¿Que ha ocurrido con ING?

Esto es la crónica de una caída anunciada. La mayoría de bancos europeos iniciaron una tendencia bajista entre abril y junio del año 2007, en cambio la tendencia bajista de ING tuvo su origen en Octubre de 2007 donde alcanzó un máximo en 36,19 euros. Su evolución durante 2007 transcurrió en un perfecto canal bajista hasta finales de año y me pronuncié que era un buen valor para especular mientras estuviese en este canal pero no como inversión a largo plazo; con el abandono del canal y la perdida de los 29 euros entró en un proceso muy bajista en el que el valor aun se haya inmerso.

La raíz del problema hay que buscarla en el deterioro de sus fundamentales; recordaré algunos datos y me limitaré a citar únicamente los que he expuesto en el foro; para el año 2.007 yo tenia previsto un BPA de 4,25 euros por acción y 3,50 euros para el año 2008; a la publicación de los resultados se pudo constatar que estaban en esa línea, y se publicaron con un ligero aumento hasta 4,32 euros por acción; a principios de año, a pesar de la euforia que generaron estos resultados mantuve que mi previsión de 3,50 euros por acción para el año 2008. Esta previsión de 3,50 estaba expuesta desde 2.007 y mas tarde al surgir dificultades no quise irlas actualizando por dos motivos: no conocía la magnitud real del problema, solo podía saberse lo que se publicaba en los medios de comunicación y por otra parte da mala sensación ser el único que expone aspectos negativos de un valor; pero el análisis técnico dio su veredicto de forma implacable.

Moda.
El valor se puso de moda. Su agresividad comercial en la captación de pasivo le generó muchos simpatizantes; el banco fue creativo en la captación de pasivo, basadas en unas costosas campañas publicitarias que impedían bajar sus costes y productos de pasivo en cuenta corriente de alta remuneración y plazos fijos a muy corto plazo; el corto plazo de estos productos entraba en contradicción con la ortodoxia bancaria ya que durante 2007 los tipos de interés estaban al alza y los clientes les exigían tipos mas altos que no podían trasladar al activo porque estaba colocado en hipotecas a un año. Este dinamismo comercial que favoreció a clientes de pasivo llevó a confundir a accionistas de la misma forma que cuando alguien nota que una rosa huele mejor que una col, llegue a creer que también hará mejor caldo.

La paradoja de Hotelling.
El economista Hotelling publicó un análisis donde planteaba donde se situarían dos tiendas rivales en una ciudad; independientemente de que llegasen juntas o alguna ya estuviera en la ciudad, la conclusión es que se situarían en el centro geométrico de la ciudad; cualquier desviación a los extremos les podría crear unos clientes mas seguros por proximidad pero abandonaría un sector importante por la mayor distancia hacia el otro extremo. La banca esto lo sabe muy bien y se sitúa en el centro de las ciudades aunque esté la competencia; pero Hotelling iba mas allá de la ubicación geográfica y aplicó este análisis a otras facetas, así en política los partidos buscan ocupar el centro y las empresas muy similares no quieren desviarse de la media en los beneficios; diversos gestores de fondos de inversión saben que si sobre ponderan algunos valores, su fondo puede superar a los competidores pero también pueden tener peor resultados, por lo que les cuesta mucho optar por estrategias que tengan una gran desviación de la media; hay empresas en el mercado que tienen unos ratios similares y los inversores están pendientes de su comparación; en España tenemos los dos grandes bancos y en distribución tenemos a Inditex y la sueca HyM entre otras. Aunque puede ocurrir, seria sorprendente que ING y Fortis hubiesen optados por estrategias tan diferentes que fuesen totalmente opuestas cuando sus ratios eran tan similares históricamente.

Definitivamente ING será salvado con una inyección de capital de 10.000 millones de euros; se había hablado de 12.000 millones para cumplir con la ratio prevista del 12,5 %. La noticia acaba de publicarse y mi primera impresión es que no han querido gastar más del 50 % de la dotación del fondo en una sola operación. Papa estado tiene que dar la cara cuando las cosas se complican y es que en banca lo que no son cuentas, son cuentos.

