Dividendos

Es la parte de los beneficios obtenidos que se reparte entre los socios de la empresa. Se calcula con la relación entre la cantidad repartida y la cotización de la acción. El concepto es sencillo pero se complica cuando analizamos los factores que intervienen en la política de dividendos.

Existen muchos estudios sobre las empresa más rentables y es fácil encontrar en los primeros lugares a empresas que suelen retribuir bien al accionista por la vía de los dividendos, por ello es uno de los parámetros en los que se suele fijar mas el inversor.
La política de reparto de dividendos es muy importante, pero no hay que dejarse llevar por las apariencias, lo realmente importante son los beneficios de la empresa y su relación con el riesgo para conseguirlos.

El objetivo principal de la dirección de una empresa consiste en maximizar los beneficios creando el máximo valor para el accionista. Una vez obtenidos, la dirección de la empresa debe analizar como debe retribuir al accionista; las posibilidades son amplias, desde no pagar dividendos, repartir todo el beneficio como dividendo o cualquier porcentaje intermedio. Todas las opciones pueden ser validas pero siempre dependerá del perfil de la empresa, del perfil de los accionistas y de los planes de crecimiento establecidos por el equipo gestor.

Ante la variedad de alternativas, la mas extendida es la mixta, el 50 % aproximadamente de los beneficios dedicarlos para repartir en dividendos (Pay-Out) y 50 % dedicarlo a reinvertir en la empresa. La rentabilidad por dividendos no debería constituir el criterio prioritario a la hora de decidir la elección de una empresa para invertir

Ventajas e inconvenientes para el reparto de dividendos

Capacidad de generación de beneficios
Es muy probable que las empresas que históricamente reparten dividendos altos estén bien gestionadas.

- Efecto informativo. La comunicación en los cambios de pago de dividendos da valor informativo de la evolución de la empresa. En cualquier caso no es el aumento de dividendo lo que hace subir la cotización sino la percepción positiva de la compañía que se traslada a la cotización.

La alteración de la política de dividendos de una empresa proporciona información al mercado. Si los inversores tienen unas estimaciones de los beneficios de una empresa y la empresa comunica que los dividendos aumentan por encima de lo previsto, es muy probable que el mercado interprete que se hace porque el negocio funciona mejor que las previsiones; este caso ocurrió hace unos meses con Telefónica, aunque en este caso, también se debe a un aumento del Pay-Out; esto ultimo también puede ser positivo, ya que el aumento del Pay-Out puede deberse a que las previsiones pueden ser creciente en los próximos años.

- Renta. Existen inversores rentistas que quieren seguir manteniendo las acciones y quieren una renta para el día a día.

- Fiscalidad. Actualmente tienen una ventaja fiscal, los primeros 1.500 euros están exentos de tributar. Para estos inversores es importante distribuir dividendo. Puede interpretarse que las empresas que pagan menos dividendos tienden a inversiones más arriesgadas o puede haber una mayor incertidumbre sobre la toma de decisiones en un futuro, por esta razón el mercado descuenta el beneficio de las compañías que reparten un menor dividendo, mas fuertemente

Debido al coste de la financiación externa, es preferible la financiación interna, por lo que si la empresa no reparte dividendos sus beneficios apoyaran sus fondos propios y sus rentabilidades serán superiores.

Los estudios de los premios Nóbel Miller y Modigliani sostienen que en un mercado eficiente la política de dividendos de la empresa es irrelevante sobre su efecto en el valor de las acciones, esto será cierto si se cumplen las siguientes condiciones:

• La política de inversiones de la empresa se mantiene constante.
• El mercado es eficiente.
• Ganancias de capital y dividendos han de estar gravadas igual fiscalmente.

Para comprender bien el efecto del reparto de dividendos, podemos hacer la siguiente hipótesis:

Tenemos unos 77.000 millones de euros y suponemos que compramos el 100 % de las acciones de Banco de Santander por este precio que es el valor de mercado actualmente. Cuando decidimos el reparto de los 9.000 millones de beneficios aproximados del banco como tenemos el 100 % de las acciones, hemos de decidir:

a. nos repartimos los 9000 millones como dividendo.
b. opción intermedia. Nos repartimos el 50 % y otro 50% los pasamos a reservas para reforzar el balance.
c. No repartimos beneficios. La totalidad pasa a fondos propios.

