVA cotizará más abajo o más arriba la semana que viene. : Como inversor value, Compro buscando su valor real e ignorando su valor de mercado

Pero ¿Cómo sé yo que el BBVA vale realmente 17.81 euros cuando el mercado dice que vale 13.33 euros, que es su precio actual?

La respuesta es que NO LO SÉ CON CERTEZA, pero tengo un alto grado de seguridad de que es así si se cumple el escenario que contemplo. Este convencimiento me ofrece un margen de seguridad que hoy es suficientemente amplio. Si me he equivocado en la valoración del BBVA en 1 euro, sigo haciendo un gran negocio, incluso si lo he hecho en 2 o en 3 euros.

¿Y por qué creo que vale 17.81 y no 9.33 o 25.59 o 99.753? ¿Cómo sé yo cuál ha de ser el valor real del BBVA? Este es el segundo punto controvertido de este artículo.

Un negocio no vale lo que determina el sentimiento del mercado, vale lo que vale su fondo de comercio (enterprise vale) y éste siempre ha sido y será un múltiplo de su capacidad para generar cash (cash flow) y es ahí en donde el inversor value se tiene que sumergir en el inseguro mundo de las predicciones de beneficios. Es cierto que te la juegas porque lo que crees que la empresa va a ganar en el futuro puede no ser así y es por eso donde para hacer ese tipo de estimaciones hay que ser muy prudente, ponerse en lo peor aunque tampoco en escenarios catastróficos pues entonces no comprarás nunca y al fin y al cabo algo hay que arriesgar que esto es bolsa.

Si el BBVA es capaz de mantener el dividendo (hasta la fecha no solo lo ha mantenido sino que lo ha incrementado) y si es capaz de crecer a un casi ridículo 5% anual en sus beneficios en los próximos 10 años (hasta ahora lo ha hecho en tasas superiores al 20%) entonces aplicando un modelo de valoración tremendamente conservador sí que lo vale.

Incluso modelos de valoración tan defensivos como el de Gordon y Saphiro, basado únicamente en el cobro de los dividendos, ofrece precios superiores a los actuales

Una vez he comprado ¿qué he de hacer?

Si baja, comprar más (tercera afirmación controvertida del artículo) promediando así a la baja mi precio de entrada y haciendo por tanto más elevado el margen se seguridad respecto a mi precio estimado. Y lo segundo que he de hacer es la observación cuidadosa de la empresa para ir ratificando el escenario propuesto.

Hasta ahora:

¿Se han resentido por el momento los beneficios del BBVA? No, las tasas actuales del crecimiento son del 15%.

¿Manifiesta la directiva un posible deterioro del mismo? Tampoco

¿Existe en el balance un pasivo creciente o una amenaza de que aparezca? El grado de liquidez del BBVA me atrevería a decir que es, a día de hoy, el mejor de todo el sistema bancario mundial. Asimismo es el único banco en el mundo cuya rating ha sido subido en dos ocasiones hasta el envidiable actual AAA. La única mancha que aparece en su balance es la dotación por aumento de la morosidad crediticia que hoy por hoy es lo suficientemente alta para que la morosidad se triplique sin que haga daño a los beneficios estimados.

¿Y respecto al dividendo, qué dice la directiva? Que lo van a seguir subiendo, como han hecho hasta ahora en épocas de vacas flacas y vacas gordas

¿Son esos directivos de fiar? El pasado afirma que sí. Además por lo que se aprecia de las compras de insiders ellos mismos se están jugando su propio dinero a que así va a seguir siendo.

¿Y las demás valoraciones de otros analistas? Una estudio realizado a más de 20 analistas a principios de este mes cifran su valor teórico de forma algo más optimista que el mío 18.37

Pero ¿Cómo saber que no nos adentramos en una década sombría de las bolsas con caídas en los beneficios empresariales que pueden durar años? Algo que ni analistas ni directivos quieren ver y el mercado si ve.

De hecho eso es lo que descuenta el mercado. En la cotización actual del BBVA está descontando ¡una completa congelación de los beneficios en 10 años! Si este es el escenario que va a venir al menos estoy comprando en su justo precio. Personalmente no creo que sea así, pero esto no deja de ser una apuesta.

¿Cómo se defiende un inversor value de un error de este tipo?

