Desde el mismo día del anuncio de la ampliación del Santander hemos podido leer y escuchar en prácticamente todos los medios cientos de opiniones acerca de la misma. Algunas de ellas han sido totalmente acertadas, desde mi punto de vista. Otras incompletas. Muchas irreales. Prácticamente está todo dicho.

Valga por tanto este artículo no como una opinión más, sino como un ejercicio de formación para protegernos de las diferentes opiniones y poder formar con criterio la nuestra propia.

¿Por qué una ampliación justo ahora?

Y sobretodo cuando uno de los consejeros delegados de Santander aseguraba hace apenas dos semanas que los ratios de solvencia eran los adecuados y que no sería necesaria una ampliación de capital.

La respuesta nos la da el mismo banco: se trata de anticiparse a las exigencias del mercado. Y la verdad es que tiene sentido.

Ahora mismo solo hay dos formas de mejorar los ratios de solvencia, en especial el famoso core capital: o pides ayuda al gobierno o acudes al mercado en busca de dinero. Aunque parezca increíble todos los bancos que pudieron optar por la primera opción lo han tenido más sencillo y, como parece que será, si los analistas comienzan a exigir altos porcentajes de core capital (que, a grandísimos rasgos, calcula el porcentaje de capital no exigible) en los bancos para considerarlos solventes, el Santander puede verse muy perjudicado ante otros que hayan engordado este ratio artificialmente. Especialmente en lo que se refiere a la calificación de las emisiones de deuda por parte de las agencias de rating.

No tenemos en principio por qué dudar del banco. Además cuando aseguró que no lo haría cotizaba por encima de los 8,50 y se desplomó en los días siguientes hasta llegar por debajo de los 6 euros , lo que puede haber acelerado el proceso.

Con esta ampliación el Santander captará unos 7.200 millones de euros, que si efectivamente van íntegramente a recursos propios dejaría el core capital por encima del 7% (ante el 6 y poco que tiene actualmente y frente a la media de los principales bancos mundiales, cercana al 7,5%). Una mayor fortaleza de capital evidentemente debe ser considerado como algo positivo en un mercado como el actual.

Bueno, pero, ¿qué es el core capital?

Es una de esas palabras que la mayoría de la gente no había oído nunca y que ahora está en boca de todos. El core capital o, en español, Capital Básico, es el porcentaje que representa en el pasivo aquellos fondos que no son exigibles, es decir, fondos propios de los que se puede disponer libremente sin riesgo alguno en cuanto a su exigibilidad.

Está formado por el capital aportado por los socios, las reservas y primas de emisión.

¿Por qué baja el valor?

Principalmente por la dilución del capital social. Esto es sencillo de entender: si la sociedad reparte beneficios entre un número determinado de acciones ahora los tendrá que repartir entre un número bastante mayor, produciéndose una dilución del beneficio.

Según calculamos en CortalConsors, esta dilución del capital es de aproximadamente un 15%. Por otro lado, el ajuste que ha hecho el valor es de algo más del 25%, ajuste correcto que descuenta lo que hemos comentado.

A esto además tenemos que añadir las malas previsiones de beneficios para 2008 y 2009, que por el contexto internacional no parece que vayan a seguir creciendo al mismo ritmo de estos últimos años.

Entonces, ¿es normal que baje tanto?Sí es normal.

A lo que comentábamos en el punto anterior (dilución del beneficio más caída del beneficio) debemos añadir la desconfianza que genera en el mercado una noticia así de inesperada.

Si bien se ha asegurado desde el banco que se mantendrá el mismo dividendo por acción, también es cierto que quedan algunas interrogantes, como el futuro de las desinversiones que tiene en cabeza (participación en Cepsa y división de activos) que parece que tendrá que esperar a tiempos mejores.

Queda también en el aire el futuro del banco americano Sovereign, para comprar el 100% del capital como pretende.

Lo cierto es que la ampliación es por bastante dinero. Si bien los responsables del banco se apresuran a decir que todo lo obtenido del mercado pasará a engordar el core capital la verdad es que están pidiendo el 25% del capital. Parece que con tan solo 6.000 millones bastaría para dejar este ratio en buen porcentaje (en el 7%) por lo que es posible que se utilice el resto para financiar compras.

El problema principal es que los analistas no exigen los mismos a bancos que operan en diferentes mercados. Es decir, podemos entender que Santander está en dos mercados que podemos considerar de gran riesgo: Latinoamérica y Gran Bretaña. Por tanto, los analistas en un futuro podría exigirle un mayor core capital que por ejemplo a uno que tan solo opere en Francia. Yo personalmente no estoy de acuerdo con esta práctica, puesto que el core capital es un ratio comparable sea el mercado que sea y será en base a otros ratios o a otros riesgos en los que yo me basaré para calificar la inversión de más o menos arriesgada. Pero el hecho es que se hace y se hará.

En este sentido el Santander se ha adelantado realmente a otros bancos españoles que es probable que necesiten también ampliaciones para mantener sus ratios por encima del 7%.

Pero bueno, lo que nos interesa, ¿acudimos o no acudimos?

Lo lógico es que a corto y medio plazo la acción siga descontando la dilución de beneficios y se mueva en un rango entre los 6 y los 7,5 euros. Y ya dicen que en bolsa es todo posible... hasta lo lógico.

A largo plazo lo normal es que suba por lo menos un poco más, beneficiándose de esta ampliación y del nuevo ratio de core capital, así como de una mejor ordenación de sus compras y sus ventas...Pero lo cierto es que ahora mismo es realmente complicado señalar algún objetivo mientras siga sin aclararse nuestra (porque esto es de todos) crisis subprime.


Tomás V García-Purriños García
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