Opción a. podemos colocar los 9000 millones al 5 % en una entidad financiera o buscar opciones alternativas.
Opción b. igual que la opción b pero al 50 % y la entidad vería reforzados sus fondos propios
Opción c. dejamos la totalidad de los dividendos en fondos propios; estos fondos propios dan una rentabilidad (ROA) del 18 %

Solo es una hipótesis que no puede llevarse a la práctica, pero como ejemplo sin tener en cuenta diversificación es viable y puede verse que el único dueño del banco no repartirá dividendo, al menos por motivos de rentabilidad. En este ejemplo puede verse que las razones para repartir dividendos no son tan obvias.

Otra modalidad de retribución a los accionistas son las ampliaciones de capital liberadas con cargo a reserva. Se hace una ampliación liberada y algunos accionistas que quieren tener rentas las venden en sustitución de dividendos. En el caso de Abertis, también podemos poner el ejemplo anterior de un accionista único de la sociedad. El accionista único no haría ampliación liberada ya que tendría mas acciones pero tendría la misma empresa y los mismos beneficios totales.

Si gran parte de los dividendos no se reparten y aumentan los fondos propios, la rentabilidad de estos (ROE), tiende a disminuir, debido a que la empresa realizara en primer lugar las inversiones mas rentables para continuar con las de menor crecimiento, por lo que para no repartir dividendo el equipo gestor deberá tener alternativas interesantes de inversión.

La recompra de acciones

Algunas empresas prefieren premiar al accionista con la recompra de acciones porque esto presenta un efecto muy positivo para el BPA ya que el beneficio de la empresa se reparte entre menos acciones. Puede tener el inconveniente de comprar a mercado y tener que comprarlas más caras debido al aumento de la demanda creada por la propia empresa y hacerlo mediante una OPA que también se realizaría a precios superiores al mercado. Es más normal que la empresa compre paulatinamente en momentos bajos de la acción.

El punto de vista del inversor ira en función de su perfil, como rentista o aumento de patrimonio En la práctica los gestores de las empresas consideran muy importante el reparto de dividendo porque han de tener en cuenta la financiación de la empresa y la motivación del accionista. En la hipótesis de accionista único el inversor siempre prefiere que no haya reparto de dividendo.

El coste de oportunidad

¿Qué es el coste de oportunidad?

En finanzas, el coste de oportunidad es el valor que podríamos haber obtenido sin riesgo a nuestros recursos. Se trata de un beneficio seguro que rechazamos ante la posibilidad de un beneficio más elevado. Al hacer cualquier inversión debemos de considerar que la rentabilidad real es la tasa obtenida menos el coste de oportunidad. La aplicación del coste de oportunidad y los criterios utilizados para su obtención hace que ocupe un lugar privilegiado en la teoría económica ante una previa toma de decisiones de inversión ya que tanto el coste de oportunidad como la rentabilidad de la inversión prevista son dos variables que oscilarán en función del entorno económico.

El activo sin riesgo

Una vez tenemos el concepto hay que buscar el activo sin riesgo que nos sirva de base y aunque aparentemente es fácil, los técnicos no llegan a ponerse de acuerdo. Podríamos considerar que hay dos activos sin riesgo que podríamos utilizar como referencia: las letras del tesoro y las obligaciones del tesoro a largo plazo.

Las letras del tesoro. Titulo de deuda publica a corto plazo con vencimientos entre 6 y 18 meses. Podríamos considerarlo como el auténtico activo sin riesgo. Tiene un vencimiento a corto plazo y no cotiza. Se emiten al descuento y su beneficio es la diferencia entre el capital obtenido y el capital invertido. Las sociedades de inversión le dan valoración diaria ya que dividen el beneficio por el número de días y se va añadiendo al capital inicial.

Obligaciones del tesoro. Títulos de deuda publica a largo plazo entre 10 y 30 años. Las obligaciones también pueden considerarse como activo sin riesgo ya que aunque cotizan en bolsa, el día de su vencimiento se paga íntegramente el capital del título. Históricamente vemos una rentabilidad mayor en la deuda de largo plazo, pero con el inconveniente de tener oscilaciones durante la vida de la inversión, por lo que de necesitar el dinero antes del vencimiento existe el riesgo de no percibir el capital invertido, ya que la cotización de un bono tiene una relación inversa con la evolución de los tipos de interés del mercado. Éste es el motivo por el que técnicos y académicos difieran en el activo de referencia que se debe de utilizar como coste de oportunidad, aunque tiene más adeptos la utilización de la deuda a largo plazo.