La única defensa es ir vigilando siempre sus resultados y sus balances. Mientras lo tengamos en cartera. Si el próximo trimestre el BBVA sigue ganando un 15% más que el del año pasado aparentemente la realidad futura estará más cerca de mi escenario que del que descuenta el mercado.

¿Quiere eso decir que entonces la acción rebotará con fuerza con la siguiente comunicación de resultados?

Claro que no. De hecho seguramente ocurrirá lo que ocurrió cuando el banco comunicó los extraordinarios resultados del primer trimestre. Fuerte subida inicial para otra vez comenzar los rumores de "No ha sido ahora pero espera al siguiente trimestre que es cuando se van a desplomar"

¿Puede el marcado seguir descontando eternamente congelaciones de beneficios que no terminaran por llegar nunca?

Estoy convencido que no. De hecho, como la psicología de la masa es tan cambiante, estoy convencido que llegará el día en que los inversores se levantarán con el pie bueno y se contagiarán una euforia desmedida que haga subir la cotización del banco a precios tan injustificados como los de hoy, pero por arriba, precios que descuenten tasas de crecimientos de beneficios de un 40% anualizado cosa que en el pasado ya ha ocurrido. Será entonces hora de hacer caja. Lo que no sé es si esto va a ocurrir en un mes, un años o diez años. mientras ello no llegue, seguiré disfrutando de los dividendos, ¡que para eso soy dueño de la empresa!

A diferencia de otros crash del pasado, hoy la bolsa está barata, muy barata. y creo que hay margen de seguridad de sobra para entrar en muchas empresas. TEL, BBVA, FCC, ACS, IBE, BME, ITX, ZOT, SOL, ACX... por citar algunas de ellas. Eso si, no me cansaré de decirlo, siempre con dinero que no hemos de necesitar en años venideros.

Saludos!

¿Y qué hacer ahora?

Lo acaecido la semana pasada y especialmente el viernes bien podría calificarse como la tormenta perfecta:

1. Trichet propina una terrible bofetada en los mercados europeos augurando una inminente subida de tipos en la siguiente reunión del BCE. Sus tan contundentes como inoportunas declaraciones (algo que en mi opinión es inadmisible en un presidente del BCE) además de tumbar los mercados de bolsas de toda Europa, llevaron al euribor y a la divisa comunitaria a una espectacular escalada no vista en mucho tiempo para regocijo de millones de familias hipotecadas y de empresas que ven como su deuda se encarece y sus exportaciones pierden competitividad frente a las empresas americanas.
   


2. Morgan Stanley comunica que ve al petróleo subir hasta los 150 dólares este mismo mes. ¿Por qué una casa de análisis de prestigio emite una profecía tan categórica, de tan corto plazo, más propia de una pitonisa o de Rapel que de una institución seria? ¿Y lo hacen justo el mismo día en que Israel anuncia un probable ataque a Irán y el petróleo sube casi 7 dólares (terminaría subiendo 11 tras el anuncio de Morgan)? La verdad, personalmente me huele muy mal. Sospecho que pretenden que entre todos los inversores de "a pie" les devolvamos el dinero que han perdido por sus reiterados errores en la subprime



3. Israel anuncia el probable ataque en un futuro próximo a las instalaciones nucleares iranies, lo que inflama aun más el ya explosivo petróleo.



4. El pésimo dato de paro en los EEUU, que termina por hundir las bolsas incluyendo al todopoderoso DJI que parecía resistir todo lo resistible, para muchos, descaradamente apoyado por los "grandes"

Como sabéis el que escribe en este blog se tiró a la piscina entrando fuerte en el mercado una semana antes que este mini crash. ¡Vaya olfato! Y como suele ocurrir, cuando cunde el pánico, Mr Market llama a nuestra puerta para ofrecernos el recomprar nuestras acciones, que él mismo nos vendió hace nada, por un 10 o un 20% menos... mientras que amigos, conocidos, familiares, gurús, comentaristas de radio, analistas, bancos de inversión, colegas y hasta el taxista de turno te empujan a coger la invitación de Mr. Market advirtiéndote que ésto no ha hecho más que empezar, que ya tendrás tiempo de comprar mucho más abajo, que menos mal que él pudo vender ayer (siempre ayer)...

¿Qué debo deciros yo desde este humilde blog? ¿Me debo sumar a la multitud de voces que os invitan a vender a toda prisa? ¿Qué debo de hacer con mi cartera recién estrenada ante semejante diluvio?