Tenemos plan de rescate

Ya tenemos plan de rescate, solo nos falta que nos rescaten del plan.

La versión oficial nos dice que el sector financiero americano necesita ayuda y se resuelve con la módica cifra de 700.000 millones de dólares. El portavoz de la noticia no es Ben Bernanke, que ha pasado a segundo plano; sino el presidente de EEUU y lo defiende el encargado de su ejecución Henry Paulson. Nos lo dicen completamente convencidos de que no hay otra salida y posiblemente sea cierto. No nos explican como se ha llegado hasta aquí ni tan siquiera porqué, ni quien nos ha metido, es este el momento idóneo y no antes o después, pero sí están convencidos, o quieren convencernos de que esta solución precipitada había que apoyarla sin más demora.

Paulson es el tipo de personas que gusta a la sociedad actual, el hombre que se ha hecho a sí mismo, que partiendo de la nada ha acumulado una fortuna de 500 millones de dólares. Para hacer todo esto dicen de él que es muy listo (para mi, listo es uno que sale muy bien de situaciones en las que un inteligente no se hubiera metido) y que hay que dejarle de hacer.

Parece que una buena parte de su fortuna son acciones de Goldman Sachs. Este banco ha tenido apoyo de Warren Buffet recientemente y posiblemente conocedor del plan de rescate; en otros casos se hubiera dicho que disponía de información confidencial en este hemos de suponer que se trata de una gran capacidad inversora. Se dice que en los últimos cinco años los máximos ejecutivos de los cinco mayores bancos cobraron 3.000 millones de dólares y en el caso de Paulson fueron 56 millones los cobrados en los dos últimos años de trabajó en Goldman Sachs. Algunos analistas opinan que es un plan diseñado por Paulson, Goldman Sachs y Warren Buffet.

El plan original del rescate otorga poderes sin precedentes a Paulson para manejar el importe de la ayuda, una firma rápida representa creer mas en el gestor que en una ley elaborada y entra en frontal oposición con Maquiavelo cuando dice “es mejor confiar en buenas leyes que en buenos hombres”. Las leyes hay que aplicarlas, pero los recientes criterios de Paulson sobre Leman Brothers, AIG y Goldman Sachs no inspiran la suficiente confianza al mercado. Da la sensación de que se ha encargado apagar un fuego a un bombero pirómano;

Ortega y Gasset explicaba que los ajustes económicos solo son ejecutados por los gobiernos cuando la crisis ya está instalada. En “El error Berenguer” dice “La especie humana es demasiado estúpida para agradecer que alguien le evite una enfermedad. Es preciso que la enfermedad llegue y entonces siente gratitud hacia quien le quita la enfermedad que le ha martirizado”. Si nos hubieran presentado el plan hace un año, no se hubiera aprobado.

Probablemente era interesante firmar el plan cuanto antes pero no es de extrañar que muchos eminentes economistas estén en su contra y prefieran unas medidas que refuercen la economía a largo plazo. El plan puede apuntalar al mercado a corto plazo pero tiene grandes inconvenientes a largo plazo. Pasado el impacto inicial, supongo que la trayectoria de la bolsa a medio plazo será como la labor de la bella Penélope, esposa de Ulises, que esperando su regreso de la guerra de Troya y para ganar tiempo ante la impaciencia de sus pretendientes que esperaban casarse con ella, les prometió que haría la elección de esposo cuando acabara de tejer un sudario; para mantener el mayor tiempo posible su elaboración tejía de día y destejía de noche, por lo que dio tiempo a que después de muchos años llegara Ulises; supongo que en la Bolsa ocurrirá lo mismo, llegará Ulises en forma de claros signos de recuperación de los fundamentos de la economía, pero antes Homero nos relatará como se enfrentó a Polifemo, Eolo y algunas aventuras mas y como no, también habrá cantos de sirenas. Lamentablemente no serán tiempos propicios para la inversión de largo plazo.