El coste de oportunidad y el perfil inversor

Personalmente, antes de elegir uno de los dos modelos, prefiero tomar la decisión en función del perfil del inversor.

La ortodoxia financiera nos dice que la inversión a largo plazo ha de financiarse con deuda a largo y la inversión a corto plazo con deuda a corto. En la obtención del activo a elegir también lo haría con este criterio, me inclinaría por la utilización del activo a largo plazo en inversiones claras de largo plazo. En términos macroeconómicos en el que el inversor es el Estado y hace obras de infraestructura que son estructurales se debería utilizar como referencia de coste de oportunidad la deuda de largo plazo.

El coste de oportunidad es interesante para analizar las empresas con excesos de tesorería, se dan casos de empresas con gran generación de caja le permite tener dinero disponible, que puede necesitar para su expansión como es el caso de Inditex con constantes aperturas de tiendas. En el caso de que una empresa no rentabilice su tesorería por encima del coste de oportunidad debería buscar la forma de devolver ese dinero al accionista salvo que sean puntas de tesorería.

El caso de Pryca, empresa que fue revolucionaria en la gestión de tesorería, hacía los cobros diarios y los pagos a unos 90 días y con la liquidez que le proporcionaban los proveedores generaba importantes beneficios a pesar de tener un fondo de maniobra negativo. Este exceso de liquidez se invertía simplemente en activos sin riesgo y generaba muchos beneficios con el tipo de interés del coste de oportunidad, probablemente fue la empresa més estudiada en las escuelas de negocio en los años 80.

La inversión en bolsa a largo plazo es más rentable que los activos utilizados para medir el coste de oportunidad y debe de ser así, pero también es decisivo la selección de la cartera y el momento de la inversión. Hay valores en Bolsa que aunque la cotización esté por debajo de las que tuvieron en el año 2.000, con el cobro de los dividendos pueden haber llegado a conseguir el precio de coste las acciones, pero además han de superar el coste de oportunidad para considerarlo una buena inversión.

Sobre análisis fundamental y análisis técnico

No he oído el debate del jueves sobre análisis fundamental y análisis técnico, aunque pienso hacerlo en cuanto pueda.

Hace poco mas de un año que escribo en Rankia y un mes en el blog en el que empecé poniendo mi perfil inversor como seguidor de análisis fundamental y de análisis técnico y en la explicación de utilizar los dos análisis decía que no quiero prescindir de ningún sistema que aporte valor analítico. Estas son las dos grandes corrientes del pensamiento en bolsa y no debemos juzgar a ningún sistema por el juicio previo del analista que lo ha realizado. Se puede estar a favor de la electricidad y no de la silla eléctrica. Lamentablemente, desde que apareció la profesión de tertuliano parece ser que todo debe ser reducido a lo meramente opinable.

La primera vez que participé en esta polémica fue en el foro de Invertia y en vista de que no se veía la luz, durante seis meses puse en el foro todos los movimientos que hacia en bolsa exponiendo los argumentos fundamentales y técnicos que me llevaban a tomar las decisiones. Los resultados de algunos mas polémicos los comentare más adelante, ya que hubo aciertos y errores. Estamos poco capacitados para predecir el futuro por lo que considero que lo importante son los argumentos esgrimidos que son la base para elevar el porcentaje de los aciertos en un futuro.

Seguir las dos corrientes del pensamiento bursátil es muy pragmático y así es considerado por un sector importante que lo que pretende no es tener la razón sino obtener plusvalías. La posición de expresar esta dualidad no es tarea fácil ni lo ha sido nunca.

Hacia el año 1700 había dos corrientes del pensamiento filosófico: el Idealismo y La Razón, con sus seguidores claramente enfrentados. En ese siglo Kant y Hume extrajeron los pensamientos más positivos a su entender de las dos tendencias y crearon una tercera vía. Sus razonamientos tuvieron mucho éxito aunque algún purista de las tendencias iniciales llamaron a sus ideas”filosofía vergonzante”, pero lo importante es que se limaron las asperezas de cada filosofía y esta tercera vía, sigue ganando adeptos al desterrar los fundamentalismos.