Para responder a esta pregunta lo primero que hay que ver es si en su día entramos cumpliendo las premisa necesaria y fundamental de todo inversor en bolsa, el primer mandamiento

No compraré acciones con dinero que voy a necesitar al menos en 3 años.

Y si es así hemos de ir a la segunda pregunta esencial es ¿Ha cambiado la razón sustancial que me llevó a tomar posiciones en cada una de esas compañías?

He repasado una a una cada compañía que forma mi cartera y revisado valoración según el modelo que utilizo y lo único que he hecho es retocar ligeramente a la baja el valor objetivo o "target" de aquellas compañías muy sensibles a tipos y aun así todas ellas me salen con precios objetivos muy por encima de lo que el "cachondo" de Mr. Martket me ofrece ahora. Así que le doy con la puerta en las narices mientras que le respondo.. "ya te lo venderé todo en su día un 30-50% más caro"

A Mr market hay que tratarle como lo que es, un loco desquiciado, eso si, con mucho dinero, que cuando está eufórico lo infla todo a niveles descabellados de valoración y pretende venderte por 10 lo que vale 5, para, poco tiempo después, aparecer "depre" y convencido de que esas mismas cosas valen la mitad de la mitad.

Para los inversores value, las cosas, las empresas, tienen un valor que en muchas ocasiones es diferente al precio ya que mientras que el primero depende más de los beneficios empresariales el segundo tiene un altísimo componente psicológico, en donde, empiezo a pensar como mi amigo Ramón, hay mucho listillo manejándolo.

Los que atacáis la filosofía Value, en muchas ocasiones defendiendo el análisis técnico, nos tildáis de soberbios pues confiamos más en nuestros modelos de valoración que en la percepción de millones de personas que cada día establecen los precios de oferta y demanda. Os acercáis así sin querer, a la teoría de los mercados eficientes, esa misma que dejaría sin sentido también la aproximación a los mercados mediante al análisis técnico.

Lo cierto es admito que confiar más en tu valoración en contraposición al precio fijado por millones de inversores resulta cuando menos presuntuoso, sin embargo la experiencia y la historia nos demuestran que esos mismos millones de personas que crean diariamente el precio se han equivocado en tantísimas ocasiones en la fijación del mismo que podríamos poner miles de ejemplos de "burradas de precio" tanto por defecto como por exceso. Sólo voy a recordaros una: En el año 2000 terra, una empresa QUE NUNCA LLEGÓ A TENER BENEFICIOS, llegó a valer más por capitalización, que Endesa, la entonces primera eléctrica española, de soberbios beneficios recurrentes y extraordinario dividendo creciente. Seis años después terra había desaparecido del mercado cercana a un valor cero mientras que la segunda había triplicado su precio.

Con este y otros muchos antecedentes uno puede estar seguro que el mercado no es eficiente, de que se equivoca muchas veces ofreciendo "disparates" y que éstos se hayan presentes en todo momento (siempre hay empresas fuertemente infravaloradas y otras en exceso, solo hay que saber buscarlas). Que el premio a un trabajo bien hecho viene dado por la paciencia ya que tarde o temprano valor y precio han de cruzarse y que dejarse llevar por los sentimientos ciclotímicos de Mr. Market es precisamente un buen pasaporte hacia la ruina, para beneficio y gloria de unos pocos.

Saludos y ánimo a todos

¿Ha llegado el momento de comprar pánico?

Creo que era Jp Morgan quien aconsejaba invertir en bolsa "cuando había sangre en las calles" y Warren Buffett daba un consejo similar: "Sé audaz cuando los demás sean cobardes y cobarde cuando los demás sean audaces"

La pregunta es ¿Es ahora un momento suficientemente negativo para considerarlo con sangre en las calles y de cobardía generalizada? ¿Ha llegado ya el momento de tirarse a la piscina confiando en el sobrecastigo de las acciones que descuentan un escenario demasiado negativo o por el contrario esto no ha hecho más que empezar y lo que descuentan es insuficiente?

Para responder a esta cuestión, como siempre, la principal arma que disponemos es la racionalización de las cotizaciones y ver qué descuentan éstas en cuanto a escenarios de beneficios futuros. Posteriormente nos tocará juzgar si éstos son realistas, excesivamente pesimistas o por el contrario demasiado optimistas.