Desde hace bastante tiempo opino y lo he expuesto en otras ocasiones que una causa de la crisis está en la poco ortodoxia que hay en el cobro de los incentivos por parte de los ejecutivos ya que están muy vinculados al corto plazo en lugar de ser a largo; hace dos semanas se ha reunido en Madrid la Association of Executive Search Consultans (AESC) y ha salido este tema llegando a la conclusión que puede ser uno de los grandes cambios de la banca, aunque es muy difícil de momento pero su planteamiento es un punto de partida, aunque su aplicación general es muy lejana aun. Se necesita reglamentar los incentivos de los gestores de empresas, el sistema actual favorece más las apuestas a corto que los crecimientos sostenidos de las empresas. Debería de llegar el día en que los incentivos a cobrar estén vinculados al largo plazo, en este caso necesitaríamos menos planes de rescate.

Regulación

Se necesita urgente una regulación. Ante una crisis sistémica necesitamos soluciones globales pero ya sabemos que no es así, Basilea II es reciente y premiaba a la banca comercial sobre la de inversiones, pero no en la justa dimensión. El FMI salió de la visita de Asia en 1997 sin enterarse de que a los pocos meses se desencadenaría la crisis; los países que siguieron sus instrucciones salieron malparados. Las soluciones provincianas seguirán manteniendo lo que Joseph Stiglitz nos viene avisando desde hace varios años, lo que el llama asimetría de la información de la globalización. Mientras no haya una regulación verdadera y que no esté diseñada por los mismos que han creado el problema, Ulises seguirá escuchando cantos de sirenas y Penélope pasará los días tejiendo y destejiendo.

Banca española ¿posibles quiebras?

Atendiendo a la idea de Fernan2 que me ha enviado un correo, expongo unos datos sobre la banca española.

La banca española ha tenido dos factores que han influido en su buena salud financiera actual. A principios de los años noventa, debido a las dificultades de la época, el sector entró en un importante proceso de cambio que le llevó a contar con unas 4.000 oficinas menos y una rigurosa normativa por parte del Banco de España. Este cambio coincidió con la bajada de tipos de interés a nivel mundial en 1993. Las Cajas de Ahorros, grandes receptoras de pasivo y colocándolo posteriormente en el mercado interbancario, consideraron que tenían que cambiar su estrategia. Las Cajas necesitaron del personal bancario formados en otras facetas del negocio financiero y hubo un trasvase importante de empleados que permitió que la banca tuviese una gran transformación y fuese poco perceptible ante la sociedad.

La segunda ha sido que la banca española tenia donde invertir y no tenia que hacer como los bancos de Centroeuropa que eran grandes receptores de capitales, pero disponían de menos posibilidades de inversión y se dedicaron a la parte cómoda, algo así como las Cajas de ahorros españolas hasta principios de los noventa; el error fue no seguir una de las máximas bancarias “hay que conocer el cliente”

Santander y BBVA
Los beneficios del primer trimestre han sido del 22 % y 11,5 % de incremento.
Positivo. Los beneficios han crecido de forma importante y su gran diversificación ha compensado la moderación en España. Se ha crecido tanto en diferenciales como en volúmenes. Ha habido moderación de costes lo que favorece el ratio de eficiencia. La fortaleza de ambos bancos empieza en el margen de intermediación lo que demuestra que en su conjunto el crecimiento es solido. Los dos bancos mejoran el ratio de eficiencia del orden de 40,4 % y 42,3 %.

Negativo. Aumento de la mora. El Santander la sube al 1,34 % y el BBVA al 1,15 %; las tasas de cobertura bajan al 1,19 % y 1,66 %

Santander
Su gran diversificación está siendo muy acertada y habría que destacar su posición en Brasil y su división Santander Consumer
Esta haciendo una gran labor en Abbey y con su apoyo está ganando cuota de mercado
La adquisición de Alliance&Leicester complementa el negocio de Abbey tanto estratégicamente en el negocio de empresas como por el factor geográfico
Su margen financiero es sólido

BBVA sigue el mismo camino de diversificación de riesgos y geográfica

Popular ha sido el gran banco español por sus grandes márgenes y su diversificación. Su modelo de negocio ya no permite márgenes tan importantes, ha aumentado mucho la morosidad y le falta diversificación geográfica como a toda la banca mediana.