Imparto cursos de bolsa, aunque no lo he dicho nunca en el foro, y no lo digo ahora para vender más cursos, ya que hago pocos y los hago por placer (aunque cobro por ello, naturalmente) al igual que escribir de bolsa. Además mi previsión es de bajar mucho el ritmo de trabajo dentro de pocos meses. Mi gran satisfacción es que mis alumnos conozcan las dos técnicas y se sorprenden cuando van a conferencias de un solo tipo de análisis.

Me sorprende tanto que se compre un valor por utilizar dos rayitas como decir que se compra para toda la vida.

Seleccionar un valor, un buen análisis y comprar un valor para muy largo tiempo, ya me gustaría, que tranquilidad, pero la bolsa es como todas las facetas de la vida hay que ganársela a diario y hacer un seguimiento de donde está el dinero y quien lo gestiona, unos gestores que hoy están en la empresa y mañana no. La base de las finanzas es la ortodoxia de la relación corto y largo plazo y actualmente los gestores de las empresas cobran stocks options o incentivos en el corto plazo, por lo que sus objetivos son a muy corto plazo. Yo invertiré en empresas a muy largo plazo cuando sus ejecutivos cobren sus bonus a 5 años porque harán sus previsiones para 5 años.

Tampoco entiendo porque hay inversores que tienen que tener un líder a quien seguir. Para mí la frase más sorprendente es: invierto investing value como Warren Buffett. Las inversiones pueden ser estratégicas o financieras.

La inversión estratégica pretende tener decisión en las empresas y las inversiones financieras solo tienen derechos políticos proporcionales y dividendos. Warren Buffett hace operaciones estratégicas y los pequeños hacemos inversiones financieras, son dos mundos opuestos. Los pequeños buscamos operaciones, a Buffett se las llevan.

En 1998 la reserva Federal llamó a Warren Buffett para pedirle 4.000 millones para apoyar a LLTC, Buffet, que estaba de vacaciones con Bill Gates, dijo sus condiciones pero tenían una validez de una hora debido a la volatilidad del mercado.

Warren Buffett ofreció la semana pasada a las tres principales firmas del sector -MBIA, Ambac y FGIC- una oferta poniendo él las condiciones. La propuesta del oráculo de Ohama consiste en quedarse con una parte saneada del negocio de las monolines, operación poco viable. El año pasado hizo una oferta “sobre determinados” activos de Countrywide Financial, no sobre el total.

No nos engañemos lo que hace Buffett no es un sistema de inversión, es lo que puede hacer alguien que tiene 40.000 millones de dólares en liquidez, según ha comentado él mismo en alguna ocasión. En caso de no tenerlos hay que hacer análisis. En definitiva Buffett tiene un rifle de cazar elefantes, como el dice, y nosotros no tenemos ni un tirachinas.

Para ver los dos análisis voy a exponer las cuatro empresas con más polémica de las que he hablado en los últimos meses, donde pueden verse aciertos y errores pero sobretodo hay análisis y además hay pruebas escritas:

FCC. Expuse que era una gran empresa por fundamentales, estaba sobre 70 euros (quedan muy lejos). Entonces ya expresé que estaba en un canal bajista y las vendí por análisis técnico, buena operación en poco espacio de tiempo Mas tarde volví a comprar argumentando que era buena empresa y daba señal de compra. Esta vez no vendí al romper el stop y ahora estoy en pérdidas. De las perdidas soy el único culpable, no el análisis técnico que ya me indicaba que estaba en tendencia bajista.

Adolfo Domínguez. También expuse unos buenos fundamentos de la empresa y también diciendo que estaba en un canal bajista, compré con posterior venta con beneficios. La segunda vez que compre, vendí respetando el stop y quede a la par.

Antena 3. No llegue a comprar. He comentado varias veces que estaba en canal bajista y posteriormente los fundamentales se han deteriorado por lo que ha tenido una gran bajada. El análisis técnico anticipó peores fundamentos de la empresa que los vimos más adelante.

ING. Al igual que los tres valores anteriores en un canal bajista. Creo que en el foro hubo muchas compras a 29 cuando bajaba, en esas fechas yo también estuve a punto de comprar, esperé para ver que confirmase el soporte de esa zona. La confirmación del soporte con aumento del volumen era la señal de entrada por análisis técnico, aunque comprase algo mas caro.