Para llevar a cabo este estudio he decidido coger las empresas más castigadas, las ligadas a consumo cíclico que son las que ahora nadie quiere, ya que, parece ser, el consumo en España va a desplomarse en un futuro muy próximo. Muchas de estas empresas han caído más de un 50% pero ¿Es suficiente esta caída para la terrible situación que se espera en España? ¿Las cotizaciones han ido demasiado lejos en el castigo descontando un escenario de cuasi tercer mundismo o por el contrario aun no se han enterado de la gravedad de lo que se nos viene encima?

Desde luego si quiere uno comprar pesimismo ahora lo puede hacer en forma de acciones de Inditex, Sol melia, Telecinco o Acerinox. Vamos a intentar verificar si es pesimismo justificado o catastrofismo íncoherente ya que, como sabemos, muchas veces los mercados, se pasan de frenada dando lugar a las ineficiencias entre precio y valor que tanto nos gustan a los inversores value.

En la siguiente tabla se representan los parámetros fundamentales de las empresas. Para el cálculo del incremento anual medio de sus beneficios he utilizado la media de los conseguidos en los 5 últimos años. Para la estimación de su PER razonable futuro he sido más bien conservador reduciendo sus peres históricos así como los de su sector. El precio actual que aparece como adecuado tiene descontado una tasa de retorno del 10% anual para la inversión. La tase de beneficios implícita a la cotización actual es lo que la actual cotización descuenta van a crecer los beneficios en los próximos 10 años. Y finalmente el precio objetivo para otros analistas lo he obtenido de la encuesta de analistas realizada por Thomson y que suele contar un mínimo de 10 analistas por valor. No le doy demasiado peso, únicamente lo utilizo como validador de que mi valoración no es un disparate.

De la tabla se puede deducir que:

Las actuales cotizaciones descuentan ya un panorama desolador de los futuros beneficios empresariales:

1. Sol Melia debería crecer en beneficios sólo un 8.6% anual en los próximos 10 años cuando hasta ahora lo ha hecho en un 48% anual
2. Inditex debería crecer en beneficios sólo un 7% anual en los próximos 10 años cuando hasta ahora lo ha hecho en un 29% anual
3. Telecinco debería decrecer en beneficios un -1% anual en los próximos 10 años cuando hasta ahora ha crecido en un 33% anual
4. Acerinox debería crecer en beneficios un 11% anual en los próximos 10 años cuando hasta ahora lo ha hecho en un 30% anual

O dicho de otra manera, con que Sol Melia, inditex, Telecinco y Acerinox sean capaces de crecer en beneficios un 8, 7, -1 y 11% anual respectivamente en los próximos 10 años el rendimiento implícito de nuestras inversiones debería de ser de al menos un 10% (se han utilizado peres muy conservadores).

Personalmente creo que cualquiera de las cuatro empresas están excesivamente castigadas y que el mercado se ha pasado de rosca aunque tengo mis dudas sobre la posible inversión en Telecinco debido a su elevado payout y a que el sector por lógica deberá ir a la baja en un mundo en donde las telecomunicaciones serán cada vez más abiertas

Por contra en Sol melia soy muy optimista debido a que sigue demostrando fortaleza de crecimiento incluso con el dólar en su contra ya que en los últimos meses sigue creciendo en beneficios a pesar de que éstos están lastrados en un 20% por el dólar. No os quiero contar qué hará si el dólar como parece probable, empieza a ganar valor. Por otra parte es una empresa mucho más diversificada de lo que parece pues acoge todo el espectro de clientes posible.

En cuanto a Acerinox, se ha convertido en la acerera más importante del mundo y los recientes acuerdos a los que ha llegado en China así como la evolución del zinc, creo que le aseguran beneficios futuros muy por encima de los estimados mínimos para su valor actual.

En cuanto a inditex creo que también el mercado le ha castigado en exceso y ha infravalorado su capacidad de supervivencia en tiempos de crisis debido a que en el bajo costo, tampoco tiene rival. Por otra parte su política de "expansión en tiempos de crisis" creo que ahora es criticada pero en su día dará muchos frutos.

Así es que, racionalizando los datos, podemos concluir que estamos ante cuatro buenos "chollos" del mercado en el largo plazo y que sus actuales cotizaciones ofrecen un margen de seguridad muy elevado de ganar dinero por encima del doble de los tipos de interés vigentes en los próximos 10 años, una vez más el caprichoso corto plazo no nos ha de importar.

BME o la irracionalidad de Mr Market

Este va a ser mi primer informe fundamental escrito de un valor, así que os pido paciencia y ayuda con los errores. Lo que si os digo es que tiempo me ha llevado!