Sabadell ha sido siempre muy similar al Popular por su modelo de negocio. Tienen las mismas ventajas e inconvenientes.

Bankinter. Excelente gestión del riesgo y de gestión de costes.

ING. Lo cito por compararlo con los españoles y ser uno de los bancos extranjeros mas seguidos. Buen banco. No me creería ningún comentario sobre su posible quiebra. Su Tier 1 es superior al 8 % y su ROE sobre el 25 %, por lo que su solvencia y estructura de capital es solida. No tiene presión de liquidez y es generador de caja. No estoy cambiando mi punto de vista, si me he pronunciado de forma negativa desde hace unos 15 meses era sobre su tendencia bajista y sobre un BPA muy inferior al de 2007, cosa que se va cumpliendo. Lo que me sorprende de ING es el mantenimiento de una costosa campaña publicitaria en captación de pasivo en cuenta corriente ya que el cliente pretenderá que se le suba el tipo de interés y no podrá trasladar el coste a sus clientes de activo. Los bancos españoles empezaran a primar las cuentas corrientes cuando empiecen a bajar los tipos de interés y es fácil trasladar los costes.

Banca española

Los últimos indicadores macroeconómicos indican una gran caída del volumen de demanda de crédito que unido al aumento de la morosidad aconsejan una gran cautela en el sector, además hay que analizarlo en un contexto mundial recesivo, por lo que al sector le queda mucho por sufrir, no obstante es un sector que tiene recursos para gestionar la crisis; se está haciendo una importante reducción de costes y se están ampliando los márgenes de intermediación ya que se ha terminado la guerra del activo y las empresas siguen necesitando el dinero para seguir trabajando; no pretendo dar una visión optimista, pero si quitar un poco la idea apocalíptica que se pretende dar. Peor ambiente había en 1973 cuando nos decían que antes del 2.000 no habría petróleo y volveríamos a la edad de piedra. Los ciclos existen y cuando acaba uno parece que es el fin de todo. “parece que los bancos hubieran pensado que se sentían honrados al facilitar todo el capital que quisieran comerciar” estas palabras parecen escritas recientemente pero las dijo Adam Smith hace mas de 200 años.

¿Que morosidad puede soportar la banca española?
En 1993 la tasa de morosidad se disparó del 3% al 9%; la primera hipótesis que podríamos hacer es la de multiplicar la morosidad por 3, al igual que en aquella época y de media la banca española está en condiciones de asumirla; BBVA y SAN están ligeramente por debajo; también Bankinter entre los medianos pero el control de riesgo de Bankinter ha sido siempre exhaustivo; Popular y Pastor se acercan al 4 %.

Si multiplicamos por 3 la morosidad actual para gastar la cobertura y los beneficios con los márgenes actuales, Bankinter tendría que llegar al 5 %, el Popular cerca del 9% pasando por los dos grandes que podrían tener una morosidad sobre el 7 %; a esto se tendría que llegar para cubrir la morosidad con la cobertura y los beneficios; contemplo un escenario negativo pero no para llegar a esto.

Refrán popular: Después de llover, siempre escampa

¿Podría quebrar en los próximos meses un banco o una caja?
En otras ocasiones he hablado de intensidad de la crisis y de sus consecuencias, pero nunca de su duración ya que depende de las medidas que se apliquen y el mejor ejemplo lo tenemos estos días con la firma del Plan de Rescate; tal como están las cosas no veo una quiebra en los próximos meses; si que es probable unas medidas preventivas que favorezcan fusiones, pero algunas de estas medidas ya se hablaban en los tiempos de gloria y el numero de oficinas por habitante es excesivo.

¿Podríamos perder el dinero que tenemos depositado y que creemos tener seguro en nuestro banco o caja?
Creo que es posible, pero muy poco probable. Si persiste la crisis con esta intensidad a largo plazo puede pasar de todo, no hay nada a salvo. Pero para ello se tendrían que superar las cifras de morosidad que he expuesto y de momento lo veo