Esto de comprar algo mas caro dicen los que solo utilizan análisis fundamental que es lo más difícil de entender. Comprar algo más caro, pero con mas seguridad, es lo que me evitó una perdida sobre el 28 % a precios actuales. Aunque el valor está en clara sobreventa, aún veo más probable bajar a 18 que empezar a subir. El canal bajista me hizo revisar los fundamentales que acabe exponiendo. BPA para 2008 podría ser de 3,5 euros, lo que parecía exagerado en esas fechas resulta que es un consenso que se maneja esta semana. Entonces las rentabilidades se disparan. Si el valor volviese a máximos compradas a 29 euros la rentabilidad seria del 17 % y compradas ahora seria de un 70 %, por esta simple razón cuando se comete un error el inversor intenta promediar a la baja.

Entre los factores de la caída de la cotización esta:
a. su elevada exposición a EEUU.
b. Los resultados de la división bancaria no son buenos.
c. Rumores que podría comprar activos de Fortis tras la compra de ABN Amro.

Lo que el análisis fundamental no relevaba lo fui descubriendo porque el análisis técnico anticipaba que había problemas.

Conclusiones: no estamos capacitados para predecir el futuro por lo que si queremos invertir reduciendo el riesgo hay que hacer bastante análisis y no prescindir de ninguna aportación. Además el escenario económico es muy cambiante y en muchos análisis de empresas esto no se contempla por lo que hay que ser muy flexibles.

Es interesante la anécdota según la cual Winston Churchill se habría lamentado un día de que cuando pedía una opinión a cinco economistas sobre un determinado tema solía recibir cinco respuestas diferentes, excepto si uno de los economistas era Keynes, porque entonces el numero de respuestas distintas era seis.

En los cuatro casos expuestos, el análisis técnico ha avisado con suficiente antelación y puede comprobarse que no está dicho a toro pasado. La toma de decisiones está muy influida por la subjetividad, por lo tanto por bien que se haga siempre existe la posibilidad de equivocarse por lo que personalmente creo que cualquier punto de apoyo es bienvenido.

National Bank of Greece

Durante el mes de Junio de 2007 ya había noticias de las hipotecas subprime, pero aún no habíamos visto el impacto que representaría sobre la bolsa. En esas fechas las cotizaciones andaban en la zona alta y yo rastreaba en cuentas de resultados bancarios, principalmente entre bancos que operasen en Europa del Este y no tuviesen riesgo de divisa y, entre los tres bancos que tenía seleccionados elegí un favorito, NBG y puse el siguiente mensaje en el foro:

“Tengo varios bancos europeos en análisis y hoy voy a exponer datos sobre Nacional Bank of Greece, aunque no lo tengo terminado pero es un banco que sigo hace un tiempo y lo considero una autentica joya. Lo he detectado buscando bancos europeos que inviertan en Europa del Este.

Es el principal banco griego con una capitalización de cerca de 20.000 millones de euros algo superior a banco Popular. En Grecia tiene el 30 % de los depósitos, el 24 % de los créditos hipotecarios y el 29 % de los fondos.

Tiene una expansión en países limítrofes que cuentan con gran potencial de crecimiento, en esa zona ya tienen una gran experiencia ya que el año pasado el 30 % de los ingresos provenían de esa zona. Destacan su presencia en Bulgaria, Rumania, Serbia, Macedonia y Albania todos ellos países de baja penetración bancaria y altos márgenes. también ha entrado en Turquía a través de Finansbank.

Su Per es mas alto que la media europea pero su ritmo de crecimiento le permite un per estimado 2009 del 9 %. Su valor contable también es un poco alto 2,88 veces actual para acercarse a 2 en 2009.

Este crecimiento es asumible, actualmente está creciendo a este ritmo, ya que Grecia cuenta con una bancarizacion inferior a la media europea.

Estoy completando el informe pero con estos datos tenemos una visión del tipo de empresa que es con un gran potencial de crecimiento”

Han pasado poco mas de siete meses y la situación bancaria actual no se parece en nada a la que teníamos en aquellas fechas, los bancos europeos han caído de media sobre el 33 %, mientras el NBG mantiene la misma cotización y ello es debido a que las previsiones comentadas en junio de 2006 se han ido cumpliendo y su capacidad de crecimiento sigue vigente. Después de publicarse los resultados de dos trimestres la proyección que tenía de este banco no ha cambiado nada. A pesar de lo ocurrido la gran calidad del banco sigue vigente.