Mr Market, así le gustaba llamar Graham al mercado personificando éste como un loco maniaco depresivo que en muchas ocasiones lleva las cotizaciones a euforias y caídas ilógicas y desmesuradas y es que el mercado siempre exagera los movimientos hasta niveles que rayan lo absurdo. Esto, lejos de ser un problema, es, para la escuela del value investment, una gran ventaja o más bien, la ventaja, creando situaciones de "ineficiencia del mercado" es decir, de clara descoordinación entre el precio y el valor de una empresa.

A mi juicio, lo que está ocurriendo con BME es una clara muestra de una de esas ineficiencias cotizando actualmente a unos ratios que descuentan una situación casi apocalíptica en la evolución de los niveles de negociación de las bolsas, su fuente de ingresos.



NEGOCIO DE BME

Se trata de un monopolio en el mercado y como tal es garante de beneficios recurrentes. Cuenta con un modelo de negocio diversificado cuyos beneficios son directamente proporcionales al volumen negociado en las bolsas españolas. Dichos volúmenes mantienen en el largo plazo una clarísima tendencia alcista, con algunos descansos especialmente en años bajistas de bolsa, como es el actual.

RENTABILIDAD POR DIVIDENDOS

Con la actual cotización de 30 euros es de un estupendo 6%

PRINCIPALES ACCIONISTAS

bbva 6.6%
bsch 7.12%
Criteria 5%

¿POR QUÉ TANTO PESIMISMO?

Se trata de una empresa claramente cíclica, es decir, expuesta al ciclo que, parece claro, ha cambiado. En este sentido, el volumen de contratación en el mes de abril ha caído un 5.5% y en lo que va de mayo lleva un -10%. En el conjunto del año acumula una caída de aproximadamente el 9%. El mercado descuenta que el impacto de esta crisis repercutirá de forma importante en un mayor descenso futuro de los volúmenes y por tanto de los beneficios de la empresa, pero ¿hasta qué punto está exagerando el escenario?

Las crisis como los ciclos no son eternos y, se trata de una opinión muy personal, creo que son más cortos ahora de lo que nunca han sido por lo que creo que adelantarse y comprar en la parte mala del ciclo empresas de consumo cíclico fuertemente castigadas no es ninguna tontería.

Por otro lado, es cierto que en los mencionados meses el volumen ha caído pero tan importante es saber de dónde venimos ya que el volumen de mayo del 2007 subió un 52.3%, el de junio un 93% y el de julio un 51% así que, si siguen disminuyendo en torno a un 5-10% la contratación con respecto al 2007 significa que con respecto al 2006 ésta se ha incrementado en más de un 50% y eso con la que está cayendo.

Además, paralelamente a la caída del volumen negociado se ha producido un incremento en el número de transacciones (+6%), especialmente en el mercado de derivados (+60%) que incidirá positivamente en la cuenta de resultados de la compañía.

El mercado además ha retirado de forma brusca la prima positiva asociada a que se trata de un sector con muchas probabilidades de futuras concentraciones. En ese sentido pienso que por supuesto la crisis de liquidez no va a ser eterna.

Otro factor de pesimismo que pesa sobre el valor es la posible aparición de competencias con plataformas alternativas, sobretodo después de la aprobación de la directiva MIFID. Pero eso es algo que se lleva oyendo desde los tiempos de maricastaña y que nunca acaba de concretarse.

SITUACIÓN FINANCIERA

Este es uno de los parámetros que más le gustaba mirar a Graham y a su pupilo W. Buffett y en este caso cumple con sobresaliente. Tiene en caja la friolera de 589 millones de euros lo que equivale a casi un 20% de su actual capitalización lo cual reduce su enterprise value a 2000 millones de euros por lo que su PER real estaría más cercano a los 10 que a los teóricos 13 actuales.

VALORACIÓN

Vamos a ponernos en un escenario realmente catastrófico.

Supongamos que el beneficio por acción, que es lo mismo que hablar de los volúmenes de negociación en la bolsa, en lugar de crecer cerca del 17% de media anual que es lo que ha hecho hasta ahora crecerá un impresentable 5% anual ¡en los próximos 10 años!

