La empresa farmacéutica Almirall envió el pasado día 1 del corriente un hecho relevante a la CNMV en el que comunicaba la actualización a la baja de sus previsiones de resultados para el año 2010. Lo que habitualmente llamamos un “profit warning”.

El motivo de esta revisión a la baja es el efecto negativo que va a tener sobre sus cuentas la aprobación de medidas extraordinarias de recorte del gasto sanitario incluidas en el ya famoso decretazo del gobierno para disminuir el déficit fiscal.

Tampoco es que aclare mucho las cosas el mencionado hecho relevante, ya que textualmente dice lo siguiente:

“La compañía estima ahora que tanto las ventas totales como el resultado neto normalizado (que excluye efectos puntuales extraordinarios) disminuyan en el 2010 comparado con el 2009. Esta reducción se prevé que sea porcentualmente de un solo dígito y en la parte media del rango.”

No queda claro si lo que nos quiere transmitir es que el recorte en las ventas va a ser de alrededor del 5 % o si será el resultado neto el que baje un 5 %. Las dos cosas a la vez es complicado ya que solo sería posible si fueran capaces de reducir los costes en el mismo importe que lo hagan las ventas y eso es muy difícil de conseguir, prácticamente imposible. Si al final el efecto fuera una reducción del resultado neto entre un 5 % y un 10 % tendríamos que considerar que este efecto está totalmente descontado, y con creces, por el mercado y lo que tendría que hacer su cotización es subir.

El caso más desfavorable sería que las ventas bajaran y no fueran capaces de reducir los costes de una forma lo suficientemente contundente como para disminuir su efecto sobre el resultado neto. Veamos: Las ventas en 2009 han sido 925,50 millones, por lo que una disminución de por ejemplo un 6 % en las mismas representaría ingresar 55,50 millones menos y por lo tanto a igualdad de costes el resultado neto pasaría de ser 151,50 millones a 102,70 millones, una baja del 32,21 %. El EBITDA pasaría de 253,50 millones a 198 millones y el beneficio por acción pasaría de 0,91 euros a 0,62 euros.

Ya en la presentación de los resultados del primer trimestre de este año la empresa anunciaba una disciplina en control de los gastos, fundamentalmente los de administración que bajaron un12 %. Pero pese a ello las ventas habían bajado un 1 % y el resultado neto recurrente un 3 %, y el objetivo que se ponía la empresa hasta final de año era mantener las ventas con un ligero recorte y mantener el beneficio recurrente. Por entonces aún no se había anunciado el decretazo.

Parece bastante claro visto lo que ha pasado el primer trimestre pensar que los ingresos van a bajar y será un éxito que solo lo haga un 5 % y que solo lo que fructifiquen los esfuerzos por reducir los costes harán que el resultado neto se vea afectado lo menos posible dentro de lo malo que va a ser como se ha comprobado en el párrafo anterior. (A igualdad de costes, una reducción del 6 % en las ventas representa una reducción del 32,21 % en el resultado neto).

Lo bueno que tiene la empresa es que tiene un Balance excelente: Una liquidez superior a la unidad, una solvencia superior al 50 % y sin endeudamiento neto, con lo que los gastos financieros son mínimos comparados con el resultado de explotación. Además consigue una buena gestión del capital circulante y genera un flujo de caja libre digno de envidia que le permite ir amortizando la deuda financiera y destinar a dividendo el 40 % del resultado neto, así que merece la pena estar invertido en ella si el precio de compra no es malo.

Aunque el EBITDA generado en 2009 era 253,50 millones, si tenemos en cuenta solo el negocio recurrente sin extraordinarios, este se queda en alrededor de los 235 millones, que es al que habría que aplicarle la baja de los 55,50 millones. Por lo que cotizando como lo está haciendo sobre los 6,50 euros y considerando como nuevo EBITDA recurrente los 179,50 millones la relación EV/EBITDA se queda en 6,15 veces. Esto significa que si las previsiones de la empresa son correctas el mercado se ha pasado tres pueblos en el recorte y la ha dejado a un muy buen precio como inversión a largo plazo. Alguien comete un error o la empresa en sus estimaciones o el mercado en las suyas.

Lógicamente esto no es una recomendación de compra, simplemente es una interpretación personal de la información que la empresa envía a la CNMV y nada impide que se pueda comprar más barata.

Saludos

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