Análisis Fundamental

A falta de ver datos del 31 de diciembre de 2007, las expectativas se van cumpliendo según los pronósticos. Mientras muchos bancos están reduciendo los beneficios, BNG sigue incrementándolos y manteniendo la previsión de PER 9 para el año 2009.

Su Per sigue siendo algo mas alto que la media del sector, pero su PEG de 0,75 se lo permite, o sea, su tasa de crecimiento sigue intacta.

A 30 de septiembre su BPA es de 2,57 euros que extrapolándolo a los 4 trimestres nos daría el BPA de 3,40 estimado en Junio de 2007. Si contemplamos solo la cuenta de resultados del tercer trimestre de 2007 veremos un BPA de 0,92 euros que extrapolándolo al año obtendríamos un BPA de 3,68 euros, lo que nos da una idea del gran dinamismo del banco. Estamos a la espera de analizar el cuarto trimestre del 2007.

El principal indicador que se toma en el como referencia del nivel de rentabilidad en el sector es el ROE (rentabilidad sobre recursos propios) definido como el porcentaje que representa el el resultado neto de impuestos sobre los recursos propios esta en el 23 % y las previsiones, en contra del resto de la banca, es de que vaya aumentado. Sorprendéntemente esta gran rentabilidad sobre los fondos propios no es porque el capital del banco sea bajo ya que esta suficientemente capitalizado. Su TIER 1 (core capital mas participaciones preferentes) es del 8,5%, por encima de la media europea que esta sobre el 7,3%.

La gran solvencia de este banco unido a la gran generación de beneficios pasando un gran porcentaje de ellos a fondos propios indica que esta muy lejos de los problemas que acechan al sector y no se verá obligado a hacer ampliaciones de capital con su consiguiente efecto dilutivo.

Puntos fuertes de la zona de influencia
- El grado de bancarizacion es inferior a la media de Europa.
- Crecimiento del PIB es superior al de la zona euro.
- Los planes de adhesión a la Zona Euro limitan el riesgo macroeconómico

Suelo exponer datos pero no recomendaciones de compra.

Desde el punto de vista Bottom-Up considero valor adecuado para inversionistas a largo plazo ya que es un banco que ha sabido hacer una estrategia adecuada y su estructura le permite seguir en la misma línea. Puede aprovechar el potencial de crecimiento de Europa del Este donde ya esta muy bien posicionado.

Análisis Técnico

Impecable tendencia alcista de largo plazo. Se mueve dentro de un canal alcista y está próximo a la parte baja del canal con un fuerte soporte en la zona de 40 euros que debería de mantener. Para comprar a corto prefiero esperar la confirmación de los soportes. En los tiempos actuales mi prioridad es la liquidez.

Reflexiones sobre el PER

El PER (price earning ratio) es una de las ratios más usadas en la bolsa para el estudio de la valoración de un valor. Está incluido dentro del grupo de múltiplos sobre beneficios.

Su definición es el número de veces que el beneficio esta contenido en la cotización. Se podría decir que es el numero de años que tardaríamos en recuperar la inversión, esto es teórico porque tendríamos que hacerlo sin considerar el valor del dinero en función del tiempo y sin alterar parámetros fundamentales del balance, pero nos da un primer dato para empezar a analizar la empresa.

En primer lugar permite dar un juicio rápido sobre la valoración de la empresa. Depende de las expectativas que el mercado tiene de la empresa sobre crecimiento y riesgo.

La filosofía del PER como método es antigua aunque la historia lo definiese con otros nombres. Tenemos constancia que en el siglo XVII el economista y ensayista John Locke ya lo comenta en su obra “Escritos Monetarios” como para valorar las tierras en función de los alquileres de la época utilizando estos conceptos.

La formula del PER podemos hacerla relacionando la capitalización de la empresa con el Beneficio Neto, o la cotización con el BPA, esta ultima tiene la ventaja de ser mas manejable.

PER = Capitalización/ Beneficio neto = cotización / beneficio por acción
.
Una vez tenemos la formula, el resultado es solo un numero frío que sirve de base para empezar.