Supongamos que su PER histórico de 20, el cual es conforme a los presentados por sus homólogos occidentales vaya a ser en el futuro de 15 (en la malísima situación actual es de 13)

Pues en esas terribles condiciones y según mi modelo de valoración, un precio adecuado actual sería de 41.1 euros y comprando a ese precio, aseguraría retornos de inversión de un 10% en los próximos 10 años.

Este mismo modelo me indica que la actual cotización de 30 euros aseguraría tasas de retorno de un 10% con tan solo un incremento del beneficio medio de un 1% en los próximos 10 años! La verdad es que me parece alucinante.

¿ME HE EQUIVOCADO? OTRAS VALORACIONES

Sobre mi mesa tengo un informe de Ibersecuritis que atribuye un valor objetivo de 40 eso suponiendo unas caídas en volúmenes de contratación de un 15% en 2008 y un 10% en 2009. Para esta entidad la actual cotización descuenta caídas en el volumen de contratación de un 40% en 2008 y 20% en 2009

La encuesta de Thonsom Financial a 17 analistas sitúan su precio objetivo en 40.73. Personalmente creo que este tipo de análisis se hacen mirando con el rabillo del ojo a la cotización. De hecho apuesto a que cuando esté en 40 la subirán a 45...

Otra interesante perspectiva la ofrece José María Díaz Vallejo en su extraordinario blog en el que tanto he aprendido. Si quieres leerla está aquí.

¿VA A SUBIR MAÑANA?

¡Yo que sé! Ni lo sé yo ni lo sabe nadie y sinceramente creo que los gráficos tampoco lo pueden decir.

El Value investment indica únicamente cuándo una acción cotiza barata, es decir, su precio es inferior a su valor o lo que es lo mismo, calcula el colchón de hasta dónde pueden caer los beneficios de esa empresa para que continuase siendo una buena compra pero lo que no dice es si mañana se desplomará otro 10% o si su suelo está un 50% más abajo. En este sentido os aconsejo la lectura de las contradicciones de Warren Buffet para que os deis cuenta de que la bolsa, en el corto plazo es, como dice mi amigo Ramón, ¡un casino! debido en buena manera a lo irracional e impredecible que es su psicología. Sin embargo estoy convencido que en el largo plazo, precio y valor confluyen y en eso baso mi filosofía de inversión. Es lo menos imperfecto que conozco.

Saludos

Las contradicciones de Warren Buffett

Me he encontrado con una paradoja en los foros. Mucha gente seguidora del análisis técnico cita palabras del maestro que aparentemente apoyan sus teorías de ceñidos stops loss

"La primera regla en los mercados es no perder dinero y la segunda, no olvidar la primera regla"

Pero curiosamente también me he encontrado con defensores de la filosofía de inversión Value que citan esta otra frase del gran gurú financiero.

"Para ganar en los mercados de acciones hay que primero estar dispuesto a ver perder el 50% de tu inversión"

¿Cómo puede ser que sean frases atribuídas al mismo autor?

¡Pues lo son!

¿Quién es este hombre tan incoherente?

Buffett es el inversor a largo plazo con más éxito de todos los tiempos, con una tasa de retorno compuesta de 22,3% durante 36 años, lo que equivale a un 128515 %.

Ya que no parece ningún tonto el sujeto, vamos a intentar resolver el dilema de la presunta incoherencia gracias a sus célebres citas.

Para Buffett precio y valor no son lo mismo . “Precio es lo que pagas. Valor es lo que obtienes.” afirma. Y sobretodo, para él, perder dinero en los mercados no es comprar unas acciones y que la cotización caiga. Vamos a ver qué piensa él exactamente de esa situación:

"A menos que usted pueda mirar su inversion caer en un 50% sin impulsos de pánico, usted no debe estar en el mercado de valores"

"Usted ni tiene razón, ni se equivoca porque la muchedumbre discrepe con usted. Usted tiene razón porque sus datos y razonamiento son correctos."

¿A qué se refiere entonces con "La primera regla en los mercados es no perder dinero"?

Para Buffett perder dinero no es comprar una acción y que la cotización caiga, sino que es comprar una empresa o parte de ella (acciones) por un precio por encima de su valor quizá porque esté de moda el sector (.com en el año 2000) o porque simplemente otros lo compran.

“La razón más tonta del mundo para comprar una acción es porque está subiendo.”

Pero claro, llegamos al quid de la cuestión ¿Cómo saber lo que realmente vale una acción si no nos lo dice su precio? Una vez más hallamos las respuestas en sus citas :

"Calcule las 'ganancias del dueño' para conseguir una reflexión verdadera del valor"

Es decir, una empresa vale, lo que produce en beneficios, o como me decía un gran amigo, lo que producirá en beneficios y ahí es donde radica la dificultad de la bolsa. No somos adivinos y no podemos saber cuánto ganará telefónica o el BBVA en un par de años...

Vamos a ver cómo vuelve a responder a ésto el mónstruo de las finanzas.

"Compre compañías con buen historial de beneficios y con una posicion dominante del negocio"

"No tome los resultados anuales demasiado seriamente. En su lugar, céntrese en promedios de cuatro o cinco años"

"Huya de las modas y céntrese en negocios sencillos, fáciles de dirigir y de beneficios fácilmente previsibles y con alto margen de beneficio"

El otro día en el súpermercado me fijé en que todos los súpermercados de la zona han puesto en oferta la Coca Cola. 1+1 y todos, incluyendo un servidor, nos llevábamos latas por docenas.

Coca Cola es el paradigma de empresa de Buffet. Con o sin oferta 1+1 se forra porque tiene lo que le gusta a Buffet: alto margen de beneficio y si el consumo se retrae, solo tiene que renunciar a una pequeña parte de ese margen para reequilibrar las ventas y los beneficios. Coca Cola consigue así año tras año y desde hace décadas beneficios recurrentes, crecientes y bastante previsibles además de rentabilidades por dividendo que no paran de crecer.

La cartera de Buffett tiene un 20% de acciones de Coca Cola desde hace más de 30 años y por lo que parece no tiene ninguna intención de deshacerse de ellas.

Sólo me resta añadir un último consejo del maestro extraído de sus propias citas que confirman la acertada estrategia de la que a mi juicio ha sido la mejor broker que he conocido nunca.

"Gran parte de éxito se puede atribuir a la inactividad. La mayoría de los inversores no pueden oponerse a la tentación de comprar y de vender constantemente. El letargo, lindando en la pereza, debe seguir siendo la piedra angular de un estilo de la inversión."

Mi abuela

Mi mejor amigo suele decirme con frecuencia que la bolsa en el corto plazo es un casino y que la mejor manera de estar en bolsa es comprando buenas empresas y olvidándose de ellas por muchos años y lo cierto es que pese a que semana tras semana escribo este comentario dando posibles pistas de hacia dónde puede ir la bolsa y diseño estrategias de spread para sacarle unos euros, he de decir que le doy toda la razón.

Esta es la conclusión a la que yo tambien estoy llegando tras muchos años de lucha frente a las pantallas utilizando todo tipo de métodos, estrategias y sistemas varios.

En mi vida de relación amor-odio con los mercados, he conocido a muchos inversores, economistas, brokers, gestores de fondos, asesores, analistas técnicos, especialistas en arbitraje y puedo decir que de todos ellos el retorno más alto y la que más ha ganado con mucha diferencia ha sido ¡MI ABUELA!

¿Cuál ha sido la estrategia que durante 50 años siguió ella?

Cada vez que le decía, ¡abuela, vende que los mercados se caen! ella respondía.. "Ya subirán, si acaso aprovecharé para meter un poquito más". Con este simple sistema llegó a acumular tales plusvalías (me molesté en calcularlas yo pues ella nunco lo hizo) que aunque sus acciones cotizaran a 0 euros, ella seguría ganando dinero a través de las plusvalías acumuladas por dividendos, ampliaciones...

Sé que este mensaje cabreará a más de uno, sobretodo analistas técnicos y asesores y brokers y es que la industria del mundo de la bolsa tiene un único objetivo, que operes mucho y en pro del mismo ha desarrollado toda una casuística de palabrería que nos hace a todos sentirnos como unos expertos cuando nos dejamos los cuartos operando contra resistencias y soportes.

¿Por qué no somos entonces capaces de estarnos quietecitos en bolsa y dejar correr plusvalías sin obsesionarnos por hacer rápido los beneficios dejando que las acciones, como las empresas que representan, maduren y den lo mejor de si?

Hay múltiples estudios que demuestran que las mujeres obtienen mejores resultados que los hombres en la operativa de mercados. Yo creo que es porque ellas son un poquito menos orgullosas y se dejan manejar menos por el ego.