A la hora de juzgar si una empresa es cara o barata en función del PER tenemos que ver el crecimiento. Si nos encontramos con dos empresas del mismo sector, homogéneas, la empresa con mayor PER se le esta suponiendo un mayor crecimiento.

En el caso del mismo crecimiento (siguiendo con empresas homogéneas) también influirá el Pay-Out ( % de los beneficios destinados a dividendos). La empresa con un Pay-Out inferior reinvierte una gran parte de sus beneficios acabará teniendo mas beneficios y el mercado lo reflejará con un PER más alto.

El PER está influido por el crecimiento y la rentabilidad de la empresa.

Crecimiento de la empresa

La relación PER crecimiento lo podemos ver con el PEG.

El PEG es el cociente entre el PER y el crecimiento estimado de la empresa. Su función consiste en relativizar el PER.

PEG = PER/Crecimiento

Como todas las ratios hay que analizarlas dentro de un contexto. Si tenemos en cuenta que a mayor crecimiento, menor sería el cociente, se podría considerar que el adecuado debería de ser 1 o inferior.

El PEG es una forma de ajustar el PER a una realidad aunque no esta exenta de matices. Podemos usar el crecimiento previsto para el año siguiente aunque puede ser un periodo demasiado corto para el análisis y podemos utilizar previsiones a tres años, es más realista pero a pesar de que se conozca muy bien la empresa puede tener muchas desviaciones. Los analistas mas experimentados suelen hacerlo con tres posibles escenarios y ponderados en función del análisis realizado.

Rentabilidad

El PER suele tener una estrecha relación con el ROE, por lo que es habitual encontrar empresas con ROE alto que tengan el PER alto. Pero no basta con crecer para tener un PER elevado, es necesario que la empresa invierta en proyectos con rentabilidad superior al coste de los recursos.

Valoración a través del PER de una empresa que empieza a cotizar en bolsa

En primer lugar se han de seleccionar varias empresas muy similares del sector que ya coticen en bolsa y relacionar PER y beneficios, ejemplo:

	cotización	bpa	per
Empresa A	50	5	10,00
Empresa B	80	7	11,43
Empresa C	100	9,70	10,31

Las empresas analizadas nos proporcionan un rango PER 10 – 11,43

Empresa D sale a cotizar a bolsa y sabemos que su beneficio es 15. Suponiendo que tienen el mismo crecimiento todas las empresas, la valoraríamos entre 150 y 171,45.

A continuación podríamos incluir otros múltiplos sobre beneficios: Capitalización/ Ebitda y Capitalización/Ebit. Con estas ratios tendríamos una visión comparativa bastante completa de las empresas en función de la cuenta de resultados. La utilización conjunta de estos tres multiplicadores nos permitirá ver en que zona de la cuenta de resultados están las posibles desviaciones; a partir de aquí seguiríamos con otros parámetros de valoración.

Cambios de ciclos

En los cambios de ciclos al haber un cambio de expectativas se producen divergencias en el PER. En la situación actual puede haber empresas afectadas por el origen de la crisis que aparentemente aún no afectan a los beneficios y puede dar la impresión de un PER bajo. En estos casos es muy difícil estimar cuál sería el PER adecuado a la nueva situación, ya que se desconoce el impacto real de la crisis sobre la empresa.

También ocurre a la inversa, cuando empieza el ciclo alcista.

La Teoría de las Expectativas parte de la idea que lo importante en Bolsa y Economía es lo que se espera que suceda y no lo que está sucediendo. El mercado se ha formado una expectativa sobre las estimaciones de beneficios y las empresas cotizan en función de esas expectativas. Así, cuando se produce la noticia de los resultados, si son igual a los esperados la cotización no varía, la percepción de un cambio de expectativas a la baja hará caer la cotización y el PER puede ser aparentemente bajo, pero se adecuará cuando se confirmen las noticias. No se ha de olvidar que el PER solo es un cociente y cualquier variación de numerador o denominador puede tener sensibles cambios.

También se ha de destacar que para la valoración de una empresa se ha de aplicar el sentido común a la información que disponemos, más que utilizar una mera fórmula matemática. El análisis no es en absoluto subjetivo, pero se apoya más en la racionalidad de la interpretación de los resultados obtenidos que en la obtención de un valor definitivo. Como todas las tesis son intrínsicamente defectuosas, cualquier herramienta de análisis se ha de utilizar sin ser exclusiva ni excluyente.