Nosotros si compramos una acción a 20 y la vendemos a 25 procuramos que se sepa, en primer lugar, que lo sepamos bien nosotros (tendemos a olvidarnos de las malas operaciones y recordar lo buenos que somos con las buenas) y en segundo lugar, vecinos, familiares y sobretodo colegas del gremio de la bolsa. El hecho de que unas semanas después cotice a 30 ni lo mencionaremos.

Esta es quizá la principal razón de por qué no podemos estarnos quietos, el ego, la necesidad de control, de toma de decisiones. Otra probablemente sea la codicia. Cerrar una operación ganadora es darla definitivamente como ganadora. Y finalmente la tercera razón y no menos importante es, la influencia de la masiva propaganda de brokers que nos invitan a operar y operar y operar. Todos ellos ahora te ponen todo tipo de facilidades: stops dinámicos, estáticos, de arrastre y de proffit.. Todo para operar más y más. En definitiva engrosar sus cuentas.

Es sabido también que sólo un bajísimo porcentaje de fondos de inversión baten a los índices de referencia. El estudio que en su día hizo Graham parece advertir que no llegan a un 5% como también es sabido que los inversores de más éxito en la historia de la bolsa de los EEUU, Warren Buffet y Peter Lynch, apenas tocan sus carteras. Esperan con paciencia a que las cotizaciones de sus acciones alcancen el valor que representan una buena compañía, beneficios consolidados, posición de liderazgo y un buen equipo gestor. El tiempo siempre corre a su favor.

El recuerdo de la mejor inversora que he conocido en toda mi vida, mi abuela y su filosofía de inversión batiendo cualquier retorno de quienes nos definimos como especialistas me está llevando a operar cada vez menos y tener un poco más de paciencia y humildad.

Saludos!

Un milagro llamado Cygnus

El fondo Cygnus Long Short Utilities Pan Europeas es uno de esos milagros de gestión con los que uno se topa de tarde en tarde en su vida de inversor. Mientras los índices de las bolsas se desploman y la mayoría de fondos y activos que invierten en los mercados de valores caen, incluyendo los fondos que invierten en su mismo sector, el cygnus es uno de esos casos extraños que llaman la atención por mantener, incluso en un entorno tan negativo y hostil, sus números verdes en consonancia con los presentados en los anteriores ejercicios.

Este milagro no es sin embargo, en ningún caso fruto de la casualidad. Quienes tenemos el privilegio de conocer el “fondo” por dentro, sus gestores y el equipo que le rodea, podemos afirmar que no nos llama la atención en absoluto.

El fondo tiene como objetivo de retorno del 15-18% anual neto de comisiones, con una volatilidad menor del 10% anual lo que le confiere un ratio sharpe extraordinario. Su divisa de referencia es el euro y su filosofía de inversión está enfocada en inversiones en el sector europeo de servicios públicos (“utilities”), que incluye compañías de electricidad, gas y agua, así como aquellas que están dedicadas a partes de la cadena de valor del sector, como por ejemplo fabricantes de equipos de energías renovables, tales como eólica y solar e infraestucturas energéticas. El universo de inversión engloba a casi un centenar de compañías y al ser un fondo de inversión libre, la cartera contiene posiciones largas o cortas en acciones.

Tres son los principales factores que yo destacaría del fondo:

El fenomenal equipo gestor, fichajes que reunen a destacados gestores en el mundo de las “utilities” con una excelente trayectoria profesional previa en otros equipos y un destacado conocimiento del sector. Es además un equipo que se complementa perfectamente ya que, si bien el universo de inversión es el mismo para todos ellos, unos se mueven mejor en el terreno del trading y otros en el del análisis micro de las compañías y del sector en general.

La enorme especialización de las inversiones que se circunscriben al mundo de las “utilities” en donde todos ellos son expertos conocedores de las compañías.


El excelente sistema de control de riesgo que aplican, que ha funcionado perfectamente en meses tan negros como el de enero de este mismo año.

La rentabilidad acumulada desde su creación, en diciembre del 2007, está en línea con su objetivo del 15-18% anual pese a la que “ha caído” en los mercados resultando ser de un acumulado de 13.43%.

La juventud de este fondo tampoco ha de asustar pues en realidad se trata de un fondo autorizado en España pero que es copia del Cygnus European Utilities
Long Short Fund CY (US$) , su correspondiente copia cuya divisa de referencia es el dólar y que ya lleva autorizado fuera de España desde Mayo del 2006 registrando en ese mismo periodo una rentabilidad acumulada del 